1、湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 1 - 中国企业海外并购融资风险分析 湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 2 - 摘要 二十世纪九十年代以来，世界经济出现了两个引人注目的发展趋势，一个是经济全球化，另一个是跨国公司并购。随着中国加入 WTO，意味着中国企业的运行环境将发生变化，企业不得不以空前密切的关系融入到全球性的经济活动之中，其中跨国购并是企业实施全球化战略的主要方式之一。我国大型企业跨国并购过程中必将面临各种风险，本文主要从决策风险，汇率风险，融资风险，财务风险，资产评估风险，规模不经济风险等角度进行了分析通过购并风险评价并提出了相应 的对
2、策。 索引关键词 ： 跨国并购 风险 对策分析 湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 3 - Abstract Since the nineties the twentieth century, the world economy, there were two notable trends, one is economic globalization, the other is the multinational mergers and acquisitions. With Chinas accession to WTO, means that Chinese compa
3、nies will change the operating environment, businesses had to close relations into an unprecedented global economic activity, of which the implementation of cross-border mergers and acquisitions is the company one of the leading global strategy . China M & A process of large enterprises will face ri
4、sks, this article from the decision risk, currency risk, financial risk, financial risk, asset risk assessment, risk of diseconomies of scale were analyzed through the perspective of risk assessment of acquisition and the corresponding Response. index keywords : M & A Risk Countermeasures 湖北工业大学商贸学院
5、继续教育学院 毕业论文 （本科） - 4 - 目录 目录 . - 4 - 绪论 . - 5 - 1 我国企业跨国并购所面临的风险分析 . - 5 - 1.1 决策者的战略决策失误造成的决策风险 . - 5 - 1.2 外汇市场变化所带来的汇率风险 . - 6 - 1.3 并购巨额资金需求所带来的融资风险和财务问题 . - 6 - 1.4 由于信息不对称所导致的资产评估风险 . - 7 - 1.5 并购后整合不力导致规模不经济的整合风险 . - 7 - 1.6 跨国并购过程中的其他风险 . - 8 - 一、 目标公司所在国的政治法律风险 . - 8 - 二、 技术挖潜不力和技术运用不当引起的经济
