1、I本科毕业设计论文届论文题目上市公司资本结构影响因素的实证研究所在学院商学院专业班级财务管理学生姓名学号指导教师职称完成日期年月日II摘要自从MODIGLIANI和MI11ER（1958）提出MM定理以来，经济学家纷纷放宽MM定理中的理论假设，试图从权衡理论、代理成本理论、信息不对称等理论基础来找出影响资本结构选择的主要因素。如今资本结构理论在西方国家现己成为了一套比较成熟的理论，我国在该领域的研究工作主要是介绍国外理论并提出一些具体问题的实证研究，本文将研究上市公司资本结构的影响因素，它不仅从理论上有助于加深对资本结构形成和上市公司行为的理解，在实践上对我国企业的融资决策，以及投资者的投资决
2、策也具有重要意义。本文以西方资本结构理论为理论基础，以浙江上市公司为研究样本，选取宏观因素中的GDP增长率，法定存款准备金率两个指标，以及微观因素中的企业规模，资产担保价值，成长性，盈利能力以及偿债能力等因素进行研究，并且运用SPSS软件，采用描述性分析，相关性和多元回归分析的方法进行数据分析，从而找出影响资本结构的主要因素，为完善和优化企业的资本结构提供一定的帮助。关键词资本结构；上市公司；宏观因素；微观因素IIABSTRACTSINCEMODIGLIANIANDMI11ER1958HASBEENPROPOSEDBYMMTHEOREM,ECONOMISTSHAVERELAXEDTHEHYPO
3、THESISMMTHEOREM,TRYINGTOBALANCETHEORY,AGENCYCOSTTHEORY,INFORMATIONASYMMETRYTHEORYOFCAPITALSTRUCTURECHOICETOFINDTHEMAINFACTORSTODAY,CAPITALSTRUCTURETHEORYINTHEWESTNOWHASBECOMEAMOREMATURETHEORY,OURRESEARCHINTHISAREAISTOINTRODUCETHETHEORYANDSOMEFOREIGNEMPIRICALSTUDIESONSPECIFICISSUES,THISPAPERWILLEXAMI
4、NETHECAPITALSTRUCTUREOFLISTEDCOMPANIESINTHEFACTORSAFFECTINGITNOTONLYHELPSTODEEPENTHETHEORYOFCAPITALSTRUCTUREFORMATIONANDTHEUNDERSTANDINGOFBEHAVIOROFLISTEDCOMPANIES,INPRACTICE,DECISIONSONTHEFINANCINGOFENTERPRISES,ANDINVESTMENTDECISIONSOFINVESTORSISALSOIMPORTANTINTHISPAPER,THEWESTERNCAPITALSTRUCTURETH
5、EORYASTHETHEORETICALBASISFORTHESTUDYOFLISTEDCOMPANIESINZHEJIANGSAMPLES,SELECTTHEMACROFACTORSINTHEGDPGROWTHRATE,THESTATUTORYRESERVERATIOTWOTARGETS,ANDMICROFACTORSOFFIRMSIZE,COLLATERALVALUEOFASSETS,GROWTH,PROFITABILITYANDSOLVENCYOFSUCHFACTORS,ANDTHEUSEOFSPSSSOFTWAREUSINGDESCRIPTIVEANALYSIS,CORRELATION
6、ANDMULTIPLEREGRESSIONANALYSISMETHODFORDATAANALYSIS,INORDERTOIDENTIFYTHEMAINFACTORSINFLUENCINGCAPITALSTRUCTURE,TOIMPROVEANDOPTIMIZETHECAPITALSTRUCTUREWILLPROVIDESOMEHELPKEYWORDSCAPITALSTRUCTURELISTEDCOMPANYMACROFACTORSMICROFACTORS目录1绪论111本文研究的目的和意义112相关概念的界定1121资本结构概念1122融资结构概念213相关理论阐释2131MM理论2132权衡
