1、1基于 EVA 的企业价值评估方法王 炜（安徽商贸职业技术学院，安徽芜湖，241000）摘要：EVA 不仅是近年来在国外比较流行的用于评价企业经营管理状况和管理水平的重要指标，而且还可以引入价值评估领域，用于评估企业价值。基于 EVA的企业价值评估方法与现行公认的企业自由现金流量折现法相比较，不仅在评估结果上是一致的，而且还具有与企业价值相关联又便于对价值实效计算考核的双重优点。关键词：企业价值评估；EVA；EVA 估价法；FCFF 估价法1 引言20世纪 80年代初，美国的斯特恩斯图尔特（Stern Stewart）咨询公司提出了一种企业经营业绩评价的新方法EVA 方法，在全球范围内得到广泛
2、应用。EVA 不仅是近年来在国外比较流行的用于评价企业经营管理状况和管理水平的重要指标，而且还可以引入价值评估领域，用于评估企业价值。2 EVA简介EVA是英文 Economic Value Added的缩写，可译为：资本所增加的经济价值、附加经济价值或经济增加值等。EVA 指标设计的基本思路是：理性的投资者都期望自己所投出的资产获得的收益超过资产的机会成本，即获得增量受益；否则，他就会想方设法将已投入的资本转移到其他方面去。根据斯特恩斯图尔特咨询公司的解释，EVA 是指企业资本收益与资本成本之间的差额。更具体地说，EVA 就是指企业税后营业净利润与全部投入资本（债务资本和权益资本之和）成本之
3、间的差额。如果这一差额是正数，说明企业创造了价值，创造了财富；反之，则表示企业发生价值损失。如果差额为零，说明企业的利润仅能2满足债权人和投资者预期获得的收益。EVA 指标最重要的特点就是从股东角度重新定义企业的利润，考虑了企业投入的所有资本（包括权益资本）的成本，因此它能全面衡量企业生产经营的真正盈利或创造的价值，对全面准确评价企业经济效益有着重要意义。根据 EVA 的内涵，EVA 的一般计算公式应是： = 税后营业净利润 - 资本总成本其中，税后净营业利润等于税后净利润加上利息支出部分（如果税后净利润的计算中已扣除少数股东损益，则应加回） ，亦即公司的销售收入减去除利息支出以外的全部经营成
4、本和费用（包括所得税费用）后的净值。因此，它实际上是在不涉及资本结构的情况下公司经营所获得的税后利润，也即全部资本的税后投资收益，反映了公司资产的盈利能力。资本总成本为全部投资资本（债务资本和权益资本之和）的成本，计算公式为：资本总成本投资资本加权平均资本成本率因此，上述 EVA 的一般计算公式也可以表示为： = 投资资本 （投资资本回报率 加权平均资本成本率）3 基于 EVA的企业价值评估方法由上述 EVA的计算公式可知，当企业的税后净营业利润超过资本成本时，EVA大于零，表明企业的经营收入在扣除所有的成本和费用后仍然有剩余。由于这部分剩余收入归股东所有，股东价值增大；反之，EVA 小于零，
5、表明企业经营所得不足以弥补包括股权资本成本在内的成本和费用，股东价值降低。可见，EVA 与股东价值成同方向变化，追求 EVA最大化就是追求股东价值最大化。而股东价值是企业价值的重要组成部分，股东价值的增减必然会引起企业价值的增减。所以，我们可以将 EVA引入企业的价值评估，在计算 EVA的基础上确定企业价值。在基于 EVA的企业价值评估方法（以下简称 EVA估价法）中，企业价值应等于投资资本加上未来年份 EVA的现值，即：企业价值 = 投资资本 + 预期 EVA的现值下面，我们通过一个具体的案例来说明 EVA评估法的运用。3案例现对某企业进行价值评估，有关预测数据如下表所示：项目 高速增长阶段
6、 稳定增长阶段时间长度 5年 5年后永久持续投资资本回报率（ROIC） 15% 12%留存比率（b） 80% 50%增长率（g） 12% 6%加权平均资本成本率（WACC） 10% 10%根据上述有关资料，该企业预期 EVA的估测如下表所示（单位：万元）：年度（t） 0 1 2 3 4 5 6年初投资资本 *（I t-1） 100.00 112.00 125.44 140.49 157.35 176.23税后营业净利润（NOPLAT） 15.00 16.80 18.82 21.07 23.60 21.15投资资本 12.00 13.44 15.05 16.86 18.88 10.57年末投资资
