1、行业步入黄金十年，积极寻找高成长个股 -旅游行业2011年投资策略,光大证券研究所 旅游行业研究小组2010年12月02日,P2,P2,投资要点,行业步入黄金十年，长短期基本面均持续向好经济结构转型、密集政策利好持续给力助推旅游行业迈入黄金十年不断提升的人均GDP及庞大的国内游市场未来将支撑行业持续高增长高铁网络建设孕育旅游业长期投资机会，旅游个股普遍受益休闲、度假等升级旅游消费需求将促成旅游购物、文化演艺等子行业快速发展围绕三条投资主线寻找高成长个股重点公司估值相对合理，给予行业“增持”评级投资主线一：确定性强且可持续的政策利好&主题事件投资主线二：具备显著的外延扩张（含资源整合）潜力投资主
2、线三： “纯业绩”概念重点推荐个股：中国国旅、首旅股份、宋城股份,P3,中期策略回顾及旅游行业市场表现,P4,旅游行业涨幅领先大盘及可选消费指数,中期策略：我们认为行业将延续强劲复苏态势，在市场普遍比较悲观或者谨慎的情况下，我们乐观的看好行业表现，给予“增持”评级市场表现：6月至今，餐饮旅游涨幅领先上涨、深证和可选消费指数10-30个百分点左右,资料来源：WIND数据库,光大证券研究所,P5,景点上市公司涨幅显著领先行业及其他子行业,中期策略：我们认为景区仍是旅游的核心资源，最看好景点上市公司表现市场表现：自2010年6月以来，景点上市公司涨幅显著高于其他子行业,资料来源：WIND数据库,光大
3、证券研究所,P6,中期策略重点推荐个股涨幅领先行业指数,中期策略：重点推荐中国国旅、桂林旅游、峨眉山A和锦江股份市场表现：除峨眉山A因前期涨幅过大跑输行业指数外其他个股均领先行业指数,资料来源：WIND数据库,光大证券研究所,P7,旅游行业绝对估值和相对估值均处于历史高位,绝对估值：餐饮旅游行业整体PE约60倍，处于历史均值以上，靠近历史高位相对估值：餐饮旅游行业PE为A股整体PE的2.5倍左右，处于历史高位,07年8月历史最高估值92倍PE,08年10月历史最低估值21倍PE,相对估值10年9月份达到历史新高2.62倍,资料来源：WIND数据库,光大证券研究所,P8,2010年旅游行业市场表
4、现分析,行业基本面：持续回暖2010年旅游行业延续09年2季度以来的复苏趋势，行业持续回暖，1-9月入境和国内游收入同比分别增长16%和20%重点公司中期和三季度业绩均较好催化剂：密集政策利好及主题事件驱动在经历了长达9年的政策空白期后，09年12月至今，国务院先后出台了关于加快发展旅游业的意见、关于推进海南国际旅游岛建设发展的若干意见、关于发展旅游业意见重点工作分工方案，并史无前例的将旅游行业的地位提升至“国民经济的战略性支柱产业”海南国际旅游岛建设、世博会和亚运会资金面2009年8月份以来消费板块受到资金面的强力推动,P9,长期基本面：行业步入黄金十年,P10,剔除2003年和2008年，
5、旅游行业收入增长率均高于同期GDP增长率旅游行业占GDP比重仍呈上升趋势，国家规划2020年旅游行业占GDP比重将达到8%,过去10余年旅游行业收入增速持续高于GDP,规划2020年旅游行业收入占GDP比重将达到8%,资料来源：WIND数据库,光大证券研究所,P11,经济结构转型&密集政策利好持续给力助推旅游行业迈入黄金十年,经济结构转型拉动内需将成为未来经济增长着力点,密集政策利好持续给力,资料来源：WIND数据库,光大证券研究所,不断提升的人均GDP&庞大的国内游市场将支撑行业持续高增长,资料来源：WIND数据库,光大证券研究所,1000美元以下,1000-2000美元,3000美元以上,
6、发达国家居民出游率300%-400%,人均GDP稳步上升进一步拉动国民旅游消费，将造就全球最大的国内旅游市场国内游市场持续稳定增长将夯实旅游行业发展基础,居民出游率提升空间广阔,人均GDP持续上升刺激旅游需求及旅游升级,2000-3000美元,高铁网络建设孕育旅游业长期投资机会,成渝旅游圈,华东旅游圈,华南旅游圈,海南旅游圈,到2020年我国全球高铁运营里程超过1.6万公里旅游行业交通通达性迎来一个新的时代孕育行业长期投资机会,华中旅游圈,资料来源：铁道部，光大证券研究所（整理）,华北旅游圈,旅游个股普遍受益高铁建设,P14,休闲、度假等升级旅游消费需求催生行业新增长点,P16,休闲、度假等升
