1、流动性危机 危中见机进入 2013 年 5 月，银行间同业拆借市场利率持续飙升，部分银行出现流动性短缺，导致人民银行大额支付系统延迟关机，以避免银行同业违约。本次银行同业流动性支付危机，是银行间同业拆借市场成立以来史无前例的，在国际上也极为罕见。这次危机发生的市场表现、成因、可预见的未来影响及如何预防，是值得银行业深入考量和认真应对的重大问题。 危机回顾 期限小于 1 个月的银行同业拆借利率大幅波动。2013 年前 5 个月，上海银行间同业拆借利率（Shibor）的隔夜、1 周、2 周、1 月期利率一直保持平稳，呈稳定的“U”型波动。但进入 6 月，这种“U”型波动变成“M”型波动、且右峰（1
2、3.4440%）显著高于左峰（9.5810%） 。而在盘中交易的单笔报价，隔夜利率的年化率超过 30%，这是史无前例的。进入7 月，短期同业拆借利率，特别是隔夜拆借利率回到正常水平（如图 1 所示） 。 期限大于一个月的银行间同业拆借利率基本保持稳定。截至 2013 年7 月 12 日，除了 3 个月期利率在六月出现大幅波动外，6 个月、9 个月、12 个月期限的 Shibor 利率保持稳定、窄幅波动。6 月份 3 个月期 Shibor利率的大幅波动，源于部分银行借长补短。但总体上看，短期限的资金紧张局面并没有影响到长期资金的供给。这显示，短期货币市场与长期货币市场之间还存在“隔断” ，短期货
3、币市场的紧张氛围没有传递到中长期货币市场（如图 2 所示） 。 银行同业支付违约与货币市场交易功能休克。同业拆借市场在 5 月20 日、6 月 20 日分别出现 20 分钟、30 分钟的延迟关机，以便让银行和监管机构有时间来协调资金，保障这些银行不出现违约记录。这种违背市场纪律的现象，足以说明短期资金市场的异常紧张。较早以前，2011年 6 月 7 日、2012 年 2 月 16 日也曾延迟关机时间 20 分钟。从监管角度来看，不会为了小银行而延迟关机，一定是大中型银行在 16：30 前出现了支付违约。与此同时，同业拆借市场的流动性危机迅速传递到票据市场、债券市场，同时出现交易价格大幅飙升、交
4、易量大幅萎缩，使整个货币市场出现短暂休克的局面。 货币市场危机传递到资本市场。货币市场的流动性危机，直接导致沪深股市在 6 月 24 日出现大幅下跌，其中上证综指下跌 5.30%、深圳成指下跌 6.73%，分别创下本年度单日最大跌幅。货币市场危机在 6 月 20日达到峰值，股市在 6 月 24 日达到峰值，显示货币市场危机传递到了资本市场（如图 3 所示） 。 银行部分业务出现短暂停滞。虽然最为慌乱的 6 月 20 日过去了，但在随后的两周内，危机的负面效应开始显现。一是银行结算和支付业务出现不正常，流动性恐慌导致不少银行暂停资产业务，银行同业中清算和支付业务都出现不正常的延付、押迟现象。二是
5、存款竞争更加激烈，银行短期理财产品利率飙升，部分银行 30 天期限理财产品利率高达7%8%，各个银行加大高成本负债来提高流动性。三是银行间同业拆借市场交易量急剧下降，拥有流动性富余的银行拒绝向市场释放流动性，同业拆借市场提供流动性的功能停滞。四是银行同业业务基本停滞，在票据市场和债券市场，流动性资产的买卖基本停滞。 资金利率出现期限倒挂。受 Shibor 持续高位运行的影响，票据贴现利率不断攀升，6 月 21 日上涨至 9.30%，达到阶段性高点。货币市场的流动性紧张程度胜过 2008 年（如图 4 所示） 。 6 月 24 日和 25 日，央行在其网站先后发布中国人民银行办公厅关于商业银行流
6、动性管理事宜的函和合理调节流动性 维护货币市场稳定的新闻稿（如表 1 所示） ，强调金融机构整体流动性仍较为充裕，但考虑到各种因素叠加影响，已为部分金融机构提供了流动性支持。随后Shibor 利率开始逐步回落。进入 7 月份以来，随着时点性和情绪性因素消除，尤其是准备金缴款和大银行加大拆出后，银行间资金面紧张缓解，利率水平大幅回落，波幅收窄。截至 2013 年 7 月 19 日，隔夜和 7 天Shibor 分别为 3.04%和 3.75%，较高点降幅超 8%，流动性风波接近尾声。内因 银行体系存在内生的脆弱性，此次银行间同业拆借市场的危机是这种脆弱性的显现。但一个好的金融市场机制，可以有效地规
