1、上市公司合并财务报表分析案例一：联想并购 IBM的 PC业务并购过程：2004年 12月 8日，联想宣布以 1.75亿美元的价格收购 IBM的个人电脑业务。 2005年 3月 9日，美国外国投资委员会 (CFIUS)作出裁决，批准联想集团并购 IBM全球的个人计算机 (PC)业务。17.5 亿美元中的 6.5亿美元将以现金支付，6 亿美元以联想的股票支付，每股计价 2.675港元，包括 8.2亿股联想普通股，9.2 亿股优先股，共计 17.4亿股联想股票，占联想股份的 18.9%，BIM 成为联想的第二大股东。在收购前，BIM 的个人电脑业务的帐面净资产为负 6.8亿美元。 2005年 5月
2、1日收购完成，新联想的个人电脑业务约占全球市场的 8%，是世界第三大电脑制造商。合并动因：联想长期以来把战略主要放在国内市场上，缺乏开拓国际市场的经验和高效的团队。联想收购 BIM的个人电脑业务后，通过利用 BIM现有资源有利于解决联想在国际化进程中遇到的困难。首先，联想此次收购，连同 BIM的 PC部门员工一起纳入摩下，这些员工在国际市场上的丰富经验对想把“LENOVO” ，打入全球市场的联想来说是弥足珍贵的。其次，联想缺少把产品打入国际市场的销售渠道，而 BIM在国际上有较为完善的销售渠道。最后，这次收购因 BIM在世界上的地位而被全球媒体大量报道，ELNOVO 品牌在这个过程中从一个默默
3、无闻的品牌成为一个被大肆宣传的品牌，这无疑为 LENOVO走向世界埋下了有利的伏笔。对 IBM的个人电脑业务来说，被纳入联想旗下也是其发展的一个新机遇。首先，BIM 在全球大型企业的市场方面个人电脑市场做得非常好，联想在小企业的市场方面做得很好，两者的联合能把这两部分的优势联合在一起。其次，新联想通过扩大了的生产规模产生规模效应，降低个人电脑的生产成本和销售成本，对 BIM个人电脑扭转长期亏损的局面也提供了一个机遇。因此，此次联想收购 IBM的个人电脑业务后，双方在许多方面都有优势互补产生协同效应的可能性，此次收购实现了优势资源的联合。合并结果：截至 2004 年上半年，IBM 的个人电脑业务
4、己经累计亏损三年半，金额达到 10亿美金，其中 2002年亏损 1.71亿，2003 年亏损 2.58亿，2004 年上半年亏损 1.39亿，到 2004年 6月底，IBM PC业务的帐面净资产为负的 6.8亿。 IBM在此次出售中获得了大量的现金，成功地把盈利率低的不良资产转变为优质资产 (现金)。通过把优良资产投资到资产收益率较高的业务上，IBM 可以获得更高的利润。截至到 2004年 12月 30日，IMB 股价上涨 -66财经研究 0.12美元，累计上涨 6. 1%。从短期来看，此次并购恶化了联想的财务状况。首先，2003 年 IBM的 CP业务亏损 2.58亿美元，联想 2003年纯
5、利润为 10.5亿港元，折合美元约 1.35亿美元，简单计算下，新联想将有 1.23亿/年的帐面亏损。其次，2005 年 4月联想宣布向 BIM支付的现金增加到 8亿美元，股票相应减少到 4.5亿美元。而收购前联想仅持有现金约 4亿美元现金。联想通过债务融资获得 9.5亿美金，向 IMB支付 8亿美金后，留下约 5.5亿美元，新联想获得大约 4 年时间解决 IBM 的 PC 业务亏损。从 2005财年第一季度 (4月 1日6 月 30日)的季报来看，新联想在获得盈利的同时，每股收益比去年同期下降了 8%。从长期看，新联想若想通过此次收购提高其盈利能力，就必须充分整合双方的优势资源，通过合并产生
6、比较大的协同效应。在联想并购 IBM的全球 PC业务之初，资本市场并不看好这一项并购，并购公告后联想的股价一路下滑，而新联想在并购后的首个财务季度就获得盈利，资本市场也在随后改变了对这项并购的估计。通过这次并购联想普通股股东财富增加了约七千七百万港币，所有股东财富增加了约 29.4亿港币，合并获得了正向的协同效应【1】 。【1】协同效应(Synergy Effects)是指并购后竞争力增强，导致净现金流量超过两家公司预期现金流之和，或者合并后公司业绩比两个公司独立存在时的预期业绩高。并购产生的协同效应包括：经营协同效应( Operating Synergy)和财务协同效应(Financial
