1、试论风险投资财务运作理论与实务一、风险投资的概述 近年来,随着高科技的飞速发展,世界各国和地区之间的竞争也转变为以高科技为主导的综合国力的竞争。高科技产业的发展状况成为决定一国国际竞争实力的关键因素。因此,与高科技密切相关的风险投资也日益受到各国的重视。(一)风险投资的定义风险投资指把资金投向蕴藏着失败危险的高科技项目及其产品开发领域,以期在促进新技术成果尽快商品化过程中获得资本收益的一种独特的投资活动。由于风险投资是一种将资金投向风险较大,具有较高技术含量的新创企业以谋求高收益的特殊商业性活动。它有以下四个特点:1、由风险投资人周而复始地进行风险投资。2、以股权投资方式,积极参与投资事业,不
2、仅投入资金还提供咨询帮助并协助企业进行经营管理。3、它是一种长期性、高风险、高回报的投资,与股票、基金、国库券等投资方式相比,风险投资的长期回报率可以达到 20%左右。但这种高回报率是建立在高风险基础上的,因此必须具备驾驭风险的能力。4、它的目的是追求投资的股权早日收回,而不是以控制被投资公司所有权为目的。5、风险投资不只是一种投融资体系,而且是一种集资金融通、企业管理、科技与试产品的开发等诸多因素于一体的综合性经济活动。(二) 风险投资的构成要素风险投资是由风险资本、风险投资人、投资对象、投资期限、投资目的和投资方式六要素构成的。1、 风险资本风险资本是指由专业投资人提供的快速成长并且具有很
3、大升值潜力的新兴公司的一种资本。风险资本通过购买股权、提供贷款或既购买股权又提供贷款的方式投入这些企业。2、 风险投资人风险投资人大体可以分为以下四类:(1)风险资本家:他们是向其他企业投资的企业家,与其他风险投资人一样,他们通过投资来获得利润,但不同的是风险资本家所投出的资本全部归其自身所有,而不是受托管理的资本。(2)风险投资公司:风险投资公司的种类有很多种,但是大部分公司通过风险投资基金来进行投资,这些基金一般以有限合伙制为组织形式。(3)产业附属投资公司:这类投资公司往往是一些非金融性实业公司下属的独立风险投资机构,他们代表母公司的利益进行投资。这类投资人通常主要将资金投向一些特定的行
4、业。和传统风险投资一样,产业附属投资公司也同样要对被投资企业递交的投资建议书进行评估,深入企业作尽职调查并期待得到较高的回报。(4)天使投资人:这类投资人通常投资于非常年轻的公司以帮助这些公司迅速运营。在风险投资领域,“天使投资人”这个词指的是企业家的第一批投资人,这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。3、投资目的风险投资虽然是一种股权投资,但投资的目的并不是为了获得企业的所有权,不是为了控股,更不是为了经营企业,而是通过投资和提供增值服务把投资企业作大,然后通过公开上市、兼并收购或其它方式退出,在产权流动中实现投资回报。4、投资期限风险投资人帮助企业成长,但他们最终寻求渠道将投
5、资撤出,以实现增值。风险资本从投入被投资企业起到撤出投资为止所间隔的时间长短就称为风险投资的投资期限。作为股权投资的一种,风险投资的期限一般较长。其中,创业期的风险投资通常在 7-10 年内进入成熟期,而后续投资大多只有几年的期限。5、投资对象风险投资的产业领域主要是高新技术产业。以美国为例,1992 年对电脑和软件的投资占 27%;其次是医疗保健产业,占 17%;再次是通信产业,占14%;生物科技产业占 10%.6、投资方式从投资性质看,风险投资的方式有三种:一是直接投资,二是提供贷款或贷款担保,三是提供一部分贷款或担保资金同时投入一部分风险资本购买被投资企业的股权。但不管是哪种投资方式,风
6、险投资人一般都附带提供增值服务。风险投资还有两种不同的进入方式:第一种是将风险资本分期分批投入被投资企业,这种情况比较常见,既可以降低投资风险,又有利于加速资金周转;第二种是一次性投入,这种方式不常见,一般风险资本家和天使投资人可能采取这种方式,一次投入后,很难也不愿提供后续资金支持。(三) 风险投资的发展及意义目前,在世界范围内风险投资越来越受到人们的关注,这是因为一方面,一个国家或地区风险投资发展的好坏,在某种程度上直接关系到这个国家或地区高新技术的发展水平和实际活能力的高低,并进而在一定程度上影响该国和该地区的经济实力和国际竞争力。一个最好的例子是美国,1964 年美国研究与发展公司(A
7、merican Research And Development Coporation 简称 ARD)的建立,正式标志着风险投资登上历史舞台,美国在其高科技企业的推动下,缔造了一个前所未有的经济神话,引发了互联网为特征的新一轮产业革命,同时也开创了“新经济”时代。另一方面,风险投资在推动经济发展的同时,风险投资本身也迅速的发展壮大起来。我国的风险投资业最早萌发于 20 世纪 80 年代初。随着我国经济的飞速发展,以及受我国大力发展高科技产业政策的影响,我国的高科技企业将会越来越多,对风险投资的需求也越来越多。从风险投资主体来看,我国的风险投资业已呈多元化格局;从行业发展的环境来看,政府、企业及
