1、本科毕业论文开题报告金融学利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制研究一、选题的背景与意义最近几个月CPI指数连续飙升到官方短期利率之上，中国人民正在负利率时代挣扎，如何使财富保值成了人们最关心的问题。人们对通货膨胀的预期日益增强，一方面通货膨胀会引发人们购买国债等金融产品以寻求较高的收益率；另一方面通货膨胀使人们不看好未来的消费，从而减少对国债等金融产品的需求。人们对金融产品的需求可以通过长期利率与短期利率的差额，即利率期限结构来反映。利率期限结构反映了不同期限的资金供求关系，揭示了市场利率的总体水平和变化方向，为金融资产及其衍生产品的定价提供基础。对利率期限结构的研究有相当重要的意义和价值，但
2、是只有将其与宏观经济结合在一起才能为实践提供指导意义。通货膨胀指数是宏观经济变量中最重要的一个变量，因此研究利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制具有相当的意义，不仅在理论上丰富了对于利率期限结构的研究，而且能为政策制定者提供参考、为投资者提供决策参考，指导实践。二、研究的基本内容与拟解决的主要问题1绪论11选题背景111现实背景（介绍当前与这两个变量相关的宏观经济状况）112国内外研究现状12研究意义13研究思路与方法14本文基本框架与创新点2利率期限结构与通货膨胀21利率期限结构211利率期限结构的含义212利率期限结构的相关理论（在介绍相关理论的基础上，分析各个理论支撑下利率期限结构与通货
3、膨胀指数的关联性）2121预期理论2122市场分割理论2123流动性偏好假设22通货膨胀与通货膨胀指数221通货膨胀的含义222通货膨胀与CPI（分析通货膨胀与CPI的关系，从而得到以CPI代表通货膨胀指数的合理性）23利率期限结构与通货膨胀的相互关系231费雪效应232名义利率与通货膨胀率预期233已有相关实证研究简述3计量经济模型建模31研究方法概述（介绍模型所用的回归分析）32数据来源及变量的确定321自变量与因变量的确定322数据收集描述3221利率期限结构的相关数据收集3222通货膨胀指数数据的收集33变量的统计描述（描述变量的数字特征，如期望，方差等）4实证计量结果与解释41实证检
4、验结果411处理结果的图形表示412结果的检验拟合优度检验、变量的显著性检验413数据分析（就运行结果进行数据分析，从计量角度分析运行结果）414总结研究结论42比较研究结论与三个利率期限结构的基本理论（分析研究结果对三个理论的拟合程度）421研究结论与预期理论的比较421研究结论与市场分割理论的比较423研究结论与流动性偏好假设的比较5展望与不足三、研究的方法与技术路线现实背景分析文献研究评述题目利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制研究提出问题从已有理论推导利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制重力模型理论分析预期理论市场分割理论流动性偏好理论费雪效应结合从国债价格折算出的利率期限结构数据和通
5、货膨胀指数的数据分析两者的关联机制实证分析回归分析分析问题解决问题利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制研究结论对已有理论的拟合程度四、研究的总体安排与进度（1）2010111720101212指导教师下达毕业论文任务书、学生收集资料，完成外文文献翻译、文献综述、开题报告，学院组织开题论证。（2）2010121220101220根据老师意见修改完善外文翻译、文献综述、开题报告，初步确定研究方案和论文提纲。（3）201012212011310查阅资料，实际调研，完成论文初稿。（4）20113112011430补充调查、论文修改、论文定稿、论文印刷。（5）2011512011515完成毕业论文的后续
6、工作，做好毕业论文答辩准备工作。根据学校安排，2011522之前完成第一次论文答辩。五、主要参考文献1周子康,王宁,杨衡”中国国债利率期限结构模型研究与实证分析”,金融研究,2008年第3期2季绍波,孙轶卿,于鑫,李延喜”宏观经济变化对利率期限结构的影响机制研究”,技术经济,2010年第6期3吴吉林,金一清,张二华”潜在变量,宏观变量与动态利率期限结构基于DRA模型的实证分析”,经济评论,2010年1期4叶菲,汪轶”推动利率期限结构动态变化的宏观经济因素”,上海金融,2007年第7期5陈雯,陈浪南”国债利率期限结构建模与实证”,世界经济,2000年第8期6况山”利率期限结构可以预测中国经济变化
