1、河南财经政法大学本科生毕业论文（设计）我国上市公司资本结构及其影响因素分析院系名称姓名学号专业指导教师2012年4月5日摘要自莫迪格里安尼和米勒MODIGLIANIBCOMPANYPROFITABILITY,THEDEBTTAXSHIELDSTOASSETRATIOANDASIGNIFICANTNEGATIVECORRELATIONFINALLY,BASEDONTHECAPITALSTRUCTUREOFLISTEDCOMPANIESINCHINAPRESENTSITUATIONANDINFLUENCEFACTORANALYSIS,FROMTHEMACRO,INDUSTRY,THECOMPANY
2、FEATURESTHREELEVELSTHEOPTIMALSUGGESTIONS,ANDFURTHERRESEARCHDIRECTIONSOFTHEINITIALASSUMPTIONKEYWORDSCAPITALSTRUCTUREINFLUENCINGFACTORSCHINASCAPITALSTRUCTURETHEPRESENTSITUATIONOPTIMIZATIONCOUNTERMEASURES第一章绪论一、研究背景和选题意义在传统资本结构理论产生以后，MODIGLIANI和MILLER提出了具有时代意义的企业价值与资本结构无关的MM定理，近几年很多学者对这一理论加以发展和完善，逐渐形成以
3、下几种理论现代资本结构理论，（其中包括MM定理及其修正理论、权衡理论），新资本结构理论，（其中包括代理成本理论、信息传递理论、新优序融资理论、财务契约论、控制权理论、产品/要素市场理论）。通过对上述几种理论的比较可以发现，影响企业资本结构的因素有宏观经济因素，行业因素，公司特征因素和公司治理因素等几个方面。对资本结构影响因素这一问题的研究，国外研究时间较长，研究角度多样，研究结果也较为丰富。而我国对资本结构影响因素这一问题的研究开始于上个世纪90年代，开始时间较晚。我国上市公司资本结构又具有其特殊的制度环境，如股权结构较独特、投资者保护不健全、资本市场发展不平衡和公司治理机制有缺陷等。通过对上
4、市公司的资本结构进行分析，可以看出，部分上市公司的资本结构不合理，主要体现在资产负债率总体上偏低、股权结构不合理以及债务融资结构不平衡等方面。所以我们不能照搬照抄国外的改革经验，只能在了解我国企业资本结构的现状后，结合我国的实际国情，从我国现有的实际情况出发，探索适合我国企业自己的资本结构优化道路。随着资金来源的多元化，企业经营机制的转换，我国企业逐渐对资本结构重视起来，而影响我国公司的资本结构的因素和如何优化公司资本结构也成为研究的热点问题。本文通过对影响资本结构几个因素的分析，得出其对资本结构的影响结果，为上市公司资本结构的优化提供理论支持。通过对资本结构及其优化的分析和评价，本文可以为各
5、利益相关者评价企业的业绩、风险以及投资决策提供一定的参考、借鉴作用。1对企业的经营管理者而言，研究和分析企业的资本结构，其目的是优化筹资结构，改善财务状况，提高企业承担财务风险的能力，降低资本成本。2对企业的所有者或股东投资人而言，通过企业的资本结构可以判断自身承担的风险，以确定是否对企业进行投资。3对企业的债权人而言，研究分析企业的资本结构可以明确自身债权的偿还保证程度，以确定是否继续投资于该企业。二、研究设计和内容本文共分为五个部分。第一部分，绪论。论述了资本结构影响因素研究的背景、意义和研究的主要内容。第二部分资本结构理论。主要介绍传统资本结构理论和现代资本结构理论。第三部分资本结构影响
6、因素分析及我国上市公司资本结构现状。从宏观经济因素、行业因素、公司特征因素对资本结构的影响作用方面进行整理归纳。宏观经济因素中商业周期因素、通货膨胀因素等，行业因素对资本结构均有显著影响，公司特征因素中公司规模因素、盈利能力因素和成长性因素等对资本结构的影响结果不确定。资本结构影响因素有宏观经济因素、行业因素、公司特征因素等，我国上市公司资本结构的特点。第四部分优化上市公司资本结构的对策。对优化我国上市公司资本结构提出意见和建议。结合前面的理论分析结果，为我国上市公司资本结构的优化和公司治理结构的设计提出意见和建议。第五部分小结。第二章资本结构理论概述21概念界定资本是公司通过采用各种筹资方式