6、技术风险 . - 9 - 三、对跨国并购中各类风险的对策分析 . - 9 - 2 企业并购过程中 降低 融资 风险的办法 . - 12 - 2.1 改善信息不对称状况 . - 12 - 2.2 从时间上和数量上保证并购资金的取得以降低融资风险 . - 13 - 2.3 根据资产负债的期限结构调整资产负债匹配关系，通过建立流动性资产组合进行流动性风险管理 . - 13 - 2.4 增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性降低杠杆收购偿债风险 - 14 - 2.5 注重融资渠道的选择 . - 14 - 2.6 对于资产评估风险的防范 . - 14 - 一、 目标企业的资产必须具有可用性 . -
7、14 - 二、 必须对目标企业资产进行成本收益分析 . - 15 - 三、 对目标企业商标等无形资产评估要适度 . - 15 - 四、 对目标企业债权进行有效性分析 . - 15 - 五、 全面了解 掌握目标企业的债务 . - 15 - 2.7 从组织管理上对并购后的目标公司进行整合 . - 16 - 一、 并购后的人事安排 . - 16 - 二、 管理模式的组合 . - 16 - 三、 机制与企业文化的磨合 . - 17 - 四、 资产的处置 . - 17 - 五、 经营渠道的保护 . - 17 - 2.8 对在跨国并购中其他风险的防范对策 . - 17 - 一、 通过各种渠道加强与目标所在
8、国政府，以减少政治和法律等方面的风险 . - 17 - 二、 在硬件技术和软件技术上做好对目标公司并购后的整合对原目标公司并购的技术上的整合 ,是降低跨国并购技术风险的重要保证 . - 18 - 结论 . - 18 - 后记 . - 19 - 参考文献 . - 20 - 湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 5 - 绪论 90 年代以来，在世界的产业结构和产品结构调整中，资本集中的跨国兼并与收购风潮日甚一日，实践证明，这种“并购”是当代集中与扩大经济实力的有效方式。面对“并购”这一垄断方式的国与国，甚至洲与洲之间的新一轮的自由竞争，加入 WTO 后，随着我过综合国力的迅速提
9、升，国内具有资本实力的大中型企业必将走出国门参与全球化的国际竞争。国内大中型企业必须抓住机遇，根据“并 购”的竞争特点，进行力所能及的有效的资本输出，收购国外先进企业，充分利用国外资源和先进技术，促进本国企业的资产重组，形成“拳头”以促进国内产业水平和技术素质的提高。入世以后，并购热在中国日渐兴起： 1985 年，中信公司在加拿大利用当地银行贷款以参股 50的形式与加拿大一家公司合资收购了塞尔加纸浆厂；首钢公司于 1998 年用 340 万美元购买了美国麦斯塔工程公司 70的股份。以及不久前中国海洋石油总公司斥资 6 亿美元，收购印尼5 家油田 ，海尔集团收购意大利冰箱厂等一系列事实说明，越来
10、越多的海外企业 在 投资中国和中国企业走 出去时都选择了跨国并购的方式。 1 我国企业跨国并购所面临的风险分析 企业的兼并与收购本身就是一项充满风险的具体投资行为，而跨国并购与国内并购相比，实务操作程序更复杂，而且受不确定性因素的干扰更大，因而并购失败的可能性也更大。因此，使并购企业面临更多，也更为复杂的风险。 1.1 决策者的战略决策失误造成的决策风险 我国一些企业在从事跨国并购时，缺乏科学合理的战略规划作指导，对自身的优势与劣势认识模糊，致使并购的风险增加。跨国并购是一种对外直接投资行为，也是公司发展的战略行为。如果高层决策人对本公司整个发展战略 没有一个清晰的框架结构和清醒的认识，跨国并
