1、 论文题目： 我国上市公司股利政策研究 专业年级： 财务管理 2009 级 学 号： 092225081 姓 名： 张若思 指导教师、职称： 黄雅璐 讲师 2013 年 5 月 10 日福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文目录 摘要 .1关键词 .1引言 .21 股利政策概述 .21.1 股利政策定义 .21.2 股利政策类型 .21.3 股利政策理论 .32 我国上市公司股利分配现状 .42.1 不分配、少分配的公司比重大 .42.2 股利支付率低 .52.3 股利政策连续性与稳定性差 .53 我国上市公司股利分配问题的原因 .63.1 上市公司自身因素 .63.2
2、 市场外部因素 .63.3 国家政策因素 .74 规范上市公司股利分配政策的建议 .74.1 上市公司自身方面的对策建议 .84.2 市场环境方面的对策建议 .84.3 国家法律政策方面的对策建议 .9结论 .10参考文献： .10致谢 .12福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 1 页摘要：鉴于我国上市公司股利分配政策存在着各种不规范问题，并且股利政策作为公司财务决策的一个重要组成部分，在我国上市公司财务活动中占据着重要地位，因此，怎样规范和处理我国上市公司股利分配问题就成为迫切需要解决的问题。本文首先从股利政策定义、类型和理论三个方面对股利政策进行概述；其次针对
3、我国上市公司股利分配现状进行分析，指出股利分配过程中存在的种种不规范现象；再者分析找出造成种种股利分配问题的原因；最后为了能够达到加强优化我国上市公司股利政策的效果，本文从上市公司自身、市场环境和国家法律政策三个角度多方面提出规范我国上市公司股利分配问题的具体对策和建议。关键词：股利政策 股利分配现状 对策建议Abstract: In view of the listed companys dividend distribution policy in China there are a variety of non-standard problems, and dividend policy
4、 as an important component of corporate financial decision-making, financial activities of listed companies in our country occupies the important position, therefore, how to regulate and deal with the problem of dividend distribution of listed companies in our country will become an urgent need to s
5、olve the problem. This article first from the definition, types, and dividend policy theory of dividend policy three aspects are summarized; Secondly according to current situation of dividend distribution of listed companies in China were analyzed, and pointed out that exist in the process of divid
6、end distribution of a variety of non-standard phenomenon; Further analysis to find out the cause of various dividend distribution problems; Finally, in order to reach enhance the effect of the optimal dividend policy of listed companies in China, this paper listed companies themselves, market enviro
7、nment and legal policy three Angle of various specifications of dividend distribution of listed companies in China the specific countermeasures and Suggestions.Keywords: Dividend policy Dividend distribution situation Countermeasure and suggestion福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 2 页引言筹资政策、投资政策及股利政策作
