1、人民币升值对房地产市场影响的实证分析内容摘要：本文运用房地产相关理论，实证分析表明，正常情况下，汇率的变动和利率之间存在此增彼消的关系，人民币的升值抑制了房地产市场的过快发展；而当经济出现特殊情况，例如经济危机时，汇率和利率之间的关系不再遵循一般经济规律，其受国家宏观调控经济政策巨大影响。 关键词：人民币升值 房地产市场 基准贷款利率 从 2005 年 7 月 21 号起，中国银行实行汇率改革，人民币开始持续升值。在人民币升值这样一个特殊的经济背景下，高房价也成为境外投机者逐利的动机之一，短期投资又进一步推动房价的涨幅。为了稳定房价国家进行了宏观调控，但这其中涉及一个问题，人民币目前还在持续升
2、值，在宏观调控抑制房价的同时，要如何平衡升值带来的行业发展和政策调控的行业过热，即人民币升值对房地产市场的具体影响。 模型的设定与分析 人民币升值通过存款准备金率、基准贷款利率影响房地产市场的供需。虽然人民币升值对房地产很多分支市场例如租赁市场、销售市场等都有一定影响，但数据零星分散而且影响也不是主要的，无法采集数据进行回归分析；这里我们主要分析人民币升值后汇率对房地产成本市场的影响情况，成本市场中土地价格是国家制定的，不因为本币升值而改变，在此也不列入实证分析。而上面几个利率指标虽然具体代表性不同但是在房地产业来说既能表示投资开发商融资成本指标，又能表示个人消费者投资者信贷买房的依据，是房地
3、产成本市场的典型经济指标。为了统计方便，我们选用央行的基准贷款利率作为本次模型的被解释变量Y 建立和人民币兑美元汇率中间价 X 的一元线性关系。升值后央行主要公布了 2006、2007、2008 数据，但是 2008 年下半年全球爆发金融危机，很多数据变化值经过了国家宏观调控操纵，没有 2006、2007 年数据稳定。在此我们暂截取 2006 年至 2007 年数据分析，如表 1 所示。理论分析知道，如果汇率值增加，货币贬值，则国家为了扶持行业就会下调基准贷款利率；反之就会上调基准贷款利率，它们之间有绝对值反向变动的趋势。 作人民币对美元汇率中间价（X）和基准贷款利率（Y）的散点图分别如图 1
4、、图 2、图 3 所示。从散点图大体可以看出不论是 6 个月以内、3-5 年期的基准贷款利率（Y）和人民币对美元汇率中间价（X）大体成线性关系，同样，5 年期的也成线性关系，所以建立的计量经济学模型为： Yi=0+1 Xi+i （一）估计参数 本文使用的 eviews4.0 对以上表格数据进行回归分析，在此，仅以3-5 年期利率和汇率的参数估计为例，代表分析。经过软件操作后，出现表 2 那样的回归结果。 在本次分析中，参数估计的结果为： i=25.70025-2.431501 Xi （1.983852） （0.258268） t=（12.95472） （-9.414655） R2=0.9365
5、99 F=88.63572 df=n-2=6 （二）模型检验 1.经济意义检验。所估计的参数 0=25.70025 是样本回归方程的截距，表示不受汇率影响的 3-5 年期利率自发变动行为，1=-2.431501 是样本回归方程的斜率，表示 3-5 年期基准贷款利率每变动一个单位，就会引起人民币对美元汇率中间价反方向变动 2.431501 个单位。0 和 1 符号相反，和我们之前假设的汇率值的改变引起利率反方向变动一致。 2.拟合优度和统计检验。拟合优度的度量：由表 2 看出本例中可决系数为 0.936599，说明所建模型对样本整体拟合程度较好，即解释变量对被解释变量的绝大部分差异做了解释。 对
6、回归方程的 F 检验：针对 H0：1=0，在给定 =0.05 的置信水平下，在 F 分布表中查找出自由度为 k-1=1 和 n-k=6 的临界值 F（1，6）=5.99，由图 3 结果可知 F=88.63572 F（1，6）=5.99，应拒绝原假设H0：1=0，说明回归方程显著，即方程中 2006 年到 2007 年人民币对美元汇率中间价对 3-5 年期基准汇率有显著性影响。 对回归系数 t 的检验：针对 H0：0=0 和 H0：1=0，由表 2 还可以看出估计回归系数 0 的标准误差和 t 值分别为：SE（0）= 1.983852，t（0）=12.95472；1 的标准误差和 t 值分别为：
