1、1关于区分套期保值与投机的文献综述【摘要】本文对国内外关于区分企业使用衍生金融工具的动机是套期保值还是投机的经典文献做了简要的回顾，发现现有的区分方法各有利弊，都还不够成熟。 【关键词】衍生金融工具 套期保值 投机 一、引言 企业运用衍生金融工具的目的无非就是两个，要么是套期保值，要么是投机获利。国内外学者在考察各国企业运用衍生工具目的时发现，虽然套期保值是企业运用衍生工具的主导动机，但还是有相当比例企业不同程度地用其投机套利。本文旨在对国内外关于区别套期保值与投机的文献做一个简要的综述，以供进一步研究使用。 二、国外相关文献 Geczy 等 （1997）在区分企业运用汇率衍生金融工具的动机是
2、套期保值还是投机时，考察的变量是公司规模、财务困境变量。他们认为，在投机活动能够为公司创造利润的条件下，股东就会支持管理层运用衍生金融工具进行投机活动。而在理性市场上，只有当企业具有与衍生金融工具基础资产的价格信息优势或者具有投机套利活动交易成本的规模经济优势时，投机活动才能赚取利润，因此可以将公司规模作为影响投机活动的变量。另一方面，如果投机活动是一种不可观测的赌博行为，则当其导致损失时就不会受到惩罚，因而低产出公司的管理层就可以通2过使用衍生金融工具进行投机活动制造噪音来伪装成高产出的公司以迷惑公众，既而财务困境变量可以视为影响投机行动的因子。因此，在多元 Logit 回归中，当公司规模、
3、财务困境变量系数为正时，就表示企业在运用汇率衍生金融工具进行投机套利活动，而当系数为负时，就表示在进行套期保值活动。但是，该种方法的问题在于往往规模较大的公司因经营业务的复杂性导致其风险敞口更大，则其套期保值的需求更强烈。Hentschel and Kothari（2001）给出了两种区别企业运用衍生金融工具是投机还是套期保值的方法。第一种方法是考察企业的固有风险敞口与其持有的衍生金融工具头寸之间的关系。如果企业确实在做套期保值，那么其持有衍生金融工具头寸就能够恰好抵消其固有的风险敞口，如果企业是进行投机活动，则其持有的衍生金融工具头寸就会增加公司的固有风险敞口。但是该种方法的缺陷在于衍生金融
4、工具合约的名义金额很难准确地计量公司的风险敞口规模。例如，对于两个名义金额相同而期限不同的利率互换合约来说，期限较长的互换合约比期限较短的互换合约的风险敞口更大。第二种区别方法则是通过考察衍生金融工具的运用对收益波动性的影响来判断的。当企业因为衍生金融工具交易而降低了其收益的波动性时，则表示企业是在套期保值，相反地，如果企业因为衍生金融工具交易而增加了收益的波动性时，则说明企业是在投机套利。这种方法的不足之处在于他们假定所有企业运用衍生金融工具的目的是相同的，即要么是套期保值，要么是投机套利，而没有将套期保值企业和投机套利企业进行分类对比。 3Adam and Fernando（2008）指出
5、，管理层总是根据他们对市场的判断来选择进入衍生工具市场的时机，并改变公司持有的衍生金融工具头寸，当持有衍生金融工具的头寸变化远远超过对冲衍生金融工具的基础资产所需的头寸时，这种选择性套期保值行为就是投机行为，反之则是套期保值。 三、国内相关文献 到目前为止，我国国内相关文献还较少。窦登奎（2011）以我国现行的企业会计准则为依据来区别企业使用衍生金融工具的目的。首先，根据会计分录进行初步划分。如果企业是按照我国企业会计准则规定的套期会计办法将衍生金融工具期末公允价值列在“其他流动资产/负债”和“套期工具”会计分录下，则可以断定企业确是用衍生金融工具进行套期保值。但是采用套期会计办法的前提条件是
6、高度有效的套期保值。对于非高度有效地套期保值的企业，他们运用衍生金融工具的目的并非是投机套利，只是因为无法将衍生金融工具与被套期项目一一对应以评价套期有效性，所以不能采用套期会计办法处理，只能将衍生金融工具期末公允价值列在“交易性金融资产/负债”会计分录下。对于这类企业，如果他们在年报中明确声明运用衍生金融工具套期保值，且能找到套期保值的理由和证据的企业确认为套期保值企业。而对于那些找不到套期保值理由和证据的企业，则将他们作为投机套利处理。对于将衍生金融工具期末公允价值列在“交易性金融资产/负债”会计分录下，且在年度报告中明确声明运用衍生金融工具投资获利的企业，则将他们列为投机套利企业处理。最
7、后，将有套期保值理由和证据，但是运用了4错误的衍生金融工具，或者选择了错误的入市时机，买卖方向相反，以及基础资产头寸没有变化而衍生金融工具头寸却根据市场价格不断变化的企业，也将他们列为投机套利企业。 综述所述，虽然现有的区分方法是各有利弊，但是我们可以看出，区别企业使用衍生金融工具的目的是套期保值还是投机是国内外关于套期保值实证研究的发展趋势之一。 参考文献 1Geczy，Minton and Schrand， “Why Firms Use Currency Derivatives”，JThe Journal of Finance，1997（52）：56-82. 2Ludger Hentschel and S.P.Kothari， “The Impact of Derivatives on Firm Risk：An Empirical Examination of New Derivative Users”J.Journal of Financial and Quantitative Analysis，2001（36）：42-75. 3窦登奎.我国上市企业运用衍生金融工具套期保值的实证研究D.西南财经大学博士论文.2011 年 4 月. 作者简介：高佳（1987-） ，女，四川内江人，硕士研究生，就读于杭州电子科技大学会计学院。 （责任编辑：陈岑）
