1、浅谈我国推行知识产权证券化制度问题摘要：知识产权证券化是以知识产权为基础资产发行证券进行融资的方式，是现代技术创新发展到技术金融一体化阶段的重要表现。这一融资形式在美、日、欧等西方国家已经实践中开始应用。目前，我国经济发展正在进入转型期，由过去的资源消耗型经济向可循环、可持续发展的知识经济道路转型。走新经济道路要求必需加强知识产权的创造与应用，引进知识产权证券化制度对于促进我国知识产权的产业化应用具有非常重要的作用。 关键词：知识产权；知识产权制度；证券化 知识产权证券化作为一种新兴的融资方式，目的在于通过金融安排最大限度地开发知识产权，充分利用其担保价值，促进知识产权的产业化应用。研究这一新
2、兴事物对于推进我国知识产权的产业化应用具有非常重要的作用。 一、知识产权证券化的基本原理与主要特征 所谓知识产权证券化，是指发起人（Originator）以知识产权未来可产生的现金流量(包括预期的知识产权许可费和已签署许可合同中保证支付的使用费)作为基础资产，通过一定的结构安排对其中风险与收益要素进行分离与重组，转移给一个特设载体机构（Special Purpose Vehicle，SPV） ，由后者据此发行可流通权利凭证进行融资的过程。 知识产权证券化的主要交易流程包括以下几个部分（参见图 1）： 第一步，对要证券化资产进行打包，构建知识产权资产池。为了能够成功地发行证券，发起人首先要对自己
3、拥有的能够产生未来现金流量的知识产权进行清理、估算考核；然后根据证券化目标确定将哪些知识产权用于证券化；最后把这些知识产权组合，形成一个资产池。 第二步，创建 SPV，将知识产权资产池真实转让给 SPV。在知识产权证券化过程中，需要建立一个具有破产隔离功能的特殊目的载体（SPV） ，使被证券化资产可以从发起人的资产中独立出来，实现破产隔离功能。在创建了 SPV 以后，发起人将支持证券发行的知识产权真实转移给 SPV。 第三步，信用增级。为改善发行条件，特设载体必须提高知识产权支持证券的信用等级。信用增包括外部增级和内部增级两种方式。 第四步，证券评级。普通投资者无法考察发行人对知识产权证券还本
4、付息的能力，需要由一个独立的信用评级机构来完成这一工作。信用评级机构应将评级结果向投资者公告。 第五步，发行证券。知识产权证券的发行人根据不同投资者对风险和收益偏好情况对知识资产进行打包，发行不同层级结构的证券。目前国家在推行其的时候，主要面向退休基金、保险公司、互助基金、养老金基金等机构投资者和私募基金。 第六步，对资产进行管理，建立投资者还款账户。发行人应当指定一个管理人对知识产权资产池进行管理，负责收取、记录资产池产生的现金流，并把这些现金流存入托管银行的收款专用账户。 最后，按期还本付息（图 2） 。按照规定的期限，托管行将由资产池产生收入对证券进行还本付息，至此，整个知识产权证券化过
5、程即告完成。 知识产权证券本质上是资产担保证券的一种，其与普通资产担保证券的区别在于：由于基础资产的知识产权所具有的特殊性，使得知识产权证券化在基础资产池的组建、破产隔离、资产池现金流的预测等方面都不同。 知识产权证券化与知识产权担保融资存在着差别。知识产权证券化具有以资产信用为支撑、结构性融资等特点，而知识产权担保融资则不具有。除此之外，知识产权担保融资主要是采用抵押贷款合同的形式，面向的融资对象主要是银行，而知识产权证券化采用的是证券融资形式，面向的融资对象主要是资本市场。通过这种方式，知识产权证券化在技术市场与资本市场之间搭上一道桥梁。 知识产权证券化与风险投资也有区别。知识产权证券化中