7、Synergy)。案例二：中国联通收购中国网通合并动机：整合中国电信运营格局，颁发 3G运营牌照合并方案：联通向网通提出以协议安排方式对两家公司实施合并。该合并将采用协议安排，以换股形式完成，每股网通股份将换取 1.508股联通股份，每股网通美国存托股份换取 3.016股联通美国存托股份。相当于网通每股价值 27.87港元，较其上周停牌前的收盘价 27.0港元溢价 3%。此次合并建议需得到网通股东和联通股东批准。合并交易完成后，中国联通总股本将扩大为 237.645亿股，按照中国联通停牌前 18.48港元的股价测算，本次合并交易总规模约为 4391.67亿港元所有协议安排股份(包括与网通存托股
8、份相关的协议安排股份)将被注销，网通将于生效日期后向香港联交所申请自愿撤销上市地位，还将申请美国存托股份从纽交所退市。网通与联通的合并，符合固定网络和移动网络融合的发展趋势，有利于合并后的集团确立清晰的战略目标。合并后的集团将成为一家规模更大、全国经营、具备更强市场竞争力的全业务电信运营商，提供包括移动、固网、宽带、数据及增值业务等全方位、多层次的综合电信服务。案例三：凯雷收购徐工机械合并方案：2005年 10月，徐州工程机械集团有限公司与国际投资机构凯雷投资集团签署协议，凯雷出资 3.75亿美元现金购买徐工集团全资子公司徐工集团工程机械有限公司 85%的股权。由于徐工机械持有徐工科技 43%
9、的股份，此次股权转让完成后，徐工科技的控股股东将变为凯雷投资S徐工按照新修订的协议，凯雷拟提高收购价格，以 12.17亿元收购徐工机械 40.32%的股权，并以相当于 5.84亿元人民币的等额美元增资徐工机械，从而拥有徐工机械 50%的股权；凯雷将拥有徐工机械董事会 10个席位中的 5个，比原来协议约定的比例下降，根据股权买卖及股本认购协议和合资合同约定，凯雷徐工以相当于 20.69125亿元人民币的等额美元，购买徐工集团所持有的82.11%徐工机械股权；凯雷徐工将在徐工机械现有注册资本1,253,013,513元的基础上，增资 241,649,786元，并在交易完成的当期支付 6000万美元
10、。如果徐工机械 2006年的经常性EBITDA（不包括非经营性损益的息、税、折旧、摊销前利润）达到约定目标，凯雷徐工将另外支付 6000万美元。该项条款被业界称为“对赌”协议；凯雷徐工拥有董事会 9个席位中的 6个，凯雷徐工委派的董事担任董事长。 根据新协议，上述股权转让及增资完成后，凯雷徐工和徐工集团将分别拥有徐工机械 50%的股权，徐工机械变更为中外合资经营企业，投资总额为 42亿元，注册资本为1,495,532,257元。按照此前签订的合资合同 ，徐工机械变更公司性质后，投资总额为 42亿元，注册资本为 1,494,663,299元,其中徐工集团和凯雷徐工分别持有 15%和 85%股权。
11、新协议显示，徐工机械董事会设董事长 1名，由徐工集团委派的董事担任；副董事长1名，由凯雷徐工委派的董事担任。合并结果：凯雷同意以相当于人民币 1217132353元的等额美元购买徐工集团所持有的徐工机械 40.32%股权；同时，徐工机械在现有注册资本人民币 1253013513 元的基础上，增资人民币 242518744元，全部由凯雷认购，应支付的对价为相当于人民币 584223529元的美元。股权转让及增资完成后，凯雷将拥有徐工机械 50%的股权，徐工集团仍持有徐工机械 50%的股权，徐工机械变更为中外合资经营企业。案例四：达能强行收购娃哈哈案例回顾：1996年，娃哈哈与法国达能公司、香港百
