1、1公司治理对企业效率的影响摘要 本文运用随机前沿分析模型（SFA）分析了中国公司治理对企业效率的影响。研究发现，从总体来说，中国公司治理中股东权利、平等对待股东、利益相关者的作用、信息披露与透明度、董事会职责和监事会职责等方面治理水平不断提高，而且公司治理结构的完善促进了企业效率的提升，其中股东平等待遇、利益相关者的作用和董事会职责对企业效率提高的促进作用尤为显著。可以说，这个研究结果进一步验证了完善公司治理结构、提高治理水平对企业可持续发展的重要性。 关键词 公司治理；随机前沿分析；企业效率 中图分类号 F273-11 文献标识码 A 文章编号 1006-5024（2013）02-0180-
2、05 一、引言 金融危机后，政府、企业与学术界高度关注公司治理问题的研究。公司治理作为一种企业制度安排，对企业的绩效产生深远的影响。但公司治理对企业绩效的影响往往是长期的、动态的，有时甚至是隐性的，其对企业绩效的影响很可能被其他影响所掩没。因此，如何衡量中国公司治理对企业绩效的影响及影响程度的研究摆上议事日程。由于理论和数据的局限，虽有文献对此问题展开了研究但很薄弱，但研究成果各异。从理论上搞清楚这些问题，对于完善中国公司治理制度建设有重要的意2义。基于这种认识，本文拟利用中国上市公司的数据，构建公司治理指数来衡量公司治理水平；利用随机前沿的分析方法，计量分析公司治理对企业效率的影响作用与程度
3、，并在此基础上提出相应的政策建议。 现有的相关文献中，大部分有关公司治理与公司绩效的研究集中于考察公司治理的某一具体方面对企业绩效的影响，且研究结论各异。例如鲁桐（2010）的研究认为公司治理对企业绩效的影响是显著的，但Patterson（2000）的实证研究表明：好的公司治理结构并不必然带来更好的公司市场表现；Black（2001）通过研究美国市场，认为公司治理的改善与其股价之间的相互关系极其微弱；Bhagat（2000）的研究认为股权集中度与公司绩效之间的关系并不显著；Gillanetal（2003）在研究美国市场市净率与公司治理关系后没有发现他们之间存在显著联系；Durnev 和 Kim
4、（2005）在研究新兴市场股价与治理水平后也认为，公司治理与其市场表现没有必然联系。 造成这些研究结论不同的因素很多，其中一个很重要因素是在研究指标选择上。目前衡量企业绩效的指标大多数都采用托市盈率、宾 Q 比率等短期财务指标，而这些指标正因为是一些短期指标，受经济客观因素和企业主观因素影响因素较大，而且波动性也比较大，所以具有极大的不确定性。为此，目前有很多文献选用相对比较为稳定的企业效率作为研究指标，也取得了一定的研究成果。如姚伟峰等（2009、2010）研究认为，股权分置改革有利于中国上市公司治理结构的完善，并由此促进了企业效率和绩效的提升。但在董事会的建设过程中，扩大董事会规模并不能导
5、致企业效率的提高，而提高董事会成员的“质量”则有利于3企业效率的提高。Young 与 Pagan（2003）研究表明：管理层的总报酬与企业效率正相关，但管理层的任职时间与企业效率负相关。Habib 与Ljungqvist（2005）研究美国证券市场发现，管理层激励能够对企业效率产生显著的促进效应。何枫与陈荣（2008a、b）的研究认为，中国家用电器行业中管理层薪酬与企业效率之间存在显著的相关联系，但管理层持股并不显著有利于企业效率提高。从目前文献研究现状来看，现存的文献主要从局部研究公司治理对企业效率的影响效应，缺乏从公司治理整体水平对企业效率的影响研究，因此本研究可弥补这一部分的遗缺。本文的
6、结构安排是：第一部分为引言；第二部分是本文的研究方法介绍；第三部分是中国公司治理整体水平的计量分析；第四部分是公司治理对企业效率影响效应的研究；第五部分是结论与启示。 二、研究方法 （一）研究设计 对此分三个层次进行研究。首先是利用上市公司公开行业数据，计量分析中国公司治理水平及变化趋势；其次计量分析中国公司治理对企业效率变化的影响；最后从公司治理各主要组成部分对企业效率的影响进行计量分析，并分析其内在影响机理。 （二）计量方法 公司治理评价。对公司治理评价是公司治理领域研究的一个难题，根据总体优于个体的原则，通常采用建立公司治理评价体系对公司治理整体进行评价。目前，国外常用的公司治理评价体系