7、筹集资金而形成的，各种不同筹资方式的组合类型决定着企业资本结构及其变化。资本结构是指资本的组成及其相互关系。由于对资本的含义有不同的界定，学术界对资本结构的概念也存在一定的分歧。就广义上而言，资本结构CAPITALSTRUCTURE是指企业所有负债与权益资本的不同组合结构；就狭义上而言，是指企业的长期负债与股本之间的不同比例关系。但西方财务金融界对于资本结构的定义尚存在着不同认识一种观点认为，资本结构就是融资结构；另一种观点认为，资本结构与融资结构间虽有许多共同点，但却分属两个不同的财务金融范畴。总的来说，资本结构研究的是负债在企业融资中的比例问题，即负债在企业全部资金来源中占的比重为多少时，
8、可以使企业的资本结构达到最优。对资本结构的度量取决于研究的目的，如正常经营的公司可以更多地关注长期资本的构成，而在公司面临清算时非权益类负债对总资产比率是一个不应忽视的因素。考虑到中国上市公司存在大量短期债务而且拖欠问题普遍存在，客观上短期负债延期而达到长期使用的现象也很普遍，所以本文使用广义的资本结构概念，即用全部负债与全部资产的比率来衡量资本结构。22传统资本结构理论1952年，在纽约举行的一次关于企业财务学的学术会议上，美国财务学家DURAND系统地总结和提出资本结构的三种理论净收益理论、净营业收益理论、折衷理论。从文献上来看，该文是对传统资本结构观点最为系统和全面的概述。221净收益理
9、论净收益理论认为，企业的最优资本结构是采用100的负债率。因为企业的加权平均资本成本会随着企业负债在资本结构中的增加而减少，因此，增加负债可以提高企业的市场价值。该理论基于以下两个假设1投资者以一个固定不变的权益资本化率进行投资或估计企业的收入，即股本报酬率不变；（2）企业能以一个固定的负债资本化率举借债务，即负债报酬率不变。显然，由于权益资本化率和负债资本化率均保持不变，根据风险与收益均衡原则，负债资本成本要比权益资本成本低，举债越多，企业的综合加权资金成本就越低，企业的价值就越大。222净营业收益理论净营业收益理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业的加权平均资本成本总是固定的，因而企业的总价
10、值也是不变的。这就导致资本结构决策显得无关紧要，即企业不存在最佳资本结构。这是因为企业利用财务杠杆时，也会使权益成本上升，于是加权平均资本成本不会因为负债率的提高而降低，而是维持不变。该理论尽管承认筹资风险对权益资本产生一定的影响，但是却不承认企业存在最优资本结构。223折衷理论折衷理论是一种介于净收益理论和净营业收益理论之间的理论。该理论认为，企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本的上升，但在一定程度内却不会完全抵消利用成本率低的债务所带来的好处，只有在超过一定程度地利用财务杠杆之后，权益成本的上升才不能为债务的低成本所抵消，所以企业的加权平均成本是一个先下降后上升的过程，从而企业总价值先增加后
11、减少。企业存在一个介于0和1之间最优资本结构，在这个比率上企业的总价值达到最大。23现代资本结构理论231MM理论及其修正早期有关公司资本结构的研究仅限于对事实的简单陈述和一些零散观点，没有用经济学的方法和技术进行分析，更没有形成一个完整的理论体系。MODIGLIANIMILLER1958年第一次将市场均衡理论运用于公司的资本结构问题，提出了最初的MM定理，标志着现代资本结构理论的开端。MM理论模型的发展共经历了三个阶段1无公司所得税和个人所得税的MM模型；2考虑公司所得税时的MM模型；3同时考虑公司所得税和个人所得税的MM模型。232权衡理论早期的权衡理论建立在纯粹的税收利益和破产成本相互权
12、衡的基础上，后期的权衡理论则将负债的成本进一步扩展到代理成本、财务困境成本和非负债利益损失等方面，同时，又把税收利益从原来所单纯讨论的负债税收利益引申到非负债税收利益。适度的负债可以通过利息避税来增加公司价值，但当负债超过一定的规模，财务危机成本的出现就会逐步抵消税盾带来的好处，最终导致公司价值随着负债比率的上升而下降。权衡理论引入了均衡概念，使企业资本结构有了最优解，为资本结构研究提供了新思路，因此到上世纪70年代，它一度成为现代资本结构理论中的主流学派。233代理成本理论JENSENMECKLING在1976年发表的一篇论文,率先提出了用代理成本的观点来研究资本结构问题。他们将企业的代理成