7、理论2133代理成本理论3134信号传递理论3135优序融资理论42浙江省上市公司资本结构宏观因素分析521样本数据的来源以及选择522研究假设5221经济增长率5222法定存款准备金率623模型的建立624样本描述性分析625相关性分析和多元回归分析7251相关性分析7252多元回归分析83浙江省上市公司资本结构微观因素分析1031样本选取与来源1032指标选取1033研究假设1134建立模型1235相关性分析和回归分析12351微观因素的相关性分析12352微观因素多元回归分析144结论与建议1641结论与分析16IV42建议175研究的局限性和对未来研究的展望1851研究的局限性1852
8、对未来研究的展望18参考文献1911绪论11本文研究的目的和意义纵观国内外学者对资本结构影响因素的实证研究，国外学者对资本结构影响因素实证研究的时间较长，且从多个角度进行研究。国内学者对资本结构的实证研究刚刚起步，虽然取得了一定的成果，但仍存在一些问题，国内学者都是基于国外的理论进行研究，但是国外的资本结构理论是以资本市场发达，企业治理结构较为完善为前提的，但是中国的证券市场只是个年轻且不成熟的市场，虽然在近几年中国的上市公司无论从规模还是数量上都有了一定程度的提高，但是由于中国的特殊制度背景和市场环境，有些理论并不能很好的解释中国的资本结构影响因素，所以研究中国上市公司资本结构的影响因素，我
9、们应该结合宏观因素更加深入的研究，探寻我国资本结构的深层影响因素。因此，研究上市公司资本结构的影响因素对规范企业融资行为，改进企业经营管理，提高企业经济效益，进而提高社会经济资源配置效率具有重大的现实意义。本文将以浙江省上市公司为例，通过对60家浙江省上市公司19962009十四年的数据进行宏观因素的实证研究，对30家上市公司从20062009三年的数据进行微观因素的分析，运用描述性分析、相关性和回归性分析的方法，分别从宏观因素和微观因素两个方面找出影响浙江省上市公司资本结构的主要因素，从而为资本结构的优化提供更有力的证据，帮助企业提高企业价值。12相关概念的界定121资本结构概念企业资本来源
10、主要分为两大类一类是来源于企业负债的资金，如向金融机构贷款获取资金，通过发行债券获取的资金等。另一类是企业所有者权益的资金，如企业自我积累的资金、通过发行股票获取的资金等。其中在这些资金来源中负债和所有者权益两者所占的比重及其比例关系，被称为资本结构。对资本结构概念的界定，学术界一直存在着分歧，主要在资本结构中负债含义的界定上。一种观点认为资本结构中的负债是指企业的长期负债，而另一种观点则认为资本结构中的负债是指资产负债表中所有的负债，资本结构这两种不同的概念界定方法体现了资本结构不同的研究重点，前者认为资本结构是企业取2得长期资金项目的组合及其相互关系，反映长期负债资本与所有者权益资本之间的
11、关系，称之为狭义的资本结构。后者认为资本结构反应的是企业全部资金来源的构成及其比例关系，反映了总负债分别和总资产，总权益之间的关系，称之为广义的资本结构；而本文选用的是广义的资本结构概念，即资本结构中的负债选用资产负债表右方全部的负债总和。122融资结构概念融资结构是指企业在取得资金来源上是通过不同渠道来筹措资金的有即搭配以及各种资金所占的比例。按照资金来源的不同，融资结构有三种含义（1）企业内部融资折旧基金、留存收益和外部融资股权、负债的比例关系；（2）公司外部融资中的证券直接融资和通过银行间接融资方式；（3）按照资金在企业中存续的时间，又体现为长期融资和短期融资的比例关系。无论是资本结构还
12、是融资结构都是企业融资活动即融资方式选择的结果，在给定投资机会时，企业的筹资决策就是根据自己的目标函数和收益成本约束，选择最佳资本结构，使企业市场价值最大。13相关理论阐释131MM理论在1958年，著名的经济学家MODIGLIANI和MILLER提出了最初的MM理论，他的提出标志着现代资本结构理论的开端。最初的MM理论的基础是假设不考虑是企业所得税和个人所得税，其MM第一定理的定义为在完善的市场条件下，即不存在所得税的情况下，企业的负债率与企业市场价值无关，即资本结构无关论，被认为是现代资本结构理论的基石。之后的MM第二定理和第三定理分别对每股股票的预期收益率和公司投资决策的选择进行了论述，
