1、一个股市跋涉者的操作手册http:/一个股市跋涉者的操作手册我的选股三原则本人不懂房地产，但投资股市已有 14 年。现将一些心得 post 于此。欢迎抛砖.我的选股三原则一. 丈母娘原则每一笔投资前，我都会问自己“如果这是丈母娘的钱，我 还会投吗？”我想很少有人愿意损失丈母娘的钱 - 哈哈, 丈母娘一生气，后果很严重。记得 99 年时，我丈母娘见我 internet 股票(CSCO,INTL) 很赚钱，就把她所有的积蓄给了我去买股票。眼见 NASDAQ 迭创新高，我内心挣扎斗争了许久，终于还是决定给她买了 PhilipMorris (now Altria, MO)。当时， Philip Mor
2、ris 官司缠身，股票也一路跌至$20 左右。但是从它的 balancesheet 分 析，其 Kraft 食品部门就值$23/share. 所以我假设即使其烟草部门破产，公司也值$23 每股。到今天这笔 $20K 投资已成长了 6 倍余(包括 dividend 以及 Kraft 分股)。这一幸运之举改变了我一生的投资策略。丈母娘原则也就成了我的最高原则。其核心就是不能亏钱。二. 终值至上原则任何学习过 DCF 理论 的人都知道， 终值(Terminal Value) 往往高于 present value of near term cashflows. 也就是说一家公司的长远现金流能力更重要。
3、这也是 WarrenBuffet 不买科技股的主要原因之一 (另一个原因他说他不懂. 有意思的是，大部分的留美华人都认为自己懂科技股:-)。如果我不能确定其 terminalgrowth rate 4-5%, 我就将其剔除出我的 database (大概维持在 300 只股票 , 主要为美国，欧洲，和南韩的公司)。绝大部分的科技股都不满 足这一条。所以我的 portfolio 也就比较 boring to many friends.说起科技股，加个小插曲。我是在 Netscape IPO 第一天购买其股票的“幸运儿”之一。 现在还有多少人记得 Netscape?三. 应对而非预测原则。这一条其
4、实不能算是原则或战略，而是战术。但凡是人，尤其新手，都喜欢预测，为了警戒自己，我就将其升格为战略。其重要性并不亚于前两条。其实明眼人早已看出，本人的这些原则，Graham 和 Buffett 早有论述。我只不过用自己的语言重新说了一遍。在后面的文章中，我会介绍具体的战术. 在上文中，我介绍了我的选股三原则， 即丈母娘原则，终值至上原则， 和应对而非预测原则。下面谈谈我的具体操作方法， 即所谓战术。 毛主席教导我们说 “战 略上要藐视敌人，但 战术上要重视敌人” 。本着这一方针，我的核心思路是战略要简单且不变，但战术要灵活而多样。战略决定买什么股，战术决定何时买及买多少。相对于战略，战术要复杂一
5、些。我的目标是 15-20% annual return. 如果你希望 20+% return ，你可能要失望了。 一 选择估价模型 现代 business evaluation 理论提出了许多估价模型， Discounted Cash Flow (DCF), Enterprise Value, Liquidation Value 等等。我个人比较偏爱 DCF 模型。准确估算一家公司的内在价值其实是非常困难的 (if not impossible) ，因为有许多不确定因素。所以我一般计算一个范围，也就是 between 两个值：一个 乐观值 (using Thomsons consensus
6、estimate) 和一个 悲观值 (using reduced estimate based on my own observations), 这样得到一个范 围。然后用悲观值算出股价的 discount - 如果股价高于内在价值， discount 为负 ( 这类股自然不值得投资 ) 。根据 discount 高低，可以排列出股票顺序。 我个人的经验表明 , 计算，即使是粗略的，也比不计算好。比如说 3 年前我买入石油股时，到底是买 XOM ， COP 还是 ECA, 毛估估是很 难确定那个相对更便宜的 (P/E 是个参考，但不全面 ) 。通过计算，我买了 COP 和 ECA 。另外，如果
7、你想在股市里长期赢，就需要有 edge 。勤 计算，反复计算，特别是 worst case, 可以增加自己的 edge 。如果你已在股市滚爬了一阵的话，你会发现绝大部分人是从来不计算的，包括 some professional mangers ( 不然就不会有季度末的 window dressing 了) 。计算也可以帮助避免 emotional 行事。 另外，很多人以为 DCF 模型只适用于 value stocks ，其实它也适用 growth stocks 。偶尔 a growth stock 也会被 misprice 成 a value stock. 但更多 时候是用来反 证 a (t
8、oo high) stock price can not be sustained - 你即使用最乐观的分析师的 estimate, discount 还是负的。 二 建立自己的 database我花了近十年的时间建立和完善自己的 database. 中间走了许多弯路。目前数据库里有差不多 300 支股票，美国股票占了 2/3 强，欧洲股票占 1/4 ，其余为亚太国家 ( 南韩等 ) 。目前 还没有中国股票，也没有拉美股票。拉美股票经常今年长 100% ，明年跌 50% - 不是我的 type ( 选股跟 选女 ( 男 ) 朋友一样，如果不是你的 type ，即使在一起，也不愉快， 而投资本该
