1、1冈拉克:投资债券的时候到了杰弗里?冈拉克(Jeffrey Gundlach)被认为是新一代的债券之王。最近的 2012 年 7 月,他又准确预测了美国债券市场的顶部。 据双线资本的创始人和首席投资官杰弗里?冈拉克(Jaffrey Gundlach)介绍,基准 10 年期国债是非常有吸引力的投资,虽然其收益率在 2014 年下半年可能在 2.2%和 2.8%之间。 “对市场和经济来说,这是一个非常重要的时刻, ”冈拉克说, “新兴市场可能会向上突破。上海现在已到了抉择时刻。黄金似乎已到了决定性时刻。 ” 冈拉克在 6 月 10 日的投资者电话会议上谈到上述内容。他表示,随着近期国债收益率“反弹
2、向上” ,投资者应该考虑债券。6 月 10 日当天,10 年期国债收益报收 2.64%,而 2014 年的低点为 2.44%。 “我知道,因为低利率政策,大家都认为债券非常可怕。但大多数人错过了长期债券的一些盈利机会,年初的时候我们曾提到过。 ”冈拉克说,几乎没有人认为利率在 2014 年可能下跌,但长期国债一直是表现最好的资产类别。 利率仍将维持低位 冈拉克总结了美国利率下降的原因。 第一,退休金策略的转变,即从股市收益优先转向配置债券,以降低预计负债。 第二,供给不足,特别是在美国长期国债市场,这也压低了收益率。2美国央行超量持有这些债券,共同基金和其他投资者持有量则很少。事实上,巴克莱银
3、行已将美联储持有债券排除在美国综合债券指数之外。 第三,经济增长疲软,收益放缓。国内生产总值真的无法预测,特别是在第一季度。直至 2014 年年初的时候,一致预期 GDP 还是 2.75%。 第四,世界其他地区的数据不太乐观。欧洲出现通货紧缩的迹象,中国增长放缓。 第五,国债市场的“大空头头寸”也表明了收益率下降。 第六,其他国家和地区的利率政策。日本和大多数欧洲国家的低利率政策,包括西班牙、希腊这些最为脆弱的经济体,驱使投资者涌入美国国债市场。 第七,美元一直表现强劲,冈拉克希望美元继续这样,能对抗任何非美元计价的资产。但近期美元对欧元走强这一预期减弱,这也解释了为什么美国利率已经下降。 此
4、外,冈拉克谈到了另一个抑制经济增长的因素人口结构。冈拉克说,在未来 15 年人口结构变化将加速。发达国家的 GDP 冀望于下一代实在是一个很严重的问题,因为这意味着越来越少的工作人口负担着越来越多的工作人口。发达国家的 GDP 增长肯定会全线走低。 中国变量 很多人都在说中国 2014 年令人担心,在过去的几年里,一直有很多人在喊“狼来了” 。这似乎让投资者颤抖了。在这方面,冈拉克认同共识,即中国是一个可观察的变量。 冈拉克怀疑中国 2014 年能否实现 7.5%的增长目标。即使实现了这一3目标,也是中国在过去的 24 年中增长最慢的。中国在经济上似乎在经历显著的倒退。近期上证指数的下跌也印证
5、了中国经济增长不理想的观点。自 2 月中旬以来,中国的货币也在走弱。对美国的危险是,其他国家,特别是亚洲新兴市场,可以通过允许本国货币贬值来应对人民币贬值,这将降低出口到美国的商品的成本。 法国兴业银行(Societe Generale)伦敦分行的全球策略师阿尔伯特?爱德华兹(Albert Edwards)曾在一份研究报告中警告新兴市场“溃败”的可能,并建议美国投资者不要妄想美国的经济会和中国的经济脱钩。中国这些年给世界经济带来的最大的“成果”就是投资过剩,即通货紧缩。 冈拉克指出,2013 年,新兴市场货币的波动与 10 年期国债收益率密切相关。QE 逐步退出的迹象暗示美国国债的更高收益,新
