1、欧元区主权债务危机的原因与启示【摘要】欧元区国家（包括希腊、葡萄牙、爱尔兰、意大利和西班牙）接连出现主权债务问题，并引发了人们对于欧元前景的担忧。欧元区主权债务危机的发生，既有希腊等欧元区弱国本身的原因，更反映出欧盟国家一体化进程中普遍存在的一系列长期性、结构性和制度性经济社会问题。因此，这次欧元区债务危机的发生，对于进一步推进区域货币一体化进程的重要启示在于：加强成员国之间宏观政策的协调、积极完善各项制度建设并保证其执行力、探讨建立区域稳定机制。 【关键词】主权债务危机 溢出效应 货币合作 一、问题的提出 由美国次债危机引发的全球金融危机的阴影还未散去，国家主权债务危机又在世界许多国家悄然爆
2、发。冰岛债务危机、迪拜债务危机的相继爆发，已经给世界经济复苏蒙上了一层阴影，而近期国家债务危机又在欧元区蔓延开来，使整个世界经济更是雪上加霜。2009 年 4 月，爱尔兰财政危机曝光，2009 年 12 月随着全球三大评级公司惠誉、标准普尔、穆迪下调希腊主权评级，希腊的债务危机爆发，之后西班牙、葡萄牙、意大利等国频频爆出财政状况恶化，从下图 1 可以看出，欧元区国家2009 年政府财政赤字占 GDP 的比重排在前三的依次为爱尔兰、希腊和西班牙，远远超出欧洲的平均水平 6.3%。欧元区前两大经济体德国和法国2009 财年的财政赤字占 GDP 的比重也分别高达 3.3%和 7.5%，也超过了199
3、7 年 6 月欧盟成员国制定的稳定与增长条约规定的 3%的上限，而2010 年欧元区国家债务占 GDP 的比重排在前三的依次为希腊、意大利和比利时，其中希腊的债务是 GDP 的 1.24 倍。欧洲债务危机正演变为欧洲系统性危机。受此影响，全球金融市场出现大幅震荡，欧元出现大幅度下跌，而美元则节节攀升，美元指数曾从 70 多一直上冲到 90 以上，而欧元与美元的兑换比例从 1.45：1 左右迅速贬到 1.2：1，创下欧元发行以来的历史最低值，全球股市从 2010 年 2 月初以来出现较大幅度的波动。一段时间以来，恐慌性气氛一直笼罩在欧洲各国，甚至整个世界。希腊债务危机、欧洲债务危机一时间成为各大
4、媒体和学者“热议”话题。对于希腊债务危机发生的原因众说纷纭，这包括希腊自身的财政状况恶化、欧元区统一的货币政策与各国独立的财政政策的制度缺陷，还有分析人士认为欧元区债务危机发生的原因是国际金融炒家的投机炒作，投资者的炒作不断抬高希腊政府的融资成本，加剧了希腊政府的财务困境。同时投机者的炒作放大希腊“债务问题” ，使其升级为“主权债务危机” 。这些分析都有道理，但不够全面，也没有深入分析这次债务危机发生的深层次原因。笔者认为，研究欧元区债务危机更重要的意义在于从这次欧洲债务危机中我们应该得到什么启示，欧盟、欧洲中央银行在解决欧洲债务危机能发挥多大的作用，欧洲货币一体化过程中建立的各种合作机制还存
5、在哪些缺陷，对于这些问题的研究无疑对我们亚洲正在推进的货币合作具有重大的借鉴价值。 二、欧洲主权债务危机诱因分析 （一）欧元区各国宏观经济结构失衡 1.欧元区主要成员国经济状况。欧元区成员国经济发展差异性的存在，特别是东欧国家加入欧元区以后，欧盟国家经济发展的差异更明显，这成为欧元稳定运行的一大障碍，也使欧元区经济在受到外部冲击时，显得异常脆弱，成为诱发欧元区债务危机的原因之一。从下图 2、图 3 可以看出，欧盟国家中经济增长率差异比较明显，2000 年至 2007 年，爱尔兰、斯洛伐克、保加利亚、斯洛文尼亚、捷克、希腊、波兰经济增长率平均值都在 4%以上，而意大利、葡萄牙、德国经济增长率平均
