1、 请务必阅读正文后的免责声明 1 期货研究分析报告 库存累积需求放缓 棕榈油 逢高抛空 新世纪期货 1 队 摘要 : 随着美豆天气炒作时间窗口的终结以及美豆的集中批量上市时间窗口临近，油脂行情仍将受到供应面的压力 ； 东南亚棕榈油步入年内产量高峰期，尽管马来西亚棕榈油出口有所 好转 ，但 或许难以令马棕油库存大幅度下降；国内由于 油脂市场需求再度进入季节性低谷，而 油厂开机 率维持高位，再加上油脂的进口，市场供应 仍在 继续 增加 。另外，技术上看，棕榈油仍处于下行通道中，反弹遇阻回落概率较大。因此，操作上选择逢高抛空棕榈油 1601、 1605 合约。 一、供给方面 1、全球大豆 供应充足
2、USDA9 月供需报告预测亩产为 47.1 蒲式耳 /英亩，高于上月预测的 46.9 蒲式耳 /英亩和平均预测值46.4 蒲式耳 /英亩，仅略低于上年度创纪录的 47.8 蒲式耳 /英亩。预测美豆产量为 39.35 亿蒲式耳，高于上月预测的 39.16 亿蒲式耳和平均预测值 38.69 亿蒲式耳。新豆初始库存量受陈豆出口压榨量上调而库存量下调影响，相应下调 3000 万蒲式耳。总供应量预计为 41.75 亿蒲式耳，年比增长 2%，再创纪录。9 月底美豆开始收割，需要注意霜冻冷害的出现。从当前气温和降水来看，后期破坏性天气出现的概率不大。因此 USDA 报告再次确认美豆丰产预期，后期新豆的大量上
3、市将给给美豆价格带来一定的压力。 表 1 USDA: Sep 2015/16 年度美豆单产预估 大豆 USDA9 月 较 8 月报告 平均 预测 较 8 月 报告 预测范围 USDA8 月 单产（蒲 /英亩） 47.1 0.2 46.4 -0.5 45.4-47.1 46.9 产量（百万蒲式耳） 3,935 19 193,869 -47 3,791-3,935 3,916 收获面积（百万英亩） 83.549 0 83.486 -0.063 83.1-83.549 83.549 数据来源： USDA 南美丰产对全球现货市场依然产生供应压力。巴西大豆 2014/2015 年度产量达到 9450 万
4、吨，预计增产 780 万吨，阿根廷大豆产量达到 6080 万吨，增产 730 万吨，其中阿根廷大豆产量较之前预测数据上调幅度较大，南美新季大豆上市对国际大豆现货市场的供应压力很大。对于 2015/2016 年南美大豆的产量品种研究 油脂 投资策略 2015 年 9 月 24 日星期 四 请务必阅读正文后的免责声明 2 期货研究分析报告 预测，阿根廷大豆产量为 5700 万吨，下降 300 万吨，巴西为 9700 万吨，增加 250 万吨，产量数据依然维持高位，全球大豆市场的供应是充足的。 表 2 南美大豆产量预期（单位：千吨） 南 美大豆 国家 2012/2013 2013/2014 2014
5、/2015 2015/2016 产量 阿根廷 49,300 53,500 60,800 57,000 巴西 82,000 86,700 94,500 97,000 数据来源： USDA 2. 全球植物油产量增加 根据 USDA 数据显示， 2014/2015 年度全球植物油产量达到 1.76 亿吨，较上一年度增加 693 万吨；2015/2016 年全球植物油产量达到 1.81 亿吨，较上一年度增加 511 万吨。油脂连续两个年度大幅增产，棕榈油、豆油增产主要贡献植 物油产量的增加部分。全球大豆产量增加奠定豆油产量增长的基础。2014/2015 年度全球大豆产量增加，豆油的产量跟随增加，全球植
6、物油产量总体将保持充裕状态。而2015/2016 年度全球大豆继续保持增长态势，南美大豆种植面积增加，大豆、豆油产量跟随增加。棕榈油产量持续增长的格局未变， 2015/2016 年度全球棕榈油产量和库存继续大幅增加，全球棕榈油产量达到 6516 万吨，增长幅度达到 6%，其中增加部分主要来自于印度尼西亚。 3、东南亚棕油库存产量或将继续增加 马来西亚棕榈油局 (MPOB)发布产销数据显示 ， 8 月末 棕榈油库存为 249 万吨，较前月上升 10.04%， 8月毛棕榈油产量为 205 万吨，较前月增长 13%；均高于预期，此前调查显示， 8 月底马来西亚棕榈油库存可能达到 241 万吨，比 7
