1、1万亿 FOF 迎来资产配置大时代虽然基金法取消了对基金投资于其他基金份额的限制，但关于FOF（基金中的基金/母基金）投资规范的相关监管还不够成熟，因此，国内并未出现公募类 FOF 产品。而在今年 6 月 17 日，证监会发布了公开募集证券投资基金运作指引第 2 号基金中基金指引（征求意见稿） （以下简称指引 ） ，各大投资机构也开始纷纷发力公募 FOF。 私募 FOF 持续性发展曾受质疑 在公募 FOF 推出之前，国内的券商、私募等投资机构已经发行过较多的 FOF 专户，投资者对这类产品并不陌生。 清科研究中心分析师孟宇告诉经济记者，目前中国私募股权人民币 FOFs 已经形成了以 FOF 形
2、式运作的三大基金阵营：政府引导基金、国有企业参与设立的市场化 FOF、民营资本运作的市场化人民币FOF。 “此外，以亦庄国投、成都银科、粤科金融等为代表的一批国有 FOF也相继设立，并且业务日益成熟，规模不断扩大。 ” 2016 年中国母基金联盟成立，发起人单位包括科技部火炬中心、歌斐资产、紫荆资本、苏州元禾、汉景母基金、金晟硕业、嘉定创投、盛景嘉成母基金、悦达善达母基金、粤科母基金、宜信卓越、亦庄国投、中关村创投、中海投资、盛世投资等国内领先的母基金（政府引导基金）管理机构。联盟成员资金管理总规模达 1 万亿元以上，可影响资本量达5 万亿元以上。 2得益于私募行业这两年的快速发展，私募 FO
3、F 可选标的数量大量增加，加之去年股市大幅调整以及监管层的大力支持，FOF 组合投资、分散风险的特性逐渐得到投资者的认可，私募 FOF 也逐渐发展起来。格上理财研究员徐丽对经济记者称，目前国内市场与海外市场相比，仍处于起步阶段，发展规模远不及海外市场， “截至 2015 年底，全球 FOF 管理规模达 5730 亿美元，约占对冲基金的 20%，而我国私募 FOF 仅约 500亿元的规模，仅占私募基金的 2%。与此同时，投资者目前对私募 FOF，乃至整个私募行业的认知度还不够成熟” 。 私募 FOF 最近的表现并不好，中航证券首席策略研究员梁?聪颉毒?济记者分析称，根据 6 月中旬的数据来看，可
4、比较的 144 只私募 FOF中，实现正收益的只有 38 只，有 6 只收益几乎为零，100 多只都亏损。“与国外相比，国内 FOF 可投的基金品种比较有限，基金也明显缺乏对冲的保护。由于去年的股灾爆出很多问题，如国内基金经理的业务专业水平和视角也都非常受限。 ” 另外，私募 FOF 本身的信息披露性、投资策略广泛性和配置情况与公募都有很大差别，所以它的可借鉴性不是很强。 上海证券基金评价中心分析师李颖向经济记者表示，大部分私募 FOF 主要是以投资私募基金为主，投资范围除基金份额之外还可以直接参与股票、债券等各类资产投资，并且其所受的监管限制、提取管理费机制、投资策略偏好、投资者风险定制等诸
5、多方面，均与指引中的“公募基金中的基金”有较大的差异，不能简单进行比较。 她还对记者表示，当前市场往往以券商早期发行的 FOF 集合理财产3品的历史业绩表现作为参考，来质疑 FOF 这一品类的投资管理绩效。然而，券商早期发行的 FOF 集合理财产品，大部分在投资范围上并没有很明确的界定，实际投资组合中通常基金占比并不高，股票、债券甚至理财产品占有相当配置比例。 “因此，严格来讲，此部分 FOF 产品的风险收益水平并不能代表 FOF 产品。不过，FOF 从一个整体来看，大概率不能取得超过公募基金平均水平的收益率，它有其特有的价值，单纯从收益率水平来衡量 FOF 的价值是不合适的。 ” 公募 FO
