1、本科毕业论文（20_届）我国货币政策调控房地产价格有效性研究所在学院专业班级金融学学生姓名学号指导教师职称完成日期年月我国货币政策调控房地产价格有效性研究1目录摘要关键词ABSTRACTKEYWORDS1研究背景与意义32货币政策的房地产价格传导机制理论321利率传导机制422信贷传导机制523资产组合传导机制524汇率传导机制63我国货币政策与房地产价格的相关性631当前我国房地产市场的基本现状6311近年来我国房地产价格上涨迅速6312经济适用房与商品房发展不平衡7313房地产供应结构不合理，供小于需8314房地产开发投资的资金过度依赖银行贷款8315房地产价格波动对经济和社会产生负面影响
2、932我国货币政策对房地产价格的影响9321货币政策对房地产价格的利率效应10322货币政策对房地产价格货币效应114我国货币政策对房地产价格影响的实证分析1241数据来源及变量选择1242实证模型与检验1343实证结果及分析1444结论145提高货币政策对房地产价格影响效率的建议1451货币政策应紧密关注房地产价格波动并作出适当反应1452我国货币政策中介目标应逐步从货币供应量转向利率15参考文献16致谢错误未定义书签。我国货币政策调控房地产价格有效性研究2摘要自1998年住房分配体制改革以来，房地产市场飞速发展，并伴随着全国房价的普遍上涨，由此出现了投机炒作现象，价格非理性上涨等问题。而2
3、010年房地产市场涨势尤为迅猛。由于有效的货币政策传导机制是货币政策成功实施的基础，因此在这一背景下研究我国货币政策的房地产价格传导效应具有一定的现实意义。本文以我国货币政策对房地产价格影响的有效性为研究对象，对我国货币政策对房地产价格影响的有效性进行分析。首先在理论上分析货币政策是如何作用于房地产价格。接着运用实证分析方法分析货币政策对我国房地产市场价格的影响。从实证分析的结果可以看出，货币政策虽然对房地产价格具有一定的调控作用，但整体调控效果不理想。因此本文从货币政策对房地产价格影响的有效性的角度出发提出相关的对策建议，提高我国货币政策对房地产价格的有效性。关键字房地产价格；货币政策；传导
4、机制ABSTRACTSINCETHEHOUSINGDISTRIBUTIONSYSTEMREFORMINCHINAIN1998,THEREISARAPIDDEVELOPMENTOFCHINASREALESTATEMARKET，ATTHESAMETIMETHEREISAGENERALRISEINHOUSEPRICESNATIONWIDE,SOSOMEPROBLEMSAPPEAREDSUCHASTHEPHENOMENONOFSPECULATION,IRRATIONALPRICEINCREASESANDSOONWHILETHEGAINSINTHEREALESTATEMARKETIN2010WASPAR
5、TICULARLYRAPIDBECAUSESENSITIVEANDEFFECTIVEMONETARYPOLICYTRANSMISSIONMECHANISMISTHEBASISFORTHESUCCESSFULIMPLEMENTATIONOFMONETARYPOLICY,INTHISCONTEXT,TOSTUDYMONETARYPOLICYTRANSMISSIONEFFECTSOFREALESTATEPRICESHASACERTAINPRACTICALSIGNIFICANCEINTHISPAPER,REALESTATEPRICESOFTHEMONETARYPOLICYTRANSMISSIONEFF
6、ECTSASTHERESEARCHOBJECT,IANALYZETHEVALIDITYTHATMONETARYPOLICYAFFECTONREALESTATEPRICESFIRST,IANALYZEHOWMONETARYPOLICYPLAYROLEINREALESTATEPRICESINTHETHEORETICALTHEN,IUSEEMPIRICALANALYSISTOSTUDYTHEEFFECTWHICHMONETARYPOLICYMAKEONTHEREALESTATEMARKETPRICESFROMTHEEMPIRICALANALYSISOFTHERESULTSITCANBESEENTHA