11、购不是处于战略需要，而是由于偶然的因素而突然对目标企业产生兴趣，或是出于有机会就抓住的机会主义心理；或出于盲目跟风，在毫无准备之下就卷入并购浪潮，所有这些都很容易出现决策上的巨大风险。同行业的纵向并购多是并购处于上游或下游的企业，这些企业之间的风险相关性很强，风险带来连锁反应很容易遭受外界的巨大冲击。同行业的横向并购可以在地域空间上分散相应的风险，但管理沟通风险以及机构重叠风险却都很大。在跨行业的跨国并购中可以实现多元化经营，对分散风险有一定的作用，但不适当的多元战 略很容易形成过度扩张和盲目多元化，造成主业不突出，企业竞争力严重削弱，管理不力，经营陷入困境。综观世界各国的企业集团，有许多是采
12、用了多元化战略。在这里，并不乏成功的范例。但是我们更应该看到，相当多企业并未因为通过并购采用多元化经营而规避了风险，而是给企业带来了负面影响。国外企业并购失败的例子也并不少，固特异轮胎与橡胶公司是在世界轮胎行业中独占鳌头的湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 6 - 企业。自公司创立以来，实施多元化经营战略，通过一系列收购，经营范围扩展到航空、石油、天然气及输油管线等多个领域。但 20 世界 80 年代中期由于各方面因素，公司在石油、 天然气等领域出现严重亏损，最终导致公司元气大伤。 1.2 外汇市场变化所带来的汇率风险 跨国并购是到异国进行企业的局部或全部并购，并购方式主
13、要有以现金购买资产，以现金购买股票等。以现金购买资产的兼并，是指跨国公司使用现金购买目标公司机的全部或绝大部分资产以实现兼并。以现金购买股票的兼并，是指跨国公司使用现金购买目标公司的大部分股票，以实现控制其资产及生产及经营权的一种兼并。以股票购买资产的兼并，是指跨国公司向目标公司发行自己的股票以交换目标公司所拥有的大部分资产。无论使用哪一种并购方式，由于涉及两种或两种以 上货币的利率和汇率的问题，所以跨国并购中最常见的就是利率风险和汇率风险。当国际利率发生波动时，目标公司的股票、债券的价值也就发生波动；当目标公司的价值以所在国货币标价且该种货币利率趋于下降时，其股价、债券的价格就会上涨。这时并
14、购方就可能遭受支付更多资金的利率风险损失。浮动汇率往往会给跨国公司经营增添附加成本，本国货币与外国货币的相对强弱会影响并购方所支付的有效价格与金融成本，影响被兼并企业的生产成本以及母公司的利润。当目标公司所在国货币相对于并购方本币趋于升值时，并购方也可能要支付更多的本币，如果融资货币是 目标国货币，则会增加融资成本，因而可能遭受目标国货币升值带来的风险损失。 1.3 并购巨额资金需求所带来的融资风险和财务问题 一般而言，企业是不可能完全通过自有资本来完成一项大型的企业并购活动，尽管其行为的主体大多数是财力雄厚的超级航母型企业，但若全靠本企业的自有资本来顺利实现对目标公司的兼并收购，也是一项比较
15、困难的工作。企业并购需要大量资金，跨国并购更加需要巨额资金。由于我国目前资本市场发育还很不完善，银行等中介组织也未能在企业并购中发挥其应有的作用，使我国大型企业在并购时面临较大的投资风险。许多并购行为 因收购方自身实力不足，难以筹措大量资金而未能取得预期效果，甚至被拖入泥潭。当前，企业的投资风险主要来自以下几个方面：银行贷款风险。企业向商业银行申请贷款，商业银行对其进行评估以决定是否发放贷款。如果企业不能及时得到贷款，势必会增加并购的风险。筹资多样性增大了筹资风险。除了贷款，企业还可以有多种渠道的筹资方式。如发行股票、发行债券、抵押贷款、融资租赁等，不同的资金来源有不同的成本和风险，如果筹资渠
16、道选择不当，就会增加筹资成本。目前看来，在我国证券市场发育尚不完善，证券交易比较低迷的状态下，企业通过在国内证 券市场融资后再进行跨国并购并不现实。抵押贷款和融姿租赁很难获得大量贷款额外筹资费用增大了筹资成本。虽然我们国家有确定的基准利率，但事实上变相提高利率的现象屡禁不止，使企业的筹资成本不断提高变动风险。如果企业植入外汇资金进行并购活动，在还本付息时汇率价格上涨，就会增加企业的负担。总体看来，并购的筹资风险表现在：资湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 7 - 金是否可以保证需要（时间上和数量上）筹资方式是否适应并购动机（暂时持有成长期持有），现金支付是否会影响企业的正
