1、政府旅游投资集团的平台化运营创新 在国务院把旅游业定位为“战略性支柱产业”的政策背景下，在旅游业投资规 模不断突破和社会资本跨界投资高涨的市场环境下，地方越来越重视旅游投融 资平台的搭建或转型。在政府和市场的推动下，地方旅游投资集团逐步成为旅 游资源重新配置和国有资产重组的主体，将成为区域旅游产业发展中的重要角 色和主要推手，扛起我国旅游发展的大旗。基于旅游产业支柱地位的逐步坐实 以及全域旅游发展理念的深化，未来地方旅游投资集团的发展将何去何从？本 文在对各地旅游投资集团的基本情况进行不完全统计的基础上，对其创新发展 思路及功能构建进行了探讨。 1 各地方旅游投资集团发展现状 据不完全统计，从
2、 20 世纪 90 年代以来，截止 2017 年 9 月，各地已形成了 25 个省级旅游投资集团（统计标准及集团基本情况详见文末附表），其中国有独 资的有 17 家，混合所有制的有 8 家（国有控股的 6 家，国有参股的 2 家，其中 西藏旅游股份有限公司已整体完成上市）。 数据显示，25 家省级旅游投资集团注册资本总计达到约 440 亿元（其中超过 40 亿元的有 3 家，其他均在 30 亿元以下），全资子公司和控股公司数量约 400 个， 参股子公司约 150 个，2016 年总资产规模约 3000 亿元（其中 100 亿元以上的 已有 11 家），若对各市级、县级旅游投资平台公司的总资产
3、一同进行加总，规 模已有近万亿，成为了我国旅游产业发展中的中坚力量。 各地方旅游投资集团的发展早晚不一、纷繁复杂、业务多样，并没有统一的模 式。他们既承担市场化功能，诸如旅游项目开发、旅行社服务、会议会展服务 等，又承担政府的功能，比如基础设施与公共服务设施的建设等。由于发展路 径不同，各旅游投资集团呈现出不同的主导模式，有的以旅行社服务为主导， 有的酒店和餐饮管理为主，有的以旅游交通投资为带动。鉴于各地旅游发展对 资金的大规模需求，各旅游投资集团开始探索产业/专项基金、短期融资券、中 期票据、PPP 融资及上市融资等多元化融资方式。 整体来看，各地旅游投资集团发展还不太成熟，大多数旅游投资集
4、团还处在探 索阶段。一些旅游集团市场化程度较强，已经走在了全国旅游企业前列。如在 2015 年度中国旅游投资企业百强名单中，可见湖北省鄂西生态文化旅游圈投资 有限公司、陕西旅游集团有限公司、重庆旅游投资集团有限公司、安徽省旅游 集团有限责任公司 4 家公司的身影；同时，安徽省旅游集团还与锦江国际(集团)、 首旅集团、福建省旅游发展集团入选中国旅游集团 20 强排行榜。 2 政府旅游投资集团的平台化思维 在全域旅游背景下，政府旅游投资集团成为区域旅游综合开发的重要抓手，承 载着区域旅游资源整合、旅游产业发展、旅游项目开发及旅游基础设施与公共 服务设施建设等功能。可是由于起步较晚，丧失了掌控优质旅
5、游资源的先机。 组建时政府划拨的资产，大多是旅行社、酒店、车船等，这些资源上虽然具有 很强的资产性质，也发挥了重要的服务接待功能，但并没有真正意义上的资本 价值和经营价值，现金流和利润与资产价值之间不匹配。但是，这些集团拥有 强大的政府背景，在对接政府资金、政策以及进行区域内外各方优势力量联合 方面有着天然的优势。 因此，政府旅游投资集团真正的优势不在于掌控的旅游资源，而在于各方力量 的联合。绿维文旅认为，跳出传统思维，转重资产经营为轻资产服务，转项目 开发为项目服务，从做项目变成做平台，才是旅游投资集团突破的核心方向。 基于平台化思维，如何构建旅游投资集团的功能体系？如何实现各功能之间的 有