7、TMONETARYPOLICYPLAYSSOMEREGULATIONEFFECTONREALESTATEPRICES,BUTOVERALLCONTROLISNOTIDEALTHEREFOREFROMTHEPOINTOFVIEWOFTHEEFFECTIVENESSTHATMONETARYPOLICYMAKEONREALESTATEPRICES,THISARTICLEPUTSFORWARDCORRESPONDINGCOUNTERMEASURESANDSUGGESTIONS,ANDTRYSTOIMPROVETHEEFFECTIVENESSOFCHINASMONETARYPOLICYTOREALEST
8、ATEPRICESKEYWORDMONETARYPOLICYMONETARYPOLICYTRANSMISSIONMECHANISM我国货币政策调控房地产价格有效性研究31研究背景与意义伴随着市场经济的快速发展，我国房地产市场不但得到了同步的极大发展，而且其对实体经济的影响也在逐步加深，使得房地产价格指数与GDP之间逐渐呈现出一种正相关关系，因而从房地产价格指数上可以看出宏观经济的发展状况。房地产价格不仅有着自身的发展趋势和方向，还因为与银行、股票等资本市场之间的间接联系而影响到资金在不同市场的流向和价格。由于房地产市场对货币政策影响的深入，货币的供给与需求会因为房地产规模的扩大和价格水平的不断
9、变动而受到波动，货币政策的制定、执行及传导效率也随之受到不同程度的影响。由此我们可以看出，在制定宏观经济政策特别是货币政策时，不能仅仅关注房地产价格本身，而应该重视房地产价格的变化趋势以及如何进行适当的房地产调控。当下我国处于发展的转型期，金融需要改革和进行深化是大势所需，而目前货币政策传导机制是以信贷机制和利率机制为主的运作方式。我国房地产业经过20多年的发展，正处于一个极速增长阶段，其市场化程度随之提高，并且逐渐成为国民经济中的一个支柱性产业。因此，在现行的货币政策背景下，房地产价格应该得到足够重视。货币政策传导机制由于传导主体和传导媒介在数量上的增多而使得运行产生多样化，进而导致中央银行
10、的货币政策不能够按照预定的情形进行实施。因而，进一步加深对我国货币政策的房地产价格传导机制和效应的研究，对于改善金融宏观调控政策以及对房地产市场的调控有着重要的意义。在经济快速发展的同时，房地产市场从2002年下半年开始进入了一轮的上升通道，到2007年全国房地产市场普遍出现了大涨，2008年的金融危机没有真正打压到房价，房价虽一路波动，但稳中有升。居高不下的房价，对于一二线城市的百姓造成了巨大的购房压力，不合理的房价让民众对房地产市场进行有效调控的呼吁声不断。中国的第二轮宏观调控是从2004年开始进行的，但其效果并不理想；2007年底央行实施的从紧货币政策，把一路疯涨的房价给暂时止住了；而2
11、008年的一场金融危机，全球各国极度宽松的货币政策及我国适度宽松的货币政策让房地产市场的发展、房价的飙升一路绿灯。而我国房地产价格近几年所呈现出的快速上升趋势从宏观方面或微观方面对经济、社会产生了一定的负面作用。在这样的背景下，将对货币政策的研究转向对房地产业的关注，对货币政策的房地产价格传导机制中的利率、信贷、资产组合和汇率传导机制进行分析，并结合最近一段时间的货币政策，对货币政策在房地产市场的发展中所发挥的影响，进行细致的研究，通过实证分析研究试图找到影响货币政策中对房地产市场影响重大的因素，同时提出适当的建议，意义重大。如何通过货币政策对房地产市场进行有效调控，并使其既发挥在国民经济的支
12、柱作用，同时又能防止其大起大落，能够实现我国房地产的健康发展在当前就显得非常的必要。2货币政策的房地产价格传导机制理论在研究货币政策有效性中货币政策的传导机制是一个重要的部分。在现实操作中，由于各个国家经济环境、金融主体、客体，金融结构和制度，以及对宏观经济的预期的不同，货币政策传导机制具有我国货币政策调控房地产价格有效性研究4很强的地域性和时间性，也就是说货币政策的房地产价格传导机制在各个时期、各个国家货币政策制定和研究中一直是一个常新的研究主题。房地产市场在近几年的飞速发展带来了一个重要的民生问题买房成了一般居民最主要的负担。由此，货币政策理论上是可以通过影响房地产市场的发展来左右整个金融
13、市场的发展。货币政策在货币因素与实际经济活动中起着不可比拟的中介作用。它是指货币当局运用一定的货币政策工具，影响中介指标进而使微观实体经济发生变化，最终实现预期政策目标的传导途径与作用机理，是货币政策有效的基础。而所谓货币政策的房地产价格传导机制指的是中央银行运用货币政策工具影响房地产价格从而实现政策目标的整个作用过程,即货币政策各项措施的实施如何通过房地产价格引发实体经济中各种经济变量的一系列变化,从而影响整个社会经济活动。1实际上，货币政策房地产价格传导机制包括货币政策如何传导到房地产价格、房地产价格如何将货币政策传导到实体经济中这前后两个相关关联的环节。本文主要从货币政策是如何影响房地产