13、之后MODIGLIANI和MILLER放宽最初的MM理论的假设条件，引入了企业所得税和个人所得税，说明这两个因素对资本结构的影响，使得MM理论更加符合企业的实际经营状况。132权衡理论前期的权衡理论不再以完善的市场为假设前提，而是把税收和企业的财务困境成本考虑其中。由于负债的利息是在税前扣减的，因此负债具有税收减免3的作用。从另一个角度看，负债可以增加企业的价值，企业应该依靠负债水平的提高来达到企业价值最大化，当企业过度依赖负债进行融资时，其资产负债率就上升，但是负债的成本可能会抵消掉税收减免的作用，使企业的资本成本上升，提高企业破产的可能性，而破产的直接原因是债务的增加导致不能偿还。所以说资
14、产负债率也不能无限制的过高，最后将会导致企业破产。后期的权衡理论认为破产成本、税收等因素是影响企业资本结构的决定性因素。该理论一直在讨论“资本结构是否影响企业价值”，“企业是否存在最优的资本结构，如果存在最优的资本结构，以什么标准来确定最优的资本结构”这两个问题展开研究的。研究结果表明，由于债务的税收减免作用以及财务困境的破产成本对企业价值产生正负两方面的影响，企业的最优资本结构是存在的，当两者的边际作用相抵消时，就是企业的最优资本结构，而且使得权衡理论更加的实际，更好的为企业在实际经营中得到应用。所以税收和破产成本也是影响资本结构的重要因素，当两者平衡时，就是最佳的资本结构。133代理成本理
15、论在信息完全化的条件下，代理成本是不存在的，所以只有在信息不对称的时候，就出现了代理成本。公司的股东和债权人以及股东与经理人之间存在着一定的利益冲突。代理成本理论的创始人MICHAELCJENSENWILLIAMMECKLING（1976）把代理成本理论定义为一个人或更多的人（即委托人）聘用另一人（即代理人）代表他们来履行某些服务，例如债权人与股东的关系，当债权人把决策权交给股东的时候，如果双方都是效用最大化者，那么股东不会总以债权人的最大利益行动，债权人将增加监督成本，该成本会增加股东的用资成本，所以代理成本的存在使得公司只能在股权融资与债务融资之间需要寻找一个平衡点，股权融资的代理成本与债
16、务融资的代理成本相等时公司总资本成本达到最小，此时的资本结构是公司的最优资本结构。从中可以看出股权融资和债务融资的代理成本也是影响企业资本结构的重要影响因素。134信号传递理论在权衡理论中考虑了税盾和破产成本对资本结构的影响，虽然比传统的资本结构理论更加趋于实际，但是由于投资者与经营者之间信息的不对称问题，从而影响了投资者的决策。而信号传递模型探讨的就是在非对称信息情况下，企业怎样通过合适的方法向市场传递有关企业价值的信息，以此来影响投资者的决策。投资者会将负债水平高的企业看作是实力强大的企业，这是因为他们4能承受高负债融资所导致的还本付息的压力；相反，如果企业的实力较弱，他们将无法承担债务所
17、带来的压力。因此，在信息不对称的情况下，高负债率向投资者传递的是企业价值较大的信号。所以，企业资本结构的比例，直接影响着投资者的决策，以此来区分优质与劣质的企业。135优序融资理论优序融资理论，又称融资顺序理论，在不对称信息下，管理者比市场和投资者更加了解企业投资和收益的实际情况，投资者只能根据管理者所传达出来的信号来决定他们的投资计划。例如，假如一个企业正在进行一个新项目，需要寻找融资渠道，但是，因为信息的不对称，投资者可能无法充分了解这个项目的情况，即使这个企业是一个优质的企业，这个项目是一个高收益的项目，也可能被市场或投资者所低估或者不会去关注。而采用负债融资时，若该项目一旦盈利，债权人
18、只得到一定的利息，而股东将得到剩下巨大的利润，再加上负债融资一般以固定资产等资产做抵押，不会对企业价值造成许多的影响，因此，在这种情况下，企业通常采取的融资顺序为内部融资、负债融资、股权融资，即企业总是尽可能地先利用内部积累来融资，其次是考虑进行债务融资，发行安全性高的债券，最后才会考虑发行股票。所以说融资方式的选择直接影响着资本结构的比例。综上可以看出，融资方式的选择不仅取决于企业自身的生产经营情况，还要考虑外部环境的影响，如进行负债融资时利率的影响，以及内部人与外部人信息对称的问题，所以基于此，本文将以浙江省上市公司为例，以中国的市场环境为背景，从宏观因素和微观因素两方面对资本结构的影响因
19、素进行研究，找出哪些是影响浙江省上市公司资本结构的主要因素，从而使企业达到最优的资本结构。52浙江省上市公司资本结构宏观因素分析宏观经济因素是指一国经济的总体发展状况和国民收入水平，影响企业资本结构的宏观经济因素主要包括经济发展水平、法定存款准备金率以及通货膨胀率等。如果一个国家的经济处于复苏或者繁荣阶段，企业的供求旺盛，并且处于较好的生产经营环境中，企业对资金的需求大，间接地影响到了企业的资本结构。但经济处于萧条时期时，企业的资本结构也将作出相应的调整。但是到目前为止，国内对我国上市公司资本结构影响因素的研究大都集中在微观层面，而且其理论大都以国外为背景发展起来的，但是这些理论直接搬到中国这
