1、1EVA 视角下创业板上市企业成长性实证研究【摘要】创业板市场，是一个相对新兴的资本市场，它的设立极大缓解了中小企业融资困境，使得中小企业中的佼佼者突破了资金瓶颈，展现了惊人的成长性。但我国创业板处于初级阶段，目前市场尚未成熟，存在着诸多问题都挑战着公众对创业板的认可度。创业板对企业的成长究竟有没有带来促进作用？本文基于 EVA 角度对 36 家具有代表性的创业版企业做了成长性的研究，并对其结果加以分析，指出创业板对我国中小企业的成长性有明显的促进作用。 【关键词】创业板 成长性 EVA 理论 一、创业板概况 创业板市场（GEM）又被叫做风险资本市场，是资本市场的一个组成部分。它是适应高成长性
2、和高技术含量的创新型企业发展的要求而形成的一种新兴资本市场形态。创业板市场是二板市场，地位次于主板市场。创业板市场定位于具有很大的发展潜力但却面临着资金瓶颈的中小型高新技术企业，故需要降低其准入门槛但在风险控制上应多加防范，因此创业板形成了它“低门槛进入，严要求运作”的特点。 创业板是中小型高新技术企业发展的助推器，具体来看，其功能有如下几点：为高成长性企业提供股权融资机会；通过市场机制发现创业企业的价值，引领知识经济潮流，促进知识和资本的相互作用；为创业资本提供了退出的可能，降低了创业投资的风险，也提高了高附加值资2本的利用率；增加创新企业股份的流动性，便于企业实施股权激励计划等，鼓励员工参
3、与企业价值创造；促进企业规范运作，建立现代企业制度。 从世界范围看，创业板在 20 世界 60 年代出现了萌芽，最先起步创立创业板市场的是美国和日本。发展至今，全球范围内创业板市场几十家，并且覆盖了主要经济实体和产业集中地区，在全球 GDP 前 10 名的国家中，我国是最晚设立创业板市场的，而就创业板的发展情况来看，美国的纳斯达克、英国 AIM、日本加斯达克、韩国柯斯达克发展最为良好，成为全球发展最为成功的创业板市场。 二、企业成长性评价法EVA（经济增加值）法 一个企业具有成长性的具体表现形式为其有良好的技术水平、规模逐年扩张、市场前景广阔、经营业绩持续稳定增长的态势。评判企业成长性的因素诸
4、多，本文选取企业的经营业绩这一能量化的指标体系来体现企业的成长性水平。90 年代中期以后，EVA 概念迅速风行欧美，以 EVA为核心的新型企业绩效管理系统在全球范围内开始得到广泛采用，九十年代中期逐步扩展至欧洲，其后发展至拉美及亚洲地区。目前以 EVA 为核心的新型企业管理系统在全球范围内推广和应用，已经成为衡量企业经营业绩的主要标准。 （一）EVA 法介绍 经济增加值（Economic Value Added，简称 EVA） ，指从税后净营运利润中扣除包括股权和债务的全部投入资本的机会成本后的所得，其本质是经济利润而不是传统的会计利润。 3EVA 最早产生于 1982 年，由美国的斯腾思特公
5、司（Stem Stewart & Co.）提出，其认为考量企业好坏的标准只采用传统的会计指标会计利润，这明显是有致命的缺陷，根本不能真实的反应企业经营业绩。EVA 为最新的业绩评价体系，该理论优势在于能考虑权益资本成本对企业绩效的影响，对使用的会计信息进行适当的调整，注重对企业长远发展的考量。EVA 对传统方法的改良能还企业的经营业绩以更真实的表现，给投资者带来更准确的参考价值。 （二）具体计算方法 （三）EVA 计算的会计调整 （一）数据选取 （三）实证分析 从行业分布上来看，各行业逐年的 EVA 均值如图 3 所示，行业之间的企业成长性呈现出较大的差异。其中批发零售的成长性最高，其次是文化
6、传播行业，社会服务业信息技术业和制造业从 EVA 来看表现出来的成长性相当，表现欠佳的是运输仓储业，其中有两年 EVA 为负，表明在这两年内其成长性令人堪忧。当然，本论文所选的样本数较小，为数不多的企业并不能体现整体行业的成长性，我们就其中 EVA 表现相对较特殊的几家企业予以追踪分析，分析在 EVA 数字背后所隐藏的原因。 从 EVA 均值看，表现最优异的是批发零售业的成长性，批发零售业是社会化大生产中的重要环节，从经济走势上来看，居民收入水平处于较快的上升阶段，再加上金融危机过后我国政府拉动内需的政策指引，我国居民消费从长远来看具有相当大的发展空间，故批发零售业借助创4业板展现惊人的成长性
