1、武汉东湖高新自主创新示范区风险投资模式探讨摘要： 在国内外文献研究的基础上，分析了东湖高新自主创新示范区风险投资的现状以及现有风险投资模式，并据此对完善东湖高新自主示范风险投资模式进行探讨。 关键词：高新区；风险投资；风险投资模式 中图分类号：F2 文献标识码：A 文章编号：16723198（2013）02005302 1 文献回顾 高风险、高潜在收益是风险投资的特点。国外学者对风险投资模式的研究始于 20 世纪 90 年代，早在 1991 年 William A. Sahlman 等人在对美国有限合伙制的风险投资企业从税收、利润分配、IPO 公开发行机制关系等方面进行研究时就证明了美国创业风
2、险投资发展模式的主要组织形式是“有限合伙制” 。Lerner 在 1994 比较全面完整的阐述了风险投资模式，即由于受技术、资金和政策条件的影响，风险投资可以分为以“官助民营”的私有投资集团为主体的美国模式、以“大财团和大银行”为运作方式的日本模式、以“政府参与、大企业联合”的政府创业风险投资行为为主体的西欧模式、以内外投资相结合发展的新兴工业化国家发展模式等四种模式。而在有关风险投资退出模式研究上，Cumming and Macintosh（2001）指出风险投资发展模式中股票首次公开发行是最理想的创业风险资本退出方式。国内对风险投资模式的研究起步较晚，2008年王刚、刘金林从市场、市场机制
3、、市场制度三方面分析了广西北部湾经济区风险风险投资业发展制约的因素，提出了以政府和开放性金融相结合的创业风险投资发展模式。2009 年梁圣义、秦宇分析了我国发展风险投资政府引导基金的现状，提出了我国政府型创业风险投资引导基金运行的三种模式。 总体来说，国内学者对风险投资发展模式的研究很大程度上都借鉴了国外发达国家的研究经验。然而由于风险投资环境和载体具有特殊性，因此不能简单照搬国外的风险投资发展模式，因此，分析和探索武汉东湖高新自主创新示范区风险投资模式显得十分必要。 2 东湖高新自主创新示范区风险投资的现状 2.1 风险投资事业发展迅速 早在 1987 年东湖高新区就成立了全国第一家科技企业
4、孵化器，尝试风险投资。到 2000 年前后，相继成立了数十家风险投资机构，并成功投资运作了马应龙药业、武汉健民药业、火箭股份、三特索道等优秀企业成功上市。随着中部崛起和武汉东湖高新区建设国家自主创新示范区的设立，先后建立了“湖北省创业投资引导基金” 、武汉普洛顿创投基金、农业创投基金，在政府创业投资引导基金的引导下，武汉东湖高新自主创新示范区风险投资市场己经形成总资本超过 50 亿元的创业风险投资体系。 2.2 风险投资环境逐渐成熟 武汉是我国较早从事光电子信息技术科学研究的地区之一，东湖高新自主创新示范区内具有相当的人才和技术优势，集中了武大、华中科大等 19 所高等院校，56 个国家级科研
5、院所，拥有如国家光纤通信工程研究中心等一大批国家重点研究中心和国家重点实验室。已经形成了以光电子信息产业为龙头，生物工程与新医药、环保、机电一体化、新材料、高科技农业等六大高新技术产业竞相发展的产业格局，良好的环境给风险投资业的发展注入了强大动力。 武汉东湖高新自主创新示范区风险投资经过二十几年的发展，在全国已产生了一定影响，但与京、沪、深等地区的风险投资相比仍有较大差距。因此，武汉东湖高新自主创新示范迫切需要建设具有特色的风险投资模式，来提升风险投资的规模和发展速度，从而提高高科技成果的转化率和解决中小企业融资难等问题。 3 东湖高新自主创新示范区现有风险投资模式分析 3.1 风险投资募资模
6、式 风险资本是一种以私募方式募集资金，主要投资于非上市股权，或者上市公司非公开交易股权的一种资本形态。在美国，私募基金往往由基金管理人出资一定比例，成为拥有绝对控制权的一般合伙人（GP） 。私人股本基金公司的控制权在 GP 手里，他负责寻找投资机会并做投资决定。在我国的高新区，主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资（PE） 。而私募股权投资运作模式主要通过借道外资银行或以股东借款的形式进行投资来解决境外私募股权基金问题，此外信托代持股份、股权回购、收购控股内资投资公司的境内壳公司等也是常用的募资模式。东湖高新自主创新示范区风险投资在募集资金方面，绝大部分采用有限合
