1、1地方债的信托之患从钱荒到影子银行、再到中国流动性危机，信托似乎是最后一个受到波及的领域。作为影子银行重要支柱的信托公司管理的资产规模，在2010 年至 2012 年间扩大了近两倍，至人民币 8.7 万亿元，信托业成为仅次于银行业的中国第二大金融服务行业。 6 月 10 日，审计署的一纸报告36 个地方政府本级政府性债务审计结果 ，将隐蔽在地方债背后的信托推向了前台。国际评级机构穆迪对中国地方债的未来表示悲观。因为，地方政府通过信托等方式融资，隐蔽性强，融资活动的全貌及预算影响仍难以让人全面了解，风险无法准确评估。而政府治理影子银行的行动正在蔓延至信托，地方债的信托风险正在加剧。 信托的政府生
2、意 审计署的报告指出， “审计抽查发现，2011 年至 2012 年，有 6 个省本级和 7 个省会城市本级通过信托贷款、融资租赁、售后回租和发行理财产品等方式融资 1090.10 亿元；12 个省会城市本级和 1 个省本级通过BT 和垫资施工方式实施 196 个建设项目，形成政府性债务 1060.18 亿元；3 个省本级和 3 个省会城市本级的部分单位违规集资 30.59 亿元，合计2180.87 亿元，占这些地区两年新举借债务总额的 15.82%。 ” 在 2012 年，地方政府因融资平台限制和土地财政吃紧而催生大量融资需求，信托融资则迅速成为地方政府融资的一个重要渠道。据 Wind 资2
3、讯统计，从 2012 年 7 月至今，地方融资平台通过政信合作发行的房地产信托产品共 19 只，实际募集资金 30.45 亿元，预期收益率达到 7.0%-9.5%。 证券市场周刊发现，中铁信托 2012 年 7 月 19 日发行的“优债1250 期武侯南桥新居工程配套设施项目信托” ，资金规模两亿元，信托计划期限 24 个月。信托资金用于受让武侯城投对武侯区政府应收债权两亿元，武侯城投将转让款用于成都市武侯区南桥片区“新居工程”的配套设施建设。 武侯城投公司是成都城投和成都市武侯区国有资产管理中心共同出资。优债 1250 报告书中显示， “武侯区财政作为债务人直接履行还款义务。武侯城投为武侯区
4、政府按期偿还债务及支付资金占用费提供连带责任保证担保。 ” 按照担保法 、 国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知等规定，地方各级政府及其所属部门、机构等，均不得以财政性收入、行政事业等单位的国有资产，或其他任何直接、间接形式为融资平台公司融资行为提供担保。 其中，直接、间接的担保包括：为融资行为出具担保函；承诺偿债出现困难时，给予流动性支持，提供临时性偿债资金；承诺不能偿付债务时，承担部分偿债责任；承诺将偿债资金安排纳入政府预算。 一位律师告诉证券市场周刊 ，这实际上就是政府的隐性担保，“武侯城投给其做担保，而武侯城市发展投资有限责任公司由成都市武侯区国有资产管理中心出资，等于
5、是地方政府为这份应收账款做了间接3的担保。 ” 与中铁信托?优债 1250 期类似的信托产品还有，湖南信托于 2012 年9 月 1 日推出湖南信托宁乡县金湖嘉园一期工程项目集合资金信托计划，发行不超过 1.3 亿元人民币的信托。预计年收益率为：购买金额 300 万元以下的为 9.5%，300 万元以上的为 10%。 湖南信托将多个由投资者指定用途的信托资金集合管理和运用，向宁乡县城市建设投资开发有限公司提供贷款，用于宁乡县金湖嘉园一期工程项目的建设，以获得稳定的贷款利息收益。 除此之外，还有中投信托发行的南浔国资信托贷款计划，信托项目计划书显示，募集资金两亿元。信托计划资金仅限于向湖州南浔城
6、建投资发展有限公司发放项目贷款，专项用于廉租及拆迁安置房工程“金象湾小区”项目的后续开发建设。资金闲置时，也可用于存放同业或进行其他银行存款投资等。 湖州市南浔区国资公司由南浔区财政局 100%控股。南浔国资公司为南浔城建按约偿还信托贷款本息提供连带责任保证担保。湖州市交通投资集团有限公司为南浔城建按约偿还信托贷款本息提供连带责任保证担保。 “2012 年湖州市南浔区国有资产投资控股有限责任公司公司债券”（下称“12 南浔债” ）募集说明书显示， “12 南浔债”债券募集资金 10亿元人民币，所募资金中的 8 亿元将用于南浔区“城乡一体化”农民安置房建设工程，2 亿元将用于补充公司营运资金。