7、趋势吗”,经济研究,2009年第8期7钟正生”我国利率期限结构的货币政策含义”,金融与经济,2010年第3期8于鑫”宏观经济对利率期限结构的动态影响研究”,南方经济,2009年第6期9蒋涌”金融危机冲击下的中国国债利率期限结构分析”,金融危机研究专题,2009年8月10康书隆,王志强”中国国债利率期限结构的风险特征及其内含信息研究”,世界经济,2010年第7期11GRDUFFEETERMSTRUCTUREESTIMATIONWITHOUTUSINGLATENTFACTORSJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,2006,7950753612GOMEZVALLE,LOURDES
8、MARTINEZRODRIGUEZ,JULIATHETERMSTRUCTUREOFINTERESTRATESTWOFACTORMODELSINTERNATIONALJOURNALOFFINANCEANDECONOMICS,JULY2010,V,15,ISS,3,PP27587毕业论文文献综述金融学利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制研究最近几个月CPI指数连续飙升到官方短期利率之上，中国人民正在负利率时代挣扎，如何使财富保值成了人们最关心的问题。人们对通货膨胀的预期日益增强，一方面通货膨胀会引发人们购买国债等金融产品，另一方面通货膨胀使人们不看好未来的消费，从而减少对国债等金融产品的需求。人们
9、对金融产品的需求可以通过长期利率与短期利率的差额，即利率期限结构来反映。利率期限结构反映了不同期限的资金供求关系，揭示了市场利率的总体水平和变化方向，为金融资产及其衍生产品的定价提供基础。季绍波、孙轶卿、于鑫、李延喜在宏观经济变化对利率期限结构的影响机制研究中指出，在一个高效的债权市场上，利率曲线往往被认为包含了当期货币政策、未来经济活动的预期、真实利率和通货膨胀等信息，名义利率曲线的变化与宏观经济冲击存在着一定的动态关系。理解两者的动态相关性，对指导各类投资者的投资策略、掌握固定收益债权的变化特征及对利率衍生品的估值都是非常重要的。另外，叶菲、汪轶在推动利率期限结构动态变化的宏观经济因素中指
10、出，在利率市场化改革不断深化的背景下，利率期限结构的宏观金融模型在中国具有广阔的应用前景。1，随着利率市场化改革的推进，国内金融机构，特别是商业银行面临的利率风险逐渐增大，如何进行有效的利率风险管理成为一个急待解决的问题。进行利率风险管理首先需要计量自身利率风险的暴露程度，这离不开对利率期限结构未来走势的估计。宏观金融模型以其简洁的模型结构和坚实的经济理论支撑无疑可以成为一个很好的选择。2，在金融衍生产品定价中的应用。金融衍生产品的定价离不开利率期限结构。3，应该指出的是，宏观经济因素与利率期限结构的联系时双向的。宏观金融模型侧重研究的是宏观经济变量对利率期限结构的影响，同时也有另外一类文献侧
11、重研究利率期限结构对宏观经济变量的预测。通货膨胀指数是宏观经济变量中最重要的一个变量，因此研究利率期限结构与通货膨胀的指数的关联机制具有相当的意义，能为政策制定者提供参考、为投资者提供决策参考。陈雯、陈浪南在国债利率期限结构建模与实证中指出目前我国正处于社会主义市场经济的运行机制下，国债融资已成为平衡财政赤字、筹措资金、配置社会资源的必不可少的宏观调控手段。作为一种利率产品的国债，在金融市场发达的国家或地区，其利率的变动，是整个社会利率变动机制的中心环节。为了更好的了解我国国债市场的长短期供求关系，为投资者从事国债投资和政府有关部门加强国债管理提供可参考的依据，需要我们根据利率期限结构理论来对
12、我国的利率期限结构进行研究。而且，周子康、王宁、杨衡在中国国债利率期限结构模型研究与实证分析中指出，在成熟的金融市场中，国债利率期限结构不但能够反映国债市场各期限国债的供求关系、市场利率的总体水平和变化方向，是市场重要的定价基准；而且是精细化设计国债及其衍生产品，科学制定财政和货币政策，完善国债发行和管理的重要依据。在我国国债发行初期，由于利率市场化程度低，国债的发行结构以中期为主，一年以下的短期国债和10年期以上的长期国债品种很少，给研究利率期限结构带来了一定难度。2000年以后，随着国债发行机制的日趋规范和完善，期限结构的不断丰富，国债市场日臻成熟，利率市场化水平显著提高，比较完整合理的国
