1、1文献综述（20_届）上市公司资本结构影响因素的实证研究资本结构一直以来是国内外学者研究的热门话题，自MM理论提出以来，资本结构影响因素的研究也备受关注，而了解各种因素对资本结构的影响情况，可以优化企业的资本结构，提高经营业绩。21资本结构理论研究的文献回顾资本结构理论的研究的开始，始于MM理论的提出，它使学者们进行了大量的理论和实证研究，使现代资本结构理论更加接近现实的经济条件。1958年，默顿米勒（MERTONMILLER）和弗兰克莫迪格利安尼（FRANEMODIGLIANI）提出了以他们名字命名的MM定理在完善的市场条件下，即不存在所得税的情况下，企业的负债率与企业市场价值无关，即资本结
2、构无关论，被认为是现代资本结构理论的基石。MM定理值虽然考虑了负债带来的节税利益，却忽略了负债带来的风险和额外费用，之后的米勒模型虽然比MM模型有了进一步的深入，但却忽略了财务危机成本因素。接下来，又有了詹森和梅克林的代理成本理论，罗斯（ROSS）的非对称信息理论，在罗斯研究工作的基础上，梅耶斯和迈基里夫进一步考察了非对称信息与融资行为的关系，提出了融资优序理论。1988年哈利斯和雷维（HARRISRAVIV）考查了投票权和经理控制、企业的负债股权比及兼并的联合关系。斯达尔兹（STULZ）等又在1990年提出了激励理论。从MM理论中所得税的作用到后来的财务危机成本、代理成本、信息对称问题、融资
3、行为、控制权以及到激励的作用，随着时代的前进，资本结构的理论研究一直在争议中，可见资本结构对一家公司经济效益和公司治理的重要性，而它的存在也受着各种因素的影响。2资本结构影响因素的理论研究情况21国外对资本结构影响因素的研究情况20世纪80年代，众多的学者从实证的角度研究了究竟哪些因素是决定上市公司资本结构的相关因素。其中BRADLEY，JARRELL和KIM提出了一个单期的公司资本结构模型。在该模型里，公司发行两类证券债券与股票。并从实证的角度，探查了财务杠杆的决定因素。他们发现并检验的三个决定因素是（1）公司价值的波动性；（2）非债务避税水平；（3）广告和研发费用。与他们模型一致的是，财务
4、杠杆同公司价值的波动性负相关。但与他们模型相反的是，财务杠杆同非债务避税正相关。而且他们发现，虽然自己的模型并没有论及广告和研究支出，这两项支出同财务杠杆负相关。TITMAN和WESSELS（1988）用分析技术来估计那些无法看到的因素对公司选择其资本结构的影响。从实证的角度检验了很多可能影响公司财务杠杆的因3素，结果发现交易成本可能是资本结构选择的一个重要决定因素，因为比起大公司，小公司往往倾向于使用更多的短期负债。HARRIS和RAVIV（1991）对美国的公司做了一些实证研究，结果表明负债比率与固定资产比率、投资发展机会、非负债税盾、公司规模成正相关关系，与公司的变异性风险性、广告消费支
5、出、破产的可能性和产品特殊性成负相关关系。RAJAN和ZINGALES（1995）发现其它工业化国家上市公司在资本结构的选择上与美国的大致相似。比如，日本、德国、法国、意大利、英国和加拿大公众公司的财务杠杆，与有形资产和公司规模德国除外正相关，而与投资机会托宾Q值、利润率负相关。BOOTH（2000）等人通过对十个发展中国家巴西、墨西哥、印度、韩国、约旦、马来西亚、巴基斯坦、泰国、土耳其和津巴布韦样本数据的分析发现总的来说，影响发展中国家公司债务比率的因素，似乎与影响发达国家的相似，且作用方式也类似。但是这些财务比率也受诸如GDP增长速度、通胀率和资本市场发展水平等国别因素的影响。22国内对资
6、本结构影响因素的研究情况国内最早对资本结构影响因素进行研究的是在1988年陆正飞、辛宇采用多元线性回归方法，通过对35家上市企业的实证分析，认为获利能力与资本结构负相关。刘星（2001）选用80家上市公司19931997年间的数据，并设计了包括财务状况因素、股权结构因素、控制权结构因素、资本市场因素和宏观经济因素在内的20个指标构成的指标体系，采用逐步回归分析和综合因子分析相结合的方法，分别分析了影响负债融资策略的综合因素和影响权益融资策略的综合因素。张喜玉（2003）对沪市38家信息技术行业上市公司2001年的资本结构影响因素进行研究，结果表明企业的成长性与资本结构呈显著正相关关系；偿债能力
