1、本科毕业论文（20_届）股权结构对上司公司现金股利政策的影响所在学院专业班级会计学学生姓名学号指导教师职称完成日期年月股权结构对上市公司现金股利政策的影响2目录摘要关键词ABSTRACTKEYWORDS1绪论311研究背景和意义312研究方法413相关文献回顾4131国外股利政策理论4131国内实证研究综述52股权结构对我国上司公司的现金股利政策影响的统计描述及分类比较621股权集中度对股利政策的影响6211盈利公司前五大股东持股比例概况6212盈利公司第一大股东持股比例与现金股利政策的关系722股东构成对股利政策的影响7221国家股比例对现金股利政策的影响8222法人股比例对现金股利政策的影
2、响9223流通股比例对现金股利政策的影响103股权结构影响股利股利政策的实证分析1131样本选取1132研究假设11321股权结构的属性与现金股利政策11322股权集中度与现金股利政策11323股权竞争度与现金股利政策1233变量选择与模型建设1234影响股利政策相关因素的多元回归分析124研究结论和建议错误未定义书签。41研究的主要结论错误未定义书签。42建议13参考文献15致谢错误未定义书签。股权结构对上市公司现金股利政策的影响3摘要股利政策和股权结构是目前公司财务理论研究中的两个焦点问题。本文在综合国外相关文献的基础上，从后者对前者的影响关系入手，以解释这种影响关系的经典理论之间的异同为
3、切入点，并结合我国资本市场的现实情况，具体研究我国上市公司股权结构如何影响现金股利政策、应该究竟适用何种理论来进行解释及其根本原因。这对于解决今后我国企业的股利政策问题具有一定的借鉴意义。关键词股权结构；股利政策；实证研究ABSTRACTDIVIDENDPOLICYANDEQUITYSTRUCTUREARETWOOFTHECONCERNEDISSUESINTHESTUDYONCORPORATEFINANCEONTHEBASISOFTHECOMPREHENSIVERELATEDLITERATUREATHOMEANDABROAD,THISPAPERFOCUSESONTHEIMPACTEFFECTB
4、ETWEENTHEM,ANDTAKESADVANTAGEOFTHESIMILARITIESANDDIFFERENCESOFTWOTHEORIESFOREXPLAININGTHATKINDOFEFFECTCOMBININGTHEPRACTICEOFCHINASCAPITALMARKET,THEPAPERSTUDIESONHOWEQUITYSTRUCTUREOFOURLISTEDCOMPANIESIMPACTSTHEIRCASHDIVIDENDPOLICY,WHATTRADITIONALTHEORYSHOULDBEAPPLIEDTOINTERPRETTHERELATIONSHIP,ANDWHYIT
5、ISMEANINGFULFORTHEENTERPRISESINCHINATORESOLVETHESAMEQUESTIONSKEYWORDSEQUITYSTRUCTUREDIVIDENDPOLICYEMPIRICALRESEARCH1绪论11研究背景和意义我国证券市场的十几年发展取得了令人瞩目的成绩，已成为社会主义市场经济的重要组成部分，但在其飞速发展的同时，一些不合理现象已经开始影响整个证券市场功能的发挥，尤其是最基本的资源优化配置的功能。其中上市公司特殊股安全结构的安排和不合理股利分配现象是其中两个争议较大的话题。股利政策与投资决策、筹资决策一同构成企业理财活动的三大核心内容，共同决定企业的
6、报酬率高低和风险大小，从而影响企业股东财富最大化目标的实现。股利政策涉及股东的当前利益和长远利益的平衡，涉及企业的发展规模、发展机会、未来成长。基于此，股利研究一直备受关注。在美国等市场主导型国家，股利政策的主要特征是现金股利支付水平较高、次数多、稳定、支付形式灵活多样，是降低代理成本有效工具，同时股利政策的信号传递效应明显；在日本等银行主导型国家，股利政策的主要特征是现金股利支付率低、股利形式单一，股利政策并不能作为降低代理正本的工具，且信号传递效应较弱；在我国，股利政策呈现出许多不同于其他国家的特点，如分配者居多、现金股利少、恶意派现突出，长期以来市场上出现了许多令人费解的现金股利分配现状