20、个特殊环境未必适合，而且中国一直在经济体制改革，这势必会对企业的融资方式选择产生一定的影响，中国的资本市场发展只有20年左右的时间，但是关于企业融资方面的规定却多次出台，并且在不断修改中，因此研究企业资本结构影响因素一定要把宏观因素考虑在内。21样本数据的来源以及选择为了使宏观因素研究结果更加精确与严谨，本文选取了浙江省19962009年上市公司的平均资产负债率，以及19962009年中国的GDP增长率以及法定存款准备金率这三个数据，数据来源于巨潮资讯网（HTTP/WWWCNINFOCOMCN/）以及中国人民银行网（HTTP/WWWPBCGOVCN/）等。22研究假设221经济增长率这里采用G
21、DP的增长率来反映经济的繁荣程度，GDP的增长率在一定程度上反映了经济周期波动的情况，不同的经济增长趋势必然会影响企业的投资融资行为，也因此会影响企业的资本结构。比如发达国家的公司资产负债率比新兴的国家明显要高。当经济增长率较高时，经济处于繁荣时期，企业的盈利水平较高且有良好的预期，企业投资需求加大，而且在这种时期，政府往往会采取宽松的货币政策，比如降低利率，降低存款准备金率等，相对而言，债权融资的门槛会有所降低；当经济增长减缓时，企业的盈利水平与预期水平都会降低，投资需求就会减弱，加之伴随的紧缩的货币政策，债权融资的优势也会减弱。故提出如下假设6假设1经济增长率与资产负债率呈正相关关系222
22、法定存款准备金率法定存款准备金率，是金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款的总额的比率。这部分资金是用于防范信贷风险的，不能够用于发放贷款。当中央银行提高法定存款准备金率时，货币乘数就变小，商业银行可用放贷的资金减少，从而降低了整个商业银行扩大信用规模的能力，这时候货币供应量就会减少，利息率提高，所以企业的贷款难度增大，由于我国企业的债务融资基本是来源于银行贷款，所以存款准备金率的提高会伴随着企业资产负债率的降低。反之，亦然。因此作出如下假设假设2法定存款准备金率与资产负债率呈负相关关系23模型的建立本文以资产负债率作为因变量，自变量选取GDP增长率（GROW），法定存款准备金率（R
23、）。建立如下模型LA1GROW2R24样本描述性分析本文选取了浙江省60家上市公司从19962009年的平均资产负债率，剔除了中小企业版和创业板块的企业，以及96年开始上市的公司，并选取了19962009年的GDP增长率与法定准备金率两个指标，整理后如表1所示表119962009年浙江省上市公司平均资产负债率与宏观经济指标年度LAGROWR1996036028496013001997036604588013001998042652780130019990419013710130020000410273800130020010430958750800200204405058306007续表200
24、30449797950600200404674510106002005046594310406002006047210510706502007047582211407502008048347591075020090498575870850资料来源巨潮资讯网（HTTP/WWWCNINFOCOMCN/）；中国人民银行（HTTP/WWWPBCGOVCN/）从表1可以看出，资产负债率在逐年的上升，而且上升的速度逐渐变缓，说明公司在资本结构的选择上会更加的理性。从1996年一直到1999年，GDP增长率不断下降，说明整个经济状况在逐年下降，资产负债率却随之上升，而且上升的比较快，幅度很大，说明企业的资本
25、结构不是很稳定，从2001年到2007年，经济增长逐年稳定，并不断发展，资产负债率也逐步上升且趋于平稳。从法定准备金率看，对着其从1300降到09年的85，资产负债比率逐年上升，这与假设2相符。25相关性分析和多元回归分析251相关性分析基于以上描述性分析的数据，运用SPSS软件对这两个因素进行相关性分析，分析结果见表2表2相关性分析结果资产负债率经济增长率法定存款准备金率资产负债率PEARSON相关性1381755显著性（双侧）179002N141414经济增长率PEARSON相关性3811539显著性（双侧）179047N1414148续表法定存款准备金率PEARSON相关性7555391