13、本定义为包括为设计、监督和约束利益冲突的代理人之间的一组契约所必须付出的成本,加上执行契约时成本超过利益所造成的剩余损失与由于完全强制执行契约的成本超过利益所造成的产出价值的损失。随着债务融资比例的上升,债权的代理成本上升,而股权的代理成本则下降,这两种代理关系的存在，导致了股东和管理者之间、股东和外部债权人之间的利益冲突。代理成本理论就如何通过最优化总的代理成本达到一个最优的资本结构水平进行了探讨，提出由负债带来的股东和管理层利益冲突的减少可以构成债务融资好处这样的观点。234信息传递理论信息传递理论是探讨在不对称信息下，企业如何通过适当的方法向市场传递有关企业价值的信号，以此来影响投资者的
14、决策。1977年ROSS通过分析得到结论企业的市场价值与企业的负债率有正相关的关系。同年LELANDPYLE的研究也表明负债率与企业的市场价值存在正相关的关系。235新优序融资理论1984年MYERSMAJLUF吸收权衡理论、代理成本说以及信号模型等理论的研究成果，提出了新优序融资理论，其主要内容为资本结构作为一种信号在信息不对称情况下会对投资、融资次序产生影响，同时，不同的融资次序也会影响资本结构的变化。据此，MYERS和MAJLUF又提出了公司融资的啄食次序理论，其主要观点为公司首先偏好内部融资，然后是发行债券，直到因为债券发行而引起的企业财务风险达到预警区间时，才发行股票。值得注意的是新
15、优序融资理论不支持存在最优资本结构的观点，认为负债比例是外部融资需求的积累。236财务契约论财务契约论派生于1976年JENSENMACKLIN关于债务契约可用于解决股东与债权人之间因利益矛盾所产生的代理成本这一论点。它通过一系列限制条款来控制债务的风险，以确保在信息不对称的情况下债权人和股东的利益，从而实现公司价值最大化和最优资本结构。HART2001指出，财务契约论的研究重点是通过可转换条款、可赎回条款和优先债务条款等复杂财务契约来解决代理成本问题，目的是寻找构成最优债务契约的条件以及如何设计最优债务契约。最优契约条件理论的一个最为重要的观点是一个最优的激励相容的债务契约就是标准的债务契约
16、。127控制权理论基于公司控制权的资本结构理论是近年来发展起来的,该理论认为普通股具有表决权而债券没有。1988年HARRISRAVI通过建立模型得出结论如果公司成功地被竞争对手接管，公司将没有债务，是达到最优的。AGHIONBOLTON在1992年发表的文章，提出货币和私人利益与总收益间不存在单调递增关系，谁拥有控制权取决于未来随机变量（信号）的实现与否，该模型认为只有债务融资能够实现这种最优控制权安排，企业家在企业经营状况好的时候获得控制权；而在状况不好时会将控制权转移给投资者。第三章资本结构影响因素分析及我国上市公司资本结构现状31资本结构影响因素分析通过以前学者已有的研究成果可以看到，
17、影响企业资本结构的因素主要有宏观经济因素、行业因素和公司特征因素等。下面主要从理论上对各因素与资本结构之间的关系进行分析。311宏观经济因素3111GDP实际增长率一国GDP的增长率的波动在一定程度上反映了经济周期性波动的情况。当一国GDP增长率较高时，反映出该国经济发展蓬勃，国民收入增加，消费能力随之增加，导致市场需求旺盛，给企业带来较高的盈利水平。权衡理论显示，企业拥有较高的盈利水平，则能够承担较多的财务风险和破产成本，提高企业负债率可以增加税盾效应带来的利益，那么企业就会更倾向于采用债务融资。反之，当一国GDP增长率较低时，企业就会减少债务融资比例。因此，从理论上看GDP增长率与企业的资
18、产负债率呈正相关例关系。3112通货膨胀通货膨胀是影响上市公司资本结构的一个复杂的因素，通常企业可能会随着通货膨胀率的增加而增加债务融资，以获取更大的利益。而同时，通货膨胀率的增加也会带来价格的波动，造成了企业收入的波动，从而提高了企业的经营风险和破产风险，导致公司丧失节税收益的可能性。另外，价格波动使得公司管理者在评估投资项目时，采用更高的折现率，结果导致少量的项目被采纳，进而影响到企业的成长性，对资本结构会产生间接的影响。3113实际贷款利率债务融资的成本主要取决于实际贷款利率。利率变动会导致市场改变对企业未来盈利能力的预期，当实际利率上升的时候，意味着企业债权融资成本的增加，此时企业会更