7、。如今伴随着资本市场的不断成熟，上市公司的现金股利支付水平却日趋下降，当前“低派现或不分配”的公司比比皆是。同样是绩优的公司，股利分配情况却截然不同。一些公司上市后经营业绩持续良好、现金流量充足以及业务增长背景空间有限的背景下，理应多分配股利，但却一直没有进行过任何现金分配。而一些刚刚上市，所处领域属于朝阳行业，具有极大发展空间，未来现金需求量较大的公司，却实行一种“高比例派现”的现金分配政策。这与西方成熟资本市场的反应截然不同。为什么我国会出现这样特殊的股利政策如何合理解释中国上司公司出现的这种特殊的现金股利分配现状呢导致这样的股利政策是否有制度设计不妥的根源如果有，那么是什么影响了我国企业
8、的股利政策呢股权结构对上市公司现金股利政策的影响4股权结构，是指股份公司总股本中，股权的类型和不同性质的股份所占的比例及其相互关系。因为股权结构是公司治理的基础，近年来关于股权结构的研究逐渐成为公司财务研究的热点。同时，由于股权机构问题一直是证券市场最基本的问题，因此股权结构是影响股利政策的重要性因素之一。与大多数国家上市公司的股权结构相比，我国上市公司的股权结构复杂、集中性强、流动性差。我国特殊的股权结构在很大程度上影响了上市公司的股利分配政策。基于此，本文选择股权结构作为研究对象，试图从股权结构角度入手，力求探索到股权结构对股利政策的影响。在我国特殊的股权结构下，研究股权结构对现金股利政策
9、的影响具有如下现实意义有利于上市公司相关管理者制定合理的股利政策。在不同股权结构中，公司所有者及其代表对代理人的监控能力和监控积极性是不同的，因此，不同的股权结构下就会有不同的企业行为，从而导致不同的股利政策。从股权结构角度研究公司股利政策既有利于公司管理者制定合理的股利政策，对于普通投资者的投资也有现实的指导意义。有利于进一步优化我国的股权结构。股权结构是公司治理中最重要的因素。首先，股东大会是公司的最高决策者，有权决定对董事会、监事会、管理层的授权。而股东大会、董事会、监事会和管理层则构成治理结构中的四大利益主体，彼此之间相互制衡。研究股权结构如何影响股利政策，有利于促进我们更清楚的认识到
10、我国的股权结构中存在的弊端，有利于优化我国的股权结构。有利于促进我国资本市场的健康发展。随着我国证券业的发展，股利政策对广大投资者的影响正在逐步增大。因此，研究我国特殊的股权结构是否影响以及如何影响上市公司的股利政策有助于证券监管部门采取合理措施规范上市公司的股利分配行为，有利于我国资本市场的健康发展，有利于国民经济的持续健康发展。12研究方法本文采用规理论和实证相结合的研究方法，综合运用股利代理理论、财务管理理论以及计量经济学相关知识，注重理论与实践的相互融合。在具体的实证研究中，采用了描述性统计、相关性分析、回归分析等方法。13相关文献回顾131国外股利政策理论1、“一鸟在手”理论1961
11、年以前，以WILLIAMS，LINTNER,WALTER和GORDON为代表的学者认为投资者厌恶风险，在确定性收入和期望值相同的风险收入之间进行选择时，投资者更偏好前者。该理论虽然流行时间最久，也广泛地被实际工作者所采纳，但它很难解释投资者在收到现金股利后又购买公司新发行的普通股现象，实际上混淆了投资决策和股利决策对股票价格的影响2、MM股利无关论1961年，美国的米勒和莫迪利安尼提出了著名的“MM定理”。MM理论认为在严格的假设条件下，股利政策不会对企业的价值或股票价格产生任何影响。因此，股利支付是可有可无。然而在实际中，不同股利政策的效果是不同的。这是因为，MM理论为之设定的诸多假设脱离实
12、际，引发了后人的不满。3、税差理论1967年，法勒和塞尔文，采用局部均衡分析如果将税差引进MM理论，认为在股利所得税税率大于资本利得税税率的情况下，投资者的税后资本利得收益率必然大于税后股利所得收益率。1986年，股权结构对上市公司现金股利政策的影响5梅萨利斯和特鲁曼进一步完善了税差理论在。税差理论主要结论有两点第一，股票价格与股利支付率成反比；第二，权益资本成本与股利支付率成正比。这一结论的隐含结果却是由于公司发放股利会导致投资者提高了预期税前收益率，这样公司发放股利就会引来负面影响。但是，现实中的公司经理层却还是愿意支付现金股利。4、“追随者效应”理论1974年，布莱克和斯科尔斯的论文中将