14、价格入手，研究货币政策如何有效地影响房地产价格货币政策的房地产价格传导机制主要有以下四个途径利率途径、信贷途径、资产组合效应途径、汇率途径。下面具体分析货币政策的房地产价格传导效应，并对货币政策的房地产价格传导效应进行总结。21利率传导机制货币政策中，利率是作为中介目标，而房地产业是受利率变动影响最大的行业之一。1、利率对购房者和投资者的影响由于大多数消费者缺乏一次性付款的交易能力,而采用抵押贷款的方式购买不动产,即消费者以所购房产作为抵押物,向住房公积金管理机构或金融机构申请购房贷款,并在约定的期限内按贷款合同的规定偿还本金和利息。利率的变化会直接影响消费者的还贷额，进而影响其购房成本。2而
15、购房成本的变动会对购房者和持币观望者造成一定的场外影响，使一些消费者进入房地产市场，另一些消费者退出房地产市场,导致对房地产需求的发生变化,从而导致房地产价格的相应变动。2、利率对房地产开发商的影响由于利率的变化会影响房地产开发商的融资成本。房地产开发商不断加速开发投资的动力源泉是居民对房地产旺盛的需求，然而宏观调控中信贷措施的严格控制所带来的资金紧张是开发商们面临的最大问题。所以在银行系统融不到资金的情况下，一部分开发商不得不在银行系统外以更高的成本融资，这就增加了房地产的投资成本。因此，利率的增加会增加房地产市场的投资成本，而增加了成本一方面会直接造成房地产价格的上涨，另一方面会降低房地产
16、的供给量，然而这一变化有一定的滞后性。因此，货币政策的房地产价格传导机制的利率途径可以表述为利率提高时，消费者的还款额增加，一部分消费者会退出房地产市场，造成对房地产的需求下降，其将导致房地产价格的下跌，即利率1参见蔡洁我国货币政策房地产价格传导机制研究，华北水利水电学院学报，2007年4月第23卷第2期，第87页。2参见郭科我国货币政策房地产价格传导机制的实证研究，金融与经济，2007年9月15日，第19页。我国货币政策调控房地产价格有效性研究5住房贷款成本房地产需求房地产价格。而同时，伴随着利率上升，资本的机会成本上升，获利空间缩小，一方面开发商会把增加的筹资成本转嫁到消费者身上，导致房价
17、上涨，即利率开发商筹资成本房地产价格，另一方面一部分投机资金会为了寻求更高回报率而离开房地产领域，使得房地产供给的下降，即利率开发商筹资成本房地产供给。利率的变动对房地产价格的影响将取决于需求和供给孰强孰弱。22信贷传导机制在二级银行体制下，中央银行通过运用公开市场操作、再贴现、再贷款和法定存款准备金等货币政策工具来改变货币供应量，这会改变商业银行的准备金和存款，进而影响其贷款供给能力。银行贷款能力的变化会影响房地产贷款的可获得性从而增减房地产的有效需求，导致其价格的相应变化。3因此，货币政策影响房地产价格的信贷途径可以表述为如果央行采取宽松的货币政策，通过买入有价证券、增加在贷款等方式增加货
18、币供给量，这会增加银行的存款和准备金，其放贷的能力也随之提高，这样房贷增加，房地产市场的有效需求得到了扩大，导致房价的上升。反之则反。这一传导过程如下房地产需求货币供给量房地产贷款房地产价格变化房地产供给23资产组合传导机制货币、债券、股票和房地产等资产一起共同组成了投资者的资产组合。理性投资者会根据不同资产的收益、风险和流动性的变化，调整组合中各种资产的比例，以达到投资效用的最大化。如果央行实行扩张性的货币政策，降低利率和增加货币供应量，那么货币资产的收益率下降、边际效用降低，原有资产组合的均衡被打破，投资者会减少资产组合中货币资产的比例，而增加非货币资产的比例，以形成新的均衡从而导致非货币
19、资产的需求增加、价格上升。4此外，股票对房地产价格的影响分为替代效应和财富效应。当股票价格上涨时，投资股票的收益率将大于投资房地产市场的收益率，部分资金就会由房地产市场流向股票市场，即替代效应。当股票价格下跌时，持股者的财富减少，消费减少，他们对房地产的需求也会下降，从而引起房地产价格的下跌，即财富效应。这一传导过程如下所示货币供应量利率货币资产收益、边际效益房地产投资性需求房地产价格。3参见田秋梅我国货币政策的房地产价格传导效应分析，湖南大学硕士论文，2007年10月，第13页4参见郭科我国货币政策的房地产价格传导机制实证研究，吉林财税高等专科学校学报，2007年6月15日，第35页。我国货