13、债利率曲线已成为可能。以国债利率作为基础，得到利率期限结构的相关数据，进而将其与通货膨胀指数结合在一起研究它们的关联机制有其可能性和合理性。经过阅读大量的文献，我总结出，对利率期限结构的研究就有相当重要的意义和价值，但是只有将其与宏观经济结合在一起才能为实践提供指导意义。虽然对通货膨胀指数与利率期限结构的关联机制的研究少之又少。但是学者们对利率期限结构或是利率期限结构与宏观经济变量的关联性的研究也能为通货膨胀与利率期限结构的关联机制研究提供借鉴。那么，究竟学者们的研究成果有哪些呢吴吉林、金一清、张二华在潜在变量、宏观变量与动态利率期限结构基于DRA模型的实证分析中指出，我国的债券市场与其他金融
14、市场长期处于分割状态，这不利于资本的合理流动和资源的有效配置，容易形成市场泡沫，将增加整个金融市场风险，有可能引起经济的大起大落，对我国的经济长期发展很不利。而且，利率期限结构也是货币政策的传导工具，完善和成熟的债券市场有利于货币政策的有效实施。钟正生在我国利率期限结构的货币政策含义中得出结论，我国收益率曲线对货币政策态势的反应比较迅速；收益率曲线的变化可以预测我国未来国内生产总值的变化（期限利差变化与较短时期后的产出水平正相关），对未来通货膨胀的预测能力受到了较大限制（不仅期限利差冲击对我国未来物价水平的影响比较微弱，且影响方向与理论预期相悖）。我国债券市场的滞后与其造成的收益率曲线的不完善
15、，阻碍了长短期利率之间的有效联动，在一定程度上削弱了我国货币政策调控的效应。季绍波、孙轶卿、于鑫、李延喜在宏观经济变化对利率期限结构的影响机制研究中得出结论，宏观经济因素对不同期限的利率水平均有着较显著的影响，但与国外发达市场相比，利率曲线的宏观信息效率仍然较低。另外不同类型的宏观因素对不同期限的利率水平影响程度是不同的。况山在利率期限结构可以预测中国经济变化趋势吗中总结到，利率期限结构中两年即期利率与1日回购利率之差对宏观经济状况有较好的预测能力，一般预测期为10个月左右，且呈负相关关系。我国在利率市场化的进程中，以利率期限结构作为宏观经济预测的辅助手段还是可行的，但对于其预测宏观经济的内在
16、原因及效果还需作进一步的研究。蒋涌在金融危机冲击下的中国国债利率期限结构分析中总结出，从近期的国债收益率曲线来看，我国国债收益率曲线的形状基本稳定，都呈现向上倾斜趋势，基本符合市场预期理论和流动性偏好理论，幂函数对我国收益率曲线的拟合效果较好。我国国债收益率曲线基本上能够较好地反映我国实际的经济运行状况，变动的影响因素可以归结为经济增长情况、物价水平、利率水平以及对未来的预期。于鑫在宏观经济对利率期限结构的动态影响研究中指出，名义利率的变化包括含有未来经济变化的有效信息，可以对诸如通货膨胀、实际利率和GDP变化等宏观变量进行预测。英格兰银行的通货膨胀报告从1994年开始定期公布根据利率期限结构
17、推导出来的预期通货膨胀率。综上所述，对利率期限结构和通货膨胀指数的关联机制研究很有意义，不仅在理论上丰富了对于利率期限结构的研究，并且为实践提供了指导。同时也由于国债市场的发展，以及利率市场化进程等多方面因素，对两者的研究也存在现实的可能性。参考文献1陈雯，陈浪南国债利率期限结构建模与实证J世界经济，2000，824282况山利率期限结构可以预测中国经济变化趋势吗J经济研究，2009，875763康书隆，王志强中国国债利率期限结构的风险特征及其内含信息研究J世界经济，2010，71211434蒋涌金融危机冲击下的中国国债利率期限结构分析J金融危机研究专题，2009，847525季绍波，孙轶卿，
18、于鑫，李延喜宏观经济变化对利率期限结构的影响机制研究J技术经济，2010，6961016吴吉林，金一清，张二华潜在变量，宏观变量与动态利率期限结构基于DRA模型的实证分析J经济评论，2010，180887叶菲，汪轶推动利率期限结构动态变化的宏观经济因素J上海金融，2007，740428于鑫宏观经济对利率期限结构的动态影响研究J南方经济，2009，625339周子康，王宁，杨衡中国国债利率期限结构模型研究与实证分析J金融研究，2008，313115010钟正生我国利率期限结构的货币政策含义J金融与经济，2010，3525611GRDUFFEETERMSTRUCTUREESTIMATIONWITH
19、OUTUSINGLATENTFACTORSJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS，2006，7950753612YASUONISHIYAMATHETERMSTRUCTUREOFCDRATESANDMONETARYPOLICYTRANSMISSIONJJOURNALOFBANKINGCONVERSELY,WHENTHEINFLATIONRATEDECREASES,THEYIELDCURVEWILLBECOMEMOREFLATKEYWORDSTERMSTRUCTUREOFINTERESTRATEOFFICIALINTERESTRATEINFLATIONCPIOFFICIALRES
20、ERVERATIOOFDEPOSIT1引言当前通货膨胀已经成了对中国经济影响最大的宏观经济变量。随着通货膨胀持续高涨，通胀压力也日益加大。今年3月份，CPI同比上涨54，创32个月来的新高，超出市场的预期，而一季度，CPI同比上涨5383，通胀压力持续上升。而且，受全球流动性充裕、美元走软、西亚北非局势动荡等因素的影响，国际大宗商品价格持续上升，从而输入性通胀压力持续加剧，加上国内通胀预期的加大增加了工资上涨压力等因素，通货膨胀仍可能继续维持在高位。更加令人担忧的是，CPI已经连续几个月高于官方公布的活期利率，这表明负利率时代已经到来，人们的银行存款随着时间的推移在不断地“缩水”。在当前的局势
21、下，人们对通货膨胀的预期日益增强，这一方面会引发人们购买国债等金融产品，另一方面，通胀会使人们不看好未来的消费，从而减少对国债等金融产品的需求。人们对金融产品的需求可以用长期利率和短期利率的差额，即利率期限结构来反映。它可以反映不同期限的资金供求关系，因此可以揭示市场利率的总体水平和变化方向，从而为金融资产及其衍生产品的定价提供基础。今年2月，央行第三次加息，然而，此后国债指数不跌反涨。由此看来加息后，市场对国债的需求反而日益上涨。本文旨在分别研究各期限法定利率与通货膨胀率的关联机制，进而研究利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制，因此市场对国债的需求水平及其变化、继而推动法定利率的变化将为研究
22、提供一个有利的宏观经济大背景，并且带来有利数据，另外也将凸显出研究的实践意义。事实上，关于利率期限结构和未来的实际经济变化的关系的研究始于20世纪80年代末。大量的实证结果表明，未来的利率趋势、未来通货膨胀率的变动和宏观经济指数波动这些因素都会体现在利率期限结构中。TURNOVSKY（1989年）在利率期限结构与宏观经济政策的影响（货币期刊）中研究了货币和价格影响如何影响了利率期限结构。他认为利率期限结构和未来经济变化存在着联系。在收益率曲线能告诉我们和GDP有关的什么信息中，ANG，PIAZZES和WEI（2006年）用美国的数据（1952年第2季2001第4季度）以一个修正后的模型分析国内
23、生产总值的增长和收益率曲线的关系。上述实证研究表明利率期限结构包含了一些金融和经济的信息，并能预测未来的经济形势。实际上，利率期限结构一直是决策者关注的对象。1997年，美国联邦储备系统决定以利率期限结构作为衡量货币政策的一个重要指标，并开始定期发布短期和长期利率的差额。从1994年开始，在英格兰银行定期公布的通货膨胀报告中，显示了根据利率期限结构推导出来的预期通货膨胀率。总之，名义利率的变化包括含有未来经济变化的有效信息，可以对诸如通货膨胀、实际利率和GDP变化等宏观变量进行预测。1人们普遍认为，在一个高效的债权市场上，当期货币政策、未来经济活动的预期、真实利率和通货膨胀等这些信息都包含在利
24、率曲线中。总而言之，名义利率曲线的变化与宏观经济冲击存在着一定的动态关系。2另外，随着利率市场化改革不断深化，利率期限结构与宏观经济因素的联系也日益加强。并且宏观经济因素与利率期限结构的联系是双向的。3可见利率期限结构与宏观经济因素的相关关系早就引起了学者们的注意，目前这方面的研究也颇有成果。鉴于目前中国的通胀压力不断加大，控制通胀的难度也越来越大，将与利率期限结构相关的宏观经济因素定位在通胀上，研究两者的相关机制将非常具有现实意义。另外，当前已有的研究结果一方面将会为本文的研究做良好的铺垫，另一方面，本文的研究也将进一步丰富这方面的研究。1于鑫宏观经济对利率期限结构的动态影响研究J南方经济，
