1、1花开无果IPO 烂尾楼过会成功花开艳 发行无门果无缘 上市融资近咫尺 奈何批复渺无边 敬请收看本期公司解码花开无果 黑格尔曾讲过存在的即是合理的，这是哲学角度的阐释，如果从情理的角度来看这句名言就有些歧义了，比如说存在于城市中的一幢幢烂尾楼，它们占据了有限的空间、耗费了大量的资源，却无法正常使用，成为了一座座的建筑垃圾，显然是不合理的事物。今天咱们要说的也是烂尾楼，不过我们的节目是立足于资本市场，这里说的是 IPO 项目的烂尾楼。 通常情况下，申请上市的企业或者得到监管部门的批复成功上市，等待新的机遇挑战；或者过会失败，重新摆兵布阵，以待时机成熟再次闯关。而这些 ipo 烂尾企业却处在第三种
2、状态：成功过会却不能发行上市，这种“过而不发”的状态有可能仅仅数天也可能是无限长，这些孤立于股市之外的 IPO 烂尾楼占据了投资者的资金，成为企业上市道路上一道看不见的屏障，他们因何而生，又是如何才能消失；他们的存在，是否真的同城市中的烂尾楼一样一无是处， 带着诸多的疑问，本期公司解码带您走进 ipo 烂尾楼。 2据中国证监会上周公布的 IPO 申报企业信息表，截至到 2012 年底，约有近 100 家拟上市公司通过了证监会发审委的审核，却仍未挂牌上市，其中在 2012 年之前通过审核的企业，有 10 多家。 试想一家企业，过会多时依然“待嫁闺中” ，等待着一纸发行批文，触手可及的资本市场近在
3、咫尺，却无法上市融资，此时企业的心情应该可想而知，但还有一些人会比企业更加焦虑，便是那些机构投资者，就是我们常说的 PE、VC。作为财务投资者们，投资的目的就是想通过公司上市之后在二级市场取得溢价赚取利润，而企业过而不发的状态自然使他们如坐针毡。 在这 100 多家“过而不发”的企业中，有一个企业于 2008 年 4 月便成功过会，此后便一直等待着上市发行的批复，企业与机构投资者们活生生的煎熬了 1600 多个日日夜夜。由此也创下了一个纪录：A 股资本市场自 2004 年新股发行采用保荐人制度以来， “过而不发”耗时最长的 IPO。 遵义钛业，过会时间 2008， 4 月 29 日。由于当时市
4、场低迷，监管层开始有意放缓新股发行的步调，到 2008 年 9 月，IPO 完全暂停。直至2009 年 6 月，IPO 开始重新启动。 人算不如天算，从 2008 年下半年开始，航空和军工对钛材需求均明显放缓，国内外多数航空公司业绩严重滑坡。这种趋势立即波及到钛材加工行业。遵义钛业深受行业波动影响，企业 2009 年中报里显示出，盈利状况难以实现。而我国的首次公开发行股票并上市管理办法显示，申请上市的公司需满足最近 3 个会计年度净利润均为正数的上市条件。3这就意味着如果要满足发行条件，遵义钛业就必须至少再等三年，才能满足连续三年盈利的发行硬规定。 若以遵义钛业的利润与主营业务海绵钛价格的关联
5、效应计算，企业的业绩在 2011 年前似乎难以满足上市公司发行的条件，2012 年的业绩依然不容乐观。由于业绩一直不佳，时至今日企业始终没等来监管层核准IPO 的有关文件。 如果说遵义钛业 IPO 的烂尾是由于深受行业波动的影响导致业绩不佳，有些生不逢时、无可奈何，接下来说的这家企业 IPO 的搁浅却是来自企业自身的执着。 陕煤股份，过会时间 2011 年 8 月底，顶着约 173 亿元融资及讳莫如深的股东背景等光环， IPO 申请刚预披露，便在市场中激荡起阵阵涟漪。目前距离过会近 14 个月，但陕煤股份发行依旧悬而未决。 在 A 股 IPO 的历史上能达到 170 多亿融资的项目并不多见。2