9、是一件令人愉快的事 ) 。 有了 database ，下一步是建立 WatchList 。根据上面的估价模型，如果 database 里的一支股票 discount 大于 30% ， 我就把它放入 WatchList. WatchList 里一般有 5-10 支股票，如果赶上象最近的 subprime 危机， WatchList 里的股票会大增。这时，就是 pay most attention 的时候。 三什么样的股票进 database那么，什么样的股票可以进 database at the first place? In short, someone with an edge. 有 edg
10、e 才会有长期 竞争力；有长期竞争力，才会有 terminal value ( 第二原则 ). 这个 edge 可以是规模 ( 比如 PG ， WMT ， JNJ) ，可以是 unique, monopoly product ( 比如 MO, KO ， BA, MSFT), 也可以是 cutting-edge AND proven technology ( 比如 EBAY ， AMGN) 。总之得有一个别人不能模仿或很难模仿的 edge (this will leave GOOG out in my opinion) 。一个简单的判断办法是：如果给你 ( 或你认识的最牛的人 ) 1 billi
11、on, 你能不能对它造成 material 的威胁。举个例子，给你 1 billion ，你能撼动 KO ， WMT ，或 PFE 吗？答案应该是 NO 。但是 Google 呢？我不知道。这一步听上去难，实际上等你有了一定的经验后，还是相对容易的。 有了初选目标后，我再用以下条款 screening:1. 公司需有 10 年以上营运历史， 5 年以上交易历史。这是我从血的教训里学来的。 2 。 ROE 15% 。 过去 5 年 ( 最好 10 年 ) 的平均 ROE 必须大于 15% 。这一条可以去除 90% 的股票 ( 在大规模的 scandal or lawsuit 下，可放 宽至 12
12、% ，以期用 fire price 收入 high quality 公司，但平时坚持要 15%).3 。 Profit margin 8% (this will leave Wall Mart, PetSmart etc out). 很多人以为只要营利好就行了， profit margin 无所谓。其实当 bad time inevitably comes, good profit margin 是一道有利防线。即使 revenue 下降，公司也还能盈利 ; 而且公司可以通过解雇人手 (sorry) 或减少 dividend 度过难关。相反， profit margin 低的公司一有风吹草动，
13、就会变成负盈利。而且这类公司往往需要 exceptional management skills, but as Buffet says, the best company is the one that even a fool can run, because someday someone will.4. D/E Ratio 40% 时，我就会考 虑逐步买进 。这时 ( 或更早些 ) ，就得潜心阅读最近一季度的 10-Q 和过去 3 年的 10-K ( 如果以前读过，再读一遍!) 。 另外，我还会参考以下情况作 final screening:1. 同等情况下或同一个 group ，我会选
14、 D/E ratio 最低的， market cap 最高的。 2. 基本上我寻找的是 temporarily knocked-downs (by external force),不是 turnarounds. 牛人如 Buffett 都不能 turnaround Berkshire Hathaway Mill 而于 85 年不得不关闭其 textile business 。九十年代初的 IBM 是 rare exception 。当然 turnarounds 一般不会 pass ROE15% and profit margin 8% 来到这一级。 3 。有 scandal 风暴时，不选风暴中
15、心的 ( 因为它可能真有问题 ) ，而选风暴外围的，被风暴扫到的 victims ( 尤其是 later stage). 阶级斗争总是扩大化 - 这方面我们最熟悉了。抓 AB 团，抓着抓着，就到处都是 AB 团了。在 Enron scandal 案发时， Enron, WorldCom 无疑是风暴中心，但后期就扩大化了 - FNM and AIG 就是 good examples ( 我买了 AIG ，但 miss 了 FNM) 。至于后来的 Sarbanes-Oxley 法案又矫枉过正了 ( 特别是 section 404) ，对小公司造成了沉重的负担，以至于国会又得考虑修正案。 五 制定纪律，严格执行 选对了股票，也买对了股票，但还可能亏钱。为什么？没有 self-discipline. 经过多年正反两方面的教训，我给自己立了以下 纪律： 1 。 任何股票，不管盈亏，至少持有 2 年。因 为得持有 2 年以上，买入时，会格外小心。也因为至少持有 2 年，不会过早卖掉。 2 。宁可错过三千，也不追赶一个。每支股票都必须经历 database, WatchList, portfolio 三部曲。 No exceptions.再申明本文只是个人投资心得，不是投资建议。如果你因此文亏了钱，我概不负责；如果赚了钱，我很高兴，但不用感谢我 ( 都是您自己英明 ) 。