19、倾向于降低债务融资或直接转向股权融资。而当利率下降时，必然会为企业的股票筹资活动提供更有利的市场环境，促进企业对股权融资的采用。根据扩展的MM理论，企业通过债务融资的财务杠杆作用，可以获取负债节税的好处，当企业的总资产利润率大于借入资本的平均利率时，企业大量利用债务融资对企业有力。3114资本市场的发展状况资本市场是企业进行融资的一个重要来源。资本市场的发展状况，对上市公司融资产生重要的影响。一个有效的、成熟、发达的资本市场，为企业融资提供众多灵活的筹资方式来优化资本结构，并可以保持企业资本结构的稳定性。而如果资本市场的发育不完善，则导致企业融资行为的结构性缺陷。312行业因素3121行业竞争
20、程度行业竞争程度不同，体现在行业壁垒、产业集中度等方面的差异。一般情况下，如果一个行业的壁垒比较低，那么新进入者就会很容易的进入该行业，虽然企业只能正常获得较小的利润，但企业的资产容易变现，因此企业可以保持相对较高的负债比率。反之亦然。同时，产业集中度高，则说明该行业的竞争性弱，则企业的负债率就会越高。3122行业生命周期行业的生命发展周期主要包括幼稚期，成长期，成熟期，衰退期四个发展阶段。一般来说，该行业处在幼稚期和成长期时，企业就会倾向于采用负债融资。而当该行业处在成熟期或者衰退期时，企业将会减少负债融资，降低资产负债率。3123行业经营特性根据行业自身的经营特性，不同的行业具有不同的资本
21、结构。研究发现，金融保险业的资产负债率最高，其次是房地产业，而传播与文化产业和信息技术业具有较低的资产负债率。这是由于这些行业本身的经营特点所决定的。3124行业盈利能力不同的行业其盈利能力也有所不同。从整体来看，公司所属行业盈利能力强，则公司就有较多的内部留存收益为公司发展提供资金，理论上该行业中的公司会采用较低的负债比率。相比之下，盈利能力相对较弱的公司就没有足够的盈余，因此该类企业资产负债率会相对偏高。313公司特征因素3131企业规模企业规模对资本结构的影响具有很大的不确定性。大多数企业倾向于实施多元化战略，多元化战略虽然未必带来企业经济效益的提高，但可以有效分散企业的经营风险，增强企
22、业发展的稳定性，降低企业破产概率，从而使大企业有可能承受较高的负债水平。从银行的角度，规模越大的企业，其预期破产的可能性越低，规模越大意味着可提供担保的资产越多，从而较容易获得贷款；规模较大也意味着公司进行内部资金调度的能力越强，还贷的能力也较强。而根据新优序融资理论，大公司应倾向于权益融资，因此具有更低杠杆。3132盈利能力从理论上讲，只有息税前利润稳定且经营风险低的企业才可以在总体风险变化不大的情况下，拥有较高的负债率，而负债的增加将导致企业财务风险和总风险的增大，影响企业的稳定性。因此企业应该谨慎的对待负债权益比例的提高。从权衡理论出发或是从优序融资理论出发，都可以得到这样的结论，即企业
23、的盈利能力是影响资本结构的重要因素。权衡理论认为，当公司盈利水平高时，公司有足够的能力支付利息费用，由于利息支出在应税收益之前扣除，这样公司增加债务融资就会增加税后业绩，所以公司盈利能力与杠杆正相关。但是1984年MYERS和MAJLUF所提出的优序融资理论认为，盈利能力越强的公司，可以产生较多的保留盈余来满足公司资金的需求，产生更多的内源融资，因此，盈利能力与公司负债率呈负相关关系。3133成长性一般认为，发展速度越快，成长性越高的企业对外部资金的依赖性就越强。因为企业成长表现为营业收入的增加、资产规模的扩张，而这些都是要有一定的经济能力支持。由于具有良好的发展前景，对老股东而言，可能不愿意
24、过多的发行新股，因为发行新股会分散老股东的控制权并同时稀释每股收益。因此维持高成长所需要的资金支持就自然的落到了负债融资上，但是依据代理理论的观点，由于公司由股东控制，这易使其做出侵占公司债权人利益的次优投资决策倾向。对于成长中的公司而言，由于其未来投资选择更具有弹性，其债务代理成本可能更高，因而预期成长性应该与负债水平负相关。但是信息传递理论认为，成长性高的公司一般都是新兴企业，规模不会太大，所以投资者与经营者之间信息不对称的程度很高，其股票价值往往会被低估，通过债务融资可以避免这种情况，因此公司的成长性与负债水平成正相关关系。3134资产结构资产的不同构成代表了公司负债融资时可以抵押价值的
