1、以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究 雷宇 西南财经大学 2009 级财务管理USERCHINA2011-11-07以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 1 页 共 18 页摘要 .2一、引言 .2二、雅戈尔集团简介 .3三、雅戈尔核心业务 .4品牌服装 .4地产开发 .4金融投资 .5四、 “雅戈尔”模式的多元化发展战略分析 .5主营业务渐渐倾向于房地产，但收益状况不佳 .5持有大量的可供出售金融资产与交易性金融资产，投资收益成为了企业盈利的中坚力量 .9
2、风险收益分析 .13五、结论与启示 .14六、注释 .15七、参考文献 .16数据与资料来源： .16以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 2 页 共 18 页以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究 雷宇 摘要本文针对最近几年来不少企业制定多元化发展战略的现象，以雅戈尔这个将服装制造，股权投资和房地产投资作为核心业务的企业为案例，进行了一系列分析和讨论。我们主要关注了雅戈尔在 2008 年到 2010 年的资产构成、盈利状况、利润构成与利润波动几个方面，并结合
3、中国的宏观经济环境对雅戈尔的盈利模式和风险状况进行了考察。我们一方面承认多元化发展战略对企业的作用，但同时也看到这种战略存在的不足，特别是选择高风险领域作为投资场所所存在的巨大风险。文章的最后探讨了当今中国企业界存在的“浮躁情绪”的问题，笔者希望通过对雅戈尔的深入分析探讨，能够引起企业界对多元化战略规划合理性的思考。关键词：多元化战略 股权投资 房地产 雅戈尔一、引言企业的战略规划问题，是关系到企业长期发展和持续经营的重要问题。只有制定合理的企业长期战略规划才能明确一个企业的发展方向，只有不断将历次战略规划进行差异分析，才能找出企业的优势和劣势。当然，企业的战略规划是一种长期的总体上的计划，企
4、业在实施的过程中必须把规划细化为年度经营计划，并根据年度经营计划制定年度预算，才能有效保证的企业计划目标的实现。企业战略规划的重要性毋庸置疑，大部分上市公司都制定了不同类型的发展战略，例如杜邦公司，强生公司实行同心多角化战略，不断增 加 与 企 业 现 有 产 品 或 服 务 相 类 似 的 新产 品 或 服 务 。 现 在 不 少 企 业 倾 向 于 实 施 这 种 多 元 化 的 战 略 ， 有 的 企 业 因 此 逐 渐 崭 露 头角 ， 国内的成功企业，如海尔、康佳、TCL 等无一不是通过企业多元化战略，使企业从弱小到强大，不断提高了市场覆盖率。但由于多元化失败的案例也比比皆是，春兰、
5、扬子、新飞、美的相继进入了汽车产业，然而都以失败而告终。不少全球 500 强企业也因盲目多元化而一度危机重重，如克莱斯勒汽车公司、索尼美国分公司、西尔斯等，也因为多元化发展而导致公司资源分散，运作跨度和费用加大，产业选择失误增多，结果致使公司顾此失彼，品牌的核心竞争力受到极大的挫伤。从多元化战略缺陷的角度上说，多元化会增加企业成本负担，极易将企业拖入债务陷阱。多元化导致的资金分散，会使企业在周转资金不足时出现负债经营，容易使企业陷入债务陷阱而不能自拔。这增大了各种风险，加以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴
6、阳 成昊 刘耕廷第 3 页 共 18 页大企业管理难度。大企业进行多元化经营时，要面对多种多样的产品和各种各样的市场，机构逐渐增多，此时企业多元化战略面临着能否有效克服短期化的企业治理结构和具有有效的资源配置能力的市场机制的建立与完善的问题。 多元化使保持品牌信誉的难度加大。当一个产品出现问题后，与这多个产品线结成了“命运共同体”的营销网络，将出现“一荣俱荣，一损俱损”的局面。本文将探讨服装业的领军人物雅戈尔集团股份有限公司的战略规划。作为一个成立初期以服装制造为主营业务的企业，雅戈尔也选择了多元化的经营战略，雅戈尔集团于1992 年开始涉足房地产开发，公司在宁波、苏州等地相继开发东湖花园、东
7、湖馨园、都市森林、苏州未来城、海景花园、钱湖比华利等大型楼盘。公司 1993 年开始介入股权投资领域，随后进一步涉足了证券、银行等金融领域，先后投资了广博集团、宜科科技、中信证券、宁波银行、海通证券等多家企业。众所周知，金融市场变化莫测，其高风险和高收益的特征不得不为任何一个投资者注意。而雅戈尔，这样一个制造企业大范围涉足金融资产投资，其动机是什么？这种投资方式到底是基于战略上的高度还是仅为一种短视行为？另外，这种做法是否给雅戈尔带来了丰厚的回报？即使给其带来的高额的投资收益，这种做法是否可取？本文将对其财务报告中雅戈尔集团的房地产投资状况和股权投资的的投入与收益状况进行考察，并引入马克维茨投