13、投资者归纳为三种类型的追随者群体股利偏好型、股利厌恶型、股利中性型。此后，一些学者撰文对“追随者效应“理论进行了实证检验。然而，到20世纪70年代末期，追随者效应理论受到了挑战。到目前为止，关于股利、税收和企业价值之间的关系的实证研究尚未得出肯定的结论。5、信号理论信号传递理论认为，股利是管理当局向外界传递内部信息的一种手段，如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩有大幅度增长时，就会提高股利水平将这一信息传递给市场；如果公司的前景不太好，未来盈利将持续下跌时，他们往往维持甚至降低股利水平。然而，对信号传递理论的实证研究结果不尽相同，也很难解释现实中的一些现象。6、代理成本理论ROZEFF认
14、为股利的支付可基于公司治理的股利政策研究以缓解股东一经理层之间的委托一代理问题，降低代理成本；但是支付股利后，公司可能需要增加相应的融资成本，公司股利支付率的确定是在这两种成本之间进行权衡，以使总成本最小。EASTERBROOK认识到，股利支付虽然会降低股权代理成木，但同时也会增加债权代理成本，这是一对矛盾；因此，只要公司在资本市场进行不断融资，这种矛盾就会迎刃而解。7、行为学派20世纪80年代以后，财务学者开始以行为学理论为基石来解释现实经济中的股利政策，其代表性观点主要有理性预期理论、自我控制理论和后悔厌恶理论。131国内实证研究综述刘星和李豫湘（1998）在调查访问了80家上市公司的基础
15、上，选择了上海证券交易所13家只发放现金股利的公司，采用灰色关联度法对影响股利决策的因素进行了研究，结果表明影响现金股利支付水平的主要因素依次为法人股比例、每股净资产、市盈率、行业平均股利支付率，净资产收益率，资产负债率。吕长江和王克敏1999采用因子分析法在对可能影响上市公司股利分配的38个变量进行主成分分析的基础上构造了8个与现金股利有统计显著性的因子，其中包括股权结构因素，在进一步采用的逐步回归分析法研究因子与股利支付水平之间的关系显示国有股和法人股控股比例越高，内部人控制度越强，公司的股利支付水平越高；国有股及法人股控股比例越低，公司越倾向于将利润留存于未来发展，易采用股票股利代替现金
16、股利的支付政策。赵春光，张雪丽，叶龙2001选取1999年底前上市的210家公司作为样本研究股利政策的选择动因，结果也表明股权集中度越高越可能不分配股票股利。魏刚2001年以389家公司367个样本观察值为基础，采用LOGIT多元回归模型分析上市公司股利分配和股权结构的关系，发现国家股比例和法人股比例越高，上市公司分配股利的概率越高；相反，上市公司分配股利的概率越低。段亚林（2002）建立了一个模型，表明当公司存在控制性大股东，且对中小股东的法律保护不完善的环境中，大股东能通过关联交易等手段掠夺上市公司利润，并论证了对小股东法律保护的有效程度与大股东侵占效应的负相关性。唐国琼、邹虹（2005）
17、首先根据2002年的582个样本，采用多变量回归分析方法来验证提出的假设并提出优化模型，然后再根据2003年的417个样本，对提出的优化模型进行测试，进一步来验证现股权结构对上市公司现金股利政策的影响6金股利的决定因素。证明中国上市公司特殊的股权结构和治理结构对现金股利形式的选择有重要影响。一系列实证研究表明，股权结构与上市公司股利政策具有重要联系。2股权结构对我国上司公司的现金股利政策影响的统计描述及分类比较21股权集中度对股利政策的影响股权集中度对现金股利政策的影响包括两个方面的含义即每个股东所持有的股份占公司总股份的比例结构和公司的股东构成。股权结构对现金股利政策的影响也是从这两个方面分
18、别起作用的。从前一个方面作用于现金股利政策的机制可以认为是股利的代理成本理论。代理成本的大小与股东对公司控制能力的强弱有关。股东对公司的控制越强，经营者偏离股东利益行事的可能就越小，代理成本也就越小。后一方面作用于现金股利政策的机制可以认为是股利顾客效应理论。公司的股东构成不同，则股利政策不同；股东构成差别越大，股利政策的差别就越大。本章着重对2008、2009年度沪深上市的净利润不小于零的160家盈利公司的股权集中度做比较分析，从各个股东所持有的股权占公司总股份的比重结构这个方面来讨论股权结构对股利政策的影响。211盈利公司前五大股东持股比例概况表2012008年度盈利公司前五个持股股东持股
