1、白银价格影响因素分析中证期货 时间：2012-05-07 15:12:13 来源：中证期货 字号： T | T 第五章 白银价格影响因素分析 一、供需影响因素 供需决定价格，白银的供需因素无疑也是白银重要的影响因素之一。供应因素主要包括矿产、生产工艺、生产成本等等因素，往往很难有较大的改变，而需求因素则是和经济波动密切相关的。关于矿产部分请详见我们报告中证研究白银期货系列研究报告之三：白银产业链深度分析。本报告仅阐述需求和成本对白银价格的影响。 1.1 需求对白银价格的影响 由于白银是一种工业商品，不论是从世界范围，还是从国内市场看，白银工业需求均占到总需求 30-40%的比例，这一比例高于黄
2、金。因此经济波动往往也伴随着白银需求波动。工业需求受经济影响变动也较大，在 2009年，金融危机后的经济低迷，使得当年的工业需求大幅回落至 10440吨，近几年来仅高于 2002年时的工业需求。因此，经济波动，尤其是电子工业的变化情况，进而对需求的影响，无疑是白银价格重要的影响因素。 1.2 成本因素 成本因素对白银来说有一定影响，但相比其他因素，成本对白银价格影响不大。白银目前主要从铜、铅伴生矿中冶炼的阳极泥中提取，原料成本方面在计算铜、铅时大多已经包涵在内。在大型的铜、铅等冶炼企业中，白银都是作为附属品生产，成本一般而言都较低。虽然近两年国内的白银生产成本(主要是人工等成本上涨)明显增加，
3、 但依然具有较大的盈利空间，因此，成本对白银的产量及价格影响不大。 二、通胀影响因素 在 40%左右的供需影响因素外，类似黄金价格，通胀又是白银价格的重要影响因素。为了观察这一因素的影响力度，我们分别从扣除通胀后的价格比较和不同白银价格周期下，实际利率与白银价格的关系两个方面进行分析。 2.1 扣除通胀因素后白银价格的比较 我们以美国 1976年 1月的 CPI为基期，那么今年的物价指数是 1976年 1月的 4倍，白银价格则从 1976年的 4.30美元/盎司上涨到 31美元/盎司，涨 7.8倍。而扣除物价因素，将已经创出 30年历史新高的白银价格进行折算，我们看到目前的白银价格仅是 198
4、3年左右的水平，相比 1979-1980年持续上行的情况相比，离 48.7美元/盎司的最高水平，仍有较大距离。而再看较为典型的美国 70年代滞涨情况，白银也出现了 1367.4%的涨幅。可见，通胀压力是推高银价主导因素(详见图 5-3至 5-5)。 2.2 实际利率与白银价格的关系 为了更进一步说明通胀对白银价格的影响，我们采用这样一种思路来进行分析。我们将 1974年以来的白银价格划分为 12个周期(以 1974年 1月 4日为起点，一方面受限于数据，再一方面之前白银价格波动幅度相对偏小，这样的起点选择相对合理。进而以其后最高点为一段上涨行情;然后以最高点与最低为一次下跌行情。这样可以过滤了
5、中间一些小级别的波动，在日线上进行划分，具有一定的可行性)。在白银价格波动的 12个周期中，我们看到仅有两个周期出现了实际利率大于零，白银价格仍出现上涨的情况，分别是 1982年 6月 29日至 1983年 8月 23日以及 1986年 11月 26日至 1987年 4月 27日，这 1982年到 1983年这段时间主要还是由于美国的通胀水平仍然较高，白银较强的通胀功能推动银价上涨;而在 1986年 11月 26日到 1987年 4月 27日，一方面是白银在持续弱势下跌之后具有较强的反弹需求。另一方面则是 80年代金融危机后的经济出现恢复使得白银的工业需求有所增加。另外，我们也注意到还有两个周
6、期在实际利率为负的情况下，白银价格仍出现下跌的情况，分别是 2008年 3月 18日至 2008年 10月 17日以及 2011年 5月 3日至 2011年 9月 26日。2008 年主要是由于金融危机爆发，风险资产遭到抛弃，为保护资产，人们纷纷持有现金，因此导致白银价格的下跌。而 2011年 5月到 9月份则更多是经历 2011年2月-4 月持续大幅上涨后的回落，而历史经验我们看到，如果负利率维持，白银价格上行的概率仍然偏大。 涨幅 周期 周期划分 美国实际利率情况 白银价格 起点 1974-1-4 1 终点 1980-1-16 实际利率0 -88.2% 起点 1982-6-29 3 终点
