1、浅谈机构持股公告财富效应的实证检验【摘要】在定期报告公告期，公募基金、券商、信托公司、QFII、社保基金、保险公司等机构都会公布其仓位变动情况。机构加仓的股票成为吸引投资者的一道亮丽的风景，一些个人投资者倾向于买入这些机构加仓股，希望与机构“共进退” 。本文通过考察机构持股的股价表现，认为普通投资者若真正能够与机构“共进退” ，可以获得超额收益；但是机构公告时间上总是滞后一期，普通投资者在公告时买入为时已晚，难以获取超额收益。 【关键词】机构；加仓；减仓；超额收益 目前，我国机构投资者主要是指一些金融机构，包括银行、保险公司、投资信托公司、信用合作社、国家或团体设立的退休基金等组织。机构投资者
2、的性质与个人投资者不同，在投资来源、投资目标、投资方向等方面都与个人投资者有很大差别。机构投资者一般具有较为雄厚的资金实力，在投资决策运作、信息搜集分析、上市公司研究、投资理财方式等方面都配备有专门部门，由证券投资专家进行管理。机构投资者庞大的资金、专业化的管理和多方位的市场研究，也为建立有效的投资组合提供了可能。个人投资者由于自身的条件所限，难以进行投资组合，相对来说，承担的风险也较高。因此，个人投资者倾向于“跟风”机构投资者。 一、机构加仓和减仓的市场信号 一般认为，机构投资者在证券市场具有信息优势，机构属于证券市场的先知先觉者，机构加仓，预示机构看好后市行情；反之，机构减仓，预示机构看淡
3、后市行情。对于个股，机构加仓，可能预示该上市公司所属行业景气度提升或该上市公司业绩预期较好，反之机构减仓，可能预示该上市公司所属行业景气度下降或该上市公司业绩预期不佳。甚至机构可能获取“内幕信息” ，在消息公布之前采取行动。因此，机构动向具有强烈的信号。 二、证券市场的“羊群效应” 证券市场上存在“羊群效应” 。证券市场的“羊群行为”是指投资者在交易过程中存在学习与模仿现象，从而导致他们在某段时期内买卖相同的股票。凯恩斯曾经指出：“从事股票投资好比参加选美竞赛，谁的选择结果与全体评选者平均爱好最接近，谁就能得奖；因此每个参加者都不选他自己认为最美者，而是运用智力，推测一般人认为最美者。 ”可见
4、，羊群行为是出于归属感、安全感、和信息成本的考虑，小投资者会采取追随大众和追随领导者的方针，直接模仿大众和领导者的交易决策，这造成投资者行动高度同一，在市场具有一定号召力的机构买卖行为将会使得普通投资者甚至其它机构纷纷效尤。因此，通常认为机构加仓股可能大涨，而机构减仓股可能大跌。 三、实证分析 本文选择时间区间为 2 段，一段为 2010 年第四季度，一段为 2011年第一季度。2010 年第四季度为机构加、减仓期间，2011 年第一季度为滞后一期。样本为上市的沪深 A 股。选取沪深所有 A 股在 2010 年第四季度被机构加仓和减仓的股票。所谓加仓股为 2010/10/12010/12/31
5、 期间有两家以上的机构投资者增持的个股，减仓股为两家以上的机构投资者减持的个股。在考察样本第四季度的涨跌情况时剔除了 2010 年 9 月 30日以后上市的公司；考察样本第三季度的涨跌情况时剔除了 2010 年 6 月30 日以后上市的公司.最终选取了机构第四季度加仓的 143 支股票和减仓的 165 支股票。数据来源于大智慧软件。 （一）数据处理 1、四季度市场状况简介 四季度沪深股市虎头蛇尾，2010 年国庆长假前一日沪深蓝筹股在银行和券商带动下集体走出修复性行情，上证综合指数和深成指在短短不到 30 个交易日大涨 20%，沪深股市日成交量创出历史记录。然而，在 11月中旬，大部分投资者看