20、币政策调控房地产价格有效性研究624汇率传导机制房地产作为投资品有着消费品的必须性，作为消费品又有着投资品折旧率低的特征和保值性。也正因为如此，资产市场上汇率的变化通过多个渠道影响着房地产市场。汇率和房地产之间的关联效应有一系列的复杂机制。具体表现在当东道国货币具有升值预期或持续升值时，投资者首先把外币兑换成东道国货币并在东道国购置房地产，等东道国货币升值后，投资者再将持有房地产在价格上涨后出售，并兑换成外币，就可得到货币升值以及房地产价格上涨两方面收益。由于房地产供给在短期内较难增加，这种房地产投机需求势必拉高房地产价格。相反，当东道国货币发生贬值时，这些投机者将抛售持有的房地产，导致房地产
21、价格下跌。结合以上关于货币政策的房地产价格传导效应的分析，可以看出对房地产价格影响最大的是货币供应量和利率。一方面货币供应量的多少会影响利率的高低，进而通过利率途径和资产组合传导途径影响房地产价格；另一方面货币供应量的多少又会影响银行可贷资金的多少，进而影响信贷途径，影响房地产价格。货币供应量是影响房价的最根本因素，不一定就直接以M1、M2的多少来影响房价。在分析货币供应量对房价的影响时，还要结合当前的货币政策。存款准备金率可以直接影响资金的流动性，在货币供应量大的时候存款准备金率不高，房地产商可贷资金也不会很高。当前国家就调控房价出台了相关政策，限制房地产贷款的额度，贷款条件及贷款利率，解决
22、了以往“一刀切”对房价影响不明显的局面，更加有效的控制房价的上升，其有效性在后文将进行实证分析。而利率是影响房价的直接因素，一方面它能通过利率途径直接影响房价，另一方面可以通过资产组合途径间接的影响房价，对房价影响之大是其他因素无法比拟的。近年来，汇率对房地产市场的发展起到了推波助澜的作用，其对房地产价格的影响也逐渐扩大，在调控房价的同时，我们可以把汇率当做利率的外延来考虑。从货币角度，利率是某种货币价格的直接体现，而汇率就是利率的一个标杆。从某种程度上看，两者都可以认为是同本质的概念。因此，在接下来的第三部分里，将会对货币供应量及利率对房价的影响进行实证分析。3我国货币政策与房地产价格的相关
23、性31当前我国房地产市场的基本现状311近年来我国房地产价格上涨迅速随着1998年7月国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知的公布实施，由此拉开了中国住房制度改革的大幕。近几年房价的飙升让百姓怨声不迭，并成为了最受关注的新闻话题之一。表1为我国19982008年按用途划分商品房平均销售价格，1998年至2003年我国商品房价格只增加了296元/平方米，总变化率为1434，变化较小，而1999年商品房价格上涨率分别为1999我国货币政策调控房地产价格有效性研究7年048，2000年29，2001年27，2002年37，2003年48。而在全面实施“促进房地产市场持续健康发展”的国
24、发18号文之后，2004年商品房平均销售价格比2003年上涨419元，一年的上涨率达到178，2005年增幅为140，2006年增幅为63，2007年增幅为1476，2008年跌幅为166。2004年、2005年和2007年全国房价上涨速度之快，令人震惊。从地方房价来看，在2004年全国房价涨幅为二位数的省市达到23个，除了黑龙江、江西、湖南、辽宁、北京、宁夏、陕西、西藏、新疆之外，全国房价普遍高速上升5。表1我国按用途分商品房屋平均销售价格年份商品房平均销售价格住宅别墅、高档公寓经济适用房屋办公楼商业营业用房其他1998206318544596103555523170183719992053
25、185745031093526533331804200021121948428812024751326018642001217020174348124045883274203320022250209241541283433634891919200323592197414513804196367522412004277826085576148257443884223520053168293758341655692350222829200633673119658517298053524731312007386436457471175486675774335120083800357678011929