6、011 年监管层开始对于超级大盘股建议 “缩股” ，但陕煤股份一直坚持自己的超级融资计划，并没有缩股的意图，在倔强中企业似乎在用等待的时间来换取上市融资的空间。带着最初对融资规模的执着，陕煤股份一直等待到今天，彻底成为了 IPO 中的 “悲情”巨无霸。 如果说陕煤股份是自愿徘徊在上市的大门之外，那么下面这个企业却是因为官司缠身不得不停下 IPO 的脚步。 乔丹体育，过会时间 2011 年 11 月 30 日，当企业招股书预披露时，投行圈便对其 IPO 前景颇为担忧。 “许多人看到招股书才知道，这家公司与美国 NBA 巨星乔丹没有丝毫关系。 ”虽然使用“乔丹”中文名号多年，4但并没有引发商标权纠
7、纷。但当乔丹体育上市谋求更大发展时，遭NBA“飞人”乔丹起诉其侵权。 因这一纸诉状，乔丹体育的上市之路将无限期押后。关于篮球明星乔丹本人与乔丹体育之间的官司，我们曾在之前的节目中有过重点的介绍，企业在当初发展的时候借助“乔丹”二字的名人效应，为自身的经营发展带来了颇多的益处，但毕竟纸里包不住火，此乔丹非彼乔丹，随着企业规模及名声的扩大，当初讨巧的手段却成为了企业上市的拦路石。乔丹体育因是小聪明、擦边球最终招致了官司缠身，IPO 受阻，下面这个公司与之相比，似乎有些弄虚作假，不择手段的味道了。 木林森，过会时间：2011 年 7 月 27 日，据知情人透露，木林森在过会之后不久，遭到实名人士向监
8、管层举报其存在重大业绩造假以及涉嫌刻意隐瞒重大事项等问题。迄今已经 15 个月，但是公司仍没有获得发行批文。 据木林森的招股书显示，2010 年公司营业收入从 2009 年的 4.5 亿元猛增至 8.14 亿元，增长金额达 3.58 亿元，增长率高达 78.52%。对此，企业在招股说明书作了如下解释：“受益于 LED 封装及应用市场需求增多，长期合作客户带动公司营业收入增加 27883.08 万元，新增客户带动公司营业收入增加 7953.03 万元。 ”但招股说明书公布的前六大客户新增销售额仅为 7941 万元，这就意味着近 1.99 亿元的新增销售款项难以核查，存在造假嫌疑。身处这样的?境，
9、企业除了担心 IPO 的进程以外，恐怕还要应对来自监管部门的调查，以及社会各方对自身诚信的质疑。 可以说，以上这四大 IPO 烂尾楼几乎涵盖了企业“过而不发”基本5原因。由于目前在法律对企业从成功过会直至批复到手这段时间的期限没有界定，因此从理论上讲企业 “过而不发”这种状态有可能是一天也有可能是无限长。原本在我们印象中，企业成功过会之后应该是万事大吉的，不出意外会在 2-6 个月便可上市发行。但是从法律角度讲，企业成功过会可并不意味着可以上市发行。 企业过会的情况不一样，过会分两种情况：一个是无条件过会，一个是附条件过会。那有条件过会就要落实发审委，委员提供的相关的问题，这时候就是公司就是发
10、行人还有相关的中介机构，就要解答补充他们提出的问题，如果问题解答满意了，报证监会的综合处，相关的问题获得了他们满意的答复之后，证监会就决定批复此公司发行股票。 对于有条件过会的企业，会后事项的处理，决定着公司是否能顺利的取得证监会的批复文件。以上四个公司为例，要分别向证监会解释他们的原因，解释顺利，问题比较满意得到答复的话，证监会会给他们核准通知，给他们批复的文件，有了这个文件就可以进行股票发行。 IPO 烂尾楼现象虽然给企业上市带来了阻碍、占据了机构投资者的资金，但是从市场的角度来看，又是另外一番景象。 对于整个资本市场，整个证券市场来说，我想短期来说还是有个不利的影响，这个不利的影响主要是