6、多声中，指数却冲高回落。短短几日便跌去10%。最终上证综合指数和深成指收了带长上影的中阳线。 2、四季度机构加仓股和减仓股的特征 以下从行业分布、总股本和 2010 年报财务指标几个方面来考察。 从样本所属的 21 个大智慧行业中来看，四季度机构加仓和减仓行业分布有明显差异的行业有木材家具，商业贸易，农牧业，其它制造。如表 1。 从股本规模上看，143 支加仓和减仓的股票的平均股本分别为43521.78 万股和 115017.2 万股，4 季度机构加仓的股票的平均股本明显小于减仓的股票的平均股本，说明机构第四季度在大盘股大涨的掩护下反而布局了中小盘股。 从 2010 年年报业绩来看，剔除亏损的
7、个股，143 支加仓和减仓的股票的平均净资产收益率分别为 13.24%，10.54%，每股收益分别为 0.39 元，0.41 元差别不大，毛利率分别 25.9%，26.2%差别亦不大。说明机构在加仓时业绩方面更看重个股的净资产收益率。 （二）加仓或减仓期间股价反应 处理方法：样本中深圳中小板个股以中小板综合指数为基准指数，上交所上市的以上证指数为基准指数，深圳主板个股以深成指为基准指数。分别计算样本股在 2010 年第四季度机构加仓和减仓当季度的超额收益（样本股季度涨幅减去基准指数季度涨幅） 143 支加仓个股的平均超额收益为，减仓的 165 支股 票平均超额收益为，其中为样本股 2010 年
8、第四季度涨 幅，为样本股对应的基准指数的 2010 年第四季度涨幅。 计算出 143 支加仓个股的平均超额收益为 14.85%，减仓的 165 支股票平均超额收益为-3.44%，从中可以看出当期加仓个股的平均超额收益明显大于减仓的股票平均超额收益。说明机构资金庞大，加仓股在机构的大力买入下股价被拉升，而遭受机构抛售的股票下跌明显。这也验证了普通投资者与机构“共进退”可以获取超额收益的说法。值得注意的是，这里“共进退” ，指普通投资者与机构几乎同时买入或卖出。 （三）滞后一期的股价反应 由于机构公布其加仓或减仓个股往往发生在滞后一期。买入机构加仓股，抛出机构减仓股的投资策略的效果可以通过滞后一期
9、的股价反应来衡量。按照我国目前的信息披露管理办法，上市公司定期公告和机构投资者的定期公告具有滞后性。以基金为例，基金管理人应当在每年结束之日起九十日内，编制完成基金年度报告，并将年度报告正文登载于网站上，将年度报告摘要登载在指定报刊上。因此，在机构公布其定期报告时距离报告截止日具有时滞。对于所选取的样本，机构在 2011 年一季度才开始公布其 2010 年底的持仓状况，因此滞后一期选择 2011 年第一季度，考察 2011 年一季度个股表现。 在 2011 年一季度公布的 143 支加仓个股中，剔除一支在 2011 年 一季度停牌个股，剩余 142 加仓股的平均超额收益为， 减仓的 165 支
10、股票平均超额收益为，其中为样本股 2011 年 第一季度涨幅，为样本股对应的基准指数的 2011 年第一季度涨幅，计算出 142 支加仓个股的平均超额收益为 0.75%，减仓的 165 支股票平均超额收益为 3.60%，从中可以看出前期加仓个股的平均超额收益此时明显小于减仓的股票的平均超额收益。说明滞后一期的加仓股表现并不理想，普通投资者在机构公告立即买入时为时已晚，即所谓与机构共进退只是“海市蜃楼” 。 四、结论和建议 从以上可以看出，普通投资者若真正能够与机构“共进退” ，可以获得超额收益；但是机构公告其加仓或减仓股在时间上总是滞后一期，普通投资者在机构公告时立即买入为时已晚，建议普通投资者在跟风时需要谨慎再谨慎。 参考文献 1庄泽南.中国证券投资基金投资行为对股票收益的影响D.上海财经大学硕士论文. 2吴世农,吴育辉.中国证券投资基金重仓持有股票的市场行为研究J.经济研究,2003(10). 3胡援成,胡乔.基金持仓比例对股市波动性影响的实证研究J.河北学刊,2009(29).