19、比例（）最大值最小值中位数平均值第一大股东持股比例831623542454613第二大股东持股比例4107008635924第三大股东持股比例2485006214356前五大股东持股比例965039057565389数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理表2022009年度盈利公司前五个持股股东持股比例（）最大值最小值中位数平均值第一大股东持股比例847642540674176第二大股东持股比例4407009626971第三大股东持股比例2365006215369前五大股东持股比例947083556395596数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理从表301、302可以看出
20、，两个年度盈利公司第一大股东持股比例的平均值均与前五大股东持股比例的平均值接近，而第二大股东、第三大股东持股比例的平均值都远远低于第一大股东持股平均值。以上数据说明了我国上市公司“一股独大”的特点。两个年度的前五大股东持股比例之和的平均值均超过了50，其中2008年度前五大股东持股比例之和的平均值为5389，2009年度前五大股东持股比例之和的平均值为5596。其中，2008年度前五大股东持股比例之和超过50的上市公司有占该年度盈利公司6267；2009年前五大股东持股比例之和超过50的上市公司占该年度盈利公司的6433。可见，我国上市公司的股权结构高度集中，半数以上的上市公司凭借前五大股东的
21、持股数量就能控制公司。股权结构对上市公司现金股利政策的影响7212盈利公司第一大股东持股比例与现金股利政策的关系以第一大股东持股比例为据，将盈利公司分为六组，每组间距为10，直到第一大股东持股比例超过50，即成为公司的绝对控股股东，各区间现金股利的派发情况见下表表2032008年度盈利公司第一大股东的持股比例与现金股利政策第一大股东持股比例（）派发现金股利的公司占盈利公司的比例（）平均每股现金股利（元）平均股利支付率（）010667700620341020541600931672030475300532393040610301138064050655101343345069750133874合
22、计61630113798数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理表2042009年度盈利公司第一大股的那个持股比例与现金股利政策第一大股东持股比例（）派发现金股利的公司占盈利公司的比例（）平均每股现金股利（元）平均股利支付率（）010714300720201020415600828262030395200739683040590401145084050633101448325066850153946合计56080133958数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理上面两表显示，盈利更年公司中派发现金股利的公司占盈利公司的比例随着第一大股东持股比例的增加表现出先减后增的特点，二者
23、之间存在近似“U型”关系。盈利公司的每股现金股利随着第一大股东持股比例的增加表现出先增后减再增的特点。我们注意到第一大股东持股比例处于010区间的上司公司数较少，其中2008年度仅占该年度盈利公司总数的053；2009年仅占该年度盈利公司总数的067。如果忽略这一区间，第一大股东持股比例与每股现金股利之间也存在近似“U型”关系。原因可能是当大股东比例不足以对公司利润分配方式产生影响时，中小股东的约束有一定作用，公司更倾向于不派现或低派现，因此呈现下降取书；当大股东持股比例足够影响公司财务决策时，中小股东的约束作用不明显，因此又开始呈现上升趋势。22股东构成对股利政策的影响我国上市公司的股权被认
24、为的分割为两个部分流通股和非流通股。由于二者的股权分裂，造成了股权分置的格局，导致流通股股东和非流通股股东对股利政策的偏好有所不同。现阶段，在股利和资股权结构对上市公司现金股利政策的影响8本利得之间，流通股股东更偏好于资本利得，因此很少关心上市公司的股利分配政策。非流通股股东持有的股票不能上市流通，因此无法通过交易获得资本利得。非流通股一般包括国家股、法人股、内部职工股、自然人股及其他未流通股。而内部职工股、自然人股及其他未流通股仅有少数上市公司少量持有，故本文所指非流通股只要是国家股和法人股。221国家股比例对现金股利政策的影响国家股是指有权代表国家投资的机构或部门向股份公司出资所想成的股份