8、资组合理论的基本观点对其股票市场投资部分的进行分析。同时提出这样一个思考：各种实体企业以多元化的名义纷纷加入股市与房地产市场时，是不是一种理性的选择？这种模式的背后是否存在着危机？二、雅戈尔集团简介雅戈尔集团创建于 1979 年，经过 30 多年的发展，逐步确立了以纺织、服装、房地产、国际贸易为主体的多元并进，专业化发展的经营格局。 集团现拥有净资产 50 多亿元，员工 25000 余人，是中国服装行业的龙头企业，综合实力列全国大企业集团 500 强第 144 位。雅戈尔集团旗下的雅戈尔服饰公司在全国拥有 100 余家分公司，400 多家自营专卖店，共 2000 多个商业网点。公司针对国际商务
9、、行政公务、商务休闲三大消费群体进行开发，形成了成熟自信、稳重内敛、崇尚品质生活的品牌特色，拥有衬衫、西服、西裤、茄克、领带和 T 恤六个中国名牌产品，主打产品衬衫为全国衬衫行业第一个国家出口免验产品，连续 14 年获得市场综合占有第一位，西服连续 9 年保持市场综合占有率第一位。 1998 年 11 月 19 日，雅戈尔股票在上交所正式挂牌，收盘价 26.0 元/股，比招股价高出 138，2001 年，雅戈尔入选中证亚商中国最具发展潜力上市公司 50 强，列第 29 位，并被新财富认为是中国国内被严重低估的 29 只蓝筹股之一。公众对雅戈尔的信心，再次印证雅戈尔的自信。雅戈尔 2011 年的
10、股权结构如图 1-0以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 4 页 共 18 页图 1-0三、雅戈尔核心业务品牌服装 品牌服装是雅戈尔集团的基础产业，经过 30 年的发展，已形成了以品牌服装为龙头的纺织服装垂直产业链。随着 2008 年集团并购美国 KELLWOOD 公司旗下核心男装业务新马集团，雅戈尔更获得强大的设计开发能力、国际化运营能力以及遍布美国的分销网络，成为全球最大的男装企业之一。目前雅戈尔在全国拥有 100 余家分公司，400 多家自营专卖店，共 2000 余家商业网点。拥有衬
11、衫、西服、西裤、茄克、领带和 T 恤六个中国名牌产品，主打产品衬衫为全国衬衫行业第一个国家出口免验产品，连续 15 年获得市场综合占有率第一位，西服连续 10 年保持市场综合占有率第一位。雅戈尔品牌多次获评最受消费者喜爱品牌和行业标志品牌。2009 年，雅戈尔成立服装控股有限公司，设立五个品牌工作室，即 Mayor Youngor 、Youngor CEO 、GY、HARTMARX、汉麻世家五个品牌，进一步在品牌定位、风格和内涵上建立鲜明的个性，同时加快新产业、新技术和新产品的研发。与解放军总后联合开发的汉麻产业取得突破性进展，不仅形成一条从汉麻的种植、纤维加工、织造、产品创意设计到成衣制造的
12、绿色产业链， 还成功开设全球首家汉麻世家生活馆。 地产开发 雅戈尔集团于 1992 年开始涉足房地产开发，相继开发了东湖花园、东湖馨园、都市森以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 5 页 共 18 页林、苏州未来城、海景花园、钱湖比华利等高品质楼盘，累计开发住宅、别墅、商务楼等各类物业 300 万平方米，在客户中树立了良好的形象和口碑，赢得广泛的市场好评。为社会创造文明、和谐、温馨、优雅的居住环境。成为“品质地产先行者”是雅戈尔置业的品牌经营理念。近几年来，雅戈尔地产开发业务逐步向长三角区
13、域延伸， 2009 年，雅戈尔成立置业控股公司，进一步整合房产业务，通过业务重组和价值创新，力争十年内成为全国地产一线品牌。金融投资 自 1993 年以来，雅戈尔即开始涉足金融投资，先后针对一些有发展潜力的企业进行了战略投资，随着近年来对金融产业、资源性企业、行业龙头企业等投资业务的进一步深化，金融投资成为集团的探索性产业。2008 年，雅戈尔成立凯石投资管理公司，集聚了诸多资深投资管理专家，主要从事投资管理及咨询，投资产业逐渐向专业化、纵深化方面发展。四、“雅戈尔”模式的多元化发展战略分析主营业务渐渐倾向于房地产，但收益状况不佳纵观中国的房地产行业在近 20 年的发展，直到现在该行业已经成为
