1、发行优先股或永续债的必要性分析 1、优先股 （1）优先股的定义 优先股是相对于普通股而言的。主要指在利润分红及剩余财产分配的权利 方面，优先于普通股。优先股股东没有选举及被选举权，一般来说对公司的经 营没有参与权，优先股股东不能退股，只能通过优先股的赎回条款被公司赎回， 但是能稳定分红的股份。 （2）优先股的主要特征 优先股通常预先定明股息收益率。由于优先股股息率事先固定，所以优 先股的股息一般不会根据公司经营情况而增减，而且一般也不能参与公司的分 红，但优先股可以先于普通股获得股息。对公司来说，由于股息固定，它不影 响公司的利润分配。 优先股的权利范围小。优先股股东一般没有选举权和被选举权，
2、对股份 公司的重大经营无投票权，但在某些情况下可以享有投票权。有限表决权，对 于优先股股东的表决权限财务管理中有严格限制，优先股东在一般股东大会中 无表决权或限制表决权，或者缩减表决权，但当召开会议讨论与优先股股东利 益有关的事项时，优先股东具有表决权。 如果公司股东大会需要讨论与优先股有关的索偿权，即优先股的索偿权 先于普通股，而次于债权人。 （3）优先股的种类 累积优先股和非累积优先股。累积优先股是指在某个营业年度内，如果 公司所获的盈利不足以分派规定的股利，日后优先股的股东对往年未给付的股 息，有权要求如数补给。对于非累积的优先股，虽然对于公司当年所获得的利 润有优先于普通股获得分派股息
3、的权利，但如该年公司所获得的盈利不足以按 规定的股利分配时，非累积优先股的股东不能要求公司在以后年度中予以补发。 一般来讲，对投资者来说，累积优先股比非累积优先股具有更大的优越性。 参与优先股与非参与优先股。当企业利润增大，除享受既定比率的利息 外，还可以跟普通股共同参与利润分配的优先股，称为“参与优先股”。除了 既定股息外，不再参与利润分配的优先股，称为“非参与优先股”。一般来讲， 参与优先股较非参与优先股对投资者更为有利。 可转换优先股与不可转换优先股。可转换的优先股是指允许优先股持有 人在特定条件下把优先股转换成为一定数额的普通股。否则，就是不可转换优 先股。可转换优先股是日益流行的一种
4、优先股。 可收回优先股与不可收回优先股。可收回优先股是指允许发行该类股票 的公司，按原来的价格再加上若干补偿金将已发生的优先股收回。当该公司认 为能够以较低股利的股票来代替已发生的优先股时，就往往行使这种权利。反 之，就是不可收回的优先股。 （4）优先股的收回方式 溢价方式：公司在赎回优先股时，虽是按事先规定的价格进行，但由于 这往往给投资者带来不便，因而发行公司常在优先股面值上再加一笔“溢价”。 公司在发行优先股时，从所获得的资金中提出一部分款项创立“偿债基 金”，专用于定期地赎回已发出的一部分优先股。 转换方式：即优先股可按规定转换成普通股。虽然可转换的优先股本身 构成优先股的一个种类，但
5、在国外投资界，也常把它看成是一种实际上的收回 优先股方式，只是这种收回的主动权在投资者而不在公司里。对投资者来说， 在普通股的市价上升时这样做是十分有利的。 （5）优先股发展历程及现状分析 优先股在美国市场的实践 1.1 优先股在美国的发展历程 1.2 优先股的市场规模和历年发行规模 从市场存量来看，根据彭博资讯统计，美国优先股市场规模自 1990 年的 530 亿美元，已经增长到 2012 年的 3782 亿美元。以 2012 年末上市流通的优先 股的清算值结算，优先股规模与股票市值的比例为 1.8%，与企业债券市值的比 例为 4.2%。 从发行量来看，从 1990 年至 2013 年上半年
6、，优先股融资金额占股票融资 金额的比重在 20%左右。2008 年金融危机期间，优先股作为一种特殊的注资方 式，成为美国政府实施金融救援计划的主要金融工具，2008 年优先股融资金额 占当年股票融资金额的比重高达 32%。2008 年之后，优先股融资金额快速下降， 2013 年上半年，优先股发行融资 344 亿美元，占股票融资的比重为 13%。 于 企业债券承销额相比，从 1990 年至 2013 年上半年，优先股融资金额与企业债 券融资金额的平均比例为 3.3%。2013 年上半年，优先股融资金额与企业债券融 资金额的比例为 2.42%。 在美国市场，从 1990 年至 2012 年，以三种