7、本（I t） 100.00 112.00 125.44 140.49 157.35 176.23 186.80资本成本 10.00 11.20 12.54 14.05 15.74 17.62EVA 5.00 5.60 6.28 7.02 7.86 3.53*注：投资资本是营业流动资金、厂房设备净额（已扣除折旧）以及其他资产净额（净非流动无息负债）的总和。根据上述预测资料，运用 EVA估价法计算：企业价值 = 100 + + + + %)10(.52)10(6.53%)10(8.64)10(2.7+ + = 178（万元）5%)10(86.763.5)(4 EVA估价法与 FCFF估价法的比较在
8、当前的企业价值评估理论与实践中，企业自由现金流量折现法（以下简称 FCFF估价法）是主流方法。该种方法认为企业的价值等于该企业以适当折现率所折现的预期企业自由现金流量现值。所谓企业自由现金流量是指企业经营所产生的税后现金流量总额，可以提供给企业资本的所有供应者，包括债权人4和股东。企业自由现金流量等于本期税后营业净利润与本期新增投资资本（这里的投资资本与前述一致，已扣除了固定资产折旧）的差额，用公式表示为：FCFFt = NOPATt I t 其中：FCFF t第 t期期末所能得到的企业自由现金流量；NOPAT t第t期税后营业净利润；I t第 t期新增投资资本(=I t - I t-1 )。
9、FCFF估价法通用的企业价值评估模式为：企业价值 = 预期企业自由现金流量现值 = 1)(t tWACF虽然 EVA估价法与 FCFF估价法的表达形式不同，但事实上两者殊途同归，其估价结果是相同的。公式推导证明如下：企业价值 = 投资资本 + 预期 EVA的现值= I0 + 1)(t tWACEV= I0 + 11)(t ttINOPLT= + I0 - 1)(t tAC1)(t tACWI= + I0 - 1)(t tWNOPLT11)(t tII= + I0 - + 1)(t tAC11)(t ttWACI1)(t ttACI= - + 1)(t tNOPLT1)(t ttI11)(t t
10、tI= 1)(t ttACI= = 预期 FCFF的现值1)(t tWF前述案例如果运用 FCFF估价法进行评估，评估结果为：企业价值 = + + + + %)10(.2.52)10(.38.63%)10(5.8.4)10(86.7.25+ = 178（万元）5%)10(8.6.2361057.25%)10(EVA估价法优于 FCFF估价法之处在于,EVA 对于了解公司在任何单一年份的经营情况来说,是一个有效的衡量,而 FCFF却做不到。FCFF 估价法难以通过对实际和预计的现金流量的比较来跟踪了解企业经营期投资资本的情况,任何一年的固定资产与流动资金方面的随意的投资,都会影响现金流量及折现值
11、,管理者很容易只是为了改善某一年的现金流量而推迟投资,使企业长期价值创造遭受损失。而 EVA估价法不考虑前后年度资本随意投资额的大小,仅确定单一时期的预计 EVA,并可以同实际产生的 EVA对比分析,以弥补 FCFF估价法的这一不足,有与企业价值相关联又便于对价值实效计算考核的双重优点。5 结束语EVA指标在税后净营业利润的基础上调整计算得到，它概念明确，易于理解。运用 EVA指标来评估企业价值，综合考虑了投资资本回报率、增长率、资金成本等因素对企业价值的影响。与传统的公司估价方法相比，EVA 估价方法把被评估公司作为市场体系中的一个经营整体来看待，真正从“创值”概念而不是“创利”概念出发评估公司的价值，因而有利于更真实完整地评估公司的价值。总之，运用 EVA指标来评估企业价值的方法简明、科学有效，而且有利于企业价值最大化目标的实现。参考文献：1. 张先治.1997. 理论与应用的研究. 求是学刊.01：34-392. 杨国彬/李春芳. 2001. 企业绩效评价指标EVA. 经济管理. 09：21243. 耿云江. 2002.EVA 与企业价值评估. 黑龙江财会.054美汤姆科普兰,等 价值评估.贾辉然,等译.北京:中国大百科全书出版社,1997