6、效协同？ 3 政府旅游投资集团的六大功能 （一）投融资平台的承载功能 无论是宏大的发展战略还是旅游项目的开发，都需要大量资金的投入，筹集资 金才是旅游投资集团的本质功能。在全域旅游发展及市场化运作理念下，旅游 集团应在充分运用政府支持资金及银行融资特别是开发性金融支持的基础上， 发挥市场的能动作用，形成以“3P 结构下的杠杆融资、基金融资、上市融资及 债券融资”为主导的多种直接融资模式，并发挥自身优势，结合全要素招商引 资，构建一个相互支撑、相互渗透的投融资平台结构。 投融资平台架构 （二）全产业链平台服务支持 区域旅游发展不仅仅要依靠资本和资产形成重投资，整合多样化服务商、构建 全产业链软性
7、服务体系，才是集团未来核心竞争力塑造的重要方向。这一服务 体系需要以智库为依托，强化“外脑”支撑，构建开放式结构，寻找资本管理 者、资金投资者、成熟 IP、运营商、品牌服务商等合作伙伴，形成集专家咨询、 规划设计、投融资服务、运营服务、营销服务、双创服务等多种服务为一体的 平台体系，从而为区域旅游产业发展提供持续动能，突破旅游产业发展瓶颈， 创新旅游发展模式。 （三）旅游基础设施与公共服务设施开发 旅游基础设施与公共服务设施的开发建设，是一个区域旅游发展的基础，尤其 是在全域旅游发展背景下，对旅游公共服务体系提出了新的要求，市场需求的 变化对服务设施的开发也提出了更高的要求。 作为区域旅游开发
8、运营的平台，旅游投资集团需要站在区域整合发展的高度， 结合项目投资与 PPP 项目推进，以开放式思维，打破各景区以及地域之间的分 割，打造全域公共服务平台；以旅游化为思路，以旅游体验为导向，打造公共 产品和服务；以完善、便捷、有针地性的公共服务，构建旅游公共服务体系支 撑。 基础设施与公共服务设施的开发思路 （四）区域旅游综合开发 综合开发项目多由若干相互关联的单体项目构成，一般呈带状综合开发或片区 综合开发，项目建设用地大多在 300 亩以上。包括旅游区综合开发、度假区综 合开发、旅游小城镇开发、旅游综合体开发。这一类项目往往是当地旅游发展 的重要抓手，是土地综合开发、产业综合发展、功能综合
9、配置、目标综合打造 的复合，并呈现出投资规模大、带动作用强、综合效益好的特征，需要具有强 大资源整合能力及资金能力的旅游投资集团来完成。 区域旅游综合开发的架构 （五）引擎性项目开发 引擎性项目即能够产生大量人流的吸引核项目。可以是以风貌为吸引核的观光 型景区项目，以休闲游乐为吸引核的主题公园型项目、演艺项目，也可以是以 休闲业态为吸引核的特色街区、特色休闲旅游区等项目，以度假为吸引核的度 假区、养生度假、温泉度假等项目。在区域发展战略里，每一个片区都要形成 一个或多个吸引核项目，只有这样才能盘活区域旅游发展。 在引擎项目的开发中，旅游投资集团应善于整合成熟、热门的 IP 资源，既可以 在短时
10、间内凭借其自身的强大粉丝经济吸引游客，又可以面向市场快速化、规 模化植入推广。 （六）目的地智慧旅游平台运营系统 线上技术平台与线下服务融合发展成为当今旅游发展的主流与趋势。旅游投资 集团作为旅游产品的供应商与服务商，可充分运用云计算、互联网、移动互联 网、物联网等高新技术，整合区域各项资源，构建旅游目的地智慧旅游平台。 一方面以开放的格局全面对接各类 OTA 企业、在线旅游第三方平台等线上企业， 扩大营销渠道，另一方面构建自身的本地化运营服务机构、运营团队和营销服 务网络，并大力开展线下渠道，实现全网、全民营销。同时运用互联网技术， 从产品和服务上进行深度创新，把游客的旅行体验服务做到极致。