25、，国家股投资资金来自国家，不可装让。但国家股的委托代理机制使上市公司的实际控制权很容易落到董事会和经营者手中，同时，国家股股权的不可流通性，股东和经营者权益分离，使得国家股股东在股权的平等性和股权利益的一致性方面都同流通股股东有很大差异。20082009年度盈利上市公司国家股比例（）最大值最小值中位数平均值20088316012357235772009847602234773513数据来源CSMAR数据库2009年3月28日从上表可见，连个年度盈利公司国家股比例的平均值都超过了35，表明国家股在上市公司总股本中占有绝对的优势。国家股股东是国有企业股份制改革上市公司的唯一大股东。以国家股比例为依
26、据，将盈利公司分为七组，每组的间距为10，直到国家股比例超过50，不同国家股比例的盈利公司的现金股利分配情况如下2008年盈利公司国家股比例与现金股利政策国家股比例派发现金股利的公司占盈利公司比例（）平均每股现金股利（元）平均股利支付率（）061880123797010557100929821020533100841822030630800841923040623200840684050600000636065064230143851合计61530123789数据来源CSMAR数据库2009年3月28日整理2009年盈利公司国家股比例与现金股利政策国家股比例派发现金股利的公司占盈利公司比例（）
27、每股现金股利（元）股利支付率（）0568701239720104853008282910205000741662030476900741663040584601246114050545501047505061400164064合计56090133985数据来源CSMAR数据库2009年3月28日整理股权结构对上市公司现金股利政策的影响9由上面两表可知有超过三分之一的上市公司拥有国家股，在用过国家股的上市公司中，又有约30的上市公司国家股比例超过总股本的50。当国家股比例超过50时，国家股持有人拥有上市公司的绝对控制权。2008年度国家股拥有绝对控制权的公司中，派发现金股利的公司站上司公司的比例
28、高达6423，每股现金股利的平均值高达01378元；2009年，国家股持有人拥有绝对控制权的公司中，派发现金股利的公司占上市公司的比例高达6140，每股现金股利的平均值为01588元。即，当国家股比例超过50时，公司派发现金股利的公司占盈利公司的比例均达到最大值，每股现金股利的平均值也达到最大值。同股利支付率来看，也存在近似“U型”的关系。222法人股比例对现金股利政策的影响法人股包括国有法人股、境内法人股和境外法人股。其中，国有法人股是指具有法人资格的国有企事业单位及其法人资产向股份公司出资形成的股份。20082009年度盈利上市公司法人股比例（）最大值最小值中位数平均数2008091230
29、00100632704931200909051000100533904744从上表可以看出，法人股股权在我国上市公司的比重相对国家股而言比较低，但它已成为影响中国治理的一个重要因素。近年来，法人股有不断上升的趋势，其原因是一方面由于国家股不能转让，国家股只能通过协议受让的方式转让给法人股东；另一方面，上市公司资源在相对稀缺的情况下，许多企业通过购买国有股权“借壳上市”，也促进了法人股的比例增长。以法人股比例为依据，将样本公司分为7组，每组的间距为10，知道法人股比例超过50，不同法人股比例的盈利公司的现金股利分配情况如下表2008年盈利公司法人股比例与现金股利政策法人股比例派发现金股利的公司占