8、其他组织的介入,为风险投资行业的运作创造良好的法律环境提供了有利条件;从风险投资运作方式看,国内形成了许多运作模式,为探索有中国特色的风险投资,正进行着积极的实践。在这种情况下,加强风险投资的财务运作研究和以完善和规范风险投资的实际经营运作,有利于我国风险投资业的发展和经济的腾飞。综上所述:发展风险投资,有利于我国现代企业制度的建立。发展风险投资,有利于提高整个产业体系的质量水平,支持了整个工业中最先进的部分,有利于科技成果的产业化。发展风险投资,有利于增加大量就业机会。发展风险投资,有利于受风险投资支持的高新技术企业致力于研究开发事业,增加我国研究开发资金的来源,弥补政府科技投入的不足,增强
9、了本国经济的全球竞争力。发展风险投资,培育了一批中小型高新技术企业,这些中小型高新技术企业目前都已经成为新技术革命中的生力军。发展风险投资,促进技术进步和创新、带动传统产业的改造和升级的需要。二、风险投资财务运作风险投资一般不控股风险企业,在大多数情况下也不直接干预风险企业的生产经营活动而是依靠风险投资家丰富的管理经验和广泛的信息渠道为风险企业提供指导,协助创业家使风险企业快速成长。风险投资的主要收益来源不是风险企业的利润分配,而是投资的资本收益即选择合适的退出渠道,通过转让或出售风险投资家手中所持有的风险企业的股票来实现其投资收益。风险投资的发展要有投资、融资和退出的结合。风险投资的财务运作
10、包括筹集风险资本、风险投资决策、投资管理和风险投资的退出四个过程。(一)筹集风险资本风险资本,即风险投资资金,指用于高科技创业,高科技产品或项目开发的高风险资金。筹集风险投资资金是风险投资企业进行运作的第一步,风险资金的筹集方式受风险资金来源主体的影响和制约。筹集的难易、快慢取决于当时的社会经济状况、风险投资企业的过往业绩在同行业中的声誉和从业经验等因素。风险资本是权益资本,其投入的目的不是为了获得企业的所有权,而是投资对象的高增长高收益,因此其筹集方式主要是私募。就一般的风险投资公司所设立的风险投资基金而言,风险资金的筹集主要是通过私募方式进行,即以私下的方式向机构投资者,大企业和富有家庭进
11、行筹集,风险投资企业可以先向从前合作过的投资者募集资金,因为彼此之间相互了解,可以降低由于信息缺乏而导致的成本,同时也节约了时间,其次,风险投资企业,还得向可能的潜在投资者及其咨询者游说,以尽可能扩大风险投资基金的来源,增加稳定性。因为风险投资基金一般都进行长期投资,是作为长期资本的,一旦投资者中途撤出资金将对基金造成很大的压力。 由于我国正处于风险投资的初始阶段,我国的风险投资的法规还不健全,公募的筹资方式还不宜,如果采用这种方式易形成非法集资。政府的直接参与也可以大大推动了风险投资业的发展。 政府政策性资金投入一般包括政府政策性贷款和直接的财政投资。从风险投资的发展历史来看,各国政府在发展
12、风险投资时都给予了大力支持,虽然这种政策性资金投入在风险筹集的资金中所占比例不高,但它却能起到引导投资的推动作用。例如,美国政府在 1985 年设立中小企业发展局(SBA),并建立 SBIC.它直接受美国小企业管理局管辖,并可从后者得到低息贷款。此外,SBIC 还享受一些税收上的优惠。1958-1963 年,美国约有 692 个公司注册为 SBIC,共筹集私有权益资本 4.64 亿美元。与此相比,ARD 在它建立的头 13 年共筹集了 740 万美元。从其它筹资渠道上看,风险投资家难以通过商业贷款这种金融渠道从传统商业银行筹集到风险资本。因为首先传统商业银行一般仅提供借贷资本,其次,传统商业银
13、行投放资金强调安全性、流动性、风险承受低且大多数还需要抵押或担保。(二)风险投资决策风险投资,主要以高附加值的高新技术项目或企业投资为对象。因此,对企业或项目价值进行计算分析与评价是不可少的,有利于对项目的选择。目前,项目投资分析评价指标通常分为两类,一类是贴现指标,即考虑了时间价值因素,主要包括净现值、现值指数、内含报酬率等;另一类是非贴现的指标,即没有考虑时间价值因素的指标,主要有投资回收期、会计收益率等。但是风险投资公司投资中的绝大多数的项目为公司或企业或是一个可以独立运作的研制或经营实体,因此在运用这些指标时就要把项目放在一个企业的高度来整体、系统地考虑其相关因素对投资的影响。对投资进