11、 另外，在游客游览过程中，借助移动互联网，提供配套二次消费和增值服务， 最终完成精准用户和行业消费数据收集，进一步反哺景区的服务与营销，以此， 构建一个可持续发展的智慧旅游生态圈。 4 政府旅游投资集团的三大运营结构 基于以上业务及功能，旅游投资集团应在集团控股的架构下，形成三大运营体 系。 一是大资管下的准金融机构体系：包括投资管理公司、基金管理公司（GP）、 资产管理公司以及延伸出来的信托公司、财务公司等金融企业，支撑集团的投 融资平台功能； 二是两个整体运营公司：包括以智库为依托的轻资产平台服务运营公司，以及 以智慧旅游依托的目的地互联网运营公司，形成集团强大的运营、服务、管理 能力；
12、三是项目投资公司体系，一般以投资项目为主体，往往包含若干个，承接相关 的综合开发项目、引擎项目及基础设施与服务设施的投资开发。 投资集团的运营结构 附件：我国地方政府旅游投资集团基础信息统计表 统计范围：本文所统计的旅游投资集团仅限省级别政府的投资集团，不包含市/ 县级政府投资集团、重大项目投融资平台、港中旅等全国性投资集团等其他国 有投资集团。 资料来源：国家企业信用信息公示系统、中国证券投资基金业协会、各集团官 网 注释：由于资料来源受限，本文中所列集团可能存在缺失，数据为不完全统计， 欢迎各地旅游投资发展集团继续反馈最新信息，以不断完善后续统计。 各省 集团名称 成立时 间 集团类 型
13、注册资本 （万元） 发起/参与基金 1 上海 市 锦江国际（集 团）有限公司 1991 国有独 资 200000 2 安徽 省 安徽省旅游集 团有限责任公 司 1995.12 国有独 资 62500 3 西藏 自治 区 西藏旅游股份 有限公司 1996 上市 （国有 参股） 18914 4 北京 市 北京首都旅游 集团有限责任 公司 1998.1 国有独 资 442523 5 陕西 省 陕西旅游集团 有限公司 1998.12 国有独 资 30000 6 浙江 省 浙江省旅游集 团有限责任公 司 1999.12 国有独 资 150000 浙江省旅游产业投资基金（尚未在 中国证券基金协会备案） 7
14、 湖南 省 湖南旅游发展 有限责任公司 2001.1 国有独 资 12393 8 黑龙 江省 黑龙江旅游集 团有限公司 2001.1 国有独 资 10911 9 天津 天津市旅游 2002 国有控 46021 市 （控股）集团 有限公司 股 10 云南 省 云南省旅游投 资有限公司 2005.1 国有独 资 50000 11 吉林 省 吉林省旅游控 股集团有限责 任公司 2006.8 国有独 资 300000 12 湖北 省 湖北省鄂西生 态文化旅游圈 投资有限公司 2009.4 国有控 股 195000 湖北省文化旅游产业发展基金（有 限合伙）（2015 年） 13 海南 省 海南省旅游投
15、资控股集团有 限公司 2009.5 国有独 资 35103 14 重庆 市 重庆旅游投资 集团有限公司 2011.6 国有独 资 100000 15 甘肃 省 甘肃省旅游投 资管理有限公 司 2011.6 国有控 股 156962 16 贵州 省 贵州旅游投资 控股（集团） 有限责任公司 2012.11 国有独 资 300000 17 河北 省 河北旅游投资 集团股份有限 公司 2012.12 国有控 股 111000 河北旅游产业引导股权投资基金 （有限合伙）（2015 年） 18 广东 省 广东省旅游控 股集团有限公 司 2014 国有独 资 100000 广东省旅游产业投资基金（2017
16、 年） 19 广西 广西旅游发展 2014.3 国有独 300000 广西全域旅游产业发展基金（2017 省 集团有限公司 资 年） 20 江西 省 江西省旅游集 团有限责任公 司 2014.11 社会控 股、国 有参股 189492 江西养老服务产业基金（2015 年）、 （江西旅游发展产业基金和江西旅 游投资基金尚未在中国证券基金协 会备案） 21 福建 省 福建省旅游发 展集团有限责 任公司 2015.12 国有独 资 200000 22 青海 省 青海省旅游投 资集团股份有 限公司 2016.3 国有控 股 100000 青海省旅游产业促进基金（2017 年） 23 宁夏 回族 自治