7、也是在合理预期内。本文所选样本的吉峰农机以农业机械方面的批发零售为主营业务，得益于近几年政府对农机工业的重视和扶持，农机工业产销两旺，使得吉峰农机盈利不断。企业借助创业板的股权融资平台得到了较快的成长，体现出了创业板对企业良好成长性助推作用。 文化传播是创业板上另一个有较高成长性的行业，文化传播业是一个朝阳产业，中国传媒的市场化进程在明显的加快，而且国家政策也发生的改变：由原来的严格控制转变到现在限制性进入。除此之外，文化传播业也得益于近几年国民文化消费的不断升级和产业化，我国在此领域取得了显著发展，优质的文化传播企业借助这股热潮必将迎来极大的成长性。我们从图 3 可以看到，文化传播企业 EV
8、A 与其他行业企业相比比较高，尤其体现在 2010 年，文化传播企业有了一个跨越式发展，这些都与创业板对其发展的推动作用是密不可分的。 从图 3 可以看出，运输仓储业的发展不尽如人意，4 年里有两年的EVA 为负值，整体发展水平也属样本行业中最差的。样本中的新宁物流是以出口为导向的电子企业。物流业受消费影响较大，在欧债危机的背景下，全球消费需求持续低迷，导致一出口为导向的电子企业受到明显的冲击。从其年度报告来看，2010 年 EVA 为负值主要系原有部分子公司尚未扭亏为盈、新设子公司还处于运营初期并且大规模产出尚需一定的时间；从其财务数据来看，影响 EVA 的主要数值为偿还债务利息所支付的现金
9、较上一年增长了 3.7 倍，偿还债务利息所支付的现金属于资本成本部分，表示新宁物流由于在在上一年的资本成本上投入过多而影响了其5成长性。 EVA 值除了在不同行业有不同表现外，从图 4 可以看出，2012 年的 EVA 较其他年份呈现的波动性更大，其中代码为300003，300026 和 300029 三家企业的 EVA 出现了较大幅度的变化，前两家是正向变化，后一家是负向变化。 这三家均为制造业，制造业在创业板企业数目中占了最大的比重。制造业是反应经济景气度的一个指标，从 2009 年至今，全球经济都处于一个萎靡或者复苏的阶段，制造业受不利经济的影响，其表现出来的成长性较正常经济状况下而言应
10、该是偏低的，而在创业板上市企业的成长性指标 EVA 普遍大于 0，取得这样的结果应该是对创业板予以肯定。 （四）实证结论 从分析 36 家企业逐年的 EVA 值可以看出，创业板开板之年上市的 36家企业成长性整体上较为优良。从企业行业分布来看，排名先后的行业分布情况并没有集中于某个或某几个行业。对于成长性平均值，每年超于均值的企业数分别为 11 家、9 家、11 家、11 家，说明企业成长性虽然整体上表现优良，但是个股之间的表现还是参差不齐，表现较好的企业比较集中。综上，创业板确实对中小企业的成长性起到了一定的促进作用，虽然创业板市场还尚未成熟，但是其给中小企业的发展起到的推动作用不容置辩，应
11、先对其予以肯定，然后针对其存在的问题个个击破，推动创业板市场健康有序的发展。 四、本文总结与展望 创业板是为高科技型、高成长性中小企业设立的资本市场，相较主板市场，创业板市场的诸多因素确实都对其中小企业的成长起到了促进6作用。 通过面板数据实证的分析可得，虽然创业板遭受众多质疑，但是其对上市企业成长的推动作用是确实存在的。完善创业板运行机制首先要改革创业板新股发行的审批制度，效仿西方创业板市场，充分调动市场机制促进企业市场化生存，尽量减少行政干预；其次要强化证券保荐人和中介机构责任，保证保荐工作的质量，注重专业服务能力方面的建设；再次要加大创业板市场的创新力度，积极探索实现投与被投双方得以共赢
12、的创新产品；再次要积极探索集中竞价和做市商制度的混合交易机制，以此来引导市场的理性定价；最后监管层面要加强监管，增大违规成本，严格控制风险。 参考文献 1卜凡.经济增加值与传统财务指标的业绩评价实证研究D.北京化工大学，2008. 2刘可佳.基于 EVA 的创业板上市公司业绩评价研究D.天津大学，2011. 3于浩源.EVA 评价体系在我国上市公司的实证研究J.九江学院学报，2010， （4）. 4张玉明.创新型中小企业成长性评价与预测研究基于我国创业板上市公司数据J.山东大学学报，2011（5）. 作者简介：周莉（1966-） ，女，汉族，四川成都人，博士，北京工商大学经济学院教授，硕士生导师，研究方向：资本市场；陈娟（1990-）女，汉族，湖北孝感人，硕士生在读，研究方向：金融学。