25、不同，这将直接影响到公司的资本结构。实际上，企业在向银行贷款时，往往要求提供抵押担保，尤其是长期借款。银行提出这一要求的目的在于降低由于信息不对称带来的道德风险和逆向选择问题，从而在一定程度上保护债权人的利益。由此可见，如果拥有越多的可抵押资产，那么企业获得贷款的可能性也就越大。同样，如果一家企业的资产更多以无形资产的形式存在，那么可用于抵押的资产就较少，获得贷款的可能性也就越小，这说明资产结构与资本结构之间存在正相关关系。而代理问题的另一方面就是公司经理层的在职消费问题，具有较少可担保资产的企业更容易遭受这种代理成本，因为这些公司对资本支出的监督和管理比较困难。而当企业适度增加其债务水平的时
26、候，可以缓解这一在职消费的问题，起到间接监督的作用。因此有人也提出，可抵押资产与企业的债务水平成负相关关系。3135非债务税盾由于折旧政策、折旧年限和固定资产总额不同，不同企业之间以及同一企业在不同时段的折旧额也不一样。我国税法规定，企业按规定提取的折旧可以纳入成本费用，在税前列支。由于折旧同债务利息一样也具有抵税作用，所以它在一定程度上可以代替负债。通常将折旧这类具有抵税作用的非负债因素称为“非负债类税盾”，非负债类税盾与负债融资所产生的节税利益是可以相互替代的。所以，如果公司有较多的折旧等非负债类税盾时，负债的动机便会削弱。换句话说，从一个税盾视角看，具有更多非债务税盾的公司具有更低使用负
27、债的激励，两者成负相关关系。3136所有者和管理人员的风险意识和偏好众所周知，市场经济条件下，只要有财务活动，就必然存在着财务风险。现实生活中，如果所有者和经营者对财务风险和经营风险缺乏足够的意识，风险防范意识不强，则往往会为了追求其管好资金、增加企业价值的目的，进行短期行为，借入大量的债务来满足资金的需要。另外，所有者和管理人员对风险的态度也是影响资本结构的重要因素。对于比较保守、谨慎的所有者和管理者来说，为了降低经营风险和财务风险，会偏向于使用权益融资，从而降低负债比率；而喜欢冒险的所有者和管理者，其对未来企业的发展比较乐观，则会采取积极地融资策略，偏向于多进行债务融资，满足资金的需要并充
28、分发挥杠杆作用。32我国上市公司资本结构现状过去众多学者的研究结果显示，我国上市公司资本结构存在“重外部融资、轻内部融资；重股权融资，轻债券融资；重流动负债，轻长期负债”的特征。随着宏观经济形式、行业特征及公司本身的不断发展，各上市公司都在不断的进行资本结构的优化，金融危机的国际影响，更使得资本结构优化的提上了日程。根据我国上市企业的历年财务数据，对我国上市企业资本结构的基本情况进行分析，可以发现我国上市企业的资本结构存在明显不同于其它国家上市企业的特征。总体而言，有如下几个方面321资产负债率偏低负债经营是现代企业的基本特征之一，其基本原理就是在保证公司财务稳健的前提下充分发挥财务杠杆的作用
29、，为股东谋求收益最大化。资产负债率是反映公司资本结构最重要也是最基本的指标。长期以来形成的单一化融资体制导致了我国企业的过度负债问题，增加了企业的还款付息压力和出现财务风险的可能性。但是在企业经过股份制改造并获得上市资格后，就可以通过发行新股和后续的配股和赠股活动获得大量资本金，从而降低企业的资产负债率。一般认为上市企业资产负债率低为财务过度保守，未充分利用财务杠杆；负债率低的上市企业增发或配股往往被视为过度股权融资。然而，目前我国上市企业过低的负债率也反映出上市企业没有充分利用财务杠杆，资金利用效率较低，也说明进一步举债的潜力很强。322负债结构不合理通过资料分析我们可以发现，不管是总负债率
30、还是长期负债率国家的数值均明显高于中国。尤其值得关注的是，国家的负债总体上都具有较高的长期负债率；而中国远远低于国家的平均水平。可见，我国上市企业的负债绝大部分都是流动性负债，债务表现出极强的低长期性。另外一个值得关注的重要特征是在所有的负债中，银行的债务占了绝对的比重。不管是未分配利润大于零的公司还是未分配利润小于零的公司，长期和短期的银行借款均占了绝大部分。而银行的这些债务中，短期的债务又占了绝对的比重。表明我国上市企业的负债结构中，银行借款比例过高、流动负债过多，债务结构存在一定的不合理性。实际上，对任何公司的财务风险来讲，当期的财务风险主要是由短期负债或者是流动负债造成的，这种以短期债
31、务为主的债务构成会使我们的上市企业更加的脆弱，一旦发生诸如利率上调、银根紧缩等情况时，将会使公司面临资金周转和信用困难另一方面，过低的资产负债率会影响企业的净资产收益率，从而对企业的长期融资产生不利。323长期资金来源以外源融资，尤其是股权融资为主融资结构作为一个流量，它既可以表现为资金的净流入，也可以表现为资金的净流出。我国上市企业资金主要来自外源融资，尤其具有股权融资偏好，表现在融资首先配股或增发。如果不能如愿，则改为具有延迟股权融资特性的可转换债券，设置宽松的转换条款，促使投资者转换，从而获得股权资本不得己才是债务，而且优先考虑短期贷款，长期贷款位居最后。也正是上市企业的这种股权融资偏好