26、显著性（双侧）002047N141414在001水平上显著相关在005水平上显著相关从表中可以看出因变量资产负债率与经济增长率呈正相关关系，相关程度达到了8210，但是相关性不是很显著，资产负债率和法定存款准备金率呈负相关关系，且相关性显著（在001的水平上），相关程度达到了9980。说明其显示结果都与假设相符。252多元回归分析基于以上建立的模型和数据，对宏观因素进行多元回归分析，分析结果如表3至表5显示表3回归方程拟合优度检验模型RR方调整R方标准估计的误差1755571493029677878A预测变量常量,法定存款准备金率,经济增长率。表4回归方程的显著性检验模型平方和DF均方FSIG
27、1回归01320067310010残差01011001总计02313A预测变量常量,法定存款准备金率,经济增长率。B因变量资产负债率表5回归系数及检验模型非标准化系数标准系数TSIGB标准误差试用版1常量54408861770009续表经济增长率01170764003601540881法定存款准备金率10280311077433010007从以上三个表格中可以看出，模型通过了F检验，但是在T值检验的时候，只有法定存款准备金率通过检验，由此可以得出资产负债率与法定准备金率呈负相关关系。由此得出回归方程LA05441028R103浙江省上市公司资本结构微观因素分析31样本选取与来源本文以浙江省为研
28、究对象，选取了30家在深圳交易所和上海交易所上市的企业（具体见附表），数据的区间为2007年2009年，其中包括药品及医疗器械批发业、房地产开发与经营业、制造业、纺织业、零售业、综合类以及土木工程建筑业。为了保证结果的准确性和客观性，应该遵循以下原则（1）样本公司必须是非金融类上市公司。这是因为金融类上市公司与工业企业等采用的会计和报告制度不一致，资本结构差异较大。（2）样本公司在上市以后未发生上市状态变化，因此我们剔除了曾经被ST、PT的公司以及在中间过程中曾经终止上市的公司。（3）上市公司是隶属于浙江省区域的。（4）剔除了资产负债率为0或过高的企业。本文采取的数据来自于BIA财务分析软件以
29、及巨潮资讯网所公布的深沪市上市公司的年度报告，所有数据选用年末数据。32指标选取（1）因变量的选取在资本结构的理论中，对财务杠杆的比率通常采用两种衡量方式，即市场价值和账面价值。虽然市场价值能够反映出资本的真正价值，但是其波动性比较大，而且搜集数据也比较困难，而账面价值更具有会计上的意义，所以本文采用账面价值。本文在绪论中已经提到要采用广义上的资本结构概念，所以选取了负债总计和总资产的比值作为因变量。（2）自变量的选取对于自变量的选取，本文考虑了企业的规模，资产担保价值，公司的成长性，盈利能力以及偿债能力。我们采用总资产这个指标来衡量公司的规模大小；MYERS和MAJ1UF（1984）认为企业
30、资产的组成或担保价值影响企业的融资来源，资产的担保价值越大，取得债务资金的能力越强，因此认为企业的债务水平与企业资产担保价值之间应有正的相关关系，资产担保价值采用固定资产与存货之和与总资产的比值；对于成长性，我们采用销售收入增长率这个指标来衡量；而盈利能力则选择主营业务利润与主营业务收入净额的比值来衡量；最后是偿债能力，采用了流动比率即流动资产和流动负债的比值这个指标来衡量。研究11中涉及指标归总如下表表6微观因素指标变量汇总表指标类别变量计算方法资本结构资产负债率LA总负债/总资产企业规模总资产ASSETS总资产的自然对数资产担保价值抵押资产比率GVALUE（存货固定资产）/总资产成长性销售
31、收入增长率EIR当年销售收入增量/上年度销售收入盈利能力主营业务利润率CROA主营业务利润/主营业务收入偿债能力流动比率CR流动资产/流动负债33研究假设资本结构理论中一般都认为公司规模与资本结构有正相关关系，规模大的企业可以进行多角度化经营或纵向一体化，多元化战略可以分担企业的经营风险，从而降低企业的破产概率。而通过一体化战略可以节约交易费用，提高经济效益，此两者都增强了企业负债运营的倾向。因此大企业较小企业更为稳定，具有更低的预期破产成本，因而可以采取更高的负债。HARRIS和RAVIV（1991）认为公司规模与负债比率呈正相关关系，而在国内学者中，肖作平（2004）使用了沪深两市1995