6、投资者的目的主要在于获取固定的收益，风险投资目的则在投资企业获得增值后将其股权转让，进行其他投资；前者投资者一般不介入公司管理活动，不会产生对融资公司原股东股权冲淡效果，后者从一开始就会非常全面地介入公司管理和经营，会冲淡原股份持有人的股权比例结构；对处于研究开发期、创业期的企业，风险较大，更愿意采用风险投资这类股权投资的方式，而对于技术研发比较成熟的企业，则更适合采用知识产权证券化这样的融资方式，这既可以融入资金，还可以不丧失公司股权。 不同参与人在知识产权证券化过程中有着各自的收益：对于知识产权证券的发起人来说，可以获得一种新的、可供选择的融资形式。这一融资形式可以使发起人享受表外融资的好
7、处，在不改变股本结构、保留对其知识产权所有权的情况下将知识产权资产的未来收益提前实现，解决发起人资金流动性难题。同时，知识产权证券化还能分散知识产权所有人风险，实际上是一种为未来收益进行保险的保险形式；1对于证券投资者来说，知识产权证券可以为其提供一个参与新技术经济的机会。知识产权证券将纯粹的技术风险与其他风险，如管理风险、营销风险等隔离开来，这使得投资者可以通过投资于知识产权证券直接参与到一个更为纯粹的科技成果的产业化运作中去，获得这一科技成果带来的未来预期收益；对于投资银行、信用评级机构、保险商等中介机构来说，可以通过提供评估知识产权的价值、设计证券融资结构、经营知识资产等服务，拓宽业务范
8、围并从中获益。 二、国外知识产权证券化的发展态势 美国是最早探索和尝试将知识产权进行证券化的国家。从世界上第一桩知识产权证券化案“鲍伊债券”开始，美国涌现出一系列案例。前后统计起来，不下十件。从美国实践来看，知识产权证券化的基础资产已经非常广泛，包括音乐版权作品、电子游戏、电影、时装品牌、药品专利、甚至专利诉讼的胜诉金等。知识产权证券化发展在美国表现出快速增长的局面。 学术界也对知识产权证券化进程表示出极大关注。在鲍伊债券后一段时间，法律和商业期刊上出现了大量的文章，就如何将知识产权资产包进行证券化进行了深入探讨。1999 年到 2002 年，关于知识产权证券化的讨论达到顶峰。之后，学者对知识
9、产权证券化的热情有所减退，在这方面的文章减少，见于报道的重大交易案也寥寥无几。近两年来，知识产权证券化出现复苏迹象。2005 年底，美国出现首桩软件证券化融资案，即 Tideline 案。该案设立了一个由第三方专业投资公司设立的、面向众多交易者长期存在的独立 SPV。长期 SPV 的设立对于减少融资成本，促进融资交易速度具有重要作用。同年，UCC 融资公司主导的 BCBG Max Azria 知识产权证券化交易被“美国许可费征收协会（LES） ”评为年度最佳交易案。这些表明知识产权证券化制度已经由最初探求是否可行发展到如何进行高效运作的阶段。 知识产权证券目前主要采用定向发行方式，向机构投资者
10、或私募基金发行，缺乏通畅的退出机制。2006 年底，美国证券市场上出现了一种新型指数Ocean Tomo 300TM 企业专利评估指数。该指数对三百家拥有优质专利的公司进行评估，由 Ocean Tomo 公司与美国证券交易所联合发布，投资者可以根据该指数购买股票。虽然，Tomo 指数的作用是人们通过分析某项资产（专利）所反映的公司财务状况来决定是否购买该公司的股票，这与通过分析某项资产（专利）来自由买卖该资产本身（也即该资产证券）之间还是存在着差距，并不能算是建立起真正的知识产权证券退出机制，但是二者之间差距已经非常容易跨越了。Tomo 指数的出现，对知识产权证券化制度的发展具有非常重要的意义
11、。 美国知识产权证券化的历程始终与知识经济发展、金融创新的发展和先进计算机网络技术与资产评估方法的发展交织在一起的。从 1997 年鲍伊证券开始十年间，知识产权证券化在美国走过了一条萌芽、发展到逐渐成熟的过程，这一过程也是一个从探索到推广、从设立专门的 SPV 到SPV 长期化、从面向私募基金发行到寻求进入华尔街市场的过程。从某种意义上说，这一过程实际上就是资本市场逐渐开始承认知识产权价值的过程，是对知识产权的认识从生产要素转变为金融资产的过程，是一个有效解决“公司知识产权财务难题”的过程。 在知识产权证券化方面的发展，日本显得非常积极。主要原因在于日本 2002 年以来，通过了知识产权战略大
