1、春秋航空研究笔记李君2015.102巴菲特与航空公司巴菲特将航空股称为 “价值毁灭者 ”，源于他在航空股上有过较大的亏损。巴菲特在股东大会上的发言：“你想成为百万富翁吗？很简单，你先成为亿万富翁，然后去投资航空股，你就会变成百万富翁了。 ” “如果某位有远见的资本家，当时身在莱特兄弟成功首航的地方，他应该帮这些航空业投资者的一个忙，把莱特兄弟从空中打下来才对。 ”1989年 7月，巴菲特使用自己最喜欢的优先股投资策略，投资了一只航空股 美国航空。经过 19811988年高速发展的美航，在巴菲特投入了 3.58亿美元之后，便开始急剧萎缩和裁员，期间经历了 海湾战争导致的油价飞涨和旅游恐慌、国内需
2、求不振，以及传统航空激烈竞争下的价格战 ，公司呈多年亏损，最后甚至还要卖飞机来给员工发工资； 1994年，美航发生了 5年来的第五起空难，原本应付给巴菲特的优先股息也被推迟。 1995年，美航终于转亏为盈，被动的巴菲特终于有了一线生机。终于， 1998年，巴菲特将 3.58亿的优先股转换成了 6.6亿的普通股，最后获利离场。虽然最终 收益依然可观 ，但中间经历了长时间的浮亏，巴菲特才在伯克希尔的年报中表示对航空股兴趣不大。3巴菲特与航空公司首先，需要区分的是，巴菲特排斥的是 经营波动大的传统网络型航空 （周期股），对于稳定增长的新型航空模式（成长股），他还是愿意投资的。比如，伯克希尔旗下主营私
3、人飞机业务的 NetJets，目前正在开拓国内私人飞机租赁市场。其次，从巴菲特的爱股，可口可乐、宝洁来看，都是 经营有序、稳定增长、现金流好 的消费品。而传统航空，由于其固定资产占比高，因此经营杠杆高，其盈利情况会呈周期状的大幅波动，恰恰是巴菲特所厌恶的情况（虽然持股周期较长之后，收益也还可观）。传统航空的特点：1. 产品不可储存； 2. 高经营杠杆 。产品不可储存和高经营杠杆这两种特性决定了航空公司竞争的焦点是客座率。3. 产品同质化严重，价格完全透明 ，这两点决定了航空公司在激烈竞争是市场中，主要的竞争手段是价格战。这三大特性决定了伴随着宏观经济以及需求的波动，航空的盈利会非常不稳定，如果
4、再遭遇空难、战争等不可预测因素，航空公司破产也是家常便事。美国航空公司破产数4低成本航空 两单两高两低低成本公司均奉行 “两单、两高、两低 ”的法则。两单： 单一机型和单一舱位 ；两高： 高客座率和高飞机日利用率 ；两低： 低销售费用和低管理费用客座率：春秋 VS行业 飞机日利用率：春秋 vs 行业5低成本航空的鼻祖，美西南西南航空的三个阶段：1.1971年成立至 1978年：成长缓慢2.1978年至 2000年： 78年美国航空业放松管制后，机队快速扩张3.2000年至今：规模上升后管理遭遇瓶颈，竞争者趋多，全服务航空属性上升1978年美国通过 航空公司放松管制法 ，终止了政府在航线和国内运
5、价的管理权。此后，成立航空公司的申请人只要向政府监管部门证明能够提供安全服务和足够的经营能力，以及有健康的财务，就可以自由地提供服务。航空公司获得了完全的市场准入与运价决定的自由。6低成本航空的鼻祖，美西南7低成本航空的鼻祖，美西南西南航空自 1980年以来股价涨了 84倍从美西南的发展历程中，可以总结出低成本航空的特点：1.盈利非常稳定，从未出现亏损，真正能够穿越牛熊，市场给予高估值2.在熊市以及航空业低景气度时，配置价值更高，牛市中弹性不如网络航空公司3.随着规模的上升，低成本航空遭遇管理瓶颈，经营效率下降，其属性向网络航空公司靠拢4.低成本航空并不适合于做收购，低成本航空真正的门槛在于管
6、理团队和文化美国航空公司市值 （ 亿 美元） 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 LUV.N 西南航空 89.65 63.79 84.90 97.02 66.13 74.78 131.97 285.91 AAL.O 美国航空 65.92 374.06 UAL.N 联合大陆 41.69 15.43 21.64 78.11 62.44 77.73 137.05 250.52 DAL.N 达美航空 43.51 79.66 89.21 105.18 68.38 101.06 233.89 405.94 8美西南估值9对比美西南 经营效率公司名称 春秋航空西南
7、航空美西南 /春秋计量单位 人民币亿元人民币亿元 营业收入 73.28 1,139.00 15.54净利润 8.84 70.00 7.92资产总计 112.60 202.00 1.79股东权益 35.53 415.00 11.68飞机数 46 665 14.46每架飞机销售额 1.59 1.71 1.08每架飞机净利润 0.19 0.11 0.55人数 4154 38446 9.26人均销售额 0.018 0.030 1.68人均净利润 0.002 0.002 0.86飞行人员：春秋按飞行员加乘务员 1355 19350 14.28飞行人员占总人数比率 32.62% 50.33% 1.54平均
8、每架飞机飞行人员 29.46 29.10 0.99人机比 90 58 0.64平均单位票价（春秋按前十大航线平均乘 1.11换算成含增值税金额） 2013年数据665 944 1.42飞机日利用率（小时） 11.6 11.7 1客座率 93.07% 80.10% -0.13在经营数据上，春秋并不输于西南。由于国内庞大的人口基数，以及每年人均出行次数的快速上升，春秋可以享受到更高的客座率。春秋与西南的差距差距一： 春秋的人机比更高 ，这需要国内专业化的机队维修外包服务队的成熟差距二：春秋支付给机场的费用更高，这与国内特殊的体制有关，未来低成本航站楼的推出，有望进一步降低成本这类差距更多是产业环境的因素，与春秋本身经营无关。10对比美西南 不同定位，春秋的旅游属性更强中美日人均年乘机次数比较 国内航空、铁路旅客周转量占比以及增速西南航空专注于中短途航线，平均飞行时间为 50分钟，其成立之初的定位就是满足居民短途的出行需求。目前，西南航空占据了美国中短途航线 71%的份额，在中短途旅程中对于商务客有着极强的号召力；同时，西南航空不飞国际航线，对于旅游胜地夏威夷也不屑一顾。西南航空的持续成长，背后所依托的是飞机作为一种居民出行工具，其渗透率不断上升，这一点是春秋所不具备的。