17、常生产经营等。 由于企业是不可能完全通过自有资金来完成一项大型并购活动的，不少企业通过借款、杠杆收购等方式来完成并购工作，这样就增大了财务风险，会使企业背上沉重的债务负担。同时，收购方为了保持目标企业的持续经营，很难阻止目标企业债务链向收购方的延伸，甚至会自觉不自觉的成为目标企业债务的承担主体，这就产生了收购方的偿债能力问题。特别在我国，由于筹资途径和收购价款支付方式的限制，实施企业并购所需的巨额资金更是给收购放造成了巨大的筹资风险。 1.4 由于信息不对称所导致的资产评估风险 由于目标公司远在异国，并购方对目标公司的企业情况很难准确了解，存在很大的信息不对称问题。市场信息难收集，可靠性也较差
18、， 因此，对并购后该公司在当地销售的潜力和远期利润的估计也困难较大。目标公司包括商誉在内的无形资产价值不象物质资产的价值那样可以较容易的用数字来表示，评估起来就很困难，而且各种估价体系本身存在偏差，对企业价值的评估方法和准则是多种多样的，以此确定的目标对象就会存在很大偏差。不同的国家存在不同的有不同的会计准则，有些目标公司为了逃税漏税而伪造财务报表，有时财务报表存在各种错误和漏洞，有的目标公司不愿透露某些关键性的商业机密，对很多问题加以隐匿。这些因素大大增加了准确评估并购目标对象的难度，加大国内企业对外并购的风 险。在这方面也有前车之鉴，如香港瑞麦国际收购讯科国际，由于瑞麦国际只知讯科国际有良
19、好的发展前途，对讯科过度投资泰国及马耳他的生产基地，债务负担沉重导致保略性亏损的情况知之甚少，以致做出错误收购讯科的决策。自 1990 年收购后，每况愈下，到 1992 年底，讯科欠款 2.6 亿港元，年利息支出达0.76 亿港元，净资产为负 540 亿港元，瑞麦国际也深受其累，被迫进行债务重整，出售讯科 34的控股权。由此可见，企业在做出并购决策之前，应尽可能的了解目标企业的详细信息资料，可以聘请投资银行作为并购财务顾问。 1.5 并购后整合不 力导致规模不经济的整合风险 跨国并购成交后，对被并购的目标公司没有进行有效的整合，预期的规模经济不但不能实现，还会出现严重的规模不经济，引起规模不经
20、济的风险。就会使并购后的企业难以产生规模经济效应，财务协同效应，市场份额协同效应以及经验共享互补效应等效果，甚至整个公司被并购后的企业的不良业绩所拖累。该类风险主要有以下几方面： 首先， 强强结合的并购中，企业文化难以相容，管理机制产生冲突等因素导致的风险。并购运营的实质是企业文化，管理机制的扩张和融合的过程。每个企业都有一定的文化传统，这些文化传统体现在它的分配 制度、激励制度、对外部和内部的变化的反应机制、资源配置、管理理念、技术特性等因素中，而企业文化一旦形成，都有一定的稳定性和连惯性，象人体具有免疫力一样，原企业对外来的文化冲击，会很自然的做出抵御的反应，即使两个并购的企业的产品和主导
21、技术基本相同，其企业文化仍然会存在很湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 8 - 大的差别。如果并购企业与被并购企业的企业文化未能有效的整合，就会必然导致很多矛盾和冲突，致使合并后的企业低效运营。而优势企业，都有一种很强的文化优越感，对外来文化的排斥感较强，所以，强强结合的重组并购，能否进行有效的企业文化整合，就成为影响重组 并购成功率的一个非常重要的因素。 其次， 强弱结合的资产重组中，优势企业文化不能有效同化弱势企业文化而导致的风险，在强弱结合的企业文化重组成为并购过程中，被并购企业的基本“材料”，都是一些失败的材料，若企业有能力加以运用，那么，这些材料就是资源、财富，
