1、明星和菜鸟基金经理的差别（下）：如何认识风险和运气华安基金公司投资总监尚志民 3 月底在“金牛奖”颁奖现场代表基金经理讲话时，曾很有感触地说：“长期而言，心态大于智力” 。这可以理解为，对自身局限性的认识，远比自认为高明重要。 认识自己是一生的功课。对基金经理而言，有两点或许需要时时记住：预测有很大局限性；大多数人在大多数时候，业绩贡献来自于运气的成分大于技巧。 前者警示我们，没有哪项投资决策是绝对正确的，因而要实时控制风险；后者的警示意义在于，一次良好的业绩记录是诸多运气的结果而非全凭技术高超，这样才不至于因信心膨胀而误入歧途。 在过去几年的基金报道中，笔者对基金经理个股集中度高、行业集中度
2、高的行为，均持批评态度，比如多次在文章里提到的中欧中小盘基金经理王海的过激配置，王在 2012 年因超配地产股获得亚军之后，今年进一步加大地产股的配置，截至一季度末，该基金地产股占基金净资产的 82%，创公募史上之最，其净值表现则跑输业绩比较基准 16 个百分点。与其说这是基金经理的风格，不如说这更像赌徒。 控制风险犹如当建筑师 雅安地震后，很多房子倒塌，对于掏大价钱买房的人来说，损失不言而喻。但房子能否经受住地震的考验，只有地震后才最直观。基金经理就像建筑师，其价值并不仅仅体现在在平地上建起房子，更重要的是地震来时能保证房子的安全，进而保证房子里人的安全。 在投资领域，所有人都存在高估自己认
3、知风险的能力，并低估规避风险所需要的条件。极端的例子就是王海用投资者的血汗钱来证明自己对房地产股的乐观判断。在地震没发生之前，谁也不知道把八成资金投到地产股上到底会有什么样的结果。 对王海而言，赌对了，成为英雄；赌错了，对自己也没有什么损失。顺便提一句，一个机构投资者允许这种赌博行为的存在其实比赌博更危险。 巴菲特和林奇之所以牛，并不是他在那一年取得了多么高得离谱的业绩，恰恰相反，其出色的投资成就来源于他们数十年没有大亏。这跟建筑师一样，即使房子建得再好，扛不住一次 7 级地震，那么所有的收获都终将变成一地瓦砾，这便是投资的残酷性。 在牛市中，风险就像变色龙一样能把自己掩藏得滴水不露，就像上世
4、纪末的科技股泡沫，就像最近中国的传媒股一路高歌猛进一样。此时所有人都觉得，这里根本就没有风险，但当熊市来临，风险这个变色龙的伪装撕去，攻击性就表现无疑。所以说，专业的机构投资者的最大价值更多体现在风险控制上，而不是在牛市中的勇敢。 运气还是技巧 大多数人都更倾向于否认运气在成功中的作用，而强化自己的技能和聪明等。 2002 年诺贝尔经济学奖得主丹尼尔？卡尼曼的新作思考，快与慢向我们揭示了这样一个秘密：我们是怎么思考的？原来很多时候，我们所做的判断是多么的轻率和经不起推敲。 卡尼曼从一项数十年的研究中发现，对大多数基金经理来说，选择股票更像掷骰子，而不像是玩扑克。对冲基金收益的年度相关系数非常小
5、，也就比零稍高一点。因此他说：“每年成功的基金差不多都是靠运气，或者说他们骰子掷得好。 ” 卡尼曼称，众多研究者有一个普遍认同的观点，那就是几乎所有炒股的人，不管他们对股票是否了解，都是在玩碰运气的游戏，交易者的主观经验只不过是他们在很不确定的情况下，做出看似明智的猜测而已。然而，在高效率的市场中，明智的猜测比瞎猜也准不了多少。 或许，很多基金经理觉得卡尼曼完全在胡说，如果全如他所言，专业的基金经理还有什么价值？但怀疑归怀疑，没有多少基金经理敢站出来与大猩猩比谁的投资能力强。 也许大家还记得，上世纪 80 年代末期，由美国投资理论界提出设想，华尔街日报出面组织，一场比试选股水平的历时数年的著名
6、公开竞赛拉开了帷幕。竞赛的一方是由当时华尔街最著名的股票分析师组成的若干专家组，另一方则是一头通过掷飞镖选股的大猩猩，比较谁选出的股票组合产生的投资收益率高，结果是大猩猩赢了。 在这里，笔者无意否定基金经理的价值，投资最权威的考官是时间，长时间里，纯属靠运气的大猩猩不可能战胜华尔街。但基金经理要真切地明白，好的业绩并不全部是技能，或者获得几次“金牛奖”也并不能证明自己的高明，更重要的是，不要否认运气在其中扮演的作用，这样才不至于信心膨胀，才不至于放大直观而忽视真实的风险。 虽然中国的公募基金行业只发展了 15 年，管理基金产品超过十年的基金经理也屈指可数，在如此短的时间里还不足以评价一个基金经理的好坏。但在这样一个话题结束的时候，通过与国内近百位基金经理接触以及回头梳理国外基金经理的沉浮史，笔者想做一点总结，明星基金经理和菜鸟基金经理到底有什么区别？ 其一，是否通过不断的纠错，形成适合自己的投资逻辑或者风格；其二，是否做到既定收益下风险最小化，以及是否对运气有正确的认识；其三，是否有像管理自己爸妈的钱一样的心态管理持有人的钱。