7、与资本结构呈显著负相关关系；获利能力、非债务税盾和资产担保价值对资本结构的影响不显著。肖作平（2004）使用沪深两市19952001年的平行数据，采用双向效应动态模型，利用广义矩估计方法对资本结构影响因素进行考察，将资本结构影响因素归纳为7个，分别是资产构成、公司规模、非债务税盾、成长性、独特性、资产流动性、产生内部资源能力，通过模型的广义矩估计结果发现我国公司4转换债务结构的成本并不高，有形资产比例、企业规模与负债率正相关，成长性与负债率负相关。随着市场时机资本结构理论的提出及快速发展，国内也开始研究市场时机对资本结构的影响，陈收和陈健在2006年，分析资本结构与股票价格的关系，其结果均证明
8、市场时机是影响资本结构的重要因素之一，有同样研究成果的还有李国重，张凤和汤海溶，胡俊、晏艳阳和邓婷。李远慧、郝宇欣（2007）根据20002004年北京地区上市公司的数据分析得出这样的结论企业规模与资本结构显著正相关，非税务税盾和资本结构显著负相关，流动性也和资本结构负相关，但相关性相对较弱，而盈利能力、成长性、利息保障倍数、资产担保价值比例与资本结构没有呈现出相关性。徐腊平（2008）以我国沪深两市股上市公司19972003年期间的数据为样本，得出三个不同的结论，第一，提出了逃税激励因子，第二，认为管理层持股也影响着上市公司的资本结构，并且存在内部人控制问题，第三，中国上市公司的短期负债率比
9、长期负债率更显著地受到微观因子的影响，这也反映了我国证券市场不够完善的问题。朱宇（2009）着重研究了公司治理因素对资本结构选择的影响，其结论是股权集中度、国家股比例、流通股比例、董事会规模、产品要素市场竞争程度、创新战略指标和私人收益指标与资本结构水平负相关，独立董事比例、董事会会议频率和股权制衡度指数与资本结构水平正相关，法人股比例、总经理是否兼任董事长与资本结构水平关系不显著。黄国良，孙佳（2010）选取深、沪两市266家上市公司作为研究样本，选取19962006年的数据，运用截面数据和时间序列数据来编制各变量的混合数据，实证研究结果表明，利率是影响我国上市公司资本结构的重要因素，利率与
10、企业资本结构显著负相关。另外，利率的变动显著影响企业资本结构的调整。张俊超，白静（2010）用20042006年我国A股市场上市公司的数据资料，考察了我国上市公司控制权对资本结构选择的影响程度。结果发现终极股东的控制权与现金流权的分离程度对资本结构具有显著的影响，公司负债先随着终极股东的控制权与现金流权的分离程度的提高逐步降低，在达到一定程度后，又随其提高而逐步增加。3总结纵观国内外的研究成果，影响公司资本结构的因素主要有企业规模，企业盈利能力，行业因素，企业成长性，所得税及非债务税盾，而在近期主要研究5了股权结构，利率对资本结构的影响，但是尽管国内研究已有一定成就，但是还存在一些不足，首先是
11、对宏观因素的考虑还不是很够，其次是对浙江省上市公司的资本结构影响因素的研究还不是很多，因此研究浙江省上市公司资本结构的影响因素还是非常有必要的，用以规范企业融资行为，改进企业经营管理，提高企业经济效益，进而提高社会经济资源配置效率。6参考文献1陆正飞，辛宇上市公司资本结构主要影响因素之实证研究J会计研究，1998（8）2刘星中国上市公司融资策略影响因素的实证分析J重庆大学学报自然科学版，2001（24）3张喜玉信息技术行业上市公司资本结构的影响因素J统计与决策，2003（7）4肖作平资本结构影响因素和双向效应动态模型来自中国上市公司面板数据的证据D厦门厦门大学，20045刘端，陈收，陈健市场时