32、造成了我国上市企业资产负债率低，而且长期债务少，甚至没有长期负债的现状。这种现象不符合资本结构优化的要求，同时与优序融资理论相悖。324股权高度集中在我国上市企业中，股权高度集中，导致大股东对小股东利益的侵占，严重伤害了中小投资者对资本市场的信心。相关研究表明，在多数国家，由于较高的股权集中度导致公司中大股东控制，经理人一般由大股东决定，因此，公司治理中最关键的问题可能在于限制大股东对小股东利益的侵占，而非经理人与股东之间的利益冲突。高度集中的股权结构以及国有股在上市企业中的控股地位，导致我国上市企业中总经理与董事长合而为一的现象。因此，如何妥善解决国有股比例过高的问题，是我国上市企业资本结构
33、亟待解决的问题。325资本结构调整弹性小资本结构是企业融资的最终结果，它并不是一成不变的，而是要随着外部宏观环境、行业中观环境、及自身微观环境的变化不断进行调整。资本结构弹性的主要表现是适时调整资产负债结构、长期资金与短期资金比例的速度和数量。我国上市公司资本结构这一缺陷是“重股轻债、重国债轻企业债”的融资方式的衍生现象。我国缺乏畅通的筹资渠道和多样的金融工具，可转换债券等很有弹性的融资工具，甚至是相对有较大弹性的负债融资，都没有的到有效的利用。尽管短期负债具有一定的融资弹性，但其占总融资比例小，较大比例的股权结构大多呈现出相对封闭的特点，使资本结构缺乏弹性。第四章优化我国上市公司资本结构的对
34、策根据第三章中对我国上市公司资本结构现状的分析，可以看出目前我国上市公司资本结构仍然存在着内部融资比例表较低的现象，一方面是由于我国宏观经济体制和金融体制等基本国情所决定的，另一方面通过与国外一些相关指标的分析，也说明我国上市公司资本结构的选择方面还存在一些问题。下面结合以上章节证明的与上市公司资本结构显著相关的各层次影响因素及对资本结构现状原因的分析，提出几点我国上市公司资本结构的优化建议。41完善国家法制体系，健全资本市场功能411进一步完善社会主义市场经济体制市场经济的建立和发展确实带来了我国经济的快速发展，在国家的宏观调控下，发挥市场资源配置的基础性作用，通过价格杠杆和竞争机制引导人们
35、的利益实现，从而调节社会生产，激发广大企业的活力，为我国企业的发展带来蓬勃生机。当然，同时也带来的通货膨胀的出现。这主要是因为我国正处于社会主义市场经济改革中，新旧体制的转变导致通货膨胀出现是无法避免的。同时改革过程中，各项经济政策、企业的转变和调整还需要一个过程，且如价格制定体系、社会保障体系等各项配套体制改革还有待于进一步落实。因此，我们必须通过深化经济体制改革，促进资源更有效配置、企业合理发展的同时，使各种诱发通货膨胀的体制和经济因素不断减少，进而减少通货膨胀对负债融资的影响，促进资本结构的合理优化。412完善国家法律法规，提高执法效率完善国家法律法规，使公司进行资本运作的相关决策过程中
36、有法可依，一方面可以保障上市公司的合法权益，另一方面又可以减少决策人制定损害其他利益相关者的决策的可能性。首先健全以公司法、诉讼法等相关法律体系，建立系统完善的保护中、小股东利益的法律制度。创造合理的法律环境，以保障中、小股的合法权益能够通过股东大会得到维护，增加大股东掠夺中、小股东合法利益的难度。其次，完善企业的破产法，建立健全破产机制，加强对债权人的保护和法律执行的力度。同时，还应该提高执法质量、执法效率和执法力度，真正做到有法必依、执法必严、违法必究。413深化股权分置改革，加快股票流通随着股权分置改革的进行，虽然流通股的比例在不断的提升，但不能在证券市场上流通的国有股股东持股仍占较大比
37、重，影响了上市公司的正常决策，不利于证券市场资源的有效配置。因此，要深化股权分置改革，加快国有股股权的流通，减少国家持股比例，改变国家“一股独大”及上市公司“内部控制”的现状，规范政府行政职能。同时，完善国家法律法规，制定一系列有利于企业发展的宏观经济政策，包括产业政策、技术政策、货币政策等，给企业创造一个良好的筹资环境。414进一步完善股票市场一方面，加强上市公司股票发行制度，对上市公司增发新股、配股等建立严格的审批制度，改进发行股票考核制指标，制止上市公司为了满足增发新股或配股，通过关联交易操纵利润等现象的发生，并从源头上控制上市公司偏重股权融资的倾。另一方面，建立完善的跟踪监管机制，对配