32、2001年的平行数据，也证实了两者呈正相关关系，因此，本文做如下假设假设3企业规模与资本结构成正相关关系资产担保价值即资产有形性。企业在债务融资时有形资产的担保价值可以降低债权人的风险，可在企业陷入财务困境时作为担保向债务人提供。企业的资产担保价值越大，则企业的破产成本越低，负债能力越强。所以资产的担保价值与企业资本结构正相关。张喜玉（2003）在2003年的研究中发现资产担保价值和资产负债率呈正相关关系，但是也有一些学者研究发现两者没有呈现出相关性，如李远慧、郝宇欣（2007）。故做如下假设假设4资产担保价值与资本结构成正相关关系资本结构理论对于成长性与资本结构的关系没有定论。根据优序融资理
33、论，高成长性的企业处于快速发展阶段，资金需求量大，内部盈余不能满足其要求，因此会更多寻求债务融资。但是根据权衡理论，高成长性的企业具有较大的经营风险，因此一般不会选择高负债经营。在实证方面，有学者认为高成长性的中小企业发展前景好，因而通常不愿意发行新股，以免稀释老股东的控制权和12收益。同时成长性强的企业偿债能力也强，能够较多的举债。因此，假设如下假设5成长性与资本结构成正相关关系不同资本结构理论对盈利能力与资本结构的关系意见不一。根据优序融资理论，企业会优先选择内部盈余作为资金来源。企业盈利能力强，现金流稳定，企业越容易进行内部融资，因此盈利能力与资本结构成负相关。基于代理成本理论，提高企业
34、负债率是对企业经理层的一种约束手段，因此对一个盈利能力很强的企业来说，较高的负债率可以使经理层受到债权人更多的监督。BOOTH等人（2001）对发展中国家的研究，以及陆正飞和辛宇（1998）对中国上市公司的研究都证实了资本结构和盈利能力呈负相关关系，故做如下假设假设6盈利能力与资本结构负相关一般理论分析认为资产流动性越强，也就是资产变现能力强，占用的资金会越少，所以流动性与资本结构负相关。张喜玉（2003）对沪市38家信息技术行业上市公司的研究中也证实了这一关系，故做如下假设假说7企业的偿债能力与资本结构负相关34建立模型本文选取了资产负债率（LA）为因变量，自变量为总资产自然对数（ASSET
35、），抵押资产比率（GVALUE），销售收入增长率（EIR），主营业务利润率（CROA），流动比率（CR），由此建立如下模型LA1ASSET2GVALUE3EIR4CROA5CR35相关性分析和回归分析351微观因素的相关性分析对于微观因素的分析，本文选取了浙江省30家上市公司2007年到2009年三年的数据，主要指标有总资产自然对数，抵押资产比率，销售收入增长率，主营业务利润率和流动比率，其相关性分析的结果见表7表7相关性资产负债率流动比率销售收入增长率主营业务利润率资产担保价值总资产的自然对数资产负债率PEARSON相关性1650006931626041713续表显著性00517000200
36、130N909090909090流动比率PEARSON相关性65010154150102343显著性（双侧）00157003380001N909090909090销售收入增长率PEARSON相关性00690151020400140018显著性（双侧）05170157005408940863N909090909090主营业务利润率PEARSON相关性3164150204100150109显著性（双侧）00020005408890306N909090909090资产担保价值PEARSON相关性2600102001400151307显著性（双侧）00130338089408890003N909090
37、909090总资产的自然对数PEARSON相关性417343001801093071显著性（双侧）00001086303060003N909090909090在01水平（双侧）上显著相关。在005水平（双侧）上显著相关。从表7中可以看出，资产负债率与盈利能力呈负相关关系，并且与偿债能力也呈负相关关系，另外，资本结构与公司的规模和资产担保价值呈正相关关14系，这些都与假设相符，与公司的成长性呈正相关关系，但是关系不显著。352微观因素多元回归分析在相关性分析的基础上，本文对微观因素的几个指标进行多元回归分析，分析结果如下表表8回归方程拟合优度检验模型RR方调整R方标准估计的误差172752950