6、F 提升风险收益效率 之前证监会发布的指引其实就是打开了一个口子，公募基金可以投资其他公募基金。 指引对公募 FOF 持仓比例、投资范围、交易费用等方面都进行了一些非常细致的规定。 招商证券固定收益分析师周岳向经济记者表示，这对公募基金来说是一个利好，在客户的资产配置和基金公司营销推广方面有一定的促进作用。 公募 FOF 产品完全有可能形成有别于传统股票、债券与货币基金一类的投资产品。 与已经存在的 FOF 专户相比，公募 FOF 从机制、能力和策略准备上可能更有优势。 “在机制方面，公募 FOF 的合规监管更为严格，确保公募FOF 是真正的 FOF 产品；在能力准备方面，公募基金管理公司有多
7、样化的基金产品和分工明确的投研团队，已经具备了在国内外各资产市场投资的能力；在策略准备方面，部分公募基金已经积累了资产配置与择时的能力，对股票、债券的投资策略有了较多的储备，并在创新基金的投资4运作中学会了风险控制方法。 ”博时基金宏观策略部资深策略分析师余军对经济记者表示，公募 FOF 有望打造真正的多资产、多策略的“基金中的基金” ，为投资者提供风险收益有别于单一资产的基金产品。 据了解，目前多家机构正在积极备战公募 FOF，但仍缺乏相应细则，还处在观望状态。徐丽认为，未来随着公募基金数量和规模的逐渐扩容和投资策略的逐渐丰富，FOF 作为一种筛选优质基金、组合配置、分散风险的投资品种，将逐
8、渐发展，进而丰富公募基金的产品线，成为投资者资产配置的重要组成部分。 虽然目前公募 FOF 的发展在市场上乐观的声音比较多，但是它的发展在现有市场环境下不会一帆风顺，早期可能会存在运作困难。 在梁?纯蠢矗?目前公募 FOF 产品的发展在客观上存在一些阻碍。 “推进 FOF 产品的发展就必须有基础产品，目前各类市场发展也不完善，所以归根结底，还是要先把一些基础的工作做好。 ” “首先，FOF 可以通过资产配置方便地形成不同层次的风险品类，相对低成本地满足不同风险偏好投资者的需求，美国目标生命周期基金就是对 FOF 这一点的典型应用；其次，FOF 产品可以为投资者提供一个参与基金投资的高效率配置工
9、具，它弥补了投资者对基金投资信息的不专业，满足了投资者平滑风险的需求，并相对于个人投资者具有较低成本的费率优势，能够解决当前投资者选基金难、管理基金组合不便利等问题。 ”李颖表示，这两点价值能不能得到市场的广泛认可是需要一个过程的。 ” 一万亿元规模匹配基础市场 海外 FOF 的发展已有多年，有消息称，按照美国共同基金中 FOF 规5模占比来简单推算，未来中国内地公募 FOF 规模有望达到一万亿元左右。根据相关数据显示，2015 年美国市场 FOF 的占比是美国共同基金的10%左右，而截至去年年底，我国公募基金资产合计约 8.4 万亿元，按海外占比推算，国内公募 FOF 的发展仍有 8400
10、亿元的增长空间。 “如果简单对标当前海外成熟市场 FOF 占比，以我国公募基金总规模 8.4 万亿元为基础，FOF 有较大的市场规模空间。但是，我国当前公募基金产品结构与海外市场有较大的差异，货币型基金和混合型基金合计约占总资产规模 78%，股票型基金和债券型基金占比过小，不太利于 FOF基金的配置实现。 ”李颖表示，当前市场仍然较为关注短期业绩，片面追逐收益，FOF 本身的产品特性使其并不一定能够马上获得市场的关注和认可。 因此，FOF 未来的市场空间可能较大，但是需要较长时期发展来体现其价值，获得市场认可。而随着 FOF 的发展，也将会充实股票型基金、指数型基金等风险特征鲜明的基础配置产品