25、2009，625332季绍波，孙轶卿，于鑫，李延喜宏观经济变化对利率期限结构的影响机制研究J技术经济，2010，6961013叶菲，汪轶推动利率期限结构动态变化的宏观经济因素J上海金融，2007，740422利率期限结构与通货膨胀指数21利率期限结构211利率期限结构的含义在某个时点上，不同期限资金的收益率与其到期期限之间的关系就是利率期限结构。它可以通过反映不同期限的资金供求关系，揭示市场利率的总体水平和变化方向，从而为投资者从事债券投资和政府有关部门加强债券管理提供参考。本文将从法定利率的角度研究利率期限结构，所以利率期限结构在本文具体指央行公布的法定利率与其到期期限之间的关系，即长短期法
26、定利率间的关系。利率期限结构的相关变动就体现在不同期限的法定利率的变动上。实际上，法定名义利率历来是央行货币政策导向的一个很好的指示器。由于法定名义利率的变动会对货币存量的变动产生很大的乘数效应，所以央行很少运用法定利率来调控货币存量。因此我们往往可以从法定利率的变动中窥视出央行货币政策的大致方向。例如，在2008年金融危机时期，央行于2008年10月9日分别将三年期利率和五年期利率从540下调为513，585下调为558；在2008年10月30日，2008年11月27日，2008年12月23日，央行三度再次下调法定利率，截止2008年年底，三年期法定利率和五年期法定利率分别为333和36。与
27、此相反，在中国逐步走出金融危机之时，央行又于2010年10月20日和2010年12月26日两度重新上调利率，截止2010年年底，三年期利率和五年期利率分别为415和455。显然，从2008年和2010年央行调整法定名义利率的政策中，我们可以看出央行货币政策的大方向。况且，法定名义利率变动时，不同期限利率的变动幅度是不同的，正如央行在2008年10月9日和2008年10月30日以及2010年这几次利率调整中，不同期限的利率的变动幅度不同，甚至活期利率都没有发生变动。这就反映出了利率期限结构的变动。因此，我们可以得出结论，利率期限结构的变动反映了央行货币政策的变动，能为投资者进行投资和政府有关部门
28、加强债券管理提供参考。212利率期限结构的相关理论2121预期理论该理论认为，利率期限结构，即收益线的形状视投资者对未来通货膨胀的预期而定。具体地，长期债券的未来即期利率是短期债券的预期利率的函数，现期短期利率和未来预期短期利率之间的关系决定了长期利率和短期利率之间的关系。唐齐鸣等（2002年）采用中国银行间同业拆借市场的利率数据检验了预期理论，实证结果表明我国银行间同业拆借利率基本上符合市场预期假设。然而，范龙振等（2003年）采用1996年1月至2002年5月期间剩余期限为1到5年的利率数据实证检验了预期假设对中国上交所国债市场的解释能力，结果表明预期假设不成立。可见用预期理论来解释中国市
29、场的利率期限结构可能会有一定的局限性。44胡海鹏，方兆本利率期限结构形成的理论分析与实证检验J中国科学技术大学学报，2006，1212661235根据预期理论，如果经济经历通货膨胀，随之，预期的未来短期利率也将提高，那么长期债券的利率就会大于短期债券的利率，从而收益率曲线向上倾斜；相反，如果经济经历通货紧缩，随之，预期的未来短期利率将下降，那么长期债券的利率就会大于短期债券的利率，从而收益率曲线向下倾斜。如果经济既不经历通货膨胀也不经历通货紧缩，即物价维持稳定，那么长期债券的利率就等于短期债券的利率，即收益率曲线将维持水平。2122市场分割理论市场分割理论认为，资金借贷双方对于借款或贷款的到期
30、期间各有所好，因此收益率曲线的斜率取决于长短期资金市场各自的资金供求关系。例如，对扩建发电厂的电力公司而言，它们希望获得的是长期资金；但对于只想在下月时贷款补充存货以备劳动节销售的零售商而言，它们希望得到的都是短期借款。同样，一位储蓄以备明年度假的人士只会将资金投到短期市场上去；而如果他储蓄是为20年后退休时使用，那么他将会购买长期债券。按照这种理论，若在某一特定时日，长期利率高于短期利率，那么债券收益率曲线向上倾斜；若在某一特定时日，长期利率低于短期利率，那么债券收益率曲线向下倾斜。市场分割理论在一定程度上得以成立是因为法律上的限制、缺少在国内市场上销售的统一的债务工具、短期资本市场和长期资
31、本市场上的信息形成和扩散程度和方式不同等原因导致长期市场和短期市场分割。但是由于该理论将不同期限的债券市场视为完全分割的市场，所以根据该理论，一种期限债券利率的波动不会对其他期限债券的利率造成影响，从而现实经济生活中的一些经济现象无法通过该理论得到解释。5根据这种理论，利率期限结构与通货膨胀率并没有必然或规律性的关系，利率期限结构完全取决于一个因素，即长期与短期债券市场各自的供求状况。2123流动性偏好假设该理论认为，长期债券的变现能力低于短期债券，所以当其他情况不变时，相比长期债券，短期债券更受欢迎。即，倘若长短期利率相同，投资者将会卖出长期债券而购进短期债券，这样将会导致长期债券利率上升以