38、01284733表9回归方程的显著性检验模型平方和DF均方FSIG1回归1554531118833000残差138684017总计294189A预测变量常量,资产担保价值,销售收入增长率,流动比率,总资产,主营业务利润率。B因变量资产负债率表10回归系数及检验模型非标准化系数标准系数TSIGB标准误差试用版1常量052315165869流动比率1330235255741000销售收入增长率0570241792331022主营业务利润率1901041591829071资产担保价值1430761481874064总资产的自然对数0350152062365020A因变量资产负债率从以上三个表可以看出
39、，该模型通过了F检验，在T检验的时候，主营业务利润率和资产担保价值没有通过检验，而总资产的自然对数，流动比率和销售收入增长率都通过的检验。回归方程的F检验值为18833，说明回归效果很好，15回归方程具有统计意义，得出以下方程LA00520035ASSET0133CR0057EIR164结论与建议41结论与分析本文假设1认为经济增长率与资本结构呈正相关关系，在进行相关性分析的时候，结果表明两者呈正相关关系，但是相关性不是很显著，只有821，且没有通过多元回归的检验，说明两者确实存在正相关关系，可以解释为当经济增长较快时，政府采取了宽松的货币政策，利率降低，所以企业大都去金融机构贷款，使其负债增
40、加，从而资产负债率上升，这与假设相符，但是在进行T检验时未能通过，可能GROW与其他自变量存在着共线性的问题，故假设1不成立。假设2认为法定准备金率与资本结构呈负相关关系，根据描述性，相关性分析的结果显示，两者存在着显著的负相关关系，且通过了多元回归的检验，故能充分的说明法定存款准备金率的变化对资本结构的选择有着重要的影响，所以宏观因素对资本市场的完善和优化有着重要的作用，故假设2成立。本文的假设3认为企业规模与资本结构呈正相关关系，从相关性分析可以得出两者分别呈正相关关系，且相关性显著，也通过了多元回归检验，这也说明了公司规模越强，其债务融资能力也就越强，与假设相符，故假设3成立。假设4认为
41、资产担保价值与资本结构呈正相关关系，从分析结构看两者确实存在正相关关系，且相关程度达到了9870，说明当一个企业的存货及固定资产等担保价值越大，其债务融资的能力就越强，那么企业的资产负债率则越高，但是在多元回归检验时未能通过，可能资产担保价值和其他变量存在着共线性的问题，所以假设4不成立。假设5是说公司的成长性与资本结构呈正相关关系，在进行相关性分析的时候，两者确实呈现正相关关系，但是相关性不显著，但是通过了多元回归的检验，可能公司在确定其资本结构时未充分考虑到企业成长会产生的资金需求，在筹资方面缺乏长远规划，故假设5不成立。假设6是说盈利能力和资本结构呈负相关关系，相关性分析显示两者呈负相关
42、关系，且相关性显著，但是未能通过多元回归的检验，这也说明盈利能力强的企业，其更有能力通过留存收益进行内部融资，与优序融资理论相符。但是可能CROA与其他的自变量存在共线性，影响其对资本结构的显著性，所以结论是企业的盈利能力与资本结构存在相关性，但并非简单的线性相关，假设6不成立。17假设7认为企业的偿债能力与资本结构呈负相关关系，通过相关性分析的结果显示，两者呈负相关关系，且相关性显著，并且通过了多元回归检验。由此可以说明企业资产流动性越强，存货周转速度越快，就说明公司越有能力支付到期的短期债务，对周转性负债资金的需求就越小，则负债率较低，所以假设7成立。42建议合理的资本结构有利于企业的健康
43、发展，而不合理的资本结构可能导致企业的财务危机。因此，企业必须优化资本结构，寻求最佳的资本结构。所以根据结论本文从外部环境和内部环境两个方面进行建议（1）外部环境首先应该完善股票融资市场，由于股票市场的交易成本较高，从而在一定程度上影响着企业的融资偏好，从分析结果看，在经济增长较好的情况下，企业大都会选择内部融资，或者进行银行贷款，这样会使资本市场的灵活性不够；其次应大力发展企业债券融资市场，我国的债券市场相对于股票市场比较滞后，也间接地影响了上市公司资本结构的优化。债券市场之所以滞后的原因主要有三个一是政府对债券市场的行政干预过多，这是债券市场滞后的最主要原因；二是企业债券市场交易规模太小，
44、种类也太单一；三是上市公司也不太愿意通过发行债券的方式来融资。所以要完善债券市场，政府必须减少一些不必要的行政干预，逐步放开对公司债券发行时的期限、资格、额度、利率的限制，使风险和收益对等。随后，为了扩大交易的规模，丰富债券的种类，必须开辟新的交易渠道，丰富债券品种，以满足各种上市公司融资的需求。最后要规范债券参与者的行为，使企业对债券融资产生信心，扩宽融资渠道，从而达到优化资本结构的作用。（2）内部环境对企业自身，应该保持企业自身资本结构弹性，并因企业不同的成长周期，采用不同的资本运营决策，调整自己的资本结构，并且要预见企业未来的资金需求，保持企业财务的灵活性；其次应结合企业的盈利能力、规模