38、股项目和增发新股使用项目的进展情况、收益情况定期跟踪审查，从而防止上市公司在配股过程出现的盲目高价、高比例配股圈钱等问题。另外，规范上市公司分红制度，限制上市公司不派发现金股利的行为，使权益融资成本反映资金的真实价值，进而改变管理者认为股权融资成本低于债券融资成本的观点。415大力发展债券市场，增加企业债券的发行我国证券市场发展缓慢，以及国家队企业发行债券、及所筹资金运用的管制，严重影响了上市公司对债权融资的需求。因此，建议建议从以下几方面进行债券市场的完善完善政府对企业债券、可转换公司债券等融资工具的审批制度，并在政策上减少债券发行的限制；加强债券结构性调整，建立多层次、多品种的债权市场体系
39、；加强中介机构的培育，建立健全信用评级制度，提高投资者对债权融资的信任程度。42注重行业特征，规范行业竞争环境根据上一章的实证分析，行业因素对资本结构的选择有着重要的影响，且不同行业对资本结构的影响程度也不尽相同，因此上市公司在确定融资决策时，应该充分考虑本行业的特征，不要盲目的进行股权融资或者拥有较高的负债，以免给企业带来不必要的财务风险，也影响了股票市场资本的有效配置。例如根据上市公司行业特征，收益稳定，风险较小的行业，最佳资本配置为固定收益证券融资，并不需要股票融资；而竞争激烈、收益风险比较大的行业正需要股权融资。同时，国家应该出台相应的政策，控制垄断行业的扩展，抑制竞争激烈行业中个公司
40、的不正当竞争，从而避免上市公司因行业竞争的过大压力而阻碍资本结构向最优化发展。43加快上市公司自身特征层面的完善431增强企业的盈利能力根据分析，我国上市公司的融资顺序与国外著名的优序融资理论相违背，这在很大一方面是由于我国上市公司的盈利能力所限，文章的第三章研究结果也有所体现。因此，企业应不断创新产品，有效配置资源，加强经营管理，增强企业的盈利及抵御风险的能力，不断提高自身积累，为企业的内部融资提供充足的资金来源。同时，若果企业创造了优异的经营业绩，也会为公司举借外债提供良好的信誉保障，增强了企业的举债能力。432综合考虑各企业特征层面的影响理论分析结果显示，除了盈利能力，公司规模、公司成长
41、性、资产结构、股权结构、非债务税盾等对资本结构的形成产生综合的影响。因此，企业应该根据自身的发展规划、这些因素所对应的指标的现状及可接受能力进行综合分析，进而确定不同的资本结构，以实现资本的有效配置和企业的健康发展。433完善上市公司治理结构一是建立健全上市公司监督管理机制，强化公司董事会的结构和职能。公司董事会是连接公司所有者与经理层的桥梁，完善的董事会、监事会制度能够减少上市公司国家股股东、中小股东及经营者之间的矛盾冲突；二是提高上市公司中高层管理者的持股比例，使其切身利益与上市公司的总体市值、长期利益挂钩；三是改革经理人激励机制，培育优秀的经理人，让经营者产生于市场受制于市场，从而改变其
42、股权融资的决策偏好。四是完善企业信息披露制度，减少信息不对称的影响。434建立资本结构动态调整体系影响企业资本结构的各项因素始终处于变化之中，要求企业能够适应环境的变化，采取相应的策略。结合上市公司财务预警系统，建立资本结构动态调整体系，能够使企业根据未来因素的走势确定资本结构的弹性，选择合适的融资工具，使资本结构呈现出一种动态优化的状况，以适应上市公司不同环境、不同发展阶段资本的合理配置。由于本人的能力所限，本文没有做出实证研究，这也是本文的不足之处。第五章小结资本结构理论及其影响因素一直是学术界关注和研究的热点，多年来，诸多学者对资本结构及其影响因素进行理论和实证研究。尤其是资本结构的影响
43、因素，国内外学者都在不断进行新的探索和实证分析，从微观因素到中观、宏观因素，从静态模型到动态调整模型。但是由于所选择的数据及影响因素对应变量的选取和度量不同，对于各层次的诸多影响因素对资本结构的相关性没有得出统一的结论。本文在过去诸多学者研究的基础上，得出如下结论首先，根据我国上市公司资本结构现状分析得出，我国上市公司融资顺序与国外的优序融资理论不符，且存在“重外部融资、轻内部融资；重股权融资，轻债券融资；重流动负债，轻长期负债”融资特点。其次，上市公司影响因素分析结论如下1宏观经济影响因素方面。分析发现通货膨胀率和资本市场的发展状况对资本结构存在着显著的影响。通货膨胀率与资产负债率呈显著负相