8、为我国上市公司财务管理的三大核心内容，是现代上市公司健康发展的保证，这三大政策在相互联系的同时又各自在不同领域发挥着举足轻重的作用，特别是股利政策，其作为筹资政策和投资政策的逻辑延伸，是我国上市公司财务行为的必然结果。股利政策主要针对的对象是收益，其目的是制定合理的收益分配政策。上市公司的股利政策至关重要，其制定的合理与否不仅关系到上市公司自身的长远发展，同时关系到股东和广大投资者的切身利益。但就目前我国上市公司股利政策的现状来讲，我国上市公司股利政策还存在许多待规范、管理及研究解决的问题。随着经济的不断繁荣发展，为了能够加强规范证券市场，保护广大投资者的利益，促进上市公司稳定发展，我们有必要
9、在认清我国上市公司股利分配现状的基础上，展开对我国上市公司股利政策的研究分析。1 股利政策概述股利政策概述主要从股利政策的定义、类型、理论及分配股利的条件四个方面进行论述。1.1 股利政策定义股利政策的定义是指从公司长远利益出发，以持续发展为目标，一般而言，股利政策的内容具体包括：是否分配股利、发放多少股利、采取什么方式发放股利以及何时发放股利等方面。上市公司在选择制定有利的股利分配政策时，需要结合自身的实际情况，综合考虑各种因素 1。分配股利的条件包括实质条件和程序性条件。其中，鉴于分配股利的决策权在于上市公司的股东大会，并且依照我国公司法第三十八条规定，股利分配的程序性条件是在分配决策机制
10、上，公司的董事会只能制定分配方案，而不能决定分配。1.2 股利政策类型一般来讲，上市公司的股利政策可分为：剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加额外股利政策。现分述如下：1.2.1 剩余股利政策剩余股利政策顾名思义就是只针对剩余的盈余部分用于派发股利，而这些剩余的部分是在首先满足了上市公司各项资本投资需要后剩余下来的，在充分体现资本结构优化原则的前提下，若有剩余未分配利润再进行股利的分配，没有剩余的话则就不发放股利；其比较适合于投资机会较丰富，资金需求较大的处于初创和成长中的上市公司；剩余股利政策的优点在于能通过较低的资本成本，保持合理的资本结构，缺点则是受投资机会好坏的
11、影响，波动性大，稳定性差 2。1.2.2 固定股利政策固定股利政策又称为稳定增长股利政策，其中的固定股利就是公司每一年度发放的股利额在一定时期内一般不随资金需求的波动而波动，是保持固定不变的，只有当公司达到一个更高的水平时，才会提高每股股利额的股利分配政策。这种股利政策适用于需福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 3 页求减少、生产能力扩张、盈利能力较充分与稳定的处于稳定增长期的上市公司；其优点是一方面可以传达给市场和投资者一个稳定的信息，另一方面有利于上市公司吸引和稳定希望获取稳定收入的投资者，满足其投资需求；缺点在于不能很好地反映公司当期的经营状况，只升不降的股
12、利政策在盈余较少时会给公司的财务运作产生负担，甚至导致财务状况恶化，而在盈余较多时，却因为固定股利而不能增加股利 3。1.2.3 固定股利支付率政策固定股利支付率政策强调的是股利的支付是固定比例的，也就是上市公司支付每年股利的金额是从盈利收益中按照固定的比例提取出来的。这种股利政策与剩余股利政策的区别在于，固定股利支付率政策会在选择发放股利后，再把剩余的部分考虑保留盈余。这种股利政策适用于税后利润和财务状况稳定的公司，对于一般的上市公司，很少采用这种股利政策；该政策的优点是在支付能力上是真正稳定的，因为是按照固定的支付率来支付股利；而缺点是当各年股利支付额随公司经营状况的好坏而上下波动，就容易
13、给上市公司造成不良印象，给投资者造成错觉，往往没办法做到稳定投资者心理和股票价格。1.2.4 低正常股利加额外股利政策作为稳定增长股利政策和固定股利支付率政策折中表现的低正常股利加额外股利政策是指上市公司每年以一个较低的固定股利额为基数，再在此基础上在公司收益较高，现金流量丰富的年度加上额外的股利，显而易见，这额外的股利则与公司每年的经营状况密切相关，其是向股东发放高于正常股利额现金股利的部分。该政策适用于迅速扩大规模，需要大量资金的处于高速增长阶段的上市公司。优点是该政策具有较大的灵活性，能稳定股利，并能够很好地在现金流量和股利分配之间进行权衡。缺点是一方面当公司在某一定时间段都能发放额外股
14、利后，一旦在某个年度出现没办法发放额外股利的状况，会给投资者带来公司经营不稳定，财务状况恶化的错觉，从而降低对公司股票的评价，导致股价下跌；另一方面公司的盈利水平并不可以完全由人为控制，可能额外股利会因为收益的波动而显得稳定性不足 4。1.3 股利政策理论1.3.1 传统股利政策理论“一鸟在手”理论、股利无关论和税差理论是学者们研究股利政策理论是否会影响股票价值最具代表性的是三种基本解释，这些理论统称为传统股利政策理论。首先，“一鸟在手”理论说明了股利政策与公司价值的密切联系，其指出公司价值的提高是因为股价的提高，而股价的提高又源于过多的支付股利 5。其次，股利无关论是米勒和弗兰克莫迪格利安尼