14、行评价的第一步就是确定现金流量。投资项目的现金流量的最基本原则是:只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。投资一个项目,从现金流的角度来看,最终目的是看其是否有足够的现金流量以保证每年的投资收益以及资本退出时的高收益。在实际分析评价中,营业现金流量=税后利润+折旧=收入*(1-税率)-付现成本*(1-税率)+折旧*税率,其中:税率为所得税率,收入为现销收入,付现成本为需用现金支付的成本。计算营业现金流量的重要意义在于:营业现金为企业的最主要的一项现金流量,只有在短期内,就能产生足够的营业现金流量的项目,才是真正的具有高成长性的项目,才属于风险投资的对象。1、常用的贴现现金流量分析评价方法有以
15、下三种:(1)净现值法净现值是指投资项目未来现金流入的现值减去未来现金流出的现值的差额。即把所有现金流入流出都按照一定的贴现率进行折现,然后求差额。如净现值为正数,即贴现后现金流入大于现金流出,该项目的投资报酬率就大于预定的贴现率;如净现值为零,即贴现后的现金流入等于现金流出,该项目的投资报酬率就与预定的贴现率相当;如净现值为负数,即贴现后的现金流入小于现金流出,该项目的投资报酬率就小于预定的贴现率。现金流出量主要为风险投资公司对项目的投资款,包括初始投资及其分阶段的后续投资款,现金流入量主要为投资后项目自身产生的收入,其计算公式为式中;NPV 为净现值;贴现率 i 应采用风险投资公司规定的最
16、低收益率;年限 n 应为从投资之日起至拟定退出之日止;Ik 第 K 年的现金流入量;Ok 第 K 年的现金流出量。净现值为正数且大,从现金流量的角度而言项目可行;为零时或稍大于零则需要结合其它情况判断是否值得投资;为负数时通常不可取。与净现值相对的还有是现值指数,只不过是将差数变成比值来确定投资可行度,净现值反映的是投资的效益,而现值指数则反映的是投资的效率。(2)内含报酬率法内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量的现值的贴现率,或者称为使投资项目净现值为零时的贴现率,其是根据项目的现金流量计算的是项目自身的投资报酬率,其准确性直接取决于投资项目现金流量数据的准确性。即使下式
17、相等的 i:式中各因素的含义同净现值,其判断标准是项目自身的报酬率要超过风险投资公司要求的最低报酬率。(3)投资回收期法回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间,其表示收回投资所需要的年限。贴现的投资回收期分析法就是直接利用净现值法的公式,改变其条件而进行计算分析,使净现值等于零时的个数就是该项目的投资回收期。使 NPV 等于零时的 N 点,即项目的投资全部收回,现金流入等于流出,只要超过 N 就可以获得超额收益,此期间越短就越符合风险投资的规则,但至于短的标准的回收期的判定则需要或投资公司的投资人员有一定的经验和总结。2、非贴现的分析评价方法有两种:(1)投资回收期法当原始
18、投资一次投出,每年的现金净流入量相等时:回收期=投资额/每年的现金净流量;当每年的现金净流量不等,或原始投资分阶段投出的,按其全部投资与逐步收回的现金净流入量相比较计算得出,也即是使下式成立的 N 为回收期,这种方法不能反映投资的主要目标净现值的大小,与风险投资所注重的起步快、成长迅速的项目仍有着较大的区别,同时因其未考虑时间价值,导致夸大了投资回收的速度,因此提出的结论只作参考。(2)会计收益率法会计收益率=年平均净收益/原始投资额由于其使用的是普通的会计收益,而此收益容易受到人为等因素的调节,不如现金流量那样客观;同时没有考虑时间价值因素,等额收益在不同年度价值相等地,实际上会夸大项目的盈
19、利水平,所以有时会导致错误决策。在运用上述的分析评价之后,就可以对项目进行初步的财务判断。当项目的历史财务报告数据及其它资料较为真实,未来财务预测资料较为准确,近年和未来预计收益质量较高,企业自身价值较大,相关投资决策指标都较令人满意且符合风险投资公司的投资要求时,拟投资项目的初步财务论证可以通过。否则,初步财务论证淘汰,除非其具有战略投资意义或其它特殊情况。因此,对企业或项目价值进行计算分析与评价就成为不可或缺的一步,同时也成为决定投资进入和投资退出营运的重要依据。(三)投资管理风险投资家向风险企业投入资金后,将加入其董事会并或多或少地参与对企业的监管。某些风险投资公司倾向于想参与管理,但是没有能力,与企业保持一种松散关系;但绝大多数公司则保持了较为紧密的联系。以上做法通常在双方刚开始的投资协议中已被专门列示,一旦企业违背了这些条款,风险投资公司便可以自动获得控制权,通过其委派的董事对企业经营进行干预,并从此对所作的投资进行密切的监督管理,同时通过协助与建议的方式,为风险企业创造更大价值。1、监督管理