12、纲 ，确立了“知识产权立国”的国家战略。日本有着更多的知识产权资产需要进行产业化应用。为了加快这些专利的产业化应用，日本经济产业省于 2002 年 4 月声明，将对信息技术和生物领域等企业拥有的专利权实行证券化经营。 欧洲与美国在金融体制和法律体系间存在差异，其证券化市场的发展路径与美国也不同。在知识产权证券化进程中，欧洲的发展更多地体现在体育产业转播权或者门票收益证券化案例上。除了体育产业证券化以外，欧洲一些国家，如意大利、英国等，也先后将电影版权、音乐作品进行证券化融资。 知识产权证券化作为一种推进知识产权产业化应用的新兴融资工具，也引起了不少国际组织的关注。在 WIPO 的中小企业栏目中
13、，曾经对知识产权融资问题进行过专题讨论，并将知识产权证券化看作是二十一世纪的一个“新潮流” 。其他一些国际组织，如联合国贸发委员会（UNCITRAL） 、经合组织（OECD）等，也开始对这一问题展开讨论，说明这一问题在世界范围内引起关注。 三、我国推行知识产权证券化的必要性与可行性 高新技术企业融资难的困境一直是制约自主创新能力提升的瓶颈因素。从中国现阶段的国情来看，引进知识产权证券化这一金融创新工具可以从三个方面解决这一难题： （一）可以解决中小高技术企业融资难的问题 中小型高科技企业在我国经济中起到重要作用，但融资难问题始终是困扰中关村企业发展的瓶颈，有人甚至将中关村科技企业融资问题比喻成
14、为“歌德巴赫猜想” 2 。2006 年 6 月北京民营科技实业家协会与北京社科院中关村发展研究中心发布的中关村发展蓝皮书显示，中关村绝大多数高科技企业中， “资金”仍然是制约其发展的主要因素。 在这些高科技企业中，主要还依赖“银行或信用社贷款”这一融资方式。但是，银行贷款并不适合具有高风险、高投入特性的科技型企业融资。近年来，国内宏观调控证券及金融发展环境的变化，使得本来就存在民营企业融资难的问题更加突出。 这种情况下，为能够融入资金扩大生产，许多中关村企业不得不求助于其他融资渠道，包括民间资金。中关村有八成的企业曾经有民间融资行为。据统计，2005 年中关村企业周转资金总量达到 1200 亿
15、元，其中银行借贷资金为 300 亿元，民间借贷资金为 300 亿元，占四分之一4 。为扶助高科技中小企业的发展，国家采取了许多措施加大对中小高科技企业的融资资助。不过，这些措施还无法完全满足广大中小企业的融资需求。如果能够由第三方机构出面设立一个独立的、常设的 SPV，就像 Tideline 证券化交易案那样，构建知识产权资产池，发行证券，那么可以在很大程度上使企业以“脱媒”的方式来进行融资。 （二）可以解决高科技研发计划后续产业化应用资金不足的问题 知识产权证券化对我国国家投资的科技创新和研发成果的产业化推广应用有非常现实的意义。 以科技部为例，科技部每年有许多科技创新与推广计划。这些研究计
16、划中科技成果较多，但真正实现产业化的却较少。究其原因，除了作为研发主体的高校和科研院所与作为产业化应用主体的企业之间缺乏必要的沟通联系以外，还包括其他一些原因：第一、这些计划都是由国家投资的基础性、前沿性重大项目计划，因此从这些研究计划中产生的科研成果所有权应当归国家所有。不过，根据中国企业改制多年得出的经验来看，国家所有往往是一种效率比较低下的所有制，国家所有常常会导致产权界定不清，形成实际中无人所有的局面。第二、在这些研发项目计划中，国家投入了大量的经费进行研发，产生出了比较成熟的科研成果，但是离产业化应用还有一定的距离，还需要一定的后续经费投入以进行进一步产业化应用研究。这类研究已不属于