11、。 目前公募基金已有 3000 多只，超过沪深两市 A 股个数，基金筛选的难度不亚于选股，这成为投资者面临的一大难题，FOF 在这方面有不可取代的作用。 徐丽认为，海外 FOF 基金的投资者主要为保险、养老金等机构投资者，国内在这方面的放开程度依然有待提高。 FOF 是一种相对来说比较简单、稳定、可靠的中长期资产配置产品，它实际上是为中长期的基金投资者服务，适合企业年金、职业年金、养6老金进入资本市场，梁?慈衔?，如果在整个市场发展成熟的前提下，其规模应该不止 1 万亿元， “我国经济目前是 L 型，但长期来看，和其他国家相比经济发展还是不错的，从资本市场带来的回报也不差” 。 他还表示，投资
12、 FOF 不是选择股票或债券，而是选择基金经理的投资能力和稳定性，投资者只需要找到业绩表现比较稳定、投资理念比较符合市场的投资经理即可。 但对于一万亿元的规模，周岳认为过于乐观，他解释道：“并不是没有可能，但应该有一个逐步发展的过程，从美国的情况来看，FOF 真正大规模地发展有一个前提，就是“401K 计划” ，我国对于这方面的发展还需要老百姓投资理财观念的改变。 ” 同时，一些关于养老金或者长期性资金的需求，需要内外部的环境支持，基金公司也要一定的时间来进行人才培养。 公募 FOF 适合长期投资者 有业内人士认为，公募 FOF 在发展之初的模式很可能是内部 FOF，那么，未来公募 FOF 的
13、发展趋势到底如何？ 依照海外发展经验来看，产品线完整的大型基金公司大都采用“内部管理人+内部基金”模式，徐丽告诉记者，该模式可以将费用降到最低，如 Vanguard、Fidelity 都采用 FOF 零收费模式。 “但这种模式在国内存在一定障碍和困难，一是国内产品线丰富、管理规模体量大的基金公司较少，做内部 FOF 模式对保障 FOF 的组合管理、分散配置需求有一定难度；二是各产品线均衡发展的基金公司更少，可能面临利益输送、投资者质疑、筛选基金独立性等问题。 ” 7而对于中小型基金公司而言，旗下自主管理的公募基金本就不多，未来发展趋势更可能是全市场基金模式。所以从目前看来，在国内，全市场基金模
14、式的 FOF 发展起来的实操性更强，未来随着公募基金行业的发展，内部 FOF 模式所面临的困难逐一得到解决，内部 FOF 也将成为重要发展方向。 梁?丛蛉衔?，单从业绩来讲，不同机构对自己公司的基金经理很了解，但对其他机构的基金经理就不会很了解，所以公募 FOF 最初投自己公司基金的概率会比较大。 “从未来市场发展趋势来看，公募 FOF 应该是内部 FOF 和外部 FOF并存发展的状态。 ”在李颖看来，从市场各参与方的利益来看，部分产品线完备、产品流动性佳的大型基金公司而言，发行内部 FOF 有利于公司规模扩张，并具备发展内部 FOF 的产品资源，有较大概率积极推动内部FOF 的发行。 她还表示，对部分成立时间较短或是产品数量较小的基金公司而言，FOF 品类是一个全新的市场，其有较大动力发行外部 FOF 来参与市场竞争，甚至预期用这样一个新的品类建立自己独特竞争力，实现“弯道超车” 。 截止到去年年底，排名后 60%的基金公司总的资产管理规模不过占整个公募基金市场 10%，他们有非常大的动力去开拓或参与一个新的市场竞争，其本身的基金产品很少，所以通过做外部 FOF 一方面可以收管理费充实自己的基金收入来源，同时竞争壁垒也比较小，大家都在一个起跑线上，没有内部利益冲突的负担。
