1、1全国社保基金股票投资组合风险控制与绩效评估摘要：以社保基金股票投资组合为研究对象，选取 2009年 3月 31日至 2010年 3月 31日相关数据，运用资本资产定价模型，具体度量了社保基金所承担的系统性风险、非系统性风险、总风险及绩效。主要结论是：各投资组合承担的总风险差异不大，但非系统性风险分散能力差异较大，风险控制水平比较薄弱。投资组合的收益率高于市场组合收益率，表明社保基金投资绩效较好。 关键词：社保基金 股票投资组合 风险控制 绩效评估 一、引言 2008 年国际金融危机的爆发，全国社保基金投资股市再次成为关注的焦点。在我国人口老龄化问题加剧的情况下，为应对未来的养老资金需求，国家
2、建立了全国社会保障储备基金。随着社保基金股市投资比例不断扩大，正确评估其风险控制与收益情况既能如实反映社保基金投资现状，也能为社保基金更好的控制风险和扩大投资收益提供参考。 国内外对社保基金投资研究积累了丰富的成果，但仍存在一定不足。国内对社保基金投资方面的相关研究定性分析的较多，对风险控制和绩效评估的方法采用的较少，因此缺乏对风险的直观性。本文试图采用资本资产定价模型，系统考察社保基金投资所面对的总风险、系统性风险以及非系统性风险，接着对其绩效进行多指标分析，尽可能从多角度理解社保基金的风险与收益现状，为今后社保基金更好地运营提供一定参2考。 二、相关测度指标简介 （一）风险测度指标 根据资
3、本资产定价模型（CAPM）定义式：Ri=+i（Rmi-Rf） ，其中 Ri代表资产的期望收益率，i 代表资产的系统性风险，Rm 代表市场组合的期望收益率，Rf 代表无风险收益率。i 值表示市场组合收益率增长一个百分点，资产项 i将增长 i 个百分点；i 值表示市场组合的收益率为 0，则资产项 i的收益率为 i。i 的定义式为i=cov（Ri，Rm）/2m=im?i?m/2m=im?i/m，对等式两边平方，得： 2i2m=2im?2i，即 2i2m /2i=2im。 等式左边为资产 i的系统性风险占总风险的比例，这一比例又可以用 来表示。非系统性风险占总风险的比例等于 1-2im。 （二）收益测
4、度指标 本文选用历史绩效指标以及经过风险调整后的收益指标夏普指数、特雷诺指数、M2 指数以及詹森指数。 三、实证分析 （一）样本数据与指标选取 样本数据：选取 2009年 3月 31日至 2010年 3月 31日所公布的社保基金投资组合作为观测样本。由于通过公共资源无法获得缺失的数据，为了方便研究问题，只选择所有以“1”字开头的投资组合以及602、603、604 组合。数据来源为金融界及 Wind咨询金融终端。 无风险利率指标：选择上海同业银行隔夜拆借利率的日均利率3（Shibor）作为无风险利率，用 Rf表示。市场基准利率指标：选择上证指数日均指数的对数收益率作为市场基准收益率，用 Rm表示
5、。投资组合日均收益率指标：本文采取与道琼斯指数（Dow Jones）类似的编制方法，将每个社保组合编制指数，按照构成投资组合的各股票日算术平均价格计算其价格指数，再依据各组合指数计算组合的日收益率，对其取对数收益率，作为组合的日收益率。 （二）CAPM 回归结果 根据 CAPM模型公式 Ri=+i（Rmi-Rf） ，对每个样本投资组合运用最小二乘法（OLS）进行回归分析，结果表明，回归结果整体较为理想，F统计量表明模型在 1%的显著水平上显著；R2 及相关系数 im 表明，除了 101组合、103 组合、104 组合、108 组合和 111组合外，其余组合的拟合效果较好，相关度较高；回归系数
6、、 均在 5%的显著水平上显著。（三）风险控制分析 根据 CAPM回归结果以及非系统性风险的计算公式（1-2im） ，计算出样本组合的风险和社保基金投资组合总风险。结果表明，从相对百分比看，101 组合、103 组合、104 组合、108 组合、111 组合所承担的非系统性风险都在 60%以上，102 组合、109 组合、112 组合、603 组合所承担的非系统性风险相当接近 60%，只有 105组合、106 组合、107 组合、110组合、602 组合、604 组合所承担的非系统性风险低于 50%。而所有组合所承担的非系统性风险都显著高于市场组合，说明各组合的非系统性风险分散能力薄弱，风险控
7、制效果并不理想。除了 112组合出现一个异常4值以外，其余样本在研究期间都在一个较小的范围内波动，各组合之间差异并不显著。因此，各样本组合在样本区间内的总风险差异并不大，各组合的非系统性风险分散能力差别却很大。 为了验证我国社保基金投资组合的非系统性风险分散情况，本文分析各组合持股数量与非系统性风险分散能力的关系。结果表明，持股数量与非系统性风险之间表现出的关系与理论一致。从各组合看，105 组合表现出相对较好的选股能力持有股票在 10只以下，承担的非系统性风险在 50%以下，109 组合表现出较差的选股能力与风险分散能力，虽然拥有 58只股票，高居所有组合之首，却仍然承担着 55.56%的非
8、系统性风险，究其原因，极有可能是所选取的股票过于集中，各股之间的相关性过高所致。 （四）绩效评估分析 1、历史绩效 从全国社保基金理事会公布的 20002010 年投资收益看，除了 2004年和 2008年投资收益率小于通货膨胀率外，其他年份的投资收益率均大于当年的通货膨胀率。从累计投资收益看，年均收益率为 9.17%，远大于通货膨胀率 2.14%，从整体看，社保基金基本实现了社保基金所要求的保值增值目标。 2、风险调整后绩效 根据 CAPM回归结果，得出每个样本投资组合的回归系数，并计算各收益指标。主要结论是，在 2009年 3月 31日至 2010年 3月 31日期间，各组合的夏普指数均大于市场组合，由夏普指数表示的收益率也均大于5市场组合。101 组合、103 组合、108 组合的特雷纳指数小于市场组合，其余的样本组合特雷纳指数均大于市场组合，这一结论与夏普指数较为接近。就 M2指数而言，所有样本组合的 M2指数值均大于市场组合，说明了所有样本组合的业绩表现均好于市场组合。101 组合、103 组合、108组合、602 组合的詹森指数低于市场组合的詹森指数，其余组合的詹森指数均大于市场组合。整体来看，这一年各指数指标所得出的结论差异并不十分显著。