14、了一个拥有相当大量的资产，也拥有相当高的投资回报的产业。雅戈尔从 1992 年开始涉足房地产行业，尤其是在楼市一路高歌猛进的形势之下，各行各业的人士都一度认为房价的上涨趋势在所难免。由于房地产市场中存在着巨大可谋取的利益，雅戈尔也在其房地产开发中下足血本。笔者在本文中将根据雅戈尔 2008 年到 2011 年六月的年度财务报告与中期财务报告等资料，探讨雅戈尔在房地产市场上的投入与盈利。众所周知，房地产开发行业需要大量的资金投入，并且基本不可能在短期获得收益。房地产是雅戈尔新进的主营业务，而公众与业内人士对房地产市场的现状与未来趋势也存在看法不一的状况。笔者在以下内容中要探讨这样一个问题：通过多
15、年来对房地产开发的投入，雅戈尔主营业务中的服装与纺织部分逐渐被房地产部分挤压，这种转型到底给雅戈尔带来了什么？据雅戈尔的财务报告披露，其主营业务为服装制造，纺织，房地产和电力。根据其2010 年的年报显示，其服装制造的主营业务收入为 6038500656.52 元，主营业务成本为3780598498.17 元。房地产的的主营业务收入为 6842832198.18 元，主营业务成本为4580514104.41 元。纺织的主营业务收入为 1977966317.54 元，主营业务成本为1684572203.11 元。通过房地产获得的毛利润为 2262318094 元。2009 年与 2008 年也大
16、概维持了这个水平。图 1-1 与图 1-2 分别该企业从 2008 年到 2011 年六月的房地产存货构成表与房地产总值表以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 6 页 共 18 页图 1-1图 1-2由以上表格可以看出，雅戈尔在房地产上的投入十分大，并呈现出逐年上升的趋势。其持有的房地产资产账面总值在资产总值中也占有一个不小的比例。从资产结构的角度上看，雅戈尔实质上已然是一个以房地产开发为最核心业务的“准房地产公司”了。另外，从在雅戈尔的主营业务中，房地产所带来的收入也占有不小的比例（见图
17、 1-3） 。不过，相较雅戈尔持有的大量的房地产资产，其通过房地产开发带来的收益实在是远远不足。行业经验表明，房地产开发是一个初始投资大，回收期长的行业，虽然近几年来楼市大涨，但是雅戈尔显然并没有在如此“乐观”的房地产市场中取得与之投入资本相匹配的投资回报。图 1-3雅戈尔在上市之初是作为一个以服装与纺织业为主营业务的公司，但是在现在的主营业务之中，曾经的主营业务服装与纺织业，却不再像曾经一样受到企业大股东与管理层的青睐。相较之下，从资产构成的角度看，作为雅戈尔为发展多元化战略而从 1992 年开始逐渐开拓的新主营业务房地产业务，渐渐成为了雅戈尔集团的重头业务之一。多年以来，雅戈尔不仅仅持续性
18、地在房地产业务中投入大量的资金，而且通过对 2008 年以来的财务报告的分析，笔者也发现雅戈尔存在不断借入短期借款现象。其实，雅戈尔基本是在用不断借入的短期借款在维持着其不断扩大的房地产开发计划。在一篇同样关注雅戈尔在房地产中投入大量资金的文章中写道“中金公司研究员认为，雅戈尔短期负债高筑是因为错误涉足房地产的原因。”（引自腾讯财经特约 余丰慧 雅戈尔地产投资失利折射出啥问题 2009 年 02 月 23 日）。其实不仅仅是 2008 年出现了这种状况，雅戈尔在以后的几年中也存在大量借入短期借款支撑其房地产业务的行为。从图 1-4 中便可看出这上诉情况图 1-4以股权投资与房地产开发为导向的企
19、业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 7 页 共 18 页从图 1-4 中我们便可以看出，2008 年到 2011 年六月份，雅戈尔一直都存在与其房地产开发成本数额相近的短期借款，足以体现其在房地产开发中一直存在着大量资金不足的状况，而且这种大量资金不足的状况在这么多年以来都没能得到改善。雅戈尔每年为发展房地产业务所借入的资金中基本为短期借款（见图 1-4-1） 。大量的短期借款将导致流动负债在负债部分的比例出现幅度较大的上升，这种负债结构很有可能导致其短期偿债能力出现不足的状况（见图 1-4-2） 。为了方便比较，我们
20、在同样依靠服装成功上市的同行企业中选取了七匹狼，宁波杉杉，金鹰股份和罗莱家纺作为比较。图 1-4-1图 1-4-2而事实上也印证了这一点，雅戈尔每年的短期偿债能力相对于其同行都存在很明显的差距。在图 1-4-2 中，除了罗莱家纺的流动比率出现异常偏高之外，剩余的七匹狼，宁波杉杉与金鹰股份的流动比率都长期在 1.0 到 2.0 之间波动，而雅戈尔随着每年房地产开发投入的增加，其短期借款也随之增加，本来就不算高的流动比率更是持续降低，以致低于流动比率 1.0 的情况最终在 2011 年发生。另外，在长期负债能力方面，我们也将雅戈尔的资产负债率与其所属板块的同行业比较。笔者发现雅戈尔与同行相比，雅戈