7、 月底增长 6.3%。 8 月份棕榈油产量预计为 200 万吨，比 7 月份增长 10.2%，此数据偏空。从季节性看，棕油产量最高的时期是 9、 10 月份，而马棕油的出口 有所改善，但依旧疲软 ，预计 9、 10 月 东南亚 棕油库存和产量 或将 进一步 增加 。 有 调查显示，全球头号棕榈油生产国 印尼产量持续增加，印尼 8 月毛棕榈油产量料触及至少一年最高，并连续第六个月增加，因成熟 的种植园进入产出高峰期，印尼 8 月棕榈油库存预计在 339.2 万吨，创至少一年以来最高，同时高于 7 月的 320 万吨，而当月出口则下滑至 3 月以来最低。 此外，印尼大火导致马来西亚首都及其周边地区
8、雾霾依旧严重，马来西亚空气质量持续恶化。部分人士认为这可能将导致棕榈油种植园开工率下降，棕榈油产量下降。但据和当地人士了解，实质影响有限。与此同时，目前的厄尔尼诺未能达到预期，并未马上影响到棕榈果产量，因而市场基本上 可以 忽视厄尔尼诺带来的天气风险。 图 1 马棕油产量 图 2 马棕油库存 请务必阅读正文后的免责声明 3 期货研究分析报告 1000000110000012000001300000140000015000001600000170000018000001900000200000021000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2012年
9、2013年 2014年 2015年 5年平均130000015000001700000190000021000002300000250000027000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2012年 2013年 2014年 2015年 5 年平均数据来源： MPOB 数据来源： MPOB 4、国内油脂库存偏高 油厂开机率高企，豆油及棕榈油库存仍居高位。从国内当前的库存看，截止 9 月 18 日，国内豆油商业库存总量 99.01 万吨，较 4 月中旬的 60 万吨上涨了近 40 万吨，期间国内压榨量保持高位，由此国内豆油库存量显著增加，导致国内油脂的供
10、应宽松。目前大豆压榨产能利用率（开机率） 56.85%，后期随着大豆集中到港，大豆供应充足，且因油厂仍有不少的合同需执行，油厂仍大多维持开机，部分因 胀库停机的油厂也经过近期的消耗，豆粕库存压力减轻，也会恢复开机，因此， 后期 油厂开机率会继续增加，届时豆油库存或将继续增加。我国港口棕榈油库存增加至 74 万吨，较今年 4 月份的低点增加 76%，接近去年同期的 81 万吨 ， 最近两 年，棕榈油进口融资逐渐退出市场，使国内外的棕榈油贸易更加正常化 。近期 棕榈油 进口利润亏损幅度较小，预计后期到港量或略有增加，棕油库存也将小幅增加。 图 3 国内豆油棕榈油库存 数据来源: W i n d 资
11、讯港口库存: 棕榈油 商业库存: 豆油50 5060 6070 7080 8090 90100 100110 110120 120130 130140 140150 150160 160万吨 万吨万吨 万吨数据来源： Wind 二、需求方面 1、国际生物柴油需求疲软 请务必阅读正文后的免责声明 4 期货研究分析报告 由于生物柴油占到毛棕榈油消费的 10%，价格与原油价格密切相 关。就目前的原油、石化柴油与生物柴油的价格差距来看，生物柴油的价格并不具有明显优势，这也影响了今年美国、巴西、马来西亚、印尼等国家的生物柴油的生产。正是由于原油市场供应充足和对经济成长放缓将限制原油需求的忧虑，给油市带来
12、压力，在一定程度上削弱了棕榈油市场，制约了市场对生物柴油的需求量。另外，国际地缘政治的关系在未来 1 年内很难可以看到有实质性的反弹，因此生物柴油的需求将会在很长一段时间里不会有过高的需求支撑。因此，油脂暂时没有新的需求增长点。 2、 棕油消费疲软 第三方船运机构最新公布的数据显示， 9 月前 20 天马来西亚棕榈油出口环比增幅为 7.58%-13.27%。其中，中国进口环比有所增长 ，印度进口同样回升，欧盟进口量下滑 ，出口有所好转，但整体依旧疲软 。马来西亚从年初一直宣布要通过自己的 B10 法案，并计划最早在 10 月份将生物柴油混合比例从 7%提至10%，但目前来看 B10 法案在议会