7、伙制和公司制形式，信托制和其他占很少一部分。因此，武汉东湖高新自主创新示范区应该在保持有限合伙制和公司制形式的同时，逐步扩大信托制、股权回购、收购控股内资投资公司的境内壳公司等募资模式的比例，不断完善东湖高新自主创新示范区风险投资募资模式和融资渠道。 3.2 风险投资组织模式 目前风险投资主要有有限责任公司制、股份公司制、合伙制、金融机构附属和上市公司/集团附属等组织模式。风险资本采用何种组织形式，在很大程度上决定着风险投资效率的高低。美国目前最主要的风险企业投资的组织模式为有限合伙制，日本的风险资本组织模式主要是金融机构附属。武汉东湖高新自主创新示范区，采用有限责任公司制的风险投资组织模式比
8、例最高，股份公司制和合伙制也占有一定比例，相对而言，采取金融机构附属和上市公司/集团附属等组织模式的较少。所以，武汉东湖高新自主创新示范区有必要尝试增加采取金融机构附属和上市公司/集团附属等组织模式的比例，丰富和完善武汉东湖高新自主创新示范区风险投资的组织模式。 3.3 风险投资管理模式 由于国外风险投资起步较早，经过多年的发展和积累，拥有大批风险投资和金融管理复合型人才群体，辅以政府的政策推动，逐步形成了优秀的风险投资管理模式。在武汉东湖高新自主创新示范区绝大部分依然是“政府主导” ，主要采取投资&管理公司、投资公司、管理公司的管理模式，而从示范区风险投资的从业人员来看，具有科技技术、企业管
9、理和金融资本运作背景并且有风险投资经验的复合型人才与国内外发达地区仍然存在差距。因此，武汉东湖高新自主创新示范区应该发挥自身的区位和人才汇集优势，充分利用投资&管理公司、投资公司、管理公司等模式来实现风险投资管理模式的市场化运作，让投资&管理公司、投资公司、管理公司成为风险投资管理的主角，逐步形成优胜劣汰管理机制。3.4 风险投资退出模式 顺畅的风险投资撤出渠道不仅有利于风险投资大幅度实现增值、进入良性循环，而且是吸引资本进入风险投资领域的必要条件。从某种意义上而言，风险投资的成功与否最终取决于风险资本能否成功退出。通常风险投资退出的主要渠道有三种：首次公开发行（IPO） 、并购（M&A） 、
10、破产清算。美国和日本的风险投资主要通过 IPO 和 M&A 来退出。而欧洲主要以出售给其他 PE 和交易出售为主的方式来退出。武汉东湖高新自主创新示范区则主要通过股权转让的方式退出，上市交易也占有一定比例，通过清算等方式来退出的较少。在股权转让退出方式中，原股东回购和转让给其他投资机构则是主要方式，管理层收购、上市公司/企业收购所占比例较少。根据武汉东湖高新自主创新示范区的现实条件和我国目前风险投资的大环境，对于东湖高新自主创新示范区成熟的高新技术企业应以采取股东回购和转让给其他投资机构为主，并以境外创业板块股票市场上市、中小企业板上市、境内的创业板上市和第三版上市为辅的风险投资退出机制；而对
11、于失败的高新技术企业，可通过政策性的风险补偿使投资者在损失最小情况下退出。 4 完善东湖高新自主创新示范区风险投资发展模式的对策 4.1 以政府政策扶持为主导 风险投资的健康发展离不开政府的政策扶持和引导，美国、欧洲以及国内北京、上海、深圳风险投资的繁荣发展，都与政府的扶持政策和对风险投资的强力支持是分不开的。政府的相关扶持政策不仅保障了风险投资业的稳定发展，而且对风险投资活动起着助推作用。对于东湖高新自主创新示范区的风险投资而言，其风险投资市场体系建设、风险投资运作机制等还不完善，因而东湖高新自主创新示范区需要大力培育风险投资支撑环境，增加对风险投资的优惠政策，设立相应的风险投资基金并进行支