26、837858863219资料来源中国统计年鉴2009312经济适用房与商品房发展不平衡如表2所示，2000一2007年全国经济适用房销售面积逐年增加百来平方，速度远远慢于商品房的销售面积每年增加额，其占商品房销售面积的比重呈下降趋势，由2000年的2017下降至2007年的453；与此同时，全国经济适用房投资完成额占房地产投资完成额的比重逐年以约15个百分点的速度下降，由2000年的1087跌到了2008的311。任其发展下去的话，国家出台有关经济适用房的相关措施真的难逃“雷声大，雨点小”的境遇。5参见曾华珑我国货币政策与房地产价格的互动关系及其实证研究，湖南大学博士论文,2008年9月20日
27、,第2页。我国货币政策调控房地产价格有效性研究8表22000一2008年全国经济适用房销售面积与投资完成额单位万平方米亿元年份商品房销售面积经济适用房销售面积经济适用房所占比重房地产投资完成额经济适用房投资完成额经济适用房所占比重20001863737602017498454210872001224124021179463446009462002268084003149377915897562003337184019119210154622613200438232326285313158606461200555486320557815909519326200661857333753919423
28、697359200777355350845325289821325200865970362755031203971311资料来源中国统计年鉴20096313房地产供应结构不合理，供小于需住房特别是中小套型住房供应总量不足。据统计,在40个重点城市新上市的商品住房中,套型建筑面积在90平方米以下的住房面积2006年初所占比重为1918,2007年10月份为2577上升，虽有增长，但幅度很小,距现行政策规定的目标还有很大的差距。另外，我国已进入了城市化加速发展时期，这意味着将会有更多的人住到城市里，由此带来的购房需求不可忽视。314房地产开发投资的资金过度依赖银行贷款作为资金密集型行业，房地产的开
29、发需要大量的资金。如表3所示，全国房地产20002007年开发投资资金的主要来源如下主要资金来源是定金及预付款，但其比例有逐年下降的趋势，从2000年的3591降到2007年的2836。相应的其自筹资金所占比例有所上升，2004年后此比例达到了30以上。而国内贷款所占比例呈现下跌态势，但幅度不大，这和最近几年国家货币政策的松紧有着紧密的关系。事实上，由于房地产公司大部分是项目公司，它们在开发项目销售交接完毕后就能注销，存在时间较短，而一旦这样的公司举债数目超过自己的负债能力，必然存在巨大的风险，并会给银行带来巨大的坏、呆账风险，可能会造成银行对其整个行业信用的不相信，最终导致失去银行这一筹资渠
30、道，造成资金链断裂。因此房地产开发投资过度依赖银行信贷存在着严重隐患。6数据参见王瑛中国货币政策房地产价格传导机制的阻碍因素分析，南京理工大学硕士论文，2009年5月，第18页。我国货币政策调控房地产价格有效性研究9表32000一2007年全国房地产开发投资资金的主要来源单位亿元年份资金来源合计国内贷款比例自筹资金比例定金及预付款比例利用外资比例200059976230926913591281200176964219928383700176200297500227728093778161200313196923782857385312920041716881840303343071332005
31、21397818313272362112020062713561974316829981472007374780187231412836171资料来源中国统计年鉴2008，WIND资讯7315房地产价格波动对经济和社会产生负面影响从宏观和微观两个方面来看，房地产价格的波动对社会和经济产生了不利影响。从宏观上说首先，2008年的金融危机使得全球经济低迷，失去投资领域的外国投资者发现中国的房地产市场居然在一片低迷中仍能保持5以上的增长率，之后大量热情涌入。为了维持汇率，央行不断投放基础货币，带来的就是2010年的通货膨胀及房价的再次走高，这无疑是一个恶性循环。再次，房地产价格的高涨将使银行面临的信