44、关性，资本市场发展状况则体现在股票市场资本化率与债券市场资本占有率两指标上，前者与资产负债率呈显著负相关，后者则与资产负债率呈显著正相关。而其他指标GDP增长率、实际贷款利率却没有证明与资本结构存在显著影响的结论。2行业影响因素方面。本文通过分析证明不同行业的资本结构存在显著的不同，即行业因素对资本结构具有显著的影响，不同行业对资本结构的影响显著性及影响程度也不同。3公司特征影响因素方面。微观层面诸多影响因素在研究中一致存在很大的争议，对资本结构的影响没有得出一致的意见。本文分析得出的结论为A公司规模、公司成长性显著正相关；B公司盈利能力、非债务税盾与资产负债率显著负相关。最后，文章结合我国上
45、市公司资本结构现状及影响因素分析，从宏观、行业、公司特征三个层次给出了优化建议。本文研究的不足与展望1资本结构的度量上，本文仅选取了总资产负债率作为因变量，而在实际中不同影响因素对短期负债率、长期负债率的影响不同，因此以后将因变量增加短期负债率和长期负债率指标作进一步的研究和比较。2本文在资本结构影响因素自变量方面选取的指标数量有限，对于资本结构影响因素的其他方面还有待于进一步研究。3受研究的时间限制，本文选取文献资料可能较为陈旧，因此资料的局限性可能会给分析结论带来一定的影响。因此，在今后的研究中，将会采用更新的研究成果进行更深入的分析。参考文献1崔婧蕾我国上市公司资本结构选择研究基于行业差
46、异的视角分析D2011（6）浙江大学硕士学位论文2董绪芳上市公司资本结构影响因素研究D20115太原科技大学硕士学位论文3杜利文基于我国上市公司资本结构影响因素分析J2011第20期统计与决策4钱雍,宋英慧试析我国上市公司资本结构的影响因素J2011第2期经济视角5童年成上市公司资本结构影响因素分析J201010第402期商业研究6谢芹我国上市公司资本结构与企业经营绩效关系实证研究D20105中国石油大学硕士学位论文7马秀凤我国上市公司资本结构影响因素研究D20105中国石油大学（华东）硕士学位论文8苏丹中国上市公司资本结构优化研究D20103长出工业大学硕士学位论文9余明祥,程浩上市公司资本
47、结构影响因素研究综述J2010第1期财经视点10黄慧洁不同行业上市公司资本结构的差异及影响因素研究D200912浙江财经学院硕士学位论文11王琳资本结构特征影响因素文献综述J2009第28期经济研究导刊12刘爱军我国上市公司资本结构影响因素研究J20099第3期湖南工程学院学报13姚禄仕,谢玮中国上市公司资本结构影响因素研究J20094财会月刊下旬14李玉英,翟拥华我国上市公司资本结构影响因素的研究J20087第546期商场现代化15刘胜军,张甜甜中国上市公司资本结构影响因素探讨J2008第12期黑龙江对外经贸16丰蓉芳企业资本结构影响因素研究D20081大连交通大学硕士学位论文17李鹏飞我国
48、上市公司资本结构影响因素研究J20075总第502期商场现代化18孙仲明我国上市公司资本结构影响因素分析D20065青岛大学硕士学位论文19赖微微我国上市公司资本结构影响因素分析D2006西南交通大学研究生学位论文20彭亚辉我国上市公司资本结构影响因素研究D20065湘潭大学硕士学位论文21李娜我国上市公司资本结构影响因素研究及优化对策D20065辽宁工程技术大学硕士学位论文22NATHANMCMURTRAY,KHALIDAZIMSTRUCTUREFORGENERATINGASOURCEOFCONTINGENTCAPITALJ20064NEWYORK致谢时光茬蒋，在完成这篇论文之际，我首先要对我的指导老师黄丽讲师表示由衷的感谢。无论在本论文的课题选择、资料收集还是在撰写过程乃至最后的定稿中，黄老师都给予了精心指导，黄老师渊博的知识，严谨的治学态度，孜孜不倦的时刻跟踪学术前沿的精神，无时无刻不在影响着我，并将使我终身受益。在这里，对导师付出的心血和汗水表示最衷心的感谢和最诚挚的敬意。感谢诸位教授、老师的悉心指导和宝贵建议。感谢大学期间各位授课老师的辛勤培养和悉心教导。感谢我的各位同学在我的论文撰写过程中提供的帮助和支持。感谢在参考文献中列出的以及没有列出的但是可能参考他们成果的所有作者。衷心感谢各位专家、教授、学者对本论文的评审，并欢迎提出宝贵建议。