7、避这种脆弱性的出现与扩散。这一次的流动性危机，充分显现了银行体系的脆弱性，也暴露出同业拆借市场机制的不完善、不成熟。 同业拆借市场缺乏合作机制。竞争是市场机制的重要组成部分，合作也是市场机制的重要组成部分，两者共同构成市场机制的全部。经济学理论已经证明，市场机制会存在多重均衡，市场参与者的非合作博弈会导致“坏的均衡”出现，而市场参与者的合作机制可以避免“坏的均衡” 。这一次危机，就是在风险出现后，各银行采取不合作的策略，导致银行同业市场出现“坏的均衡”流动性危机，这充分显示银行同业拆借市场缺乏合作机制。缺乏合作、共渡难关的合作机制的市场机制，其结局就是容易出现流动性危机。 货币政策传导机制不完
8、善。货币政策，特别是政策导向的转换，应该准确、清晰、顺利地传递到市场，以让市场作出正确的反映。2013 年是自 2008 年金融危机以来货币政策的转化期，国务院重要领导、监管部门反复传递出货币政策的导向要从积极转向稳健，这一政策导向的信息向市场传递了三个月，但货币市场依然反应迟缓，部分银行甚至作出央行继续延续积极政策的错误判断。直至 6 月 19 日国务院常务会议作出“用好增量、盘活存量”的政策决定，各家银行才确认货币政策发生了转向。货币市场对货币政策的持续性误判，说明货币政策的传导机制还不完善。 银行对自身流动性需求估计不足。从财政周期来看，每年47 月是财政上缴的高峰期，5 月由于是年度汇
9、算清缴，银行体系此时资金压力最大。除此之外，7 月初存款准备金补缴、银行分红和银行自身半年考核时点对同业存款的争夺加剧，给银行间流动性带来了负面冲击。部分银行对流动性需求预期不足，期限错配，导致了货币市场大幅波动。监管政策影响。一方面，6 月底之前银监会将针对 8 号文（中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知 ）的落实情况展开检查，部分银行将表外非标资产转移至表内同业资产，直接挤压同业拆借额度，加上银行半年度重要考核时点，银行存款端和理财端持续承压；另一方面，由于理财产品的短期负债与长期资产的错配，需要商业银行不时地在货币市场筹集资金来偿还投资者，新旧理财产品交替之际会产生大
10、量的流动性需求，按照以往的操作，商业银行丙类账户会和自营账户直接发生债券和回购关系，或者是通过第三方借入资金。但是5 月 14 日，中国外汇交易中心发布关于进一步规范管理关联交易有关事宜的公告 ，进一步规定同一金融机构法人的所有债券账户之间不得进行债券交易，明确禁止银行表外理财和自营部门的内部关联交易以及过券行为，这使得银行以往应对流动性的常规途径不再畅通。5 月 5 日外管局颁布了“汇发 20 号文” ，要求商业银行在 6 月底前根据外汇贷存比主动购汇补充头寸，头寸补充将收缩银行间资金约 2000 亿元。监管层一系列的举动压缩了金融杠杆，导致了资金链条紧张。 央行公开市场投放力度偏弱。按照过
11、去几年的惯例，为应对 5 月末至 6 月初资金面紧张，央行一般会通过公开市场操纵、下调存款准备金率来向市场注入流动性。2010 年和 2011 年央行通过公开市场操作分别注入 1800 亿元和1700 亿元的流动性，2012 通过降准释放 4000 亿元流动性。由于经济增速放缓，通胀保持在较低水平，市场曾预计 2013 年央行将保持充足的流动性或进一步放松货币条件。然而，为推动经济结构调整，政府对经济增速放缓容忍度的提高，并且有意维持稳定的货币政策，限制银行资产信贷扩张加速，压缩规范表外理财，促使银行更加谨慎地管理流动性结构。6 月 21 日，央行启动短期流动性操作（SLO）进行了 500 亿