6、值在 2%以下。从通货膨胀率水平来看也存在明显差异，2000 年至 2008 年期间，保加利亚、斯洛伐克、斯洛文尼亚、匈牙利通货膨胀率平均水平在 5%以上，而德国、英国、瑞典低于 2%的水平。欧元区整体经济运行情况在 2007 年以前，基本保持稳定增长，但 2007 年以后，出现了明显下滑，英国、德国、荷兰、意大利、瑞典、丹麦都出现负的 4%以上的经济增长率。 2.欧元区主要成员国政府财政、债务状况。欧元区国家经济增长比较缓慢，欧元区国家政府财政赤字、政府债务占 GDP 的比重一直保持较高水平，并且远远超过稳定与增长公约所规定的标准。这一问题曾经引起了欧盟执委会和欧洲中央银行的重视，欧盟理事会
7、也多次讨论这个问题，但由于成员国之间的分歧比较大，最终都没有得到很好的解决，为最终欧洲债务危机的爆发留下了隐患。表 1 反映了欧盟一些国家政府财政赤字和债务情况，2006 年以来，希腊、爱尔兰、意大利、葡萄牙、西班牙、英国等国政府财政状况日益恶化，政府债务也是节节攀升。到2009 年，政府财政赤字占 GDP 比重排在前三的是爱尔兰、希腊和英国，分别达到 14.3%、13.6%和 11.5%，政府债务占 GDP 比重排在前三的依次是意大利、希腊和比利时，分别达到 115.8%、115.1%和 96.7%。 （二）美国次债危机的溢出效应 经济全球化和金融国际化的发展，使整个世界经济联系越来越紧密，
8、也使国际金融市场中的各个子市场彼此高度相关，成为金融危机传染的一个重要渠道。金融危机的传染可能通过各个国家实体经济之间的联系进行，如密切的贸易和投资往来、相似的宏观经济结构、共同的债权人等。但心理因素对于金融危机传染同样不可忽视，如金融恐慌、羊群效应、信心危机等，此时金融危机的传染与实质经济并没有本质的联系。1 Masson（1998）2认为金融危机的传染主要通过两个机制进行：季风效应和溢出效应。 前者是指当一国发生危机时，国际金融市场的系统性风险提高，无风险利率会上升，国际金融市场出现紧缩。无风险利率的上升通常以工业化国家提高国内的基础利率并进行货币政策调整开始，最后扩散到整个国际金融市场。
9、 后者是指当一国（尤其是发展中国家）发生金融危机时，国际金融市场会提高对其他相似国家的风险溢价，索取更高的回报率， 使得这类国家的融资成本上升。 1.美国次债危机对欧盟经济的冲击。2007年 8 月，美国“次债危机”爆发，2008 年 9 月，随着雷曼兄弟公司的破产，次债危机升级，并迅速席卷全球，引起全球金融市场的动荡，其中对欧洲的冲击最大。这是因为欧洲银行业是美国住房抵押贷款和相关证券市场的主要投资者，他们特别热衷于投资美国的信用衍生品。而这次美国次债危机恰恰起源于美国金融衍生品市场，欧洲遭遇的风险可想而知。从图 2 可以看出，2007 年后，欧洲各国经济迅速下滑，到 2009 年底，许多国
10、家经济出现了负增长，德国、荷兰、意大利、英国出现了 4%以上的负增长。金融危机对欧盟经济的影响首当其冲的当然是金融业，欧洲的许多银行、保险公司通过设在美国的分支机构参与美国信贷市场的整个过程，购买了大量的证券化金融产品，造成资产大量损失。金融危机很快蔓延到实体经济，流动性的严重短缺直接影响到企业与银行间的借贷关系，影响到企业的正常运营和投资，给整个实体经济带来了前所未有的风险和危害。3以这次欧元区债务危机的起源地希腊为例，希腊在欧盟经济体中属于经济欠发达国家，工业相对落后，海运、旅游和侨汇这三大外需型产业是希腊获取外汇收入的支柱产业，而金融危机的爆发，对这些产业的冲击最严重，这些支柱产业的萎缩