32、吸引投资者购买，同时短期债券利率下降。因此，根据流动性偏好理论，在正常情况下，收益率曲线会向上倾斜。该理论将期限溢价因素引入利率期限结构，大大增强了对利率期限结构形成的解释力，它解释了利率期限结构向上和向下倾斜的原因。并且该理论认为长期利率与短期利率之间的“正常”关系是向上倾斜的曲线，这与经济现象比较一致。6根据该理论，长短期债券的变现能力差是决定利率期限结构的主要因素，与通货膨胀没有明确的关系。22通货膨胀和通货膨胀指数221通货膨胀的含义通货膨胀是指一个经济体在一段时间内物价水平持续而普遍地上涨的现象，这通常是由于货币数量增速大于实物数量增速，单位货币的购买力下降，从而普遍物价水平上涨。在
33、理想的情况下，货币数量的增长应当与实物市场实物数量的增长一致，这样就可以使物价稳定，不会出现通货膨胀或通货紧缩。当货币数量的增长速度大于实物数量的增长速度时，通货膨胀就会出现；相反，则物价水平就会下降，通货紧缩就会出现。例如，第一年5张文刚利率期限结构模型与应用D吉林吉林大学，20066夏潆焱中国利率期限结构的实证研究D四川西南财经大学，2007货币总量200元，实物总量是20个苹果，那么第一年一个苹果价值10元；第二年苹果产出增加了10个，即实物总量是30个苹果，而货币总量增加了250元，即第二年货币总量是450元，那么第二年每个苹果价值就是15元，以此原理推广到整个经济体，物价水平就会普遍
34、上升，于是就会出现通货膨胀。222通货膨胀指数与CPICPI（CONSUMERPRICEINDEX）是消费者物价指数的英文缩写，是对一个固定的消费品篮子价格计算的量，是根据与居民生活有关的商品及劳务价格统计出来的物价变动指标。它告诉消费者，购买具有代表性的一组固定商品，其所需花费的成本在今天比过去某一时间增加了多少。通货膨胀指数通常不直接也无法直接计算，因此价格指数的增长率通常被用来当做通货膨胀指数的间接表示。最能充分、全面、恰当反映通货膨胀率的价格指数是消费者物价指数（CPI）。这是因为消费者价格是反映商品经过流通各环节形成的最终价格，它最全面地反映了商品流通对货币的需要量。目前，世界各国基
35、本上均用消费者价格指数（我国通常称为居民消费价格指数），也即CPI指数来反映通货膨胀的程度，即替代通货膨胀指数。当前，通货膨胀可以算是政府当局最棘手的问题之一了。今年3月份，CPI同比上涨54，创32个月来的新高，超出市场的预期，而一季度，CPI同比上涨5383，通胀压力持续上升。而且，受全球流动性充裕、美元走软、西亚北非局势动荡等影响，国际大宗商品价格持续上升，输入性通胀压力持续加剧，加上国内通胀预期的加大增加了工资上涨压力等因素，通胀压力仍可能继续维持在高位，CPI或许仍会维持在较高水平。CPI指数的高位运行势必导致央行货币政策的变动，从而进一步导致利率期限结构的变动，这些都使得本文的研究
36、更具现实意义。23利率期限结构与通货膨胀指数的关系231费雪效应费雪效应FISHEREFFECT是由著名的美国经济学家费雪提出的，它揭示了通货膨胀率预期与利率之间关系。费雪认为，金融工具的名义利率与实际利率之间的差额等于金融工具寿命期间的价格变动率。名义利率I可以表示为111IR（式1）IRR（式2）式中R表示实际利率；表示金融工具寿命期间的年通货膨胀率。在计算时通常忽略不计乘积项R，因为当通货膨胀率仅处于一般水平时，R会很小，由此得到IR（式3）也即，实际利率名义利率通货膨胀率或名义利率实际利率通货膨胀率以上公式就被称为费雪效应，它表明名义利率（包括年通货膨胀溢价）能够补偿贷款人到期收到的货
37、币所遭受的预期购买力损失。也就是说，贷款人要求的名义利率要足够高，使他们能够获得预期的实际利率，而要求的实际利率就是社会中实物资产的经营报酬加上给予借款人的风险补偿。根据费雪效应，假设代表实际购买力的实际利率不变，当通货膨胀率变化时，名义利率，即央行公布的法定利率会随之变化。当物价水平上升时，利率一般有增高的倾向；物价水平下降时，利率一般有下降的倾向。232名义利率与通货膨胀率预期事实上，当债权人和债务人就名义利率达成协议时，他们并不知道在贷款期限内通货膨胀率将是多少。因此我们必须区分两个实际利率概念当进行贷款时债务人和债权人预期的实际利率称为事前实际利率（EXANTEREALINTEREST