32、贷风险加大。如上文所述，房地产开发投资的资金过度依赖银行贷款，银行参与了房地产开发的全过程。房地产价格的上涨会带来房地产业盈利的增加，更大的投资者进入之一行业，使得银行信贷资金规模逐步扩大，其面临的风险也日益加大。从微观上说房地产价格的上涨更多的是使百姓的购房压力增大，挤占了百姓对其他商品的消费，使得贫富悬殊扩大，这将不利于国家的稳定，社会的和谐。32我国货币政策对房地产价格的影响2007年至2010年随着房价的上涨，国家出台了相关货币政策，并对控制房价的持续上涨起到了一定的作用。其中09年的调控最为严厉。2009年在积极的财政政策和适度宽松的货币政策之下，楼市呈现出一番欣欣向荣的局面，为了调
33、控房价，加强房地产市场管理，国家打出了组合拳。第一拳，2009年12月6日，国务院召开常务会议决定，个人住房转让营业税征免时限由2年恢复到5年，其他住房消费政策继续实施。第二拳，12月14日国务院要求遏制部分城市房价过快上涨，并出台“国四条”。第三拳，12月17日，财政部、国土部等五部委出台进一步加强土地出让收支管理的通知，打击开发商囤地7数据参见王瑛中国货币政策房地产价格传导机制的阻碍因素分析，南京理工大学硕士论文，2009年5月，第19页。我国货币政策调控房地产价格有效性研究10炒地，明确开发商以后拿地时，“分期缴纳全部土地出让价款期限原则上不得超过一年，特殊项目可以约定在两年内全部缴清,
34、首次缴款比例不得低于全部土地出让款的50”。第四拳，2010年1月10日国务院办公厅下发关于促进房地产市场平稳健康发展的通知，即“国十一条”，规范央企投资房产并规定二套房首付不能低于40，以促进楼市健康发展。第五拳，2010年1月12日央行首次提高存款准备金率05个百分点，收缩信贷，预计此次上调存款准备金率可一次性冻结资金约3000亿元。经过几年的调控，房价涨幅升中趋稳。货币政策的松紧不同，房地产市场的发展就有所不同。可见货币政策对房地产市场的价格影响不小。321货币政策对房地产价格的利率效应20072010年间我国出台的货币政策可以分为三个阶段12007一2008年上半年，我国经济出现了通货
35、膨胀趋势。央行开始执行从紧的货币政策，旨在稳定金融，遏制物价上涨、股市“泡沫”。此间，央行连续10次提高了法定存款准备金率，累计提高了55个百分点。不仅如此，截至2007年12月中旬，央行一年内连续6次提高了存贷款利率，使得银行利率几乎翻了一番。2008年上半年继续奉行2007年紧缩的货币政策，连续6次提高法定存款准备金率，累计提高了3个百分点，稳定经济22008年下半年一2009年底，国际金融危机的来临，我国经济进入新一轮的经济低迷。为了拉动国内经济的发展，央行转而执行适度宽松的货币政策。2008年09月25日下调中小金融机构存款准备金率1个百分点，之后连续2次下调存款准备金率，中小金融机构
36、累计下调了2个百分点，大型金融金融机构累计下调了1个百分点。同时，下调一年期存款利率共计189个百分点，一年期贷款利率共计216个百分点。除此之外，11月27日、12月22日两次下调中央银行再贷款、再贴现等利率。面对危机四伏的现状，政府又制定出台了十大措施季两年4万亿元的刺激经济方案。（3）2010年2011年，2009年为克服国际金融危机对我国的影响，在积极的财政政策和适度宽松的货币政策之下，全年中国的流动性猛增，出现了过剩和偏多的情况，通货膨胀或再现。在这种情况下，2010年1月18日起上调存款准备金率05个百分点。这是存款准备金19个月来首次上调，但是这次准备金的上调并没有压制住CPI的
37、上涨。接下来，央行又上调了5次存款准备金率，全年累计上调存款准备金率3个百分点。存款准备金率一路上调，CPI也一路上涨，2010年下半年无奈之下，央行两次加息，一年期存贷款利率共计上调05个百分点。在2010年物价房价一路飙升的情况下，2011年中国宏观经济政策从“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”走向“积极的财政政策和稳健的货币政策”。这一变化的关键在于货币政策从“适度宽松”走向“稳健”，意即“紧货币、宽财政”的基调或许成为2011年宏观经济政策的主基调。图1显示了20072010年房地产价格和利率的变化趋势（横坐标数字依次表示20072010年共16个季度，相关数据见表4）。其中，利率以