7、级旅游消费需求催生行业新增长点,符合旅游消费升级需求对自然资源的依赖较低外延扩张空间较大 旅游购物、旅游演艺等子行业发展空间广阔,休闲度假游产品对资源依赖度低 发展空间广阔,新疆149,西藏13,青海39,甘肃110,内蒙古154,北京177,天津39,宁夏30,黑龙江149,吉林86,辽宁178,四川137,云南134,贵州39,河北198,河南169,安徽280,江苏273,浙江185,福建54,江西65,湖南125,广西98,山东212,湖北140,广东92,海南30,山西67,P17,短期基本面：2011年持续向好,经济复苏及促进内需消费将刺激国内游持续高增长 景区、酒店、餐饮、娱乐、
8、购物等子行业将直接受益,国内游收入随客流复苏而快速回升预计2010-2011年国内游收入同比增长20%和15%,国内游客数量保持快速增长态势预计2010-2011年客流同比增长10%和8%,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所（整理）,入境游快速复苏为旅游行业锦上添花 免税店、景区、高星级酒店、旅行社、娱乐等子行业受益,入境客流快速回升，预计2010-2011年客流同比增长6.5%和8%,人均消费提升助推入境游收入增速快于客流增速，预计2010-2011年收入同比增长20%和18%,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所,资料来源：WIND数据库
9、；光大证券研究所（整理）,出境游强劲增长 免税店、旅行社等行业长期收益,出境客流强劲反弹，预计2010-2011年客流同比增长22%和20%,主要城市出境客流强劲增长,北京,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所,P21,十一黄金周旅游消费增速创新高再添信心,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所,P22,上市公司进入景气上升阶段,延续自09年2季度以来的复苏趋势，前三季度餐饮旅游行业营业收入同比增长31%自09年4季度至今，旅游综合子行业以40%的收入增速领先其他子行业预计2010-2011年上市公司营业收入同比增长率分别为30%和20%,09年2季度开始上市公司营业收入触底反弹,资料来
10、源：WIND数据库；光大证券研究所,P23,上市公司净利润强劲回升,2010年旅游行业及各子行业净利润强劲回升，前三季度净利润同比增长29%综合类上市公司以40%的净利润同比增速领先其他子行业预计2010-2011年上市公司净利润同比增速分别为30%和25%,09年2季度开始上市公司净利润触底反弹,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所,P24,重点公司潜在利好题材丰富且估值相对合理,资料来源：WIND数据库；光大证券研究所,P25,围绕三条投资主线寻找高成长个股,长、短期基本面向好且重点公司估值合理，给予旅游行业“增持”评级在过去5年的大部分时间里相对上证综合指数（可比）为正收益、相对深证
11、成份指数（可比）为负收益；上证指数宽幅波动时，旅游行业相对正收益幅度较小；上证指数窄幅波动时，旅游行业相对正收益幅度较大我们认为未来指数窄幅波动的概率较高，建议积极配置旅游行业个股,看好行业长期投资机会，给予“增持”评级,投资主线一：确定性强且可持续的政策利好&主题事件,海南国际旅游岛建设（推进力度大、持续性的政策利好） 2009年12月国务院出台关于推进海南国际旅游岛建设发展的若干意见 2010年6月海南国际旅游岛建设发展规划纲要获发改委批准 2010年11月由财政部牵头研究的离岛免税、退税政策初稿完成，预计年底将出台 受益个股：中国国旅、首旅股份、三特索道、ST东海、ST罗顿2011.04