17、区 宁夏旅游投资 集团有限公司 2016.11 国有独 资 150000 24 山西 省 山西省文化旅 游投资控股集 团有限公司 2017.8 国有独 资 500000 25 四川 省 四川省旅游投 资集团有限责 任公司 2017.4 国有控 股 642500 文旅项目投融资规划和解决方案 文旅产业的行业机遇大家应该有共识的，因为目前大众消费方式和经济发展方式发生 了重大的转变，消费社会已经到来，自然而然引发了文旅行业的机会。比如说改革开放以 来的排浪式消费，大家买彩电一窝蜂的买，买汽车一窝蜂的买，再到这十几年一窝蜂地买 房子。现在房子都过剩了，开始去库了，所以文旅产业大发展的机会到来了。 就
18、我国目前的状况而言，人的基本生存消费问题已经解决了，现在逐步进入到人的自 身需要全面发展的阶段。也就是说，从更加重视物质消费逐步过渡到更加重视精神消费， 也就是意味着文旅产业时代的到来。 从宏观上来讲，文旅产业现在也是保增长的一个热点领域，无论从产业政策上来讲， 还是从行业引导上来讲，目前都是一个热点领域。因为大家知道，中国经济发展过往有一 个很重要的特征，就是投资依赖症，也就是说经济发展对投资的依赖非常厉害。但这几年 的问题是，投资对于经济发展的推动作用越来越差，就需要从外延式的增长转变成集约式 的增长，需要转变经济增长方式，而文旅产业就是转变增长方式的一个方向。 当然，文旅产业还是可以和教
19、育行业、和养老事业实现一个非常好的结合。 一、文旅行业的基本特点 要讲文旅产业的投融资规划与解决方案，就需要对文旅产业这个行业的特点有一个基 本的认识。我从投资人的角度来看这个行业，我认为文旅产业有这么几个特点： 第一个特点是投资比较大，无论是景点建设还是酒店建设，还是配套的餐饮服务、实 景演出，尤其是硬件的建设投资是比较大的。酒店类的投资很少能够在经营上，尤其是高 星级的酒店很少有在经营上能够盈利的，基本上是通过运营和加上资产的运作，在资产增 值上来实现盈利，而不是依靠运营来盈利的。 第二个特点是投资期限长、回收期慢、回收期长。这样一来，靠运营收入，靠门票、 衍生品或者配套服务收入来实现投资
20、的回流是细水长流，回收期非常漫长。 文旅产业还有一个很重要的特点，就是除了硬件投资比较大之外，无形资产和软件投 资的比例通常比较大。这就意味着如果行业的形势发生变化，或者经营做的不太好的话， 投资与资产沉没的风险比较大。 总结一下，简单而言，文旅产业的行业特点就是看起来高大上，又是风景名胜区，又 是酒店，又是实景演出这些，但是文旅产业的投资特点就像生病一样，花钱又多又快，形 象一点讲，叫“病来如山倒”；但是回收的时候很慢，期限很长，简直就是“病去如抽丝” 。所以文旅项目的商业模式的合理设计和投融资规划的有效搭配，是支持文旅产业发展的 必要条件。如果商业模式的设计有问题，和投融资不能实现有效的搭
21、配，那么你就十分可 能在项目实施的过程中，或者在运营的过程中出现财务危机，出现现金断流，项目就做不 下去了。 二、文旅产业项目投资规划的主要原则 文旅产业项目的投融资规划，我认为有以下两个基本原则： 第一个基本原则就是以终为始。因为投资是以获利与获益为目的的，是以预期的结果 来决定投不投、投多少，以及如何投资。另外投资与否还有一个很重要的原则就是根据退 出的方式来决定投资的价格和方式，乃至相关的投资增信措施。 第二个基本原则就是要本着利益最大化来进行投资规划。投融资的方式决定了文旅产 业的项目投融资成本，投融资的规模和股本金、项目贷款的比例，还有可能用到结构化融 资中的结构怎么搭设，也会影响到