7、“12 南浔债” 由湖州城建集团提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。 42012 年 12 月，财政部等四部门联合下发了关于制止地方政府违法违规融资行为的通知 （下称 463 号文） ，一度被市场解读为禁止政信合作的信号。一位业内人士表示，确实依旧有不少有地方政府担保的基建信托产品发行，而 463 号文确实没有实质效力，唯一比较限制的就是对于公益类政信信托项目的发行。 兑付风险犹存 2010 年 5 月 26 日，国务院召开的一次常务会议强调，要坚决制止地方政府违规担保承诺行为。担保无效是地方融资平台的主要风险之一。按照有关法律法规，对地方融资平台贷款，地方政府和人大所开具的“担保函”无
8、效。 监管部门一负责人表示，对于存量贷款，原有的地方政府和人大开具的“担保函”等不宜完全作废，但对于增量贷款，银行需在前述基础上增加新的规范和要求，需要具备足够财务实力的担保主体，追加土地资产、优质企业股权等合法足值的抵押品。 由于监管层三令五申银行收缩平台贷，即便有好的项目，银行也难以发放贷款。于是一些银行和信托公司合作，由信托公司成立信托计划，银行以包销方式投入信贷资金。 一位信托销售经理对记者说， “2012 年是地方政府平台信托产品销售火爆的一年。从 2012 年 12 月开始，国家叫停了一些政信类信托产品的发行，但已发行信托产品一般在 1-2 年后兑付，相应的 2013 年和 201
9、4年是政信类信托产品的兑付高峰。 ” 近期， 安信信托昆山房地产项目、中信信托舒斯贝尔项目、中融信托青岛凯悦等地产信托项目风波不断。 5诺亚财富研究部李要深指出， “地方政府以财政收入为政信合作提供信用背书，在一定程度上增强了投资者对产品偿还本息的信心，可谓锦上添花。但地方政府承诺或担保的真实效用远不如投资者所想像得那么大。 ” 根据担保法第 8 条， 国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知 （2010 年）第四项“坚决制止地方政府违规担保承诺行为” ，以及中国银监会关于切实做好 2011 年地方政府融资平台贷款风险监管工作的通知 （2011 年） ，地方政府可以为除涉及融资平台
10、公司以外的融资行为提供抵押、质押、留置和定金等担保行为，地方政府违法违规提供的担保无效。 在政府与信托公司签订担保协议、出具担保函或具有担保性质的文件的情况下，虽然担保行为无效，但地方政府仍需承担连带赔偿责任。能承担多少责任取决于地方政府偿债能力。对政信合作产品评价的重点之一是地方财政收入规模与结构。 穆迪分析师认为，尽管平台公司贷款通常有抵押物，但很少有中资银行将这些准政府借款人的抵押物收回并出售的先例。主要原因如下：抵押物往往是土地等目前无法产生现金的资产、抵押物的价值难以评估，对与政府有关联的抵押物进行止赎（即取消抵押人对抵押物的赎回权）有潜在的困难、止赎及变现需要成本和时间等等。 事实
11、上，近一半的地方政府债务问题堪忧。6 月 19 日的穆迪投资者服务报告中指出， “多家城投公司的财务状况脆弱，其中多家公司近年来的现金流呈现停滞或下降的趋势，但债务水平却在上升。从个体财务状况来看，样本中仅有 53%的平台公司有足够的现金资源，可以覆盖估测的62013 年债务和利息，而无需进行再融资。 ” 地方城投公司通过信托方式将应收账款债权提前利用，以此增加现金流入。然而同时相关问题也被不断暴露出来。在对地方财政和平台公司债务风险愈加担忧的背景下，部分产品被质疑是新瓶装旧酒，风险控制存在问题，等等。 6 月 11 日，安信证券召开的银行间市场流动性问题的电话会议，安信证券认为， “地方政府的问题可能会严重得多。第一，地方政府的杠杆比率异常地高，而且涉及到大量的用短期融资去支持长期项目。第二，地方政府的不少投资项目本来就没有足够的现金流以覆盖资金成本，更不要说资金成本显著上升时。第三，随着经济的下滑，卖地收入也无法继续，而政府开始具有一定的刚性。这使得地方融资平台面临流动性风险和清偿力缺口，返过来又会对理财产品和影子银行体系产生冲击。 ”