12、元资金的投放。6 月 24 日前后，央行为部分金融机构提供了流动性支持。 业务结构性失调。近几年，M2 的增速持续保持在较高水平，同时中国银行业也受到多项流动性指标的约束，例如存贷比、流动性比例、超额备付金率等，整体流动性并不紧张。央行数据显示，截至 2013 年 5 月末，金融机构备付金率为 1.7%，截至 6 月 21 日，全部金融机构备付金约为 1.5 万亿元，总体来看，流动性并不算短缺。央行在 6 月 25 日新闻稿中提到，通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元左右即可满足正常的支付清算要求。在流动性并不紧张的情况下出现严重利率波动和资金面紧张的现象，更多原因在于部分银行发展过
13、于激进，同业业务及理财业务过度扩张，从而导致业务的结构失调。 与之前危机的区别 银行业转型尚未完成，过度依赖增量流动性。自 2008 年以来，多方面的原因导致国内聚集了庞大的流动性剩余。银行业在经营转型尚未完成的情况下，持续延续规模扩张的增长方式，迅速扩大资产与负债规模，一方面消化了过剩的流动性，但同时也形成了银行体系对央行货币投放的过度依赖，使得银行对货币政策导向的变化，未能在经营层面上做好充分的应对准备。规模增长的思维惯性仍发挥主导作用，使银行对战略转型与调整的清晰判断与执行层面上的运作不能保持同步，银行体系出现流动性危机是不可避免的。 金融机构风险偏好激进，市场流动性缺口扩大。金融危机以
14、来，国内金融体系聚集的流动性剩余，与宏观经济和金融政策效应的叠加，极大刺激和显著影响了银行业金融机构和非银行金融机构的资产负债表，激进的风险偏好使银行业的表外融资业务、非银行金融机构的类银行融资业务迅速增长，各金融业态的融资关联度显著增强，全社会融资总量快速扩张。激进的风险偏好使得各类金融机构持续提高资本杠杆和财务杠杆，资产与负债的期限错配缺口持续增加，甚至部分银行的同业业务的放量与期限错配扩大了市场的流动性缺口。金融机构放大杠杆与错配期限的双重作用，大量消耗了流动性资源，使得银行体系累积的流动性敞口难以在同业市场获得补充，形成了银行同业流动性的恶化。 流动性的季节性冲击。月、季、年时点的监管
15、考核，银行内部的考核，会出现短期的流动性冲击。另外，财政存款的集中入库、缴纳法定准备金、端午假期提现消费等因素，也会导成短期的流动性冲击。这些季节性因素的叠加，都会在月、季、年末形成流动性冲击。 政策限制热钱流入，形成市场流动性减弱。今年 1 月，外汇占款环比陡增了 6836.58 亿元人民币，达到自 2008 年金融危机以来外汇占款环比增量的峰值。针对热钱大量流入及市场上客观存在的本外币汇率、利率的套利现象，监管部门采取了“减顺差、防流入”的措施，并在 5 月5 日出台了关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知 。从 2 月到 5月，外汇占款额环比增量分别为 2954.26 亿元、2363.0
16、2 万元、2943.55亿元、668.62 亿元。外汇占款在 5 月的锐降，压缩了热钱对国内流动性的供给，导致流动性快速收缩。 市场自律观念不强，交易市场纪律不严。自 2011 年以来，银行同业拆借市场就出现延迟关机现象，而 2013 年连续出现了 2 次。历次延迟关机的背后，都是银行出现违约行为，监管部门为保障这些银行保持信用，不得不为其提供信用支持。这种放任会导致银行漠视市场纪律、缺乏对市场规则的刚性约束，长而久之，不利于银行经营转型，终究会从量变到质变，形成更大的银行危机。 危机的传导 这次危机是银行体系的同业支付困难，局限于银行体系内部，没有恶化、传导扩散到银行客户，特别是居民储蓄客户
