1、约翰内夫的花旗冒险之旅1991 年 5 月，大多数投资者都在为花旗银行忧心不已，当时不动产问题正在清理中，在清理发展中国家灾难性的放款之后，花旗银行的前景黯淡无光。当时，其他银行业正从类似的问题中脱身，但关于花旗的新闻还是层出不穷，大陆银行（Continental Bank）的幽灵在提醒投资者不要忘了，今天意气风发的老牌银行明天也有可能消失无踪。花旗的股价几乎天天重挫，批评的声浪淹没了花旗精力充沛的董事长约翰？里德，这是他一生中最重大的一次战役，如果处理不善的话，他必须黯然下台。 在温莎基金的我们，审慎评估花旗的处境之后，认为此时正是买进的良机。 实际上，那时温莎基金已持有了相当部分的花旗股票
2、，它早在 1987年就吸引了我们，因为在摩根的股价大涨之后，我们希望找到另一只股票来取代它。20 世纪 70 年代初，花旗属于“漂亮 50”的一员，是股票市场上万众瞩目的成长股之一。花旗的成长率减缓并在投资者中失宠之后， 温莎却大力买进。不过道路之颠簸却是始料未及的。 下跌中的考验 从一开始，花旗就在考验温莎的逆向投资策略。1987 年花旗股价大跌，市盈率远低于当时的一般水准。市盈率低反映投资者十分忧虑花旗对拉丁美洲国家的贷款尤其是对墨西哥的贷款因油价急转直下而恶化。股票市场只考虑到了这些却忽略了更重要的一件事花旗在银行业主管机关的压力下，不得不提拨一些准备金以防贷款成为呆账，所以，1985
3、年和 1986 年花旗背负着沉重的负担。投资者见到这些亏损不免会脸色发白，我们却得出了截然不同的结论：花旗出示的盈利非常保守，实际上可能更高一些。 到了 1988 年，花旗似乎即将对我们的这种信念给予奖赏，这家银行的亏损创新纪录之后一年，正迈向盈利创新高之路。然而，紧接着经济衰退来袭，对于过度开发的商业不动产企业打击尤重，它们破产之后， 把无法履行债务的不动产贷款的烂摊子留给了银行。银行当时亟须补充资金，一般的做法是以一般或者更低的价格摆脱这些放款。花旗当时采取了聪明但让人不解的做法， 抱牢它的放款而非出清。 虽然这些恼人的问题挥之不去，温莎却在一片哀号声中稳定增持。但事情愈来愈糟，由于温莎的
4、持股节节攀高，我忍不住找里德谈话，把心里的想法告诉他。谈话之后，我对他坚忍不拔、不眠不休的工作精神大为折服。我也很关心他的个人生活，虽然处境艰难，我劝他仍不要放弃打高尔夫。 总之，不管所谓的权威之士讲得如何头头是道， 1990 年年初，我们买了更多的花旗集团股票。虽然不动产市场惨淡如昔， 我们却相信花旗在消费者心目中占有很高的地位，终有一天会在市场上赢得认可。我们注意到，有关问题影响的主要是该行的商业不动产业务，消费业务的盈利却大有斩获， 居于主宰地位的信用卡业务也经营得有声有色， 前董事长瑞斯顿的努力在发展中国家扎根，开始对盈利带来贡献。 可是，花旗再度粉碎了我们的希望。1991 年温莎投资
5、的银行股票中，只有花旗的盈利不如预期。所以我们做了一些看似很有道理的事，由于我们的平均持股成本是 33 美元/股，而当时花旗的股价是 14 美元/股，因此我们买进了更多的花旗股票。 枯木逢春 1991 年，花旗股价继续下跌，媒体一再痛责花旗。 商业周刊1991年 10 月号一则刺眼的标题说， “花旗的噩梦愈来愈糟” 。12 月， 机构投资者杂志用一篇特别报道配上全页的死鱼照片，表达出华尔街的感受，不少人认为花旗即将破产。市场上传说的实际情况比花旗的财务报表所呈现的更糟，这引起了新闻媒体的恐慌性骚动。为了平息谣言，花旗银行不得不公开宣布：主管机关还没有判它死刑。 温莎此时持有 2300 万股花旗
6、，投资人的资产有 5 亿美元身置险境。与此同时，众议院银行委员会主席约翰？丁格尔暗示花旗可能会技术性破产，花旗一家亚洲分行遭挤兑的报道也在传开。1991 年年底，花旗股价一路下滑到 8 美元/股左右。 我不能说这是叫人欢欣鼓舞的时光，但我们坚持自己的信念，我压根没想过在报酬率令人满意之前卖出股票。即使在大量失血之后，我们仍然觉得这家公司的盈利能力大致上毫发无损。由于成本大幅下降，盈利转好的画面清楚地呈现在我们眼前。依我们的看法，随着不动产问题烟消云散，1991 年之后盈利将止跌回升。我们发现花旗的处境和 1987 年的美国银行（America Bank）有些相似。美国银行后来枯木逢春，股价涨了 8 倍以上。 我们忍受着枪林弹雨的袭击，最后终于尝到了甜美的果实，获得了非常高的报酬。1992 年年初，花旗盈利和股价都明显回升，这一年结束之前， 我们的持股已经获得了利润， 温莎敢于为人不敢为的做法终有所获。 温莎投资花旗忽上忽下的经验说明了很重要的一点：投资要成功，不需靠光彩夺目的股票和多头市场，正确判断和坚持信念是我们之所以获胜的先决条件。利用判断力，可以找到好机会；坚持信念，可以在别人争先恐后往某个方向跑时毫不动摇。花旗的例子生动地证明了这一点。（本文节选自约翰内夫的成功投资 ，李剑整理）