7、融资工具：普通股、可转债、 优先股的承销额来看，普通股的融资额远远超过优先股与可转债，优先股与可 转债相比，其规模相差并不大。 本世纪美国市场优先股的两次发行量突增都与金融危机有关，在 2000 年和 2008 年两 次金融危机期间，优先股和普通股的发行量表现出明显的负相关性。 1.3 优先股的收益率和评级情况 美国优先股股息率在大部分落在 6%至 9%区间，与国债收益率之间的差额 在本世纪初以来不断扩大。评级方面，优先股通常比主体评级低 36 个级别。 1.4 优先股发行主体的行业分类 虽然从总体规模来看，优先股市值相对普通股、债券仍较小，但由于其权 益特征，是银行补充其他一级资本的不二工具
8、。美国优先股市场 2012 年末 3782 亿美元，其中金融业占比高达 88%。在美国标普优先股指数成分股中，近 85%的优先股属于金融行业，优先股的优势在金融行业得到了充分体现。 根据 FDIC 统计，截至 2012 年 9 月 30 日，美国 6168 家商业银行普通股规模约 437 亿美元，永久优先股规模为 48 亿美元，占普通股规模的 11%，相对其他行业较 高。 1.5 美国市场优先股的交易情况 优先股可以在证券交易所挂牌交易，也可以在场外市场挂牌交易。美国上 市公司发行优先股，一般选择与普通股在同一证交所挂牌交易，优先股名称一 般会后缀“pfd”（表示 preferred）。相对于
9、普通股，优先股的流动性较差。 优先股与普通股从本质上来讲均为同一公司的股权，尽管二者相对价格高 低可能因为风险的变化而发生改变，但从整体看，二者股价有着较高的正相关 性，即在宏观情况变化以及公司基本面情况产生变化时，普通股股价公司行波 动时，优先股价格也会随之波动。但优先股的债权性质也决定了其波动相对于 普通股来说较小。美国优先股股息收益率一直较为稳定，除了金融危机期间出 现过大幅波动外，波动性要远小于道指。 如下图所示，S剩下 50%约 100 亿的收购价款，恒大 先期只需支付其中的约 30%即 29 亿，就可获得 5 个项目的所有权益。这意味着， 恒大此次收购新世界、周大福 5 大项目先期
10、支付资金仅占 204 亿总价的约 15%。 3、发行优先股或永续债的必要性 （1）发行优先股或永续债的前提条件 中航里程的增至扩股引入新股东工作已经完成，所有者权益已从约 10 亿元 人民币增长至约 30 亿元人民币（20 亿股本及 10 亿资本公积），此时中航里程 的股权结构如下图所示： （2）资金需求 原股东借款需要归还。中航早期向中航里程提供约 150 亿元人民币的股 东借款,由于该笔股东借款也来自于中航自身的银行贷款，为降低自身资产负债 率，中航急需收回该笔股东借款归还给银行。 自身资金需求。中航里程目前在国内投资开发约 11 个地产项目，该批 项目总地价约为 210 亿元人民币，已经
11、支付约 150 亿元人民币，尚需支付约 60 亿元人民币。该批项目后续开发运作资金约 10 亿元人民币。 （3）资金来源 中航里程目前的资金总需求（归还原股东借款及自身资金需求）约 220 亿 元人民币，而该笔资金的来源主要集中于银行等金融机构的贷款。 （4）发行优先股或永续债的必要性 为了保证能够较为顺利的从银行等金融机构贷到相关款项，则中航里程的 所有者权益急需扩大，最少需要扩大到约 60 亿元人民币。扩大的 30 亿元权益 可以通过发行优先股或永续债来解决。通过发行优先股或永续债这样就可以使 得中航里程即增加所有者权益，又不提高资产负债率。 发行优先股 中航股权比例从 80%降到 35%，但是要保证其大股东的地位，里程地产股权 比例维持 20%不变，且要维持其管理人的地位。优先股因为其的权益性融资性 质，且不具有表决权的特点，可以使得中航里程的总权益扩大，也可以更好的 维护各方的利益。 发行永续债 中航股权比例从 80%降到 35%，但是要保证其大股东的地位，里程地产股权 比例维持 20%不变，且要维持其管理人的地位。永续债区别于别类债券具有无 具体到期日期的性质，只需按时支付利息即可。其本质也是一种类权益性的融 资形式，在会计核算中也把其纳入权益类进行核算。因此发行永续债同样可以 使得中航里程的总权益扩大，也可以更好的维护各方的利益。