12、机对资本结构影响的持续度研究J管理学报，2006（1）6李国重资本结构与市场时机中国上市公司横截面资料的证明J中央财经大学学报，2006（8）7张凤，汤海溶上市公司融资时机选择及其持续性影响的实证分析J华东经济管理，2006（2）8胡俊，晏艳阳，邓婷资本结构市场时机选择理论在中国的实证检验J金融理论与实践，2008（3）9李远慧，郝宇欣我国上市公司资本结构影响因素的实证分析J投资研究，2007（5）10徐腊平中国上市公司资本结构决定因素的实证检验来自微观层面的证据J审计与经济研究，2008（9）11朱宇上市公司资本结构影响因素实证分析J财会通讯，2009（3）12黄国良，孙佳利率对上市公司资本
13、结构的影响研究J财会通讯，2010（2）13张俊超，白静上市公司控制权对资本结构选择的影响研究J现代商贸工业，2010（11）14谭克中国上市公司资本结构影响因素研究M北京经济科学出版社，200515肖作平中国上市公司资本结构影响因素研究M北京中国财政经济出版社，200516祝映兰上市公司资本结构研究理论与实证M北京中国工人出版社，200917马辉中国上市公司资本结构与绩效研究D石家庄河北工业大学，200818王睿我国上市公司资本结构影响因素研究D南昌江西财经大学，200919MILLERMH,FMODIGLIANITHECOSTOFCAPITALJCORPORATIONFINANCEANDT
14、HETHEORYOFLNVESTMENTAMERICANEEONOMICREVIEW,1958320FMODIGLIANI,MHMILLERTAXESANDTHECOSTOFCAPITALJACORRECTIONAMERICANEEONOMICREVIEW,1963721JENSONMC,MEEKLINGWTHEORYOFTHEFIRMMANAGERIALBEHAVIOR,AGENCYCOSTSANDOWNERSHIPSTRUETUREJJOUMALOFFINANCIALEEONOMICS,197612722ROSSSTHEDETERMINANTSOFFINANCIALSTRUCTURETHE
15、INCENTIVESIGNALINGAPPROACHJBELLJOURNALOFECONOMICS,1977923MYERSSC,MAJLUFNSCORPORATEFINANCINGANDINVESTMENTDECISIONSWHENFIRMSHAVEINFORMATIONTHATINVESTORSDONOTHAVEJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,19842224STULZRMANAGERIALDISCRETIONANDOPTIMALFINANCINGPOLICIESJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,19901225BRADLEYM,JARRE
16、LLGA,KIMHEONTHEEXISTENCEOFANOPTIMALCAPITALSTRUCTURETHEORYANDEVIDENCEJJOURNALOFFINANCE,1984526TITMANSANDWESSELSRTHEDETERMINANTOFCAPITALSTRUCTURECHOICEJJOURNALOFFINANCE,1988627HARRISMILTONANDARTURRAVIVTHEORYOFCAPITALSTRUCTUREJJOURNALOFFINANCE,19911328RAJANG,RAGHURAM,ZINGALESLWHATDOWEKNOWABOUTCAPITALSTRUCTURESOMEEVIDENCEFROMINTERNATIONALDATAJJOURNALOFFINANCE,19951129BOOTH,LAURENCE,AIVAZIANV,ETALCAPITALSTRUCTURESINDEVELOPINGCOUNTRIESJJOURNALOFFINANCE,200112