45、等进行合理的资本结构组合和优化，既要满足企业的获利目标，又要避免企业的财务风险；最后，资本结构优化应保持合理的举债能力，这不仅体现企业的实力和竞争能力，也能为企业带来财务杠杆利益，实现企业的价值最大化。185研究的局限性和对未来研究的展望51研究的局限性（1）数据资料的局限性。由于获取数据的条件有限，本文在研究宏观因素的时候，只选取了两个自变量，且在微观因素研究的时候只采用了3年的数据，对结果可能有一定的影响。（2）模型选择的局限性。本文只选用一种模型进行实证分析，有些假设并不能得出精确合理的结果。（3）指标数值选择的局限性。本文的资本结构指标采用的是账面价值，没有考虑到市场价值，这个问题也在
46、一定程度上影响了研究结果的准确性。52对未来研究的展望企业的资本结构问题是一个十分复杂、而且涉及因素很多的问题，由于上市公司本身就处于不断发展的过程中，因此，研究资本结构是一个长期过程。由于笔者的研究水平有限，本文的研究只从几个因素对其进行探讨，选用的研究方法相对来说也比较简单，这也是笔者日后需要继续努力的方向。为完善浙江省上市公司的资本结构，还需要做大量理论与实践相结合的研究。本文的研究仅仅是一个阶段性研究结果，希望能为优化浙江省上市公司资本结构起到一定的参考和借鉴作用。19参考文献1陆正飞，辛宇上市公司资本结构主要影响因素之实证研究J会计研究，1998（8）2刘星中国上市公司融资策略影响因
47、素的实证分析J重庆大学学报自然科学版，2001（24）3张喜玉信息技术行业上市公司资本结构的影响因素J统计与决策，2003（7）4肖作平资本结构影响因素和双向效应动态模型来自中国上市公司面板数据的证据D厦门厦门大学，20045刘端，陈收，陈健市场时机对资本结构影响的持续度研究J管理学报，2006（1）6李国重资本结构与市场时机中国上市公司横截面资料的证明J中央财经大学学报，2006（8）7张凤，汤海溶上市公司融资时机选择及其持续性影响的实证分析J华东经济管理，2006（2）8胡俊，晏艳阳，邓婷资本结构市场时机选择理论在中国的实证检验J金融理论与实践，2008（3）9李远慧，郝宇欣我国上市公司资
48、本结构影响因素的实证分析J投资研究，2007（5）10徐腊平中国上市公司资本结构决定因素的实证检验来自微观层面的证据J审计与经济研究，2008（9）11朱宇上市公司资本结构影响因素实证分析J财会通讯，2009（3）12黄国良，孙佳利率对上市公司资本结构的影响研究J财会通讯，2010（2）13张俊超，白静上市公司控制权对资本结构选择的影响研究J现代商贸工业，2010（11）14谭克中国上市公司资本结构影响因素研究M北京经济科学出版社，200515肖作平中国上市公司资本结构影响因素研究M北京中国财政经济出版社，200516祝映兰上市公司资本结构研究理论与实证M北京中国工人出版社，200917马辉中
49、国上市公司资本结构与绩效研究D石家庄河北工业大学，200818王睿我国上市公司资本结构影响因素研究D南昌江西财经大学，200919MILLERMH,FMODIGLIANITHECOSTOFCAPITALJCORPORATIONFINANCEANDTHETHEORYOFLNVESTMENTAMERICANEEONOMICREVIEW,1958320FMODIGLIANI,MHMILLERTAXESANDTHECOSTOFCAPITALJACORRECTIONAMERICANEEONOMICREVIEW,1963721JENSONMC,MEEKLINGWTHEORYOFTHEFIRMMANAGERIALBEHAVIOR,AGENCYCOSTSANDOWNERSHIPSTRUETUREJJOUMALOFFINANCIALEEONOMICS,1976122022ROSSSTHEDETERMINANTSOFFINANCIALSTRUCTURETHEINCENTIVESIGNALINGAPPROACHJBELLJOURNALOFECONOMICS,1977923MYERSSC,MAJLUFNSCORPORATEFINANCINGANDINVESTMENTDE