17、领域，即同业间的拆放市场的流动性不足，没有传导到银行与储户之间的储蓄市场银行对储户的违约。这充分显示，此次危机尽管很严重，但却没有进一步恶化，未撼动银行体系的根基社会对银行的信任。 事实上，银行危机往往就是从银行同业支付困难开始。随后，这种同业支付困难恶化为银行同业拆借市场的崩溃，少数银行在同业支付中耗尽流动性，对客户、尤其是居民储户出现支付困难。最后，少数银行对居民储户的无法兑付会迅速演化为全社会对整个银行体系的信心崩溃，导致金融危机。 表面上看，危机是银行体系流动性不足导致。但从根本上看，是自2008 年爆发金融危机以来，国内出现流动性剩余。而银行业将流动性剩余转化为金融资产，滞留于金融体
18、系、转化为金融资产，在金融体系内部空转、套利，并形成金融泡沫。在流动性收缩的情况下，危机的出现就意味着泡沫的破灭。 虽然这次危机局限于银行体系内部，没有恶化，传导至其他领域，显示我国银行体系仍然是稳健、健康的；但是，监管部门和各家银行仍然必须高度关注，防止同业支付困难的恶化，向其他领域传导、扩散。 带来的机会 知微见著。本次危机的教训是深刻的，对于银行业强化风险意识、提高风险管理能力，促进银行同业和监管机构共同努力，完善货币市场的市场机制，都会产生深远的影响。 促进银行加快经营转型，强化风险偏好管理。本次危机显示，银行的风险偏好对银行体系的稳定性具有重大影响。银行的风险偏好应随机而动、因势利导
19、。银行缺乏风险偏好的管理机制、不能有效的管理风险偏好，在面临政策导向转化、外部冲击时，很容易出现方向性的错误判断，导致银行体系的不稳定。在这次危机中，有的银行及时调整流动性风险偏好，储备了充裕的流动性；而有的银行并没有调整风险偏好，导致同业支付困难，并引发银行同业市场的流动性危机。这次危机，将促使银行业进一步深化转型、强化风险治理，建立风险偏好的决策机制和执行体系，构建更加稳健的经营机制。 促进银行调整经营结构，面向优势产业配置资产。危机不仅仅戳破了滞留于银行体系内部的金融资产泡沫，而且显示“高杠杆、高错配、大缺口”的增长方式蕴含巨大的金融隐患，是不可持续的。随着宏观经济与金融环境的变化，银行
20、业将面临稳健的货币政策、7-8%的经济增速等新的环境，这将促进银行建立新的增长模式，改变投资行为和信贷行为、加快调整业务结构，将金融资源从金融资产、过剩产能中转移出来，投向具有更高生产率的实体经济，形成新的产品结构、客户结构、收入结构和利润结构。 促进银行加大技术创新投入，增强信用风险管理能力。危机在某种程度上是银行自身造成的，是银行业表内业务表外化取向、非银行金融机构类银行融资业务的快速增长、金融创新与风险监管的平衡错位等因素聚集、叠加，耗费了大量的市场流动性所致。危机表现出金融机构整体的风险管理水平不高、技术创新能力不强。流动性风险中蕴含了大量的、未计量的信用风险，整个社会的信用风险水平会
21、出现失控状态，极易滋生领域性、区域性的金融危机。这次危机的本质，其实是以市场机制约束银行，促使银行必须加大专业技术人才培育力度和技术创新投入力度，既要增强创新发展能力，更要增强风险管理能力。 促进货币市场机制更臻完善，增强银行体系稳定。市场机制是一个国家最为重要的资源，远比资本、土地、劳动等实体资源更为重要。货币市场是金融市场的重要组成部分，承担着配置货币资源、稳定银行体系的重要功能。危机暴露出货币市场的机制性问题，将促使监管部门和银行共同努力，在强化市场纪律、完善货币政策传导机制、应对危机的同业合作和大银行社会责任等方面，探索建立更加完善、符合国情的货币市场机制，夯实稳定银行体系的机制性基础。 市场导向的监管策略更加凸显，迫使银行遵循市场规律。自 2008 年金融危机以来，监管部门采取“扶持金融机构就是稳定金融”的监管策略，成功的应对了全球性金融危机。但这次危机也显示，这种策略不仅不适合当前的发展需要，而且容易滋生金融风险隐患。危机过后， “重机构、轻市场”的监管策略将退出， “尊重市场规律、重视市场功能、强化行业自律”将逐步成为新的监管策略，即从监管角度更加注重金融体系功能的健全与完善、市场机制的成熟、金融市场的健康运行，逼使银行尊重市场规则，接受货币市场机制的调节。