12、富勤公司共同出资建立了 5家公司，生产以“娃哈哈”为商标的包括纯净水、八宝粥等在内的产品。当时，娃哈哈持股 49%，达能与百富勤合占 51%。亚洲金融风暴之后，香港百富勤将股权卖给达能，使达能跃升到 51%的控股地位。当时，达能在提出将“娃哈哈”商标权转让给与其合资公司未果后，双方改签了一份商标使用合同。其中一款称“中方将来可以使用(娃哈哈)商标在其他产品的生产和销售上，而这些产品项目已提交给娃哈哈与其合营企业的董事会进行考虑。 ”即“提交合资公司董事会考虑”是中方使用娃哈哈商标的前提。也正是这一条款，引发了今年的强行收购风波。 合同签订后几年中，娃哈哈集团在西部、革命老区和三峡库区等地投资了
13、多个相关产业公司，到 2006年，这些公司的总资产达 56亿元，当年利润 10.4亿元。1999年，宗庆后和中方决策班子商量决定，由职工集资持股成立的公司出面，建立一批与达能没有合资关系的公司。这些公司建成后，取得了良好的经济效益。 或许是良好的业绩让达能觊觎。几年后，达能突然以商标使用合同中娃哈哈集团“不应许可除娃哈哈达能合资公司外的任何其他方使用商标”为由，要求强行收购这几家由娃哈哈职工集资持股成立的公司建立的、与达能没有合资关系的公司。法国达能公司欲强行以 40亿元人民币的低价并购杭州娃哈哈集团有限公司总资产达 56亿元、2006 年利润达 10.4亿元的其他非合资公司 51%的股权。1
14、987年，宗庆后带着两名退休老师，靠着借来的 14万元起家。到了 1996年，经过几番投资和收购，娃哈哈产值突破亿元大关，已经初具规模。怀着“市场换技术”美好愿望的宗庆后选择战略性引入世界饮料巨头达能。当时，娃哈哈以部分固定资产作为投入与达能合资成立 5家公司。其中，达能获得合资公司 51%股权。达能成立于 1966年，最初是一家玻璃制品公司。这是一家擅长并购的公司，转入食品饮料行业后，并购就成为达能重要的战略和经营手段。除了娃哈哈，达能在中国的合作伙伴还包括乐百氏、光明乳业、蒙牛等。其中，乐百氏和娃哈哈在公司类别上最为接近。然而，晚于娃哈哈两年成立的乐百氏远不如娃哈哈幸运。2000 年 3月
15、，达能一举拿下乐百氏 92%股权。仅仅一年后，乐百氏原有的何伯权、杨杰强、李宝磊等 5位高层集体辞职。不仅如此，2006 年，乐百氏亏损一亿多元，其大股东达能开始大规模展开“架构调整”。业内有消息称，乐百氏有 30%的销售人员被裁，工厂方面裁员幅度达 40%。尽管达能持有合资公司 51%股权，但整个娃哈哈集团经营、生产的决定权都集中在宗庆后手里。在与达能合作近 10年的时间里，宗庆后凭借自身在娃哈哈多年累计的威望、强硬的工作作风，一直牢牢地掌控着娃哈哈的控制权。据了解，达能曾派驻研发经理和市场总监，但都被宗庆后赶走。据悉，在与达能合作之初，宗庆后还与达能“约法四章”：第一，品牌不变；第二，董事
16、长的位置不变；第三，退休职工待遇不变；第四，45 岁以上职工不许辞退。然而，合作近 10年之久，宗庆后坦言其“市场换技术”的梦想并没有实现。达能提供的“好处”仅是合作之初，作为收购合资公司 51%股权代价的 4500万美元。这 4000多万美元对娃哈哈而言似乎也意义不大。并购结果与反思：达能失败，娃哈哈赢得商标的使用权。但是在这场经历中，我们也应该反思，企业的自身安全。外资通过控股行业龙头企业从而控制整个产业只是暂时的，靠压是压不好的，靠控制是控制不住的，应该靠双方的融合才能实现双赢。中国企业在国际市场上的开拓和发展同样遭到了国外反垄断和限制外资并购法律的影响。中国应当充分吸收和参考国外反垄断和跨国并购审查的立法和实践经验，让反垄断法尽早出台；并且通过立法，明确外资恶意并购或行业垄断的定义，严格限定外资并购国内企业的条件；通过立法设立外资并购和反垄断审查机构，加强外资并购中的反垄断审查，对发现已有并购中存在外资恶意并购或形成行业垄断的，采取果断措施予以分拆或撤销、修改不合理的合同；鼓励国内民营企业参与并购，特别是关系我国国民经济命脉或国家安全的关键领域和行业骨干企业，在保持国有经济控制力的基础上积极扶持民营企业参与并购，防止外资恶意并购和垄断的产生。