12、持，从而推动东湖高新自主创新示范区的风险投资业发展。 4.2 以金融体制为支撑 良好的金融体系不仅能使风险资本更好的从市场上募集，而且有利于风险投资的有效退出。国内外风险投资发达的地区都拥有非常健全的金融体系，使得风险资本能有效筹集和变现。东湖高新自主创新示范区应该大力推进银行、证券、保险等金融市场建设，积极支持和鼓励私募股权、投资基金、担保公司、小额贷款公司、融资租赁公司、信托公司以及风险投资公司等六类金融企业的发展，充分发挥“武汉金融港”集聚各类金融机构的作用，不断完善东湖高新自主创新示范区的金融体制。4.3 以创新产业为载体 国内外一流的创业园孵化了大批高新技术产业，高新产业的发展不仅营
13、造良好的知识及创新氛围，吸引高质量的创新创业人才，也会带动风险投资事业的发展。美国硅谷、北京中关村等高新区不断诞生的高新技术产业吸引着大量风险投资机构前来投资，二者的相互依赖不仅带来了创业园区产业的发展，而且推动了风险投资的繁荣。武汉东湖高新自主创新示范区拥有光电子信息技术的产业优势，因此，积极推动产学研结合，使高新技术尽快产业化，以创新产业为载体，来促进风险投资的发展。 4.4 以人才汇聚为支柱 风险投资是一项专业性极强的投融资活动，专业知识水平和投资经验在风险投资过程中显得特别重要。国内外高新区除了对专业风险投资人才的培养之外，还从其他地区引进人才，使之在风险投资领域占据人才高地。武汉东湖
14、高新自主创新示范区应充分利用武汉众多高校资源优势，加大对风险投资专业人才的培育，大力引进许多高端科技留学人员和国际化人才来示范区发展，同时不断建立有效激励机制，营造社会创新氛围，吸引和鼓励高素质人才从事风险投资行业，从而形成人才汇聚优势。 4.5 以中介服务为纽带 风险中介服务环境是高新科技资源成果转化的重要依据，国内外高新区风险投资都加强了对风险中介服务机构体系的建设。例如日本设立了资金支援财团，并通过建立中小企业金融公库等为中小型风险企业提供一些优惠贷款。上海市与苏浙两省合作成立了区域“上海风险投资服务联盟”和“中国中小企业协会长三角地区中小企业服务机构联盟”以及上海科技创业中心、上海科技
15、成果转化服务中心等的风险中介服务机构体系。良好的中介服务体系能提高市场专业分工的运作效率，而且利用独特的信息渠道降低了创业风险投资市场信息的不对称。就武汉东湖高新自主创新示范区来讲，充分利用投资管理公司等中介服务机构来实现风险投资管理模式的市场运作化，让中介服务机构成为风险投资管理的主角，逐步形成优胜劣汰管理机制，这将充分发挥中介服务机构的纽带作用。 5 结束语 风险投资是实现技术与资本对接的有效手段，是当前解决高科技企业融资困境的有效途径和最成功的经验。武汉东湖高新自主创新示范区拥有良好的风险投资环境，在完善的政府政策机制的保障下，结合东湖高新自主创新示范区自身产业优势，积极推进高新技术企业
16、与风险投资的对接，努力探索东湖高新自主创新示范区有特色的风险投资发展模式是提高武汉东湖高新自主创新示范区高科技成果的转化率和中小企业融资难等问题的必由之路，也是东湖高新自主创新示范区风险投资繁荣发展的关键所在。 参考文献 1William.A. Sahlman. The Structure and Governance of Venture Capital OrganizationJ. Journal of Finance Economics， 1991， 27（4）：3752. 2Joshua Lerner. The Syndication of Venture Capital InvestmentsJ. Financial Management，1994，Vol.23 3Cumming， D. J. and Macintosh， J.G. The Extent of Venture Capital Exits： Evidence from Canada and the Untied States J.Working Paper，2001. 4王刚，刘金林.广西北部湾经济区创业风险投资发展思路及模式研究J.广西财经学院学报，2008， （4）：1115. 5梁圣义，秦宇.我国发展风险投资政府引导基金模式研究J.商业经济，2009， （12）：7072.