6、兴市场的反应则是货币贬值。但在 2014 年,美国国债收益率和新兴市场货币方向相同。这种变化唯一的解释就是全球经济疲软,因为债券收益率的下降与新兴市场外汇的疲弱和经济疲软是一致的。经济疲软正在延缓量化宽松退出的进程,这种变化值得引起重视。 债券市场的其它力量 冈拉克说,低通货膨胀率和经济增长放缓只是抑制利率的两个因素。美联储的量化宽松政策导致其成为政府债务的最大拥有者(现在已4购买了新发行的 70%) ,其他外国政府,如中国和日本紧随其后。冈拉克预计,这些持有者不会出售自己手中持有的债券,如果利率上升,他们可能会受损。 他们也不会通过共同基金出售,因为这样就会对收益率产生一定的负面影响。共同基
7、金会获得整个债券市场的一小部分利益。 冈拉克预测,美联储的量化宽松政策不会在 2014 年结束。有些时候,美联储甚至无法维持每次会议规定的 100 亿美元逐减的步伐。 “经济波动”不允许这种情况的发生,量化宽松政策将持续到 2015 年。 量化宽松政策的结果是,和十年前相比,美联储目前持有较长期债券。美联储拥有的四分之三债券为五年或五年以上期限,美联储一再表示,这些债券会一直持有直到到期,而中途不会出售。 冈拉克承认,美国消费者在金融危机后确实开始去杠杆化,但他对此是否会导致经济增长持怀疑态度,他认为消费者不去举债消费也可能给经济带来相反的后果。这也是他认为利率不会迅速上升的另一个原因。在过去
8、,美联储一撤销经济刺激时,国债收益率就会下降,因为这会削弱经济。 量化宽松计划结束前,美联储应不会提高短期利率。 冈拉克预测,10 年期国债的收益率应该接近 2.5%。假如收益率低于这一水平,可能是因为经济严重恶化或通货紧缩风险加大。在 2012 年 7月,当他预测债券市场底部,他说他有 90%的把握。而现在只有 70%的把握。 5如果收益率下降到 2.5%以下,可能会有极其痛苦的空头回补。2013年,很多只做多头的债券投资经理及杠杆率较高的交易所交易基金(ETFs)流行的策略就是做空国债,以获取廉价资金。 其他资产类别 企业高盈利能力降低公司债券违约的风险,使其更具吸引力。但冈拉克认为,利润
9、终究会回归均值,当前垃圾债券收益被高估。 如无违约,BB 级垃圾债现在收益率为 4.2%,已处在历史低位,特别是和 30 年期国债相比。很多投资者将这些债券误认为是近期到期,并期待着被赎回。如果利率上升,这些债券被赎回的概率就会降低。随着交易更像是长期债券,其波动性会增加。鉴于所有的资金都流入到垃圾债券中,可能真是到了要崩溃的境地了。 事实上,垃圾债券的收益率低于新兴市场债券,这还是首次。 对于股市,冈拉克认为,从历史上看,当经济刺激手段取消,股票市场就会走弱。保证金债务在原先的市场中已经到达顶部,步入“危险区域” 。如果保证金债务从目前的水平下降,可能会导致两位数的下滑。 冈拉克认为,今后一段时间内,福利驱动型赤字增长模式将可能会造成一些问题。尽管现在状况很好,社会保障需要防范三年后大规模的赤字,医疗保险有可能也会走类似的路径。这个时间表大致与美联储国债投资组合的到期时间重合。 美联储所持有的国债每年都会有到期的,与此同时赤字将达到爆发的高位。不出意外的话,社会保障、医疗保险、医疗补助和奥巴马医改支出等会加速赤字状态。 6冈拉克说,现在该是付出一些代价的时候了。如果美联储不继续购买这些债券,借钱资助这些政府债券的延期支付,那以后将会非常困难。这是我们未来几年需要密切关注的。