15、在其论文股利政策，增长和公司价值中提出的，他们认为股利政策和公司股价是无关的，股利政策是不会影响股票价值的，公司价值仅仅依赖于公司资产的经营效率。再者，税差理论对于股利政策理论是否会影响股票价值的解释是认为低股利会增加企业的价值，也就是低股利政策才会影响股价，这是因为其认为低股利会使股价上升，福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 4 页而股价的升高将会增加公司价值，从而达到权益最大化，相反高股利则会带来不好的结果，其会对中小投资者的收益产生不利影响 6。1.3.2 现代股利政策理论追随者效应理论、代理成本理论和信号传递理论作为现代股利政策理论的重要内容是股利政策理论
16、在现实情况中随着证券市场实践的发展逐渐形成。首先，对于追随者效应理论，其认为对于会收到同等的现金的不同投资者，在高股利支付率或低股利支付率股票的选择上，他们依据是自己的偏好，也就是说公司股利政策的制定，对于不同的投资者来说纯粹是追随效应，也可以说明股利政策与公司股价是无关的 7。其次，代理成本理论说明了现金股利与交易成本及代理成本之间的关系，该理论指出对于公司内部职权的委托代理现象，股利的支付是可以在一定程度上起到降低代理成本的作用，但是一旦支付股利之后，公司有可能将面临交易成本的增加，无法实现外部交易成本最小化目标，那么现金股利政策就是通过确定使得交易成本与代理成本平衡的股利支付率 8。再者
17、，信号传递理论主要强调的是股利就像是信号一样，可以在某种程度上向广大投资者传达公司在经营业绩上的真实信息，反映公司的盈利能力，这说明股利政策对股价存在一定程度上的影响。2 我国上市公司股利分配现状我国证券市场虽然起步较晚，但纵观证券市场近年来的发展，可以发现在证券监管部门的监管下，我国上市公司的股利分配政策正逐步由不规范向规范发展。纵然如此，从现状来看还是有一些问题，其主要表现为以下几个方面：2.1 不分配、少分配的公司比重大19922011年度未分配总股利、未分配现金股利公司个数及比例统计未分配现金股利的公司 未分配股利的公司年度 上市公司总个数 上市公司总个数 所占比例 上市公司总个数 所
18、占比例1992 52 23 44.23 4 7.691993 175 33 18.86 15 8.571994 282 64 21.99 26 9.221995 306 105 34.31 60 19.611996 509 330 64.83 142 27.91997 715 492 68.81 333 46.571998 821 558 67.97 430 52.381999 918 611 66.56 519 56.542000 1054 406 39.52 352 33.42001 1133 480 41.83 421 37.162002 1203 589 48.96 546 45.39
19、福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 5 页2003 1268 665 52.44 613 48.342004 1368 677 49.49 602 44.012005 1342 621 50.92 339 33.012006 1382 698 49.82 282 24.722007 1576 797 50.67 670 42.512008 1624 555 34.75 762 46.922009 1718 687 39.99 742 43.192010 2043 797 39.00 713 35.052011 2381 754 31.67 776 32.59表中数
20、据说明：未分配股利是指未分配的总股利，包括现金股利、股票股利等；上市公司总个数是指我国所有上市公司的总数。由上表数据可以很明显看到，从 1992 年到 2011 年，随着我国上市公司数量的不断增多，未分配股利的个数也在不断增加，就 2011 年来说，其约有 33%的上市公司未分配股利，除此之外，在政策管制下，2012 年实施分配的上市公司数量有所回升，但仍存在大比例的公司不分配股利。在我国，上市公司的股东通过股利分红获得的收益可谓微乎其微，特别是一些各项财务指标位居前茅的上市公司，仍不分配股利。尽管中小投资者针对上市公司治理结构不完善提出对不分配股利的异议，但始终没有得到任何回应，这反映了中小