21、尔的资产负债率明显要比同行高出许多。 （见图 1-4-3）我们可以很明显地看出，同行企业的资产负债率基本在 0.3 左右波动，鲜有超过 0.5的，而雅戈尔的资产负债率从我们开始关注的 2008 年其就已经高达 0.68，而且还一直处于上升态势，2011 年六月份时资产负债率已经达到 0.7。图 1-4-3以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 8 页 共 18 页在这种一直存在大量资金缺口的状况下，我们却仍发现雅戈尔从 2008 年到 2011 年的四年间持续大幅度地扩大其在房地产开发中的投
22、资，房地产开发成本从 2008 年的4247459909.43 元增长到 2011 年的 17041845744.71 元，雅戈尔集团在房地产开发中投入的资金增长了将近三倍（走势图见图 1-5-1） 。而雅戈尔的资产负债率也从 2008 年原本就已经很高的 0.67 进一步增长到了 2011 年的 0.7（见图 1-5） 。2008-2011年 雅 戈 尔 资 产 负 债 率62.000064.000066.000068.000070.000072.00002008 2009 2010 2011-z年 份资产负债率()雅 戈 尔图 1-52008年 -2011年 六 月 房 地 产 开 发 成
23、 本 与 短 期 借 款 走 势0.005000000000.0010000000000.0015000000000.0020000000000.002008 2009 2010 2011-z年 份金额 房 地 产 开 发 成 本短 期 借 款图 1-5-1反观图 1-2 并结合图 1-5-2，我们亦可发现，雅戈尔持有的房地产资产占资产总值的比重也从 2008 年的 0.27 上升到 2011 年的 0.43。换句话说，目前，雅戈尔有接近一半的资产是房地产资产（包括开发成本、开发产品、拟开发土地和投资性房地产） 。以股权投资与房地产开发为导向的企业多元化战略分析基于雅戈尔的案例研究西南财经大学
24、 2009 级财务管理专业 雷宇 廖立然 吴阳 成昊 刘耕廷第 9 页 共 18 页房 地 产 总 值 占 总 资 产 比 重0.000.100.200.300.400.502008 2009 2010 2011年 份比重 房 地 产 总 值 占 总 资 产 比 重图 1-5-2但是，本文在前面也提到，在总资产中占有如此大份额的房地产不仅未能为企业带来与之地位相应的收益，反而相比其传统主营业务服装纺织业务的收益却要低，而雅戈尔在服装纺织业务中投入的资金却远远不及其在房地产开发中投入的资金。貌似多年来雅戈尔对房地产开发战略上的偏重并不算成功，仅仅从投入与产出的比值来看，雅戈尔在房地产开发这一项业
25、务上着实存在的失败之处。持有大量的可供出售金融资产与交易性金融资产，投资收益成为了企业盈利的中坚力量最近这几年来，不少上市公司热衷于金融资产的投资，尤其是进行大规模的股权投资。2007 年来，东方明珠(600832)目前持有的上市公司股票包括广电网络(600831，960 万股)、浦发银行(600000，1366 万股)、豫园商城(600655，206 万股)、百联股份(600631，190 万股)、丰华股份(600615，106 万股)、开开实业(600272，265 万股)，未上市公司包括申银万国(5750 万股)、海通证券(7981 万股)，上述投资原始成本之和只有 4.4 亿，远小于目
26、前的市值。 相较之下，大众交通(600611)也毫不逊色，2007 年该公司持有上市公司股票包括浦发银行(600000，273 万股)、交大昂立(600530，1200 万股)、巴士股份(600741，3916 万股)、交运股份(600676，1555 万股)、豫园商城(600655，160 万股)，非上市公司包括国泰君安(15445 万股)、海通证券(1325 万股)、申银万国(528 万股)、大众保险(5080 万股)、光大证券(6000 万股)与以上两个企业相比，雅戈尔集团股份有限公司也不甘示弱，自从 1993 年涉足金融投资领域以来不断加大对其他上市公司的股权投资。根据其 2010 年的年报显示，雅戈尔持有东方电气，交通银行，海通证券等 43 家公司的股份。其中可供出售的金融资产的期末余额高达 12,188,685,053.96 元，交易性金融资产期末余额为 243,340,744.28 元。并且专门成立了一个投资公司专注于股权投资。我们不禁要问，面对变化莫测的股票市场，是什么动因支持雅阁尔进行如此大规模的股权投资？我们认为有以下几个原因：在牛市的刺激之下，几乎所有的上市公司都不同程度存在着参股入市的冲动。追逐利益