7、SE（1）=0.258268，t（1）= -9.414655。取 =0.05 查自由度 df=6 的 t 分布表的临界值t0.025（6）=2.45。因为 t（0）= 12.95472t0.025（6）=2.45，所以拒绝原假设 H0：0=0；因为|t（1）|=9.414655|t0.025（6）=2.45|，所以应拒绝原假设H0：1=0。这表明，模型的线性关系成立，此模型中应包含常数项。剩余两个模型分析结论相似，在此不单独做分析。 （三）回归分析 以上模型的数据均截取自 2006 到 2007 年央行官方数据，下文将以2008 年对应的数据为例做进一步分析，如表 3 所示。按照模型，通过Ev
8、iews 回归计算出 2008 年 9 月 16 日，当人民币对美元汇率中间价为6.8203 时分别对应的 6 个月以内基准贷款利率应该是 7.49；3 到 5 年期应该是 8.88；5 年期以上是 9.06。但是实际从表 3 可看出并不是这样的，而且相差很大；继续预测 2008 年 10、11、12 月的利率，发现也是如此，模型均不能表达实际。 所以这里要对前面只选取 2008 年以前的数据做模型分析的原因进行解释。表 1 和表 3 共同表示了 2006、2007、2008 这三年的基准贷款利率和人民币对美元汇率中间价的变化，但是经过粗略的线性作图估计发现它们之间不是直接的直线关系，而且 2
9、008 年 9 月 16 日的数据是一个明显的拐点，那么这就和之前理论分析中得出的“人民币汇率和代表房地产融资成本的基准贷款利率之间有影响”的结论形成了一个明显的矛盾。经过我们上面的对 2008 年以前数据的实证分析，明显看出人民币对美元汇率中间价和基准贷款利率是成线性相关的。之所以出现一个明显的拐点，主要由于 2008 年下半年开始，世界引发了美元次级债的经济危机，作为美国最大的债务人，中国也卷入这场世界性的经济危机中，作为国民经济支柱行业，中国房地产业受到巨大的打击。为了稳定国内经济，避免重蹈日本经济衰退的覆辙，政府采取了大力度的宏观调控，基准贷款利率被控制在内，用以保护和维持我国内行业的
10、发展。从时间上可以看出 2008 年 2 月，利率涨幅已经放缓，经济开始出现萧条的先兆，政府为了经济快速回暖，2008 年 4 季度三降利率，鼓励消费，减轻投资贷款负担。此时的经济呈现出明显的政策性，政府对经济调控的权限超过市场的自有调节，尤其是房地产这个受政策影响大的行业，这时汇率和利率之间的相关关系就不能再用以上经济模型进行分析了，所以把2008 年以后的经济数据做一个单独解释。 结论 在房地产这个特殊行业里面，大额的资金需求促使房地产业和金融市场的关系联系紧密，利率的变化牵动着地产投资者的成本命脉。人民币升值后，房地产市场呈现出发展过热的状况，从实证分析结论可以看出在升值大幅的 2006
11、、2007 年，汇率的变动和利率之间存在此增彼消的关系，人民币的升值抑制了房地产市场的过快发展。 数据在 2008 年产生了一个拐点，经过分析我们得知：当经济呈现出特殊情况，例如经济危机时，汇率和利率之间的关系不再遵循模型结论，而是由国家宏观调控适应突发情况，这也说明了中国房地产行业发展还处于初级阶段，不能单独的靠市场调节去适应经济突发情况，而要和宏观调控相结合。 现有汇率下房地产市场的发展建议 由于我国房地产行业发展不成熟和我国特殊的土地制度，国家宏观调控是目前影响地产行业的根本原因，人民币升值主要只能通过一些政策传导机制对房地产行业成本市场有一些局部的规范影响。要从本质上规范房地产业发展，
12、抑制过高房价，预防房地产经济泡沫的出现必须要完善我国土地制度，具体表现为在土地买卖的一级市场中，建议政府应该减少土地行政划拨和协议转让，多采用公开竞价的方法规范地方政府行为，抑制地价，控制房价。 2008 年下半年全球进入金融危机使得世界各大银行的利率纷纷下调，国内人民币升值幅度也因经济形势相应放缓。基准贷款利率是国家重要的经济杠杆，如果我国基准贷款利率太高会影响危机中的地产行业发展，超过外国的基准贷款利率又会造成人民币升值的压力。同时，人民币升值会增加国内通货紧缩的担忧，高利率也会打击国内的需求。所以，未来应在协调利率和汇率的政策下，谨慎的使用利率政策调节房地产市场。在面临国际游资对我国房地产可能产生冲击的情况下，应该稳定汇率预期，不能放松对汇率预期的监管，尊重市场的同时采取必要的措施，拉长人民币升值的时间。如果人民币升值时间拉长，对于国际游资来说套利的机会成本增加，有利于“挤出”国际投资，稳定房地产市场的发展。 1.周金奎.中国房地产泡沫与非泡沫以投机理论为基础的实证分析J.山西财经大学学报，2004，26 2.张晓慧.人民币升值对我国房地产市场的影响J.财经界，2007（4） 3.刘亚明，赵天一.对我国国际游资的影响分析J.商业经济，2008（8）