12、-2011.10 西安园艺博览会（一次性利好）受益个股：西安饮食、西安旅游、三特索道桂林国家旅游综合改革试验区（实质性利好不明显）受益个股：桂林旅游（掌控大桂林地区核心旅游资源）云南“国家旅游综合改革发展试验区”（2009年获批，实质性利好不明显）受益个股：丽江旅游（丽江旅游资源整合平台）、云南旅游上海迪士尼项目（预计2014年-2015年建成、持续性利好）受益个股：锦江股份,投资主线二：具备显著的外延扩张（含资源整合）潜力,旅游文化演艺、免税购物、经济型酒店等行业外延扩张空间大 对自然资源依赖低、外延扩张空间大（资本需求相对较低）且满足消费升级需求 相关个股：中国国旅、宋城股份、锦江股份老景
13、区深度开发（可深度开发的景区有限）相关个股：黄山旅游（西海大开发）、ST张股新景区开发（开发、培育时间较长）相关个股：中青旅（密云项目）、三特索道、西藏旅游（定向增发开发神山圣湖）资源整合、资产注入预期（多为一次性利好）相关个股：首旅股份（首旅集团酒店资产整合平台）、峨眉山A(乐山大佛整合预期）、丽江旅游（丽江旅游资源整合平台）、云南旅游（云南旅游资源整合平台）,投资主线三：2011年“纯业绩”概念,业绩持续强劲增长预期：相关个股：锦江股份、中国国旅、宋城股份业绩反转预期：相关个股：桂林旅游、ST张股、西藏旅游、九龙山业绩爆发增长预期：相关个股：丽江旅游,催化剂一：公司确定性受益于离岛免税、退
14、税政策初稿完成，限额等条款可能超出预期，预计年底前正式出台预计免税政策出台将增厚11-12年EPS分别为0.20元0.40元按成熟后三亚1100万游客、进店客流占比30%、人均购物消费1000元计算，未来三亚免税市场规模至少33亿元催化剂二： “海棠湾国际免税城”项目催化剂三：入境免税政策逐步试点开放全面放开后将带动免税收入规模增加30%-50%门店扩张、改造带动未来3年免税业务20%左右的高增长垄断优势下相对缓和的竞争及严格的费用控制将确保35%左右的高毛利率和15%-20%的高净利润率得以延续，不考虑离岛免税政策，预计10-12年EPS分别为0.50元、0.61元和0.73元,中国国旅（6
15、01888）：确定受益海南国际旅游岛建设的免税龙头 “买入”，目标价40元,图片来源：公司网站,南山景区贡献公司60%的净利润，未来确定性受益海南国际旅游岛建设南山景区年接待游客量占三亚地区游客量的40%左右，预计未来景区常规游客数量超过500万南山景区门票分成市场已有充分预期管理层积极推进问题的解决，坚持“不追溯历史”的原则，静待“靴子”落地,首旅 股份（600258）：具备估值优势的政策受益股 “买入”、目标价33.3元,观音苑非南山文化所有,三亚两个5A级核心景区之一的南山景区,首旅集团20多家酒店资产整合平台业绩稳定增长、估值优势明显不考虑门票分成，预计10-12年的EPS分别为0.9
16、8元、1.23元和1.55元，对应当前股价的动态PE为24X、19X和15X假设从2011年开始按4：6分成，则11-12年EPS将分别下降至0.72元和0.88元，对应当前股价的11-12年动态PE分别为32X和26X，显著低于旅游行业同期35X和30X的估值水平,高盈利能力：“主题公园+旅游文化演艺”模式下2园1台戏盈利丰厚预计2010年宋城景区客流390万人次、实现收入3.2亿元、利润1.4亿元预计2010年杭州乐园客流量近100万人次、毛利率近55%预计2011年 宋城景区票价提升20元、杭州乐园改造完成提价30元、园内商铺租金提价高成长性2010-2012年从“2园1台戏”到“4园4台戏”（动漫园-海之儿女和三亚项目及演艺），未来将在北京、丽江等一线旅游城市扩张与国内一线院团积极探索合作，把优秀的文化作品包装推向市场探索文艺节目的巡演市场品牌、创意、营销、人才优势确保公司模式易复制、但难被超越未来3年业绩符合增速60%预计10-12年EPS分别为1.01元、1.36元和2.10元，目标价73.5元,宋城股份（300144）：具备高成长性的中国旅游演艺第一股,图片来源：公司网站,谢谢！,