7、1983-8-23 实际利率0 138.2% 起点 1983-8-24 4 终点 1986-11-25 实际利率0 -58.1% 起点 1986-11-26 5 终点 1987-4-27 实际利率0 106.9% 起点 1987-4-28 6 终点 1992-12-9 实际利率0，1992 年出现底实际利率0 -46.0% 起点 2001-8-20 9 终点 2008-3-17 实际利率0 ， 2002 年 8 月开始转为负，一直延续 393.4% 起点 2008-3-18 10 终点 2008-10-17 实际利率0 -53.1% 起点 2008-10-20 11 终点 2011-4-28
8、实际利率0 397.4% 起点 2011-5-3 12 终点 2011-9-26 实际利率0 -35.4% 综合以上分析，我们看到在历史上 12个周期中，8 个周期在实际利率小于零，即负利率情况下，白银价格都是出于上涨阶段。总体来说通胀对白银价格的影响较大。但由于白银在工业需求上仍占有较大比重，也有白银实际需求推动白银上涨的阶段，但总体来说白银价格受到的通胀影响占据主导地位，即在通胀情况下白银作为对冲资产的特点较为突出。三、白银与美元关系分析 整体上，白银价格走势与美元指数基本呈负相关。如上，我们将白银的走势分为 12个周期，针对每个周期的白银价格与美元指数走势进行相关性分析，其中只有 3个周
9、期的相关性为正相关。其中主要是在 1982年到 1986年和 1987年到 1992年。80 年代初，全球金融危机爆发，美元的避险作用凸显。 美元持续升值，而经济危机使得白银需求急剧下降，银价大幅下挫。1982 年初，以美国为主的资本主义国家工业生产持续下降，到下半年之后，工业生产开始逐渐回升，带动白银需求增加，银价开始出现反弹，因此该阶段的银价走势与美元正相关。之后，全球经济触底缓慢恢复，美元的避险需求减弱，开始高位回落;而另一方面，金融危机的影响以及银价的反弹走高都对较大的减少了白银的工业需求，因此本阶段银价与美元走势同样呈现正相关。1987 年到 1992年这一阶段，包括之后的十几年，白
10、银的价格波动范围较小，基本上在 4-5.5美元之间徘徊，这段时期白银的工业需求相比之前有了明显增加，但供给同样没有停止，市场认为白银供过于求，不过过剩量减少，并且熊市的影响仍在延续，银价表现偏弱，美元由于全球经济的逐步恢复同样延续之前的弱势。 涨幅 周期 周期划分 美元指数 白银价格 相关系数 起点 1974-1-4 1 终点 1980-1-16 -18.2% 1367.4% -0.55 起点 1980-1-17 2 终点 1982-6-28 40.9% -88.2% -0.74 起点 1982-6-29 3 终点 1983-8-23 7.5% 138.2% 0.26 起点 1983-8-24
11、 4 终点 1986-11-25 -17.1% -58.1% 0.20 起点 1986-11-26 5 终点 1987-4-27 -10.0% 106.9% -0.52 起点 1987-4-28 6 终点 1992-12-9 -6.4% -56.0% 0.55 起点 1992-12-10 7 终点 1998-2-5 9.3% 103.7% -0.23 起点 1998-2-6 8 终点 2001-8-17 13.5% -46.0% -0.62 起点 2001-8-20 9 终点 2008-3-17 -37.0% 393.4% -0.74 起点 2008-3-18 10 终点 2008-10-17 15.1% -53.1% -0.96 起点 2008-10-20 11 终点 2011-4-28 -12.2% 397.4% -0.55 起点 2011-5-3 12 终点 2011-9-26 7.1% -35.4% -0.24 四、白银与黄金价格关系分析