22、若企业无能力加以运用，则可能是负担，甚至是破坏力量，离心力量。而企业文化能否利用这些材料的关键，就在于这些企业是否具有一批非常优秀的管理人员，用其优势企业文化，便被购企业的员工产生文化认同感。所以，弱势企业对优势企业文化认同感的培育是强弱结合的并购能否成功的关键 因素。而优势企业文化同化弱势企业文化的过程，绝非一帆风顺，如果整合过程不当，就会带来极大的风险。 1.6 跨国并购过程中的其他风险 一、 目标公司所在国的政治法律风险 目前，世界上有 60%多个国家有反托拉斯法及管理机构，但管理重点、标准及程序各不相同，给跨国并购带来了麻烦甚至相互冲突，而且使并购案耗费时日，往往需要花费数以千万美元的
23、法律和行政费用，增加并购成本。如当年的波音 麦道案，美国关心的是并购案是否会损害飞机乘客的利益，既是否回导致机票涨价，在认定“会”以后，便加以阻扰。目前，美国尚无一套专门的法令或审 查程序对外国公司在美国的收购行为加以限制。但要受一些与收购公司有关的相关法律制约。主要有：一是有关反托拉斯法。美国克莱敦法第七条对外资在美国的公司收购行为有反托拉斯法的规定。二是劳工及环保规定。此外，还有针对外国企业而没它的行业经营限制也不应忽视，如传播媒体、国防、通讯设备这些行业的收购行为都会受到限制。目前，美国司法部正在研究同其他国家跨国并购协调问题，一旦拿出具体方案，必将对许多国家的立法和司法造成重要影响。
24、在日本，外国企业在收购日本企业时，被要求不解雇职工或不干预人事安排。 20世纪 80 年代以来， 日本对外国企业的收购也不象以前那么反对，一些状况不佳的或濒临破产的中小型企业也经常为外国企业所收购，在德国，反托拉斯政策在西欧各国中一贯较严格，从而限制了大型的企业在德国的收购行动。另外，该国还设立了“非正式通知制度”来专门监督外国企业对本国企业的收购。美国、加拿大也先后设立了专门机构来审查外来的收购活动。法国是发达国家中采取不欢迎外来收购活动的国家。 发展中国家一般不太欢迎外国企业收购本国企业，尤其反对收购状况良好的企业。它们担心外国公司对当地企业的收购会减少竞争，增强外国公司在本国的垄断地位，
25、或导致本国 经济利益的让渡。所以当我国大型企业进行跨国并购时，这些国家的关于并购的法律也是造成并购风险的因素之一。 湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 9 - 二、 技术挖潜不力和技术运用不当引起的经济技术风险 我国大型企业为获取某项核心技术，往往会并购一些发达国家技术潜力很大的公司。例如， 2002年 9月 2日，京东方宣布以 3.8亿美元收购韩国 Hynix公司下属的 TFT-LCD业务。通过此次收购，京东方以较合理的费用从源头获取所需的 TFT-LCD 成套技术。当跨国并购的目标公司是技术潜力很大的公司时，必须就想方设法将这种还是潜力的技术优势发挥出来，因为这种潜在
26、的技术在 公司的并购过程中就已经进行了资本化的价值核算，没有把潜在的技术转化为现实的技术，实际上及时承担了技术上的风险。如果并购的是发展中国家的企业，并且要对其进行相应的技术改造，又有技术专利的保护问题。如果专利技术保护措施不当，新技术被其他公司模仿，就会使新技术还未为本公司创造预期的效益就丧失其技术优势。可见，跨国并购要面临很大的技术风险。 在国外很多风险投资公司对一些小公司进行高技术风险投资，待该小公司经过一段时间的培育成为技术成熟的企业后，就趁其市价呈上升趋势将其股份出售，从而实现风险投资资金的大幅增值。收购这 样的高技术公司，就要对该公司的核心技术进行全面的评估，往往要面临很大的经济技
27、术风险。风险投资公司所退出的高新技术公司其技术进入工业化开发阶段，这时并购者将其并购后，就面临着很高的技术产品经营风险及技术市场竞争风险。在美国，处于工业化阶段的中小型高技术公司的失败率高于 30，在法国，处于工业化阶段的中小型高技术公司的失败率也在 30左右。 三、对跨国并购中各类风险的对策分析 如前所述，跨国并购所面临的国际环境的复杂性和经营管理的复杂性，决定了跨国并购在实施前、实施中以及完成以后的整合中面临这众多的风险，因而， 风险管理是跨国并购中的一项内容，直接关系到大型企业对外并购的成败。结合我国大型企业跨国并购的特点，本文认为应该从以下几个方面来控制跨国并购中的各种风险 ： （一）