11、，有这么多的企业过会之后发行不了，上市不能得到安排，可能是一个不定时的“炸弹” ，对长期来说的话，是一个趋好的趋势，在这个过程当中，证监会从严把握，不让发行，或发行之后不让上市，实际上是对投资者一个有利的安排，对投资者是一个保护，对长期来将是一个有利的信号。 6刚才专家所说的不定时的炸弹是指，大量的企业过会之后，对市场会造成一个无形的压力，比如说陕煤股份，发行 170 个亿，这么大的一个资金需求，对市场来说，肯定会造成短期的恐慌，加之我们无法预知企业取得证件会批复上市的日期，所以对市场始终存在隐性的压力。但从长远角度来讲，这些 IPO 烂尾工程的存在，阻止了一部分“问题企业”上市的路途，为证券
12、市场清扫了一部分隐患，使资本市场的信誉会更好、更规范，投资者会更有信心。那么在其他国家的证券市场，是否也存在同样的 IPO 烂尾楼现象，他们的发行体制又是怎样呢？ 我们中国目前的发行制度叫核准制，跟外国是不太一样，国外多数用的是备案制，所谓的备案就是，发行人发行股票在那边申请备案，保荐机构投资银行根据他们市场的规则和要求去进行发行，所有发行的文件只是在主管部门进行备案，而不进行实质的审查，这是跟中国有很大的不一样的地方，中国目前的审核制度，是核准制，所谓核准制，也就是一个批准制，在这种情况下，我们的程序和国外就不一样，国外也不存在中国过会而不发行这种“烂尾楼”的情形。 公司发行股票及上市所有的
13、行为都交给市场去处理，证监会证券主管部门只是扮演了一个警察的角色，有问题去查处，去检查，如果涉嫌违法他们将去处罚，做这样一个功能。那么现在这样的发行制度下呢，证监会作为主管部门，他实际上把政府的信用“背书”给企业， “背书”给市场，给投资者一种相当于担保的形式，导致了目前证券市场的状况。中国最早发行制度为额度制，经改革后形成现在的核准制。也正是7由于核准制的原因，催生了 IPO 烂尾楼这一特殊现象。那么我们的市场是否能够再跨越一步，走到备案制的发行制度呢？ 备案制的要求很高，无论是对市场，对股民，还是对投资机构，对保荐机构的要求都非常高，现在咱们中国的诚信制度还没有建立，整个公民的诚信体系还没
14、有健全，如果证监会，证券主管部门不去管这个事，任由按照市场来做，那可能也会有很大的问题。所以郭树清主席说在未来的几年内，能够解决这个问题，改变现在的发行制度，已经是一个很不错的事情了。过而不发是我们核准制度的一个安排，目前情况下，也只有这样一个安排。 追根溯源， “过而不发”的 IPO 烂尾楼现象，不仅是我国发行制度使然，也是目前证券事业的发展水平、企业、投资者以及市场等多种因素影响下的产物，更是监管部门对于市场稳定的一种保护手段。如果说存在的即是合理的，那么这些矗立于股市边缘之外的 IPO 烂尾工程也于情于理。但是在完全市场化的机制中，这种 IPO 的烂尾工程并不存在。当中国证券市场的发行水平能够达到实行备案制度的时候，这些烂尾现象也将随之消失。 在佛教的维摩经中有这样的一个故事：佛陀用脚趾触地，霎那间世界变成黄金铺地的极乐净土，有人发问，佛既然具有这么大的神力，为何不把我们的世界变为极乐世界，免去众生的疾苦。有智者回答到：佛不能渡无缘者。想必企业上市亦是如此，急功近利或是时机不成熟者，纵然能够成功过会，但请不要忘记那些有缘开花无缘结果的 IPO 烂尾楼。