11、直接导致了希腊财政收入的锐减。 2.欧盟国家对于金融危机的救助，进一步恶化了政府财政收支状况。在金融危机困境之下，政府拨出巨资救市几乎已成为唯一的板斧，而斥资救市的结果必然是公共财政赤字激增。面对美国市场需求减弱和新兴市场需求不足的困境，欧洲难以再靠外部需求来拉动经济增长。而只能依靠刺激性的财政政策鼓励投资和拉动内需，从而促进经济增长4。庞大的财政赤字刺激计划将导致许多欧洲国家财政状况进一步恶化。 （三）欧洲货币一体化过程中制度的不完善 1.欧盟自身的制度缺陷。欧洲经货联盟中货币一体化的最大弊端在于，统一的货币主权和分散的财政主权，造成财政政策和货币政策的冲突与错配。对欧元区各个国家来说，其宏
12、观调控的首要目标是本国经济增长。在向欧洲央行让渡了货币主权后，失去了货币政策的独立性，一旦遭受外来冲击时无法独立使用汇率政策等货币政策工具来应对，只能更加倚重财政政策，容易造成赤字和债务负担普遍超标；而对欧洲央行来说，其单一目标是平抑通胀、维持欧元对内币值稳定而非各国的经济增长，当各国经济景气状况不一致，或者某一国家遭受外部冲击时，实施单一货币政策的欧洲央行面临“众口难调”的窘境5。 2.欧盟过度的扩展，增加了欧盟的协调难度。2004 年 5 月 1 日，欧盟启动了举世瞩目的东扩计划，波兰、马耳他、斯洛文尼亚、斯洛伐克、立陶宛、塞浦路斯、爱沙尼亚、匈牙利、拉脱维亚、捷克等 10 个国家正式加入
13、欧盟。此次东扩极大地提升了欧盟的经济实力和在国际上的政治地位，但与此同时许多矛盾和问题也日益显现。这体现在，一是东扩后欧盟内部组织制度和决策机制需要相应改革，本来欧盟内部制度改革滞后就饱受质疑和批评，欧盟东扩无形中增加了改革的难度。二是欧盟成员国之间的经济发展水平差异性进一步扩大，尤其是新老成员国之间经济结构、国家福利、税收、劳动力结构等方面差异明显。这也增加了未来统一货币政策实施的难度。 三、欧洲主权债务危机对于东亚货币合作的启示 欧元自诞生以来已迅速成为仅次于美元的第二大国际货币。在国际货币体系中，欧元削弱了美元在国际货币体系中的霸权地位，使国际货币体系呈现多元化格局。欧洲一体化 50 多
14、年的历程早已在成员国间形成合作的传统和妥协的机制，它们会为共同的利益而彼此合作。欧洲一体化进程并非一帆风顺，中间经历了不少挫折。每当外界由此引发对欧洲一体化进程和欧盟的发展前景的担忧时，欧洲人用自己的行动化解了一个个危机，推动欧洲一体化进程。这一次也不例外，欧盟已经拿出了救助希腊债务危机的措施，欧盟各成员国正在共同携手度过这次债务危机。因此，我们不能因为一次债务危机的发生，而对欧元失去信心，不能因为欧元遇到的暂时挫折，而怀疑区域货币一体化的趋势。相反，我们应该从中吸取教训，逐步完善各项制度建设，积极推动我们亚洲的区域货币一体化进程。 1.加强成员国之间宏观政策的协调。东亚货币合作面临的困难和问
15、题比欧洲货币一体化过程中遇到的问题和困难要复杂得多。特别是东亚国家经济发展水平、政治制度和社会文化差异非常明显，因此加强成员国之间的宏观政策协调显得更为重要。推进亚洲货币一体化进程，需要建立类似欧洲理事会、欧盟委员会、欧洲议会这样的超国家的机构，并赋予这些机构更多的立法权、司法权和行政决策与执行权。必要时各成员国可以让渡部分财政权力，与货币联盟统一的货币政策进行协调，保证各成员国宏观经济的稳定。 2.强化制度的约束力。1991 年 12 月，欧洲经济共同体成员国首脑在马斯特里赫特召开会议，通过了经济和货币联盟条约和政治联盟条约 ，即马斯特里赫特条约 （以下简称马约 ） 。该条约经各国议会批准后