22、初始投资人和财务投资人的投资收益。而这些规划的核 心，就是要本着项目本身利益最大化的原则。再有就是投资的退出方式，因为退出方式往 往决定了退出交易条件，进而影响退出收益与退出成本。 三、文旅产业项目投融资规划的约束条件 做好项目投融资规划有哪几项约束条件呢？ 第一项就是项目所处的阶段，也就是说这个项目在你准备投资的时候是在项目筹备期、 建设期还是在已进入到正常的运营期了。如果是在筹备期和建设期的，可能就没有经营型 现金流，可能需要更多的要依靠股权融资，而且在项目筹备期必须先把项目资本金落实了， 这样才可获得债权融资。当项目进入运营期，拥有了比较充沛和稳定的现金流以后，一般 都会更倾向于不稀释股
23、权的债权融资。 当然，资本金也是可以进行融资的，但更多的可能是股权融资，最多也是明股实债或 者进行优先级的股权融资。如果你有足够的资本金，不需要进行股本金融资那是最好的， 就会比较从容。项目进入到运营期以后就会有比较稳定的现金流，从成本的角度来讲，这 个时候一般都倾向于做债权融资，不倾向于做股权融资，因为股权融资会稀释股权，会摊 薄原始股东的收益和权益。 做文旅项目投融资规划的第二项约束条件就是项目的收入规模和收入模式。项目的收 入规模收入多就可以做更多的融资，收入规模和融资规模是正相关的，与项目的盈利能力 也是高度相关的。如果一个项目可以预期的现金流不是那么充沛，盈利模式又比较差，很 难说可
24、以实现比较大规模的融资。第二方面就是收入模式，因为项目的收入模式决定了收 入来源和收入的增长速度与空间。收入的成长速度与空间对于项目融资是非常重要的，也 关系到收入仅仅是来自于本项目内还是说这个项目模式有可复制性。专业性的投资机构第 一考虑项目收入的可预期性和稳定性，第二则更多地会考虑项目收入的增长空间。因为通 过收入增长能够摊薄投资成本，实际上是提高投资收益，降低了投资风险。 做文旅项目投融资规划的第三个约束条件，就是资产的性质。前面几位嘉宾也反复讲 到了轻资产、重资产的问题。从相关资金方而言，如果是重资产的话，则比较受债权融资 机构的欢迎，比如说银行比较喜欢重资产，他有可以抓得住的东西。而
25、轻资产在股权融资 的时候，比较受股权投资人的欢迎，比如说上市的时候能获得比较高的溢价，这个正好和 重资产是相反的，因为资产的轻量化可以提高 ROE,而股价与 ROE 高度相关，轻资产的商业 模式也有利于快速扩张来提升公司的业务规模和盈利规模。当然资产的轻重要有合适的比 例，如果是超轻资产的模式，在可持续经营方面就容易受到投资人的怀疑，因为大家都信 奉“有恒产者有恒心”这一古训。所以一般的超轻资产公司在上市之前，大都倾向于对资 产结构做一定的调整，比如说适当的增加一些硬资产，来实现中国人讲的“有恒强者有恒 心”这一状态。一些偏重资产的公司上市以后为了提高股价，为了提高公司的估值，往往 就要将资产
26、模式向轻资产来调整。资产性质的另外一个方面是资产的流动性。一般而言， 流动性强的资产融资能力就比较强，融资成本相对来讲都会比较低，融资选择面就比较宽， 而流动性较差的资产这几个方面正好相反的。 当然资产的性质通过一些金融工具和交易结构的安排是可以调整的，这就是所谓的夹 层融资和资产证券化，这一块就涉及到融资方面比较专业的一面了。大家通常理解的融资 无非是股权和债权，但实际上股权和债权之间是可以相互转化的，可以设计出一种兼具二 者之长的融资工具，比如说优先股、名股实债、永续债以及事先约定了触发条件的股债转 换工具等。资本市场上有个笑话说大家永远搞不清楚恒大的负债率到底有多高，这是因为 恒大做了大