38、RATE）；实际上实现的实际利率称为事后实际利率EXPOSTREALINTERESTRATE。虽然债权人和债务人不能确切地预期未来的通货膨胀率，但他们确实对通货膨胀率有某种预期。假设代表实际的未来通货膨胀率，E代表未来通货膨胀率的预期。事前的实际利率是EI，而事后的实际利率是I。当实际通货膨胀率与预期通货膨胀率不同时，这两个实际利率就会不同。由于当我们确定名义利率的时候，并不知道通货膨胀的程度，也即不知道通货膨胀率到底是多少，所以名义利率不能根据实际通货膨胀率调整，而只能根据预期通货膨胀率调整。考虑到这种区分，就可以得到修正后的费雪效应为EIR（式4）其中，R表示实际利率，E表示预期的年通货膨
39、胀率，I表示名义利率。修正后的费雪效应表示，名义利率会随着预期通货膨胀率的变动一比一地变动。233利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制由本文的理论基础费雪效应，我们可以推断出通货膨胀指数（用CPI指数表示）与名义市场利率之间存在一一对应的正相关关系。具体地，当CPI指数上涨时，名义市场利率随之上涨；当CPI指数降低时，名义市场利率随之降低。实际上，市场利率是国债等金融产品收益率，也即资金收益率的最直接体现。市场利率是由市场上资金的供求直接决定的，它是在市场机制发挥作用、信贷资金的供求趋于平衡时的均衡利率。而国债等金融产品的收益率虽然会考虑到市场基准利率，仍旧是直接由它们的供求来决定的。所以，市
40、场利率可以用来替代资金收益率，也即，不同期限的市场利率与其期限的关系可以作为利率期限结构的直接表示。再者，随着利率市场化改革进程的进一步推进，央行的公开市场操作等调控手段对资金供给及需求的调节力度及效果将更强，因此央行对市场利率的引导作用将更大，这直接导致央行市场利率将进一步靠拢央行公布的法定利率。所以在现阶段，尽管法定利率并不能完全与市场利率一致，但是它在很大程度上可以展示市场利率水平。因此，考虑到数据的可得性等因素，本文采用三个不同期限的法定名义存款利率，即活期存款利率、三年期存款利率和五年期存款利率作为对利率期限结构的较初浅的划分。根据以上的分析，本文的研究利率期限结构与通货膨胀指数的关
41、联机制研究将通过研究不同期限的法定名义存款利率与通货膨胀指数的关联机制来完成。在一个完全竞争的资本市场上，我们可以预期名义利率会随着通货膨胀率的变动发生一比一的变动，而且通货膨胀率的变动对所有期限的名义利率的影响是一样的。这告诉我们通货膨胀率的变动不会对利率期限结构产生影响。但是事实上，今年以来，通胀压力持续加大，股市和债市受其影响持续不景气。尽管政策调控也是造成这种状况的一个重要原因，但是通胀对投资者对金融产品的需求的影响也是很明显的。也即，通货膨胀指数与利率期限结构之间存在相关关系这一点是毋庸置疑的，通货膨胀指数对不同期限的名义利率的影响是不同的。可见，建立在费雪效应上的理论分析结论与实际
42、经济现象不完全一致。究其原因，我国的资本市场不是完全竞争的这一点是最主要的。虽然我国正处于利率市场化的进程中，但是真正实现利率市场化、建立一个完全竞争的资本市场尚需一些时日。因此采取央行公布的不同期限的法定名义利率对利率期限结构进行一个划分，继而研究利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制并不是最完美的。但是考虑到数据的可得性等因素，这种方案确实是最可取的。而且，本文得出的研究结论是符合中国国情的，尽管并不完全适用于其他国家。另外，通过理论分析，我们可以得出结论利率期限结构与通货膨胀指数是相互影响的。首先，通货膨胀指数会影响利率期限结构。这是因为，通货膨胀指数的变动会导致名义利率的变动，但是由于人
43、们的预期等等因素，它对不同期限的名义利率的影响程度是不一样的。其次，利率期限结构会影响通货膨胀指数。这是因为，利率期限结构的变化反应了人们对金融产品的需求的变化，人们对金融产品的需求的变化必然会导致货币需求和存量等因素的变化，从而导致通货膨胀指数的变化。3研究模型及数据描述从上一节的理论分析中，我们可以看出，通货膨胀指数与名义利率之间是正相关关系，而且通货膨胀指数对不同期限的名义利率的影响程度是不同的，这使得通货膨胀指数的变动会对利率期限结构产生影响。另外，利率期限结构也会对通货膨胀指数产生影响。因此，接下来，本文将从实证研究的角度，对我国利率期限结构与通货膨胀指数的关联机制做进一步的研究，同