28、 在确定的跨国发展战略下，做出科学的跨国并购决策 任何一家公司要进行跨国经营也必须像在国内经营一样，要有一个非常明确的跨国经营战略。如果是以原材料为导向，跨国并购就应寻找国外的同行业上游的原材料生产公司或半成品生产性公司等；如果是以市场为导向，就应有意识地在本行业或跨行业寻找可以并购的具有较大市场潜力的公司；如果是以先进技术为导向，就应在国外寻找本行业 技术领先或跨行业的在技术上可以互补的目标公司。在物色到合适的目标公司后，应尽可能于目标公司进行沟通以获得其善意的配合，以避免目标公司的误解而采取一些反收 购的措施致使跨国并购面临巨大的风险。为防范和规避企业并购风险，应采取以下措施： 制定正确的
29、战略 湖北工业大学商贸学院继续教育学院 毕业论文 （本科） - 10 - 首先，企业要有明确的长期发展战略，在此基础上还需要制定正确的企业兼并战略。同时，在制定企业兼并战略时不能仅关注短期效益，更重要的是关注企业长期效益和长期战略。企业的兼并战略可以是策略性投资组合，可以是追求垂直的，水平的整合或是提高市场占有率。 其次 ,充分了解相 关市场信息和法律法规等。企业往往面临信息不充分或信息不对称的情况这会在兼并和被兼并企业之间形成一层黑幕，是双方都看不到对方的真实情况，为今后的经营带来风险。为此需要尽可能充分掌握目标企业的资产规模、资产负债结构、技术状况、产品状况、行业发展前景、盈利能力、员工素
30、质及结构、市场状况及商业声誉等。 此外，我国随没有完善的反垄断及促进公平竞争的法律。但对目标所在国的法律法规需仔细研究，尽量避免不必要的法律限制。 作好充分的自我评价 自我评价是之并购方对自身情况的评价，包括当前基础上的自我评价和兼并基础上的自我 评价。当前基础上的自我评价需要对企业目前的经济情况、预期发展进行分析和预测、找出企业目前经营中存在的问题以及需要改进的地方；研究市场环境对企业影响，并分析企业的成长机会；对自身的价值进行量化评价，并对企业资产情况进行分析评价，包括现有资产的利用、经营情况、资本结构的合理性等。兼并基础上的自我评价需分析兼并对企业流动性（特别是短期偿债能力）的影响；分析
31、兼并可能对企业价值造成的影响；评价兼并对企业经营的风险；财务风险；以及兼并对企业资本结构的影响。 正确选择目标企业并作好可行性研究 在企业自我评价的基础上，要了解目标企业的结构，动作程度和工作方式，并对并购进行精心分析和规划。全面权衡收购可能产生的从运行制度、时间表到企业文化等方面的影响，进行全面而系统的准备工作。要作好充分的可行性论述，决不能以为追求大规模而忽视项目的可行性评价。尤其是当企业实行多元化经营而进入教生疏领域之时，需分析企业是否具有技术、管理、产品、市场等方面的优势来企业管理，防止企业由于介入新领域缺乏经验、盲目实行多元化所造成的防线和负担。主义分析被并购方于企业的关联度和互补性，一般来说，收购自己熟悉的、与目前所在行业相 近的企业，成功几率更大，而收购陌生行业所面临的失败风险较大。 （二） 运用金融工程化解外汇风险 目前所述，跨国并购涉及两种或两种以上货币的利率和汇率问题，所以跨国并购中最常见的就是汇率风险。当国际利率发生波动时，目标公司的股票、债券的价值也就发生波动；当目标公司的价值以所在国货币标价且该种货币利率趋于下降时，其股价，债券的价值也就发生上涨，这时并购方就可能遭受支付更多资金的利率风险损失。同样浮动汇率往往会给跨国经营增添附加成本。因此，化解该风险的主要方法就是在外汇市场上运用货币互换即利率互换、运期利率协议、运 期汇率协议、期货交易与期权交易等工