30、盈利公司比例（）每股现金股利（元）股利支付率（）058460143903010683701336561020683301251582030316700637433040465900727584050566400935175063070123852合计61530123852数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理2009年盈利公司国家股比例与现金股利政策法人股比例派发现金股利的公司占盈利公司比例（）每股现金股利（元）股利支付率（）07069020489901055910143670102060610114774203049090114774304048350063016405051610
31、103182股权结构对上市公司现金股利政策的影响105057010124072合计56090133985数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理上述数据表明，在拥有法人股的上市公司中，有约60的上司公司法人股比例超过总股本的50。同时，两年数据都表明，随着法人股比例的增高，股利支付率有下降的趋势。其原因可能如下为了不让流通股股东与其共同享受收益，控股股东倾向于采取不分配现金股利或低股利政策。223流通股比例对现金股利政策的影响上表显示，我国尝试公司的流通股在公司总股本中的比重相对较低，而非流通股比例则相对较高。使非流通股股东在与流通股的利益冲突中，常常处于劣势。但是随着股权分置改革这一
32、制度诞生，流通股的比例已经有所增长。2008年盈利公司法人股比例与现金股利政策流通股比例派发现金股利的公司占盈利公司比例（）每股现金股利（元）股利支付率（）01050006299210208824023413820307201438883040648201038924050531601035845051790083207合计61530123789数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理2009年盈利公司国家股比例与现金股利政策流通股比例派发现金股利的公司占盈利公司比例（）每股现金股利（元）股利支付率（）010100025301610205333011256820306579015364
33、63040580901349424050531401143015049780093299合计56090133985数据来源CSMAR数据库2011年3月28日整理我国上市公司流通股比例与股利支付率呈负相关关系。由此反映了流通股股票持有者持有股票的出发点和归宿是通过频繁的买卖获得资本利得。也就是说，在股利和资本利得之间，流通股股东更偏好于资本利得，而很少关心公司的股利分配政策，上司公司不分配股利或低派现的股利政策正是流通股股东的这一偏好的具体表现。最大值最小值中位数平均值2008100008683771396120091000098539564153数据来源CSMAR数据库2011年3月28日股
34、权结构对上市公司现金股利政策的影响113股权结构影响股利股利政策的实证分析上一章对我国不同股权结构的统计描述及分类比较，从本章开始将结合我国证券实践对股利分配行为进行实证研究，旨在分析我国特定市场背景下股权的分布状态、股东的性质对股利政策产生的系统影响。31样本选取本文采取2009年的截面数据，以在泸深上市160家A股公司为研究的初始样本，为保证数据的有效性，在选择样本时采用了一下严格的筛选。选取标准（1）为了使研究的结果具有代表性，本文选择在2005年12月31日之前上市的公司。（2）选取利润总额大于0的公司,并剔除ST公司。（3）为消除行业的影响，样本中不包括金融业的上市公司。（4）样本中
35、不包括资料不全的公司。32研究假设本文主要从股权结构的属性和股权集中度两个方面提出相关研究假设321股权结构的属性与现金股利政策由第二章相关数据可知，在2009年度，在国家股持有人绝对控股的公司中，有6140的公司发放了现金股利，在法人股持有人绝对控股的公司中，有6307的公司发放了现金股利；当国家股和法人股比例超过50时，派发现金股利的公司占盈利公司的比例均达到最大值，每股现金股利的平均值也达到最大值。而关于国家股比例和法人股比例对现金股利支付的影响看，国内已有的研究表明，国家股比例和法人股比例与现金股利存在正相关关系。因此，本文提出以下两个假设H1国有股比例越大，现金股利支付越高；H2法人