44、时也验证以上的理论分析的正确性。31研究方法概述本文的实证分析运用的是回归分析的方法，其中主要是一元回归分析。在本文的回归分析中，将会涉及回归分析的三个方面。即首先对参数进行估计，从而得到回归方程，然后将进行结果的检验，最后将会利用结果分析实际问题。在进行一元线性回归模型的参数估计时，我们通常运用最小二乘估计法（ORDINARYLEASTSQUARES,OLS）。因为根据高斯马尔可夫定理，在经典线性回归的假定下，最小二乘估计量是具有最小方差的线性无偏估计量，即满足线性性、无偏性、有效性（最小方差性）。32数据描述及变量的确定321自变量和因变量的确定在本文中，总共有两个变量，即利率期限结构及通
45、货膨胀率。由于研究的内容是两者的关联机制，而非关联性，所以必须要确定因变量与自变量。通货膨胀率受货币当局的影响较利率期限结构小，故确定它为自变量。在本文中，通货膨胀率用CPI指数来替代。将利率期限结构的相关变量作为因变量。由于没有指标来表示利率期限结构，所以本文中将通过分别研究通货膨胀率与活期利率、三年期利率和五年期利率的关联机制，继而间接研究通货膨胀率与利率期限结构的关联机制。在本文的实证分析中，利率的相关数据设为Y，CPI指数的相关数据设为X，又由于要分别研究活期利率、三年期利率、五年期利率与CPI的关联机制，所以将拟合三条回归曲线，得出三个回归方程。假设活期利率为1Y，三年期利率为2Y，
46、五年期利率为3Y，CPI为X。322数据描述3221利率期限结构的相关数据描述本文收集的活期利率、三年期利率、五年期利率均为央行公布的法定名义存款利率。法定名义存款利率的变动时间不是固定的且没有规律，所以本文截取的1991年到2010年共20年的相关数据均是当年的年末数据。有几个年份数据是相同的，这是因为在这段时间央行并没有改变法定利率。数据详见附件一，数据来源为中国人民银行网站。活期利率1Y的期望与方差分别为E1Y13275；VAR1Y08611；三年期利率2Y的期望与方差分别为E2Y55715；VAR2Y119864；五年期利率3Y的期望与方差分别为E3Y61765；VAR3Y152452
47、；数据的图表表示各期限法定名义利率折线图02468101214161991199419972000200320062009时间利率活期利率（）三年期利率（）五年期利率（）图31各期限法定名义利率折线图3222通货膨胀指数数据的描述前文已经论述过用CPI指数数据代表通货膨胀指数数据的合理性，并且考虑到数据所属时间的一致性，在进行数据收集时，本人收集了1991年到2010年共20年的全国居民消费价格指数的数据，所有的数据均是以前一年为基期计算得到的，即假设前一年的价格指数为100。数据详见附件二，数据来源为国家统计数据库。CPI指数的期望与方差分别为EX1051772；VARX459091；数据的
48、图表表示各时期CPI指数折线图0204060801001201401991199319951997199920012003200520072009时间CPI指数CPI指数图32各时期CPI指数折线图323数据的初步分析在对数据进行了基本的描述并分别绘制出其图表之后，可以通过对图表的对比分析，得到数据的初步分析结果。从图31和图32中可以看出，在1993年，CPI指数较之1992年有较大的上涨，与此同时活期利率、三年期利率和五年期利率均上升；与此相反，在2008年，CPI指数下降，与此同时，尽管活期利率没有太大的变动，但三年期利率和五年期利率均明显下降。由此，我们可以推断，各期限的法定名义利率基
49、本上与CPI指数的变动同步，即根据初步观察的结果，它们是正相关关系。另外，随着CPI指数的变动，期限不同的法定利率的变动幅度不同，具体地，期限较长的法定名义利率的变动幅度大于期限较短的法定名义利率。因此，利率期限结构与通货膨胀存在着相关关系。但是，两者的关联机制究竟是怎样的还有待于进一步的分析。4实证计量结果与解释41实证计量结果411处理结果的图形表示在收集到相关数据之后，我运用EVIEWS软件进行了一元回归分析。在分析中，进行了因变量和自变量的区分，其中利率的相关数据为因变量，设为Y，CPI的相关数据为自变量，设为X，又由于要分别研究活期利率、三年期利率、五年期利率与CPI的关联机制，所以将拟合三条回归曲线，得出三份结果。假设活活期利率为1Y，三年期利率为2Y，五年期利率为3Y，CPI为X。回归方程的形式如下IYAXU（式5）其中U为随机误差项以活期利率为因变量和以CPI指数为自变量得出的结果展示首先展示根据EVIEWS软件运行得到的结果。如下所示表41以活期利率为因变量和以CPI指数为自变量得出的结果变量回归系数标准差T统计量C95875221974319200004X010380021149269