7、有国际标准普尔公4司的公司治理评价系统、欧洲戴米诺公司的戴米诺公司治理评价系统、G-Index 评价系统和 Gov-Score 评价系统。国内影响较大的研究方法有胡汝银、司徒大年（2003）的调查问卷打分法和白重恩等（2005）的主成分分析法及鲁桐（2005）和李维安等（2005）的专业人员打分法。 基于中国的法律、监管环境现状以及可计量性和可验证性，本文借鉴鲁桐（2005）的计量方法，从股东权利、利益相关者的作用、平等对待股东、董事会职责、监事会职责、信息披露与透明度 6 个方面建立公司治理评价体系，对当前中国上市公司的治理水平进行评价。本文采用的公司治理指标体系如下图所示： （三）企业效率
8、的计量方法及模型 目前学术界对企业效率的定义主要分二类：一类是从财务学角度定义的效率的概念，主要有劳动生产率；另一类是从经济学的角度定义的效率概念，主要有全要素生产率、技术效率、规模效率等，其中最常用的一个就是技术效率。技术效率是指在企业投入要素不变的情况下，其实际产出和最大产出离生产前沿面的距离之比。企业效率实际上可以看作是求最优生产效率的解。也就是指企业在既定的资源投入条件下，其产出是否达到企业最优的水平。鉴于本文主要从经济学范畴研究公司治理对企业效率的影响，因此把企业效率定义为技术效率。 在建立和估计企业效率的方法中，主要采用以 DEA 为代表的数学规划模型和 SFA 为代表的经济计量模
9、型两种技术手段。这两种方法在计量企业效率模型时各有优缺点。鉴于 SFA 模型不仅能够估计样本中每个个体的效率值，而且还能就个体之间效率差异进行定量分析，而 DEA 模型5一般只能测算出样本中每个个体的效率值，无法对其间的差异进行进一步的研究，因此，本文在实证分析中采用 SFA 方法进行研究。 本文采用 Battese 与 Coelli（1995）模型进行计量，具体模型为： 在公式（2）中，0、1、2、3、4、5、6、7、8为一组待估计的参数；Balanceit 表示企业 i 在 t 年末的资产负债率（即负债/总资产） ，Valueit 表示企业 i 在 t 年末总资本的对数值，Grossit表
10、示企业 i 在 t 年末销售毛利率，A1it、A2it、A3it 分别代表行业性质。当企业为高科技信息技术类时，A1it 取 1，其他取 0；当企业为交通、仓储运输业时，A2it 取 1，其他取 0；当行业为综合类时，A3it 取 1，其他取 0。CGit 表示企业公司治理指数，由上一个模型计量所得。Enterpriseit 表示企业的性质。根据廖理等（2008）的做法，使用股权分散度作为企业性质解释变量，企业性质以中国证监会公布的最终控制人的类型进行划分，当企业最终控制人为国有企业时，企业性质变量取0，其他取 1。 在计量公司治理各组成部分对企业效率影响程度时，我们对上述主模型进行改进，方程
11、（2）改为加入方程（5）： 其中 Shareholdetit 表示股东权利指数、Interestit 表示利益相关者的作用指数、Equalit 表示平等对待股东指数、Boardrit 表示董事会职责指数、Transparencyit 表示信息披露与透明度指数、Supervisonit表示监事会职责指数。 （四）数据说明 由于中国企业管理模式和管理水平具有趋同性的特点，因此在选择6计量样本时，我们从深沪上市公司中按照行业性质中分别选择一个传统行业、一个非传统行业和一个综合类行业共同组成大样本。在具体行业的选取上，我们排除市场化程度低且政府干预较大的行业，尽可能地避免各类干扰因素对企业效率的影响。
12、 经过随机选择，我们按中国证券监督管理委员会的行业划分标准，从 2005 年至 2010 年中国交通运输行业、高科技信息技术行业和综合类行业的上市公司合并作为研究的样本。其中交通运输仓储业上市企业 41家，信息技术行业上市企业 38 家，综合类上市公司 29 家（本文的数据来源于上市公司公告） 。 三、计量结果及分析 样本的基本说明见表 1。根据表 1，2005-2010 年企业营业收入平均为 43 亿元、雇员人数平均为 1967 人、企业总资产平均为 139.9 亿元。表 1 为 648 个样本的基本统计情况。 （一）公司治理指数的计量结果及分析 利用上述计量模型，我们得出 2005-201