27、量的永续债融资，而永续债是不计入到负债之中的。 资产证券化是在融资中可以运用的一个调节性的工具，也就是从资产端来转换资产价 值形态来改善资产的流动性和资产的轻重配比。资产证券化相比于股权融资和债权融资有 它的缺点，融资能力可能没有债权融资那么强，成本也相对较高，但是它的优势是为进行 迭代投资目而融资的时候是一个非常具备优势，同时还可以把公司资产轻型化，对于重资 产运行的公司而言可提升公司的估值。另外，通过资产证券化还可以提升资产的流动性。 但是做资产证券化有一个前提条件，就是你必须有一定规模的资产，必须是一家相对来说 重资产的公司才可以作。如果一开始就是一个轻资产的公司，你用什么来做资产证券化
28、？ 现在大家讨论经常轻资产，但前提是你是一个重资产的公司，否则你的话就是“无本之木” 、“无源之水”，没有任何意义与价值。 四、怎么进行文旅项目的投融资规划？ 文旅产业项目投融资规划从大的方面可以分成以下这么几步： 第一，知己，必须充分了解自己以及可以运用的资源。也就是说必须知道我是谁，我 自己有什么资源，我自己可以整合什么资源，我自己有什么优势，我自己缺什么。然后我 自己处于什么发展阶段，我的资产特征是什么，收入模式是什么，资产特征和收入模式有 没有调节和调整的空间，也就是说第一要做到知己。 第二，知彼，必须充分了解潜在的投融资对象。要找到钱，那么必须要知道钱在哪里， 是在私募机构的手里还是
29、公募机构手里，还是在银行那里，这些钱都有什么特征和脾气， 都有什么偏好，喜欢什么行业，需要匹配什么资产，找什么设么阶段的项目，也就是说必 须要了解他们的脾气。 第三，圈定目标，就是要确定意向合作方。融资不是随便乱找，普遍撒网，而是要有 相对来讲比较确定的目标，提高命中率。你尽量要实现确定谁的钱适合你、他们在哪里， 基本上谈三家得成一家，不可能满世界谈。如果谈上三五十家，第一可能把你累坏了，第 二可能融资没有做成，商业模式被别人学会了，自己先把自己给消灭掉了。 第四，融资方案的制定。这就需要根据自己的条件相机而动，比如说你的现金流不错， 你就可以贷款，直接找银行做项目贷款，或者直接去找信托做信托
30、贷款。如果你具备上市 条件，则可以直接找券商，或者你要快速发展，要快速复制扩大规模，那么在上市之前就 可以找私募基金进行股权融资或者作部分借贷。咱们今天上午这个板块的参与者赛伯乐集 团就是一家很有影响力的、很知名的私募基金。还有就是间接找，通过中间机构去找合作 方，比如说通过一些投资顾问、投行去找适合你的投资人，找到他们在哪里，然后撮合、 成交，让交易条件能够达成。第三，就是要有一个切实可行、具有可实施性的方案，也就 是说要制定一个商业计划书或者融资方案。融资方案基本上就是这几部分，我用 6 个 W 来 加以描述：第一个是 Who，我是谁，要给潜在投资人介绍清楚你是干什么的；第二个是 What
31、，就是你要干什么；第三个是 How，就是你打算怎么干，跟别人比较，你的干法的不 同和优势在哪里；第四个是 Will，就是将要达到的目标，如果邀请别人跟你一块来玩，将 来的愿景怎么样；第五是 Want，就是你还缺什么；第六个是 Why，那么多投资人，你为什 么偏偏要找他，请给一个理由先。 五、文旅项目投融资方案的优化 怎么提高文旅产业项目投融资成功的概率呢？那就必须对投融资方案进行必要的优化。 首先是从商业模式方面进行优化。 商业模式优化的第一个方面是收入模式的优化。门票是最常见的一种收入方式，而门 票是强制性的，门票定价的是否合理很重要。如果门票定的过高就会把很多潜在的消费者 挡在门外了，但是