38、一年期实际存款利率表示，房地产价格以商品房销售价格数表示。总的来说，2007年2010年，一年期的存款利率不断的走高，同时，商品房销售价格指数相应的出现了走低；2008年受金融危机的影响，年末降息后，商品房价格指数慢慢开始小幅度的上升。可见，短期内，利率对房地产价格影响不大，存在滞后性，但在中长期，房地产价格和利率呈现出较为明显的负相关性。我国货币政策调控房地产价格有效性研究11图1利率与房地产价格变化趋势图（2007年1季度2010年4季度）322货币政策对房地产价格货币效应现阶段我国的货币供应量划分为三个层次（1）M0即流通中现金；（2）狭义货币M1，即M0可开支票进行支付的单位活期存款；
39、（3）广义货币M2，即M1居民储蓄存款单位定期存款单位其他存款证券公司客户保证金。8其中，M2涉及的范围最广，主要用于判断整体社会资金量的多少。图2为20072010年房地产价格和货币供应量的变化趋势图（横坐标数字依次表示20072010年共16个季度，相关数据见表4）。其中，选取广义货币供应量M2为货币供应量，用商品房销售价格指数来表示房地产价格。虽然2007年2008年M2与房地产价格之间呈现为轻微的正相关，但在其他的时期内两者为负相关关系。总的来说，两者的相关性不明显。这表明货币供应量对房地产价格的影响作用不大，其不是影响房地产价格变化的最主要因素。同样的，货币供应量对房地产价格发影响存
40、在滞后性。02040608010012012345678910111213141516房屋销售价格指数（同比）货币供给量同比增幅图2M2与房地产价格变化趋势图,（2007年1季度2010年4季度）8同上02040608010012012345678910111213141516房屋销售价格指数（同比）利率我国货币政策调控房地产价格有效性研究124我国货币政策对房地产价格影响的实证分析当前中国人民银行实施的货币政策想要影响房地产价格时，其既可以通过变动利率，通过利率传导机制和资产组合效应传导机制对房地产价格进行调控，也可以通过调整货币供应量，经由信贷传导机制和资产组合效应传导机制来影响房地产价格
41、。所以本节将在理论分析的基础上，运用实证分析，以利率、货币供应量为研究货币政策传导的变量来进一步研究货币政策对房地产价格的影响。41数据来源及变量选择本节实证分析的数据来源为国家统计局网站、中国人民银行网站和百度网，数据样本为2007年至一季度至2010年四季度的季度数据。由于我国当前的利率政策尚未完全放开，利率市场化还有待发展，央行主要通过对利率和货币供给量的调整来影响实体经济，从而影响房地产价格。而当前我国的货币供给量根据流动性的不同分为M0、M1、M2三个层次，其中M2涉及的范围最广，其对宏观经济的影响最为全面，因此本文以广义货币供应量M2的同比增幅作为货币供应量变量，以一年期的存款利率
42、为利率变量。为了与货币供应量的统计口径、频率一致，本文以全国房地产销售价格指数的同比增幅HPI作为房地产价格变量，并将一年期名义存款利率进行加权平均，求出季度值。由于利率和货币供给量对房地产价格的影响存在滞后性，所以取滞后一期的广义货币供应量M2季度增长率和一年期实际存款利率。进入实证模型的各个变量都经过了消除X一1季节调整、通货膨胀、取对数值消除异方差影响的处理，为了简洁，直接以R、M2、HPI表示处理后的变量。各变量数据见表4我国货币政策调控房地产价格有效性研究13表4货币政策效应数据表单位时间房屋销售价格指数同比增幅M2季度同比增长率一年期名义存款利率200711056169525622
43、007210631697291820073108218343015200741102178739022008111117754142008210921738414200831053158414200841005158328722009198921522252009299526672252009310192871225200941058288822520101110624672252010211222028225201031096186225201041076195244820111165128942实证模型与检验根据货币政策的房地产价格传导机制理论分析，建立函数为HPICC1RC2M2HPI为
44、七十个大中城市房屋销售价格指数的同比增幅（上年100），C为随机误差项，R为一年期名义存款利率（年利率），M2为货币供应量的同比增幅（上年100）。运用EVIEWS软件进行多元回归分析，结果如下我国货币政策调控房地产价格有效性研究14HPT105717165142RT10297031MT1（1144）（363）（017）R20819167,F1132492,DW0989927FF0052,162143实证结果及分析结果显示方程除M2外通过了相关检验，总体F检验显著，样本决定系数R2较大，拟合度较高。M2未通过T检验是可能和金融危机后美国为了拉动经济发展大量发行美元，为保证人民币汇率和拉动内需，