21、投资者的利益常因为处于相对弱势的地位而被一些公司所漠视。总之，在我国上市公司中，股利分配形式多样化，不分配现象比较突出，不分配、少分配股利的公司比重较大 9。2.2 股利支付率低目前，低股利支付率是我国上市公司股利分配政策诸多问题中的一大问题，对于股利支付率相对较低的现象，其表现为：首先，存在在许多现金流量普遍不足的上市公司中，其现金流量的不足在很大程度上会影响股利分配政策的实施，一方面驱使上市公司派现水平低或选择股票股利而非现金股利；另一方面也使得大部分上市公司无法制定和实施稳定的股利政策，现金流量特别是经营活动产生的现金流量是公司实施稳定现金股利政策的重要保证，一旦上市公司没有稳定的业绩作
22、支撑现金流量不足，那么其股利分配政策自然就不稳定，就容易导致股利支付率低下的现象；其次，我国许多上市公司经营水平差，导致现金收益不稳定。有的公司为了达到配股、增发的目的，通过虚增利润，使得没有真实的现金可以支付股利；再者，股利分配政策受大股东意愿支配也会导致股利支付率低，由于股权集中度高，大股东利用私权牟取利益，更多地会选择将利润留置于公司或是卷入自己口袋，制定对自己有益的股利分配政策。2.3 股利政策连续性与稳定性差保持连续和稳定的股利分配政策是平衡上市公司股利水平，保证上市公司质量，维持公司良好形象的关键点。我国上市公司股利政策连续性与稳定性差的主要表现：第一、在我国证券市场特殊的发展历史
23、中，中小投资者利益常没有得到重视而处于劣势地位而福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 6 页带来大多数上市公司股利政策缺乏连续性，股利分配政策不稳定较明显，股利政策目标不清晰明确，进而影响了上市公司在股利政策的制定与实施；第二、上市公司股利分配中的短期行为严重，带有很大的盲目性，使得股利政策的具体实施无法真实地反映股利的发展趋势，也相应地影响了投资者的投资决策 10。3 我国上市公司股利分配问题的原因在认清我国上市公司股利政策现状并找出其存在的问题后，就需要分析股利分配问题存在的原因：3.1 上市公司自身因素3.1.1 上市公司经营不善，收益较差我国上市公司存在经营
24、不善、收益较差的现象。首先，上市公司平均收益率较差，使其缺乏可持续发展能力；其次，在公司净利润的处置方式上，鉴于公司经营收益本身就较差，且债务筹资和股权筹资的成本相对较高，与其向股东支付股利，上市公司都会选择其作为筹资的一种主要手段而不发放现金，也就是更愿意将收益留置于公司而不进行股利分配；再者，上市公司存在高盈利和低流动性并存的局面，其收益质量较差，资金周转差，而现金股利的发放却避免不了要流出现金，对于流动性差的企业，发放现金股利只会使其流动性陷入更加举步维艰的地步；除此之外，鉴于近年来的许多政策，都是以利润作为衡量标准的关键指标，比如发行新股的条件，配股资格的取得，上市资格的保留等，导致企
25、业带有强烈操纵收益的动机。3.1.2 公司治理机构不够完善我国股市在历史发展演变中存在的股权结构集中度过高，国家股和法人股比例过大，以及我国上市公司存在的股权分置、内部人控制、管理层高管人员的缺位等现象暴露出我国上市公司治理结构的不够完善。其中，内部的高度控制，国家和法人控制的股份比例过大造成了部分大股东的越权，使其利用私权牟取利益，制定对自己有利而不利于中小投资者的股利政策，在一定程度上妨碍了股东之间的相互制衡，使公司的意愿不能很好的体现；而股权分置问题是在股权流动性差的基础上，我国上市公司内部普遍形成的两种不同性质的股票，即流通股与非流通股并存，该现象的存在使得我国上市公司的股利政策趋向非
26、理性化水平发展，背离股利政策设立的最初目的，而这种股权分置的演变，正突出上市公司治理结构的不够完善 11。3.2 市场外部因素3.2.1 证券市场不够完善目前，中国股票市场的运行轨迹，其基本特征表现为低股利收益率和股权结构的扭曲。一方面，股利收益率的低下，那么持股得到的分红所得就不能达到预期的期望，使得投资者开始期望投机收益，甚至其会导致投资者改变以收益证券为目的而持有股票。另一方面，我国的上市公司一开始就面临着股权割裂的局面，股权结构扭曲带来的“同股不同权” 12，使得国有股东并不关注股价的起落更在意净资产的增减，上市公司也不会注重股利的分配。福 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科
27、毕 业 论 文第 7 页通常来说，一个完善证券市场的表现是其股票的收益证券和支配证券性质能够得到比较充分体现。然而中国股票市场的低股利收益率和股权结构扭曲却使股票无法发挥其支配证券的作用，收益效果也在一定程度上显得不理想，这两者表现的都是证券市场的不尽完善，使得投资者更多的是以投机的态度来持有股份。在这种市场，股利政策失去了其存在的价值。3.2.2 缺乏强有力的监管目前，在证券市场中，内部控制、日常经营的弄虚作假等行为较为普遍，而证券市场这些违法违规行为的广泛存在，究其原因是证券监管部门对证券市场的监管力度不够，缺乏强有力的监管，并且监管效果也是不理想，使得市场内普遍存在这些禁不止的现象。显而
