1、如何不让幻觉蒙住你双眼 如何不让幻觉蒙住你双眼 读劳伦斯柯明汉姆什么是价值投资？ 中道巴菲特俱 乐部 陈 理 一个精灵曾对一个小伙子说，他可以拥有任何他想要的东西，而 且他岳母得到的东西是他的两倍： 小伙子：“ 太好了，我想要 100 万美元。” 精灵：“好的，你岳母得到了 200 万美元。” 小伙子：“ 我想要一套有 20 个房间的公寓。 ” 精灵：“你岳母得到的那套公寓有 40 个房 间。” 小伙子：“ 那好，把我打个半死吧！” 在如火如荼的股市中，很多投资人就像寓言中那个小伙子一样， 常抱着不切实际的幻想：希望通过内部消息、市场动力、图表信号等 快速致富。初期可能小有收获，但毕竟难以持久
2、，最终几乎个个惨败。 劳伦斯柯明汉姆在什么是价值投资？ 一书中把当今世界占统 治地位的投资模式分为五种：价值投资者、增长投资者、指数投资者、 技术投资者和组合投资者 。他在“骗局与幻觉” 一章中说：在 20 世纪 90 年代末，除了价值投资者以外，几乎所有的投资者都翻了船。各类 投资者，包括动力投资者、增长投资者、指数投资者和基于现代金融 理论的组合投资者都被市场泡沫所欺骗。只有价值投资者依靠坚持基 础分析，专注于分析资产负债表、收益以及权益回报率等可靠数据， 没有被金融泡沫的幻觉蒙住眼。 劳伦斯的这一观察结果，对股市热潮中的中国投资者具有非常重 要的警示作用：只有认真学习价值投资，坚持价值投
3、资不动摇，才能 在股市的狂潮中避免翻船。 劳伦斯这本什么是价值投资？，薄薄的，并不起眼，但价 值投资 涉及的主要课题都简明扼要地作了介绍，特别是他总结归纳的价值投 资的三种传统和十大原则，对投资者大有裨益。 价值投资的三种传统 本杰明格雷汉姆的安全利润率原则（即安全 边际原则）是第一种 传统。这个原则要求所购股票的价格必须充分地低于其估计的价值。 格雷汉姆在晚年将选择股票的方法简化为 10 条标准。一半用于度量 财务能力，一半用于度量风险的各个方面。 约翰 伯尔 威廉姆斯完善了价值投资的第二个核心传统。这种定 量分析的传统要求估计公司的内在价值，其方法是将保守估计的公司 未来现金流折成现值，以
4、此作为公司的内在价值。 菲力浦费舍尔添加了价值投资的第三个 传统。 这种定性分析的传 统要求投资者通过调查研究和仔细分析，找出那些具有长期发展前景 的公司。这类公司拥有一些独特的商业特权（别人所不具备的资源或 能力），比如消费者忠诚度、无以伦比的品牌认同度和强大的市场影 响力等。商业特权同样可以是高素质的经理人队伍。费舍尔是关注增 长的先驱，以他为代表的增长投资，其实是价值投资的一个变种。 沃伦 巴菲特则是集大成者，他将这三种传统融于一炉并使其登峰 造极。他善于学习和应用，形成了综合性的价值投资方法。他简单地 称之为“投资 ”，认为修饰语“ 价值”纯属多余，他也反对将价值和增长 对立起来，因为
5、成长性总是价值评估的一部份，它构成了一种变量。 他在坚持能力圆圈、商业分析等方面做到了极致。 价值投资的十大原则 劳伦斯认为，价 值投资归根到底是将常识应用于资本分配领域。 他提炼归纳出价值投资的十大原则：商业分析原则、合理定价原则、 傻瓜原则、能力圆圈原则、壕沟原则、安全利润率原则、姻亲原则、精 英主义原则、所有者原则。 其中，能力 圆圈原则是指价值投资者有自知之明，知道自己的局 限，因而严格定义自己的能力范围，避免投资于不在能力圆圈内的投 资对象，从而大为提高了投资的成功率，减少了错误的产生。巴菲特 的搭档查理芒格最想知道的是自己将死在哪里，那么他将永 远不要 去那个地方，这和能力圆圈原则
6、有异曲同工之妙。 壕沟原则是指价值投资者投资的公司必须被壕沟所拱卫，以阻止 竞争者的入侵，和巴菲特“护城河”的概念是一致的。孙悟空用金箍棒 给唐僧划一个圆圈以防妖精近身，亦即价值投资者的壕沟原则。 姻亲原则，是 让价值投资者想象是否愿意将自己的女儿嫁给上市 公司的经理人，以检验经理人是否值得充分信赖。 精英主义原则，是价值投资者把自己的投资组合看成是他们所运 作的入会限制严格的俱乐部，而上市公司则是想加入这个俱乐部的申 请者。对于投资者而言，错误地拒绝公司入会比错误地允许入会更安 全。 所有者原则，要求价值投资者在公司投资中的角色不仅仅是股票 的所有者，而且是公司的所有者。否则，前面所谓的商业
7、分析原则、壕 沟原则、安全利润率原则和姻亲原则等将无从谈起。价值投资者应该 极富主人翁的精神，目光长远，雍容大度， 坚定执著，避免鼠目寸光的 短期行为和如同惊弓之鸟、随时开溜的精神特质。 重要的是建造方舟，而不是预测暴风雨 股市历来是智者开头，愚者结尾，先是价值推动，最后为投机所主 宰。所以投资者需要解决的一个重要课题，就是如何应对突如其来的 危机，在股市的狂潮中保护好自己，避免翻船落水。 笔者以为， 应对危机之道，在于坚守“诺亚原则”：重要的是建造方 舟，而不是预测暴风雨。 暴风雨早晚要来临，但何时来临，危害有多大，总是难以预测的， 防不胜防。因此，应该做好提前建造好坚固的诺亚方舟。 诺亚方
8、舟如何制造？笔者以为大致可以列出五条基本原则： 1、低成本。量入为出，确保收入大于支出，省下的钱坚持投资， 这 是查理芒格的成功之道，也是价值投资者的 应对危机之道。低消耗、 低成本可以活得更长久，在困难时期尤其如此。乌龟就是好榜样。 2、不 负债 （或可以夜夜安寝的低负债）。在美国 1929 年的大危机 中，高负债者大多难逃破产厄运，而没有负债者，最终都能度过难关。 3、不投机。坚持价值投资不动摇，不打无把握之仗。投机意味着 冒险，缺乏安全边际所保护，一旦危机突然来临，难以全身而退，恐怕 连“全尸”而退也困难。 4、精心打造 坚固的、由持久性竞争优势的杰出企业组成的投资联 合舰队，并适当进行全球化配置，以抵御通货膨胀和经济危机，确保 在任何经济形势下不会翻船。 5、建立应急基金。俗话说，福不双至， 祸 不单行，屋漏偏逢 连夜雨 。投资绝不能满打满算，须得预防意料之外的紧急事情发生。