36、股比例越大，现金股利支付越高；目前国内，流通股股东持股的目的是进行投机行为，即偏好通过频繁的股票交易获得资本利得，国内研究表明，现金股利的发放，会有损流通股股东的利益。因此，当流通股比例较大时，会对控股股东产生一定的制约作用，以减少现金股利的发放。因此，本文提出以下假设H3流通股比例越大，现金股利支付越低；322股权集中度与现金股利政策我国上市公司的第一大股东或控股股东通常是非流通股股东，在特殊的股权结构下，控股股东拥有足够的动机来通过发放现金股利实现其股权价值从股权成本来看，非流通股东在首次发行股票和再融资过程中，持股成本较低，故在现金股利相同的情况下，控股股东的投资收益率远高于流通股股东。
37、从实现股权价值的方式来看，控股股东所持有的股票一般只能通过现金股利和转让的方式实现其股权价值，故控股股东分享公司经营业绩的只能通过现金股利实现；而持有流通股的小股东可以在股票市场上随时交易，在转让时可以获得股票价格上涨多带来的资本利得，股利形式除了现金股利外还可以获得资本利得。因此本文提出以下假设H4第一大股东的控制能力与现金股利支付正相关；股权结构对上市公司现金股利政策的影响12323股权竞争度与现金股利政策国内学者研究发现，当第二大股东持股比例较高时，其可以起到明显的监督作用，从而使公司的智力结构优于那些第二大股东持股比例比较低的公司。若以上结论成立，根据H3，则第二至第五大股东也意识到了
38、控股股东在股利发放过程中所获得的高额报酬。因此，本文提出以下假设H5第二大至第五大股东持股比例对现金股利支付存在消极影响。33变量选择与模型建设股东构成指标有非流通股比例（FLTG）国家股比例（GJG）、法人股比例（FRG）流通股比例（LTG）；股权集中度指标有第一大股东持股比例（TOP1）、第二大至第五大股东持股联盟比例（TOP25）；经营业绩指标有净资产收益率（ROE）公司规模指标有总资产的自然对数（LNA）。变量符号变量名称变量计量变量意义DPS每股现金股利现金股利/股票数量因变量TOP1第一大股东持股比例第一大股东持股数量/总股本自变量TOP25第二至第五大持股比例第二至第五大持股数量
39、/总股本FLTG非流通股比例非流通股数量/总股本GJG国家股比例国家股数量/总股本FRG法人股比例法人股数量/总股本LTG流通股比例流通股数量/总股本ROE净资产收益率净资产收益/每股收益控制变量LNA总资产的自然对数总资产的自然对数运用多元线性回归分析方法建立不同股权结构下的现金股利模型，其数学模型DPS01TOP12TOP253GJG4FRG5LTG6FLTG7ROE8LNA34影响股利政策相关因素的多元回归分析因变量自变量回归系数标准误差T检验值显著性水平每股现金股利常数项0242006142750000第一大股东比例03640021173010000第二至第五大股东比例00080013
40、06110542流通股比例0007002202960767非流通股比例与流通股共线性较大，故不参与SPSS回归分析国家股比例09060062147340000法人股比例09640062148030000净资产收益率0001000601970844总资产的自然对数0006000327490006样本来源662470946196499上述回归分析结果显示第一大股东持股比例的回归系数为正数，且在001的水平上通过了显著性检验，说明第一大股东股权结构对上市公司现金股利政策的影响13持股比例与每股现金股利存在显著的正相关关系。第二至第五大股东持股比例的回归系数为正数，但在001的水平未通过显著性检验，说
41、明第二至第五大股东持股比例与每股现金股利的正相关关系不显著。结合第二章数据分析，原因可能是我国股权上市公司“一股独大”的现象很严重，第二至第五大股东持股比例较低，难以对第一大股东产生制约作用。流通股比例的回归系数为正数，但在001的水平上未通过显著性检验，说明流通股比例与每股现金股利的正相关不显著。结合第二章数据分析，原因可能是我国流通股更偏好资本利得，对现金股利分配政策不关心，因此对现金股利政策的影响不明显。国家股比例的回归系数为负数，且在001的水平上通过了显著性检验，说明国家股比例与每股现金股利存在显著的负相关关系。法人股比例的回归系数为正数，且在001的水平上通过显著性检验，说明法人股