16、于 1993 年 1 月 1 日生效。为保证欧洲单一货币的顺利推进，马约还提出了实现单一货币的五条趋同标准：一是成员国的通货膨胀率不得高于通货膨胀率最低的三个国家平均值的 1.5 个百分点；二是各国政府债务总额不得超过其国内生产总值的 60%；三是成员国的长期利率不得超过最低的三个国家的平均值的 2 个百分点；四是各国政府的预算赤字不得超过其国内生产总值的 3%；五是各国政府必须控制汇率波动，至少在两年内不突破欧洲汇率体系规定的狭窄幅度。同时欧盟制定的稳定与增长公约对欧元区成员国财政赤字和公共债务水平有严格的规定，并且对超标也有惩罚措施，但自欧元区 1999 年成立以来，成员国财政赤字和公共债
17、务超标的情况就时有发生，但都没有引起欧盟的足够重视。希腊在加入欧盟时，在马约规定的 5 条趋同标准中，有 2 条不达标，并且加入以后，仅有 2006 年的财政赤字小于 GDP 的 3%。这反映了欧盟在制度的执行力方面存在严重问题，制度的公信力和约束力大打折扣。目前，东亚货币合作处在制度建设阶段，一方面要保证制度建设的完善性和前瞻性，更重要的是保证未来各种制度的执行力和严肃性。 3.建立危机的预警和救助机制。欧盟在救助希腊问题上的拖延和反应迟钝，反映了欧盟缺乏有效的危机预警机制和救助机制。国际三大信用评级机构穆迪、标准普尔和惠誉于 2009 年 12 月初先后调低了希腊国债的信用等级，引起了一连
18、串针对希腊债务的炒作，从而引发了欧洲债务危机。因此，欧盟需要建立自己的信用等级评估体系和评估机构，以便对危机进行早期预警。随着金融国际化发展，金融风险日益加大，金融危机发生更加频繁，因此建立危机的救助机制显得更加重要。2010 年2 月，欧洲政策研究中心发布了中心主任丹尼尔格罗斯和德国银行驻伦敦首席经济师托马斯梅耶联合署名的动议：建立欧洲货币基金（EMF） ，以应对欧洲的主权债务危机，但最终目的是在欧洲重建金融市场秩序，维护欧元区和欧盟的金融稳定。东亚地区大多数国家经济规模较小，金融系统相对脆弱，在未来的货币合作中建立区域稳定机制尤为重要。 注 释 1数据来源：东方财富网：http：/ 2数据
19、来源：根据国际货币基金组织网站数据整理。 3数据来源：同 2 4数据来源：欧盟委员会统计网站：http：/epp.eurostat.ec.europa.eu。 参考文献 1冯雁秋.债务危机传染过程中的季风效应与溢出效应： 理论与政策【J】 ，经济科学. 2003， （1）：4348. 2Masson，Paul.1998.“Contagion： Monsoonal Effects，Spillovers and Jumps between Multiple Equilibria， ”mimeo，IM F. 3裘元伦.金融危机冲击下的欧盟经济【J】.求是，2009， （6）：57-59. 4余翔.欧盟当前经济形势及其影响【J】.国际资料信息，2009， （3）：25-26. 5丁纯.从希腊债务危机看后危机时代欧盟的经济社会状况【J】.求是，2010， （7）. 作者简介：喻晓平，山东工商学院经济学院副教授，研究方向：货币金融合作与监管、区域金融。