32、门票如果定价过低，而你现在的景区还没有比较强的能够引发消费者、 旅游者消费意愿的项目，那他进来了也就就白进了，不能增加有效的消费。所以要根据消 费者的能力、意愿以及景区内的附加消费项目的新引力和引发二次消费的能力来确定门票 价格，把一些无效的客源流挡在门外。实际上，门票是对目标顾客筛选的方式，门票的价 格也是非常需要有策略性的。你的商业设施是自营，还是联营、出租？自营意味着什么、 联营意味着什么？自营意味着你的资产在你的报表上，你的收入、流水也在你的报表上， 同时经营风险也在你身上；而如果是联营和出租的话，那就意味着你把市场风险转嫁给联 营商户和租客了，但是你的收入也就只剩下基本租金和流水分成
33、了，虽然你的经营风险相 对小了，但是你的收入总额和报表流水相对来说也小多了，在报表上可能流水就不是那么 好看。还有，是不是要卖掉一部分景区的物业来补充现金流以减轻投资的压力，来调节财 务状况？比如说高尔夫别墅就是彭亨高尔夫项目投资的一个很好的支点，如果说高尔夫项 目没有高尔夫别墅，或者说高尔夫别墅卖的不好，那很难说这个高尔夫项目就做的很好。 一般来讲高尔夫别墅是高尔夫项目平衡投资的一个决定性因素，别墅卖的好才能说明高尔 夫的投资是成功的，才能减轻运营的压力。还有就是文旅项目的知识产权的授权，采取什 么收入方式，是分成收入还是异业联盟、怎么进入报表的、广告收入怎么进入报表，这些 都是可以进行调整
34、进而优化项目的收入模式的。 商业模式优化的第二个方面是成本模式的优化。成本的降低即意味着项目盈利能力的 提升，而在整个项目成本里面怎么样有效的控制成本、降低成本，或者通上边那些合作方 式实现成本转嫁，把成本转嫁到别人那里去，转嫁掉的成本就相当于提升的收入。 商业模式优化的第三个方面就是资产模式的优化。在轻资产和重资产之间，通过自持 还是出售一部分、租赁一部分可以来调整企业的资产轻重。甚至在销售方式中，选择代销 还是自采自营的方式，也可以来改善资产的轻重比例，这个对于提高项目的估值也是非常 有帮助的。比如说把自采自营的方式改成代销，这样的话在报表上就可以把存货移到表外 去了，这样资产端就会好看很
35、多。 投融资方案优化的第二个方面，就是退出模式的优化。 退出模式优化的第一个方面是退出市场层级的优化。以私募市场还是半公募市场、还 是公募市场为退出目标，这个也是可以调节的。现在的新三板，可以讲是一个典型的半公 募的市场，交易所内发行的小公募产品也是一个半公募机市场，而如果去交易所上市，对 投资者没有准入要求，那就是公募市场。如果只是做股权转让的话，那就只是一个协议转 让，就是私募市场。私募、公募、半公募差别就是资产的流动性的差异，流动性的不同对 于资产的估值差别是非常大的。如果说你能够提升你退出的市场层级，那么对你的资产的 估值就会提升很多，而资产的估值提升了，你的项目的融资能力自然也就提升
36、了。 什么样的项目或公司适合公募市场、什么样的项目或公司不适合去公募市场？在我看来， 除非像马来西亚林梧桐的亚云顶集团，他有马来西亚唯一的一张赌牌，这样的公司是不适 合上市的。而其他优秀的公司，渴望快速发展的公司，希望能够整合别人资源的公司，如 果奔着上市为目标，那么你的融资能力就会提升很多。 因此，要根据投资退出的模式来调整项目投融资规划，来反向调整项目商业模式和公 司的治理方式与治理结构。比如说私募市场更看好硬资产，如果在私募市场融资的时候， 商业模式往重资产方向调整一些会比较好；如果说你实现了上市，那么你可能就要走轻资 产道路，把商业模式和资产模式往轻资产方向调整。还有，你如果您打算准备