42、比例与每股现金股利存在显著的正相关关系。与第二章相关数据不一致，可能是因为国家股和法人股存在交叉股份国有法人股，从而影响了回归结果的正确性。净资产收益率的回归系数为负数，但在001的水平上未通过显著性检验，说明净资产收益率与每股现金股利的负相关关系不显著。总资产的自然对数的回归系数为正数，且在001的水平上通过显著性检验，说明总资产的自然对数与每股现金股利存在显著的正相关关系，即总资产规模越大，公司发放现金股利金额越大。4研究结论和建议41研究的主要结论本文分别就股权结构的两个方面，即股东结构和股权集中度，对每股现金股利的影响进行了独立分析。为了了解在股权集中度和股东构成共同作用下，现金股利政
43、策的变化趋势，本文还以每股现金股利为因变量，以影响股利政策的相关因素为自变量，进行了回归分析。希望这些研究能够为我国股利政策的制定以及证券市场的健康发展提供科学的参考依据。根据第二章和第一章相关数据，本文的主要结论如下1、我国上市公司股权结构仍存在“一股独大”和股权结构高度集中的特点；2、当第一大股东持股比例较低和较高时现金股利派发额较大，当第一大股东持股比例处于2030之间时，现金股利派发额偏低。同时，第一大股东持股比例与每股现金股利具有显著正相关关系。3、第二至第五大股东持股比例较低，对现金股利分配政策的影响不显著，即其对第一大股东的监督和制约作用不明显。4、流通股股东持股比例对现金股利的
44、分配政策影响关系不显著，表示我国流通股股东更偏好通过资本利得去的投资回报，其对非流通股股东的制约和监督作用不明显；5、总资产的自然对数与每股现金股利显著正相关，说明公司资产规模越大，现金股利越大。反应了大公司的股利分配政策更健全。42建议根据以上章节的数据分析，结合我国证券市场现状，本文提出了以下改善我国上司公司的股权结构的建议在加强证券市场建设时，需降低市场投机性，激发证券市场参与者对现金股利产生实质需求。加强股权结构对上市公司现金股利政策的影响14信息披露，上市公司若不分配，应详细披露不分配的理由，上市公司若采取送股的方式应披露转作股本的可分配利润的用途等。从而形成对企业股利分配的预期，并
45、使公司的股利分配方案接受社会舆论监督。加强对分配稳定的股利的法律限制。一方面加强对股利分配请求权的保护，股利分配请求权是股东自益权的一种，是股东依法享有的请求公司按自已的持股比例向自己分配股利的权利。另一方面，要突出保护中小投资者的利益。对不基于公司利益而做出的利润分配决定有限制性规定，本着公司利益与股东利益兼顾，股东长期利益和短期利益相平衡的原则，对公司过度分配或不合理的不分配做出限制。股权结构对上市公司现金股利政策的影响15参考文献1BLACK,FISCHERTHEDIVIDENDPUZZLEJOURNALOFPORTFOLIOMANAGEMENTWINTER1976582GORDON,M
46、YRONJDIVIDENDS,EARNINGSANDSTOCKPRICESREVIEWOFECONOMICSANDSTATISTICS，VOLMAY1959991053JOHNSON，SIMON,LAPORTA,RAFAEL,LOPEZDESILANESFLORENCIOANDSHLEIFER,ANDREINNELING,AMERICANECONOMICREVIEW20009022274曹媛媛，冯东辉我国上市公司股利政策的信息内涵基于股利政策稳定性的实证研究J系统工程，2004，（2）33375陈浪南，姚正春我国股利政策信号传递作用的实证研究J金融研究，2000（10）69776陈伟，刘星，杨
47、源新上海股票市场股利政策信息传递效应的实证研究J中国管理科学，1999（3）56627陈晓，陈小悦，倪凡我国上市公司首次股利信号传递效应的实证研究J经济科学，1998（5）33438陈洪涛，黄国良中国上市公司股权结构与现金股利政策的实证研究J统计与决策，2005（10）1131159陈信元，陈冬华，时旭公司治理与现金股利基于佛山照明的案例研究J管理世界，2003（8）11812610吕长江，周县华公司治理结构与股利分配动机基于代理成本和利益侵占的分析J南开管理评论，2005（3）91711马曙光，黄志忠，薛云奎股权分置、资金侵占与上市公司现金股利政策J会计研究，2005（9）445012王赛熹中国上市公司股利政策与代理成本的实证研究D厦门大学硕士文论文，200613刘建伟控股股东与公司两类代理成本研究D厦门大学硕士文论文，2005