13、0 年公司治理的指数，其中具体的评价总体指数及子指数描述性统计如下： 从表 2 我们可以看到，中国公司治理水平从整体和各组成部分都呈现增长的趋势，反映了迫于政府和市场的各种压力，公司治理越来越受企业所有者和管理者重视，公司治理结构也在进一步完善。 （二）公司治理对企业效率的影响计量结果及分析 依据上文的计量模型，在此采用 Battese&Coelli 编写的软件FRONTIER（Version 4.1c）进行具体计量。实证结果如下（见表 3） 7从表 3 检验结果来看，=0.975，且都在 1%的显著性水平下通过了LR 检验。公司治理水平提高对企业效率的提高有积极的作用（公司治理估计系数为一
14、0.0308，通过 1%的显著性水平检验，在 SFA 估计中，符号为负表示对效率有着积极的影响） ，国有企业性质对企业效率的提高没有显著的相关性（实际控制人的估计系数为 3.356，但没有通过显著性水平检验） 。这个结果表明，不论是国有企业或者是非国有企业，公司治理水平的提高都有利于企业长期稳定发展和企业效率提高。 （三）公司治理不同组成部分对企业效率的影响计量结果及分析 依据上文的计量模型，本文采用 Battese&Coelli 编写的软件FRONTIER（Version 4.1c）进行具体计量。公司治理不同组成部分对企业效率的影响计量结果如表 4。 从表 4 检验结果来看，=0.964，且
15、都在 1%的显著性水平下通过了LR 检验，即平等对待股东、利益相关者的作用，提高董事会职责等水平，对企业效率的提高有显著的积极的作用（平等对待股东估计系数为-0.245，通过 10%的显著性水平检验，利益相关者的作用估计系数为-0.426，通过 1%的显著性水平检验，董事会职责估计系数为-0.323，通过10%的显著性水平检验） 。而股东权利、信息披露与透明度、监事会职责对企业效率有正面促进作用，但没有通过显著性检验。实证结果表明，就当前公司治理而言，平等对待股东、利益相关者的作用，提高董事会职责，对企业效率的影响更为显著。 四、结论与启示 本文应用随机前沿分析技术，选择 2005 至 201
16、0 年高科技信息技术8产业、传统交通运输仓储和综合类三个行业上市企业的数据，研究分析了公司治理对企业效率的影响。从分析结果我们可以得出如下几点结论：第一，近几年中国公司治理制度不断完善，股东权利得到提升，利益相关者的作用得到重视，信息披露制度透明化，董事会职责和监事会职责等主要部分治理水平也在不断提高。 第二，公司治理水平对企业效率的提高有显著的促进作用。完善公司治理结构，有利于企业提高决策水平，降低企业风险和扼制企业的“败德”行为，提高公司质量，促进企业效率的提高。 第三，就公司治理的各个主要部分而言，平等对待股东、充分发挥利益相关者的作用、完善董事会结构，发挥董事会的作用这三方面对企业效率
17、提高更有效。 据此，我们认为完善公司治理结构建设，确实有利于企业长期稳定发展，但在当前公司治理建设的过程中，要做好下列工作： 第一，平等对待股东和监控大股东行为。由于大股东具有信息优势，大股东可以利用虚假披露、粉饰报表、选择性披露、延迟披露、内幕交易等手段进行市场操纵，大股东与机构投资者合谋进行利益输送的可能性也在增加，很有可能和条件利用内幕信息剥削小股东的权益。因此，平等对待股东，充分发挥中小股东和各利益相关者的监督作用，就尤其重要。 第二，重视董事会建设，加强董事会的决策和监督职能，降低企业风险。加强董事会建设的重点是完善董事会的结构和提高董事会的质量，9而完善董事会的结构的关键是完善董事
18、会的独立董事建设，使独立董事有职有权，真正起到“独立”和“监管”的作用。而提高董事会的质量，重点是要选择有丰富相关工作经验及国际视野的人士进入企业董事会，同时加强对董事会成员的教育和培训，提高董事会成员的教育水平。 第三，完善信息披露与透明制度。完善信息披露与透明制度是有效防止内部内幕交易、保障股东权益的重要一环，在证券市场可以考虑建立起信用评估等级制度，证券监管机构对信用等级较差的上市公司出台要求更为严格的信息披露制度，同时提醒投资者在投资时要注意企业信用等级等措施，建立起证券市场信息披露良性发展体制，以便有效地减少上市公司为达到某种短期目标而采取的不诚信行为。 需要指出的是，本文的数据主要来源于传统交通运输仓储业、高科技信息技术业和综合类，并没有对所有上市公司进行研究，可能导致分析结果有所偏差。另有，本文选择的公司治理指标并不很全面，未来需要进一步采用更加全面的公司治理指标体系，更加准确地验证本文的观点。 责任编辑：陈齐芳