37、上市，那它 会要求公司的治理更加规范透明，而私募市场是更看重你的财务盈利能力。 六、文旅项目全生命周期的投融资策略 从文旅产业项目全生命周期来看其投融资策略，在建设期，在没有经营型现金流的情 况下，可能就要以股权融资和项目贷款为主；在运营初期和市场培育期，最好是以流动资 金贷款为主，这种方式可以不稀释原始股东的权益。而在项目成熟期，这个时候现金流充 沛和稳定了，就要以流动资金贷款和资产证券化这种方式为主来解决运行的资金所需和迭 代投资的资金所需。另外，资产证券化可以实现轻资产运营，提升 ROE,比较快速地进而拉 升股价，让投资人获得股票差价的收益。 最理想化的一种投资模式就是“上市公司+PE”
38、。现在基本上大家玩投资做的比较极致 的状态，就是“上市公司+PE”这种模式，以原来的公司开辟一块新的业务拿去上市，将初 始投资溢价退出并实现收益以后，再用来作私募或者 PE，孵化一块新的业务再上市。如果 独立上市不了，就用自己的上市公司把它并购来实现投资退出。这样就打通了一个项目从 筹建、孵化、成熟到投资退出，从私募到公募的投融资链条。 大家知道商业地产最优秀的玩家是新加坡的凯德集团，凯德集团就是打通了商业地产 的全产业链，打通了从私募到公募整个产业链。 七、文旅项目投融资案例解析 下面，请允许我再以两个项目案例来解析一下文旅产业项目的投融资规划。 第一个是北京的古北水镇。这是中青旅原来做乌镇
39、项目的那个团队在北京这几年来做的一 个非常优秀的项目。我就沿着我刚才讲的项目投融资规划思路，把古北水镇案例给大家过 一遍。 第一、这个项目有资源：它那里有司马台长城、温泉、古镇文化。 第二，精巧的商业模式设计。收入模式中，除了门票还有索道、温泉、餐饮、住宿、娱乐、 演艺、展览，这个收入模式设计让这个项目的收入来源更加丰富，而且各项收入之间还有 互相促进的作用，以此来提升它收入规模。它采取的资产模式是租赁原有古镇，将原来的 老房子、那些基础设施整修、改建，这样资产比较轻，投入比较少。而它新建的酒店是自 持的，这样它的报表上资产栏看起来就比较好看；他的商业都是自营的，这样的话报表上 体现的营业额看
40、起来比较大，这样报表就会比较好看。由此一来，既有比较合适的资产配 比，又有比较大的营业收入，那么融资就要方便的多。 第三、良好的股东结构设计。它一共有四个股东，一个是中青旅控股，一个是乌镇旅游， 第三就是有一个长期投资人，是一家国企，叫北京能源投资集团，再有就是有私募投资人， 这个结构非常合理。技术经验主要依靠乌镇项目团队，客源组织有中青旅来保证，国企作 为长期投资人，而私募机构是财务投资者，是一个非常好的搭配。 第四、项目实施效果。2015 年是项目开业的第二年，接待人数达到了 160 万人，综合收入 将近 5 亿。将来规划是每年接待 400 万人，综合收入达到 10 亿。那时候上市的话，应
41、该市 值就是一家相当大的公司。 第五、早期的现金流平衡安排。在平衡现金流方面，它有一个比较好的安排。在小镇差不 多开业的前后，他们和龙湖地产规划了一个地产项目“长城源著”，这样可以尽早地回收 一部分投资，减少早期投资的压力。 第六、可持续发展规划。从可持续发展方面，比如说将来上市之后要做什么，它也及早安 排好了相关题材，规划了高尔夫，别墅地产、度假公寓多种业态和设施，以满足可持续发 展的需要。 第七、退出规划。从退出规划方面来讲，现在应该说这个项目财务条件已基本具备了独立 上市的前景。如果未来难以独立上市，它还留了后手，因为里面有一个股东中青旅，完全 可以由中青旅来并购，实现财务投资者的退出。 总的来看，古北水镇的投融资模式和方案都设计得相当精巧。 再有一个案例就是宋城旅游。宋城旅游是号称中国民营旅游上市公司第一股，他用 “千古情”系列了在试探积极的轻资产的扩张，这个和华侨城的重资产模式不同。虽然宋 城旅游的轻资产扩张模式还存在不少质疑，但他在不断的探索之中。进来，华侨城做了一 件比较引起行业关注的事情，就是以轻资产的方式挺进云南旅游市场。