17、基础性、前沿性研究，由国家科技计划继续投资不太合适。对企业来说，这些后续研究经费仍然很大，无法承担。经费的脱节致使许多此类高水平研发成果无法在实践中进行产业化应用，造成闲置浪费的局面。 知识产权证券化可以解决这两个问题。作为发起人的科技部可以通过这种方式将现有科技成果转让出去，融入资金资助更多新项目研发。由于技术成果已经比较成熟，风险较低，投资者投入一定的资本就可以参与高技术成果利益分享。通过这种方式还能够为技术成果找到一个权利归属明晰的主体，使得对其监管更为有力。这个权利主体就是购买了知识产权证券的证券持有人。证券持有人的利益与该技术成果产业化应用的效益密切相关，他们更有激励去关注、监督该技
18、术成果的产业化应用效果，从而解决国家所有反而无人所有权利主体缺位带来的弊端。因此，知识产权证券化无疑是解决资金不足、推进科技计划成果产业化应用非常好的方案。 （三）可以解决高等院校、科研院所知识产权产业化应用资金不足的问题 科研机构与高校是国家科技计划项目的主要承担者。无论从发明专利的申请还是发明专利的授权的状况来看，显示了我国的科研机构与高校在我国的知识产权战略中起着举足轻重的作用。不过，在高校取得的科技成果中，处于实验室（样品） 、小试与中试阶段的高达 62.2%，不具备产业化的基础。科研机构中达到规模化生产的科技成果项目情况稍微好些，但是能达到规模化生产阶段的科技成果也仅占所调查单位科技
19、成果的 25%，而高校的这一比例仅达 12.6%。 导致我国高校及科研机构科研成果产业化程度低的原因有很多，政策导向、科技资源分散、分割等问题，其中一个比较重要的原因就是缺乏资金。 从统计数据看，资金缺乏是高校科技成果未产业化最主要原因的，占到其未产业化原因因素的 51.8%。 知识产权证券化是解决大学与科研机构资金不足的一个有效措施。目前我国大学和科研机构科技成果产业化最主要途径是自行进行产业化的方式。这种方式一来规模较小，很难形成大规模的产业集群；二来也与大学、科研机构等单位的性质不符，使其卷入营业性事务而忽视科研教学的主要职能。通过知识产权证券化，大学和科研机构可以将科技成果转让出去，由
20、 SPV 或者 SPV 委托的专门机构进行经营，自己提前获得收益，用以资助更多的研究活动，不用将太多的精力放在与大学性质不符的产业化经营活动之上。耶鲁大学专利证券化案就是大学专利化案的成功范例。耶鲁大学通过专利证券化的方式获得了大笔的资金，用以改善学校的教育设施和科研设备，提高了教学环境与研究开发能力。 进入 2008 年，从资本市场的市场环境、国外经验、国家对知识产权事业的重视与扶持力度以及已有的证券化试点工作等方面来看，课题组认为在中国推行知识产权证券化已经具备了现实可行性： （一）中国当前股市行情提供了良好的市场大氛围 中国从 20052007 年底经历了一场波澜壮阔的股市大潮，这极像美
21、国上世纪 90 年代的股市大疯狂。世界上第一只知识产权证券化品种鲍伊债券就是在这一波股市大潮中孕育产生的。因此，尽管中国资本时代的来临会给中国带来深刻的冲击，并存在一定的危机，但这一时代的来临却为中国知识产权证券化的推行创造了良好的市场大氛围。 对于在中国推行知识产权证券化的时机是否成熟的问题，存在着较大的争议。有人认为知识产权证券化风险过大，如果过早推行，可能会给资本市场带来波动。本文认为，与不良贷款资产相比，知识产权证券化代表了社会经济未来发展的方向。有着更为广阔的市场前景的知识产权资产很难说具有更大的风险。如果不良贷款资产都能够进行证券化融资，那么知识产权资产更有可能进行证券化融资。而且，在资本市场上，有各种各样的投资者，其中不乏喜欢追逐高风险、高收益的风险偏好者。这类风险偏好者大都喜欢涉猎于高科技行业，但是苦于没有投资的途径。