13、通过仍然遥遥无期 ，加上马棕榈油出口 税率始终保持 0%，因此即使通过了 B10 法案，想让财政困难的马来西亚政府补贴生物柴油也是很困难的事情。因此在油价仍处于低价位区间的情况下，马来西亚的生物柴油产量仍然不容乐观。另外，印度财政 部两位官员 近期 表示，毛食用油进口税率从 7.5%上调至 12.5%，精炼食用油的进口税率由 15%提高至 20%，即刻生效。此举旨在保护印度国内种植户和生产商的利益，但给油脂市场带来一定的压力，因为印度和中国是最大的油脂消费国，印度有超过一半的棕油是来自印尼和马来西亚的进口。 图 4 9 月前 20 天马棕油出口 来源：汇易 3、节前备货基本结束，终端需求逐步放
14、缓 6 月份以来由于豆棕油价差持续处于低位，加上经济下滑及餐饮业低迷，棕油失去了价格优势，需求大幅减少，导致我国棕油库存持续增加，改变了历年夏季去库 存的规律。 随着气温逐步下降，我国棕油的搀兑需求将进一步下滑，棕 油市场也将迎来传统需求淡季。工厂豆油库存暂无压力，但节前备货基本结束，加上，由于目前美国和全球的利率仍处历史低位，这对中国及新兴国家的经济问题的担忧依然存在，国内外油脂期货盘反弹始终乏力，买家观望情绪也加重，油脂终端需求逐步放缓。 三、后期风险点 基本面的变化可能会带来策略失败或者交易效果不及预期 ，那么我们还要关注潜在风险。后期 潜在请务必阅读正文后的免责声明 5 期货研究分析报
15、告 风险主要体现在以下几个方面： 1）、宏观经济向好，带动商品反弹 。 2）、 四季度 消费好于预期，带动价格反弹 。 3）、 厄尔尼诺 强度 继续 增 加 使得东南亚 干旱气候持续 ，棕榈油产量远远低于预期。 4）、 美国 有40 万口低产油井的成本在 40 美元 区间，原油持续低位价格 有可能 拖垮低产油井 ，若部分低产油井被迫关闭，那么美国 原油市场年底前的供应将会收缩。 4）、 OPEC 继续下调原油产量预期缓解原油市场目前供大于求的格局。 四、技术分析 技术上看， 棕榈油仍处于下跌趋势中，近一个月呈现横盘整体的形态，上面面临震荡区间的上沿、以及下跌通道线的压制。预计反弹至趋势线压力位
16、附近遇阻回落的概率较大。 图 4 棕榈油 1601 日 K 线走势 资料来源：新世纪期货 图 5 棕榈油 1601 日 K 线走势 请务必阅读正文后的免责声明 6 期货研究分析报告 资料来源：新世纪期货 五、综合观点及交易策略 1、综合观点 综合以上影响因素分析，我们认为 油脂基本面难有起色。 其一 ， 随着美豆天气炒作时间窗口的终结以及美豆的集中批量上市时间窗口临近，油脂行情仍将受到供应面的压力 ； 其二 ， 东南亚棕榈油步入年内产量高峰期，尽管马来西亚棕榈油出口有所 好转 ，但 或许难以令马棕油库存大幅度下降。 其三、 国内由于 油脂市场需求再度进入季节性低谷，而 油厂开机 率维持高位，再
17、加上油脂的进口，市场供应 仍在 继续 增加 。另外，技术上看，棕榈油仍处于下行 通道中，反弹遇阻回落概率较大。 因此，我们操作上倾向于逢高抛空棕榈油 1601、 1605 合约。 2、交易策略 交易合约 P1601 P1605 交易方向 空 空 入场点位 4500-4700 区间内分批入场， 滚动操作 4600-4800 区间内分批入场， 滚动操作 止损： 4750-4850 4800-4900 目标区间 3900-4000 4100-4200 仓位 不超过总资金的 50% 免责声明： 本报告中的信息均来源于可信的公开资料或实地调研资料，但我公司及其研究人员对这些信息的准确性及完整 性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。报告中的信息或所表达的意见并不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 本报告版权仅为浙江新世纪期货 有限公司所有，未经出面许可，任何机构和个人不得以任何 形式翻版、复制和发布。如引用发布，需注明出处为浙江新世纪期货 有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 浙江新世纪期货 有限公司