45、我国也发行了大量货币，而房地产业受金融危机影响一时一蹶不振，削弱了M2对房地产价格的影响。滞后一期的广义货币供应量M2季度增长率和一年期存款利率对当前房地产价格的变动情况起到了很好的解释作用。具体来说，利率和货币供应量两个变量都与房地产价格呈现负相关性，然而货币供应量对房地产价格的影响比较微弱，这和上文的理论分析的结论是一致的。其中，利率提高或降低一个单位，房地产价格将变动165个单位；货币供应量变动一个单位，房地产价格将变动03个单位，同时货币供应量的T值没通过检验，其对房地产价格的具体影响还不能完全确定，这样看来，对房地产价格影响最大的因素是利率，这也验证了上文理论与图表分析中所得出的结论
46、。20072010年期间，货币供应量与房地产价格呈现轻微负相关关系，这可能与2008年金融危机打压房市，同时国家出台的相关政策对房市进行打压，使得央行增发的货币对房市的拉动作用不大，体现在数据上呈现出货币供应量与房价负相关的关系。44结论通过上文我们对我国货币政策房地产价格传导机制的的定性和定量分析来看货币政策能通过调控利率和货币供给量来影响房地产市场，但货币供给量对房价的影响不明显，作用不大，利率是货币政策影响房地产市场的主要因素。调控房地产市场光靠货币政策对房地产市场的影响效果并不好，货币政策应该在与产业政策相结合，增加与各有关部门的协调沟通力度，整体出击，充分发挥各部门政策工具的作用，对
47、多种调控工具进行协调组合，统筹兼顾资产安全、信贷安全、经济增长等各种调控目标，正确引导信贷活动对房价的调控作用。5提高货币政策对房地产价格影响效率的建议51货币政策应紧密关注房地产价格波动并作出适当反应房地产改革之后，我国房地产市场逐步快速发展，其对货币政策的影响作用也日益显现。这主要表我国货币政策调控房地产价格有效性研究15现在以下几个方面资产市场的发展使货币政策传导主体增加，传导链更加复杂，传导的不确定性增大，在一定程度上加大了货币当局制定和实施货币政策的难度。在居民投资和消费行为不够成熟的情况下，货币政策的意图可能因为社会公众非理性反应而扭曲，也有可能更多地被房地产市场吸纳，而不能有效地
48、传导到实经济中去，从而造成房地产市场的“非理性繁荣”，形成货币政策传导的障碍。房地产价格的波动会对总需求产生较大影响，从而影响货币政策最终目标的实现。9由此，为了解决当前出现的这些问题，央行应该紧密关注房地产价格的变动及房地产市场的发展趋势，将房地产价格作为货币政策的参考变量，例如将房地产价格指数纳入先行指数体系并编入通货膨胀指数，给予民生更多的关注，并通过货币政策的房地产价格传导渠道影响实体经济，加快货币政策最终目标实现的步伐。与之同时，央行应对房地产价格的变动对货币政策带来的冲击作出合理的反应。央行应当不断收集、处理和披露房地产市场的信息，建立房地产市场预警体系，使得市场主体能够对市场价位
49、和市场走势作出正确的判断，并对整个市场的发展形成合理的预期，以促进房地产市场的平稳发展，并对房地产价格的突发变化能作出充分的预期和及时的系统回应。52我国货币政策中介目标应逐步从货币供应量转向利率目前我国的货币政策调控方式正从直接调控向间接调控转变，央行选择以货币供应量为中介指标，是我国的货币调控方式向市场化方向迈进的重要举措，意义重大，而且在银行占主导地位、利率尚未完全市场化的背景下，现行货币政策以货币供应量作为中介目标，大体上还是与我国经济金融的发展现状相符的。但中介目标是动态变化的，而且随着金融创新的发展，金融市场弹性加强，削弱了货币供应量与通货膨胀、经济增长之间的联系，从而大大降低了以货币供应量为中介目标的货币政策的效率。10在前文的实证分析中，得出在影响房地产价格的因素中利率的作用也要大于货币供应量的的作用。因此我国货币当局应当从现实性和长远性相结合的角度考虑，对我国货币政策中介目标的进行调整和改革。从短期来看，由于利率市场化仍在继续，央行仍应该选择货币供应量作为中介目标。但是，长期来说，我国中央银行应当考虑将货币政策中介目标逐渐从货币供应量转向利率。由历史经验可得出，利率不只是稳定，还具有及时性、可控性和可测性，是央行货币政策中最好的操作目标。当前我国金融创新不
