1、期权定价理论在公司并购中的应用【摘要】期权是 20 世纪金融衍生市场创新的成功典范，为资本市场注入了活力。伴随着期权市场的发展，有关期权定价的研究也如火如茶地进行着。期权定价理论也越来越多，其中比较经典的有 Black 一Scholes 期权定价模型和二叉树定价模型，这两个模型在期权定价中有着举足轻重的地位。本文首先对 Black 一 Scholes 期权定价模型和二叉树定价模型进行介绍，然后进一步介绍它们在公司并购中的应用。 【关键词】期权 定价理论 公司并购 一、公司并购主要理论 （一）代理人理论 1976 年，杰森和迈克林提出了代理问题理论，认为代理问题的产生是由于公司管理层与公司股东二
2、者的利益不一致。由于管理层只有公司的小部分所有权，这会使管理层偏向于非现金的额外支出，如豪华办公室、专用汽车等，而这些支出则由公司其他所有者共同负担。如果公司的所有权更为分散，则对于个人股东而言就更没有兴趣花费成本来监控管理者，即使监控了，所费资源仍属于代理成本。 （二）规模经济理论 规模经济理论是推动公司并购的主要理论支柱之一。许多公司的股东和管理者都认为在全球经济中，公司规模越大越有优势。正是受这种思想的影响，并购历史上“强强联合”的情况几乎成为了主流，大型并购交易几乎遍布了所有行业。随着世界市场一体化程度的加深，生产集中度的提高，要想在竞争激烈的市场中占有一席之地，公司之间必须进行并购。
3、 （三）期权定价理论 期权是 20 世纪金融衍生市场创新的成功典范，为金融衍生市场和国际金融领域注入了活力。有关期权定价的理论从建立之初到今天已有百年历史，目前这一理论的应用范围十分广泛。在公司并购中，该理论主要是用于研究并购估价。期权定价理论的主要核心是对于受基础金融产品价值波动影响极大的金融期权进行定价研究。在期权定价理论和实践发展中，人们逐步认识到期权定价的本质就是对更广泛意义上的“或有索取权”的权利价值进行分析确定，这种权利的价值主要取决于某些特定随机事件在未来出现的状态。期权定价理论为解决这类问题提供了有效的认识基础、分析框架和技术工具。 二、期权定价理论 （一）Black 一 Se
4、holeS 期权定价模型 在期权定价理论中，该模型给出了欧式股票看涨期权的定价公式。在一定的假设条件下，布莱克和莫顿发现，通过构造特定的投资组合，即持有一种股票，卖出一定配比的看涨期权，可以规避股票的投资风险。此时投资组合的收益完全独立于股票价格的变化，在资本市场完全均衡条件下，根据资本资产定价模型，这种投资组合的收益率应等于无风险利率。换句话说就是可以认为股票期权的收益能够用标的股票和无风险资产构造的投资组合来复制，在无套利均衡的情况下，期权价格应等于购买此投资组合的成本。因此在此思想基础上推导出来的 B 一 S 模型并不依赖于股票或期权预期收益率和任何市场风险程度，在该模型中期权价格仅仅依
5、赖于股票价格的波动率、无风险利率、敲定价格、到期日、股票价格。在这几个变量中，除了股票价格波动率以外，其他变量都是可以直接观测到的，并且即使是对股票价格波动率的估计也比对股票价格未来期望值的估计简单和实用得多。 （二）二项式定价模型 在期权定价理论中，另一个比较经典的期权定价模型是二项式定价模型又称为二叉树期权定价模型。该模型是由考克斯、罗斯和鲁宾斯坦等人于 1979 年提出来的。由于 B 一 S 模型主要是对标的资产的价格服从正态分布的期权进行定价，为了克服这一期权定价公式的局限性，发展了二项式期权定价模型。该模型基于一种简单的资产价格运动过程，这一过程认为在任意时间，资产的价格都可能向两种
6、可能的方向变动。二项式期权定价模型包括一期、两期和多期的情况，通过调整和推广我们还可以利用模型推导出考虑红利支付的情况、提前执行的例子和计算出看跌期权的价格。 三、期权定价理论在公司并购中的应用 （一）期权定价理论在公司并购前准备阶段的应用 这个阶段我们可以用实物期权的思想和期权定价模型来考虑公司的战略目标制定的是否合理。实物期权包括五大类，其中扩张期权大多用在公司并购的理念中。 在并购中，实物期权相当于美式期权，其执行价格是投资成本支出。标的资产价值是并购的投资价值，到期时间是距最后决策点的时间，实物期权价值就是并购这个项目投资的动态净现值，其价值随不确定性变化而呈非线性变化。 影响实物期权
7、价值的因素主要包括：标的资产价格、执行价格、标的资产价格的波动、无风险利率、距到期时间的长短、是否分红派息等。（二）期权定价理论在并购过程中的应用 当公司在考虑分析并制订出战略目标后，就会进入到并购的实质阶段，即真正的并购阶段。在前文提到的公司并购步骤中，评价收购公司的结构能力可以用通常所采用的公司价值评估法。而最关键的一环也是在整个并购过程中最实质的一个方面就是对目标公司进行调查和评价，即对并购目标公司进行估值与定价。 （三）期权定价理论在公司并购后的应用 公司达成并购协议后，并不意味着并购活动的真正结束。对公司并购绩效进行评价也是公司在并购交易中的最后一个环节，是必不可少的一个环节。在西方经济学家看来，一旦并购显现出运作正常，就可以将实际业绩与并购计划中预测的业绩进行评估。现实中，管理层忽略了在并购计划中规定的业绩目标，而接受低于计划的业绩标准，因此要在公司并购后进行绩效评估。这一阶段同样会用到期权定价理论。 参考文献： 1牟旷凝.蒙特卡洛方法和拟蒙特卡洛方法在期权定价中应用的比较研究J.科学技术与工程，2010 ， （8）. 2杨艳军，赵欢.期货期权及其定价分析以铜为例J.商品与质量：理论研究，2011. 3李峻光.基于 B-S 期权定价公式对权证定价的研究J.投资与合作，2011， （7）.