28、易见，一个有效股票市场的形成，是离不开强有力的监管措施。然而，随着证券市场复杂性的提高和监管部门的不断完善，使得对监管力度和监管效率又提出更高的要求，要求其监管的能力和效率需要同市场发展的要求相互适应。一般来讲，证券市场的监管不力将会扰乱股票市场，妨碍上市公司股利分配政策的制定与实施，进而损害广大投资者的利益。3.2.3 中小投资者素质低我国证券市场中的中小投资者整体素质较差。具体表现在：常常忘记自己也是公司的一份子，缺乏自我保护的意识；投资理念较为不理性，往往追求的都是股票价差收益，很少以收益证券或支配证券为目的，总体上轻视股利；投资风险意识低，缺乏长期投资的信心，更多选择短期投资。中小股东
29、投资者素质低一定程度上决定了上市公司决策者的决策行为短期性和趋利性，使其不会采用能使股东获得真实投资回报的股利政策，并且没办法起到抑郁股市过度投机的效果。3.3 国家政策因素3.3.1 法律有空缺，不完善从国外情况看：一些国家为了更好地鼓励投资者积极参与股票市场，从制定法律法规的角度对上市公司的股利政策产生约束。这些带有强制性的法律措施，不仅保护了上市公司中小投资者的切身利益，而且保障了公司股利政策的落实。然而与国外情况相比较，我们国家在证券方面的法律并不是那么的完善，仍存在着不合理处，使得我国上市公司股利政策的落实在某种程度上受到阻碍。比如：我国与西方国家在股票股利的处理上就存在很大差异，我
30、国对股票股利的会计处理采用的是面值法，在这种方法下致使股票股利很容易被模仿，而这种模仿性，又使股票股利不能很好地反映公司的真实信息。而西方国家采用的市价法则很好地避开股票股利的易模仿性 13。3.3.2 政策引导力度不够目前，在我国股票市场中政策引导力度不够体现在：一方面，随着国家政策的不断变化，上市公司对股利政策选择也在不断变化，其导致了我国上市公司股利政策缺乏持续性，政策的持续性并没有很好的得到保持，政策的执行力度落实不到位；另一方面，相关的配套政策体系并不完善，特别是股利分配政策体系。政策因素对股利分配的影响尤为明显。首先，国家政策的持续性影响着上市公司股利政策的制定与具体实施；其次，福
31、 建 农 林 大 学 金 山 学 院 本 科 毕 业 论 文第 8 页配套政策体系的完善性关系到股利政策的最终选择。可见对于宏观经济，政策引导力度的不够会对整个行业甚至整个国民经济带来极大的影响，往往使得经济起伏波动更大、需要调整的时间更长。4 规范上市公司股利分配政策的建议目前，我国上市公司股利政策的制定与实施还存在着某种程度的盲目性，存在一些不正常现象，不仅损害了中小投资者的切身利益，而且也在一定程度上抑制了我国资本市场正常发展，因此，规范我国上市公司股利政策就显得尤为重要。为了更好的规范我国上市公司股利政策，促进我国证券市场的健康发展，保障投资者利益，必须多方面积极采取有效措施进行规范。
32、本文提出以下几点对策建议：4.1 上市公司自身方面的对策建议4.1.1 提高上市公司经营水平和盈利能力企业上市以后的主要问题是要围绕公司主营业务，通过对资金的最优化运用，提高经营水平，以创造丰厚的收益。上市公司的经营水平和盈利能力体现的是其公司的收益，盈利能力越强，营运能力越强，资产负债率越低，每股净资产规模越大，分配股利的可能性就越大，鉴于股利政策又是针对上市公司的净收益进行相应分配的政策。因此，我国上市公司在制定股利政策时考虑的主要要素离不开经营水平和盈利能力。提高上市公司的经营水平与盈利能力，可以保障股东投资回报的提高，从而使股利支付率得到提高，因此，如何使利润得到增长是上市公司需要好好
33、考虑的问题。对于上市公司自身而言，其可以针对主营业务把它作大作强，并有选择性地投资，投资有价值的项目，从而降低营运风险，进而达到提高公司的经营水平和盈利能力的效果。4.1.2 优化改善上市公司治理机构我国上市公司的内部人控制现象较为普遍，其容易带来在职消费、行为短期化、过度投资、操纵利润等现象，侵害中小投资者的利益。著名的银广厦事件正是内部人控制导致严重后果的典型案例。内部人控制对企业的经营管理带来的后果是不容忽视的。在当前，改善内部人控制问题，使管理层能够从公司长远利益角度出发，并注重股东利益，合理制定股利政策，显得尤为迫切。股权流通并不能从根本上完善公司法人治理结构，规范大股东行为，相反，
34、建立有效的公司治理结构，才能从根本上提高公司的治理效率。建立不同股东之间的利益牵制机制，可以有效地减少因所有人缺位或内部人控制而带来的严重后果 14。4.1.3 强化对经营管理者的激励与监督强化对经营管理者的激励和监督。一方面的强化监督，可以起到完善公司法人治理结构，规范上市公司运作，可以使投资者的利益得到保障，并推动上市公司考虑实行高级管理人员持股制度的可能性，推动我国上市公司的股利政策向股东收益最大化理念转变。另一方面是要加强激励，由于公司绩效的直接体现是股票价格，而上市公司股票价格又与管理层的报酬息息相关，经营管理层的报酬直接决定于公司股票的价格，对于上市公司自身而言，加强对经营管理人员的激励实际上是让高级管理人员意识到公司利益与自己的切身利益是息息相关的，这将可以有效促使管理人员尽职尽责。
