1、1文献综述宁波上市公司资本结构影响因素的实证分析现代资本结构理论在财务专家们不断放宽对MM理论的前提假设，以资本结构是否影响公司价值、最优资本结构是否存在这个中心展开的，组成了西方财务理论的主要内容。国外学者从理论和实际两方面对资本结构进行论证从而得出许多有价值的结论，对企业的资本结构调整和自身的发展起到了积极的指导作用。与国外的研究相比，我国的市场经济体制建立时间并不是很长，与之相关的证券市场更是只有短短的十多年发展时间，我国在这方面的研究还在起步阶段。截止2010年8月底，浙江省共有境内外上市公司216家，宁波市现有A股上市公司有32家，但对于宁波上市公司资本结构的研究却没有发现。因此对于
2、宁波上市公司资本结构的研究不仅有利于找出宁波上市公司目前在资本结构上存在的问题，而且对于宁波企业自身价值的最大化有着重要的意义。1资本结构的定义资本结构是公司的资本总额中，各种构成成分（包括普通股本、优先股本、长期负债和未分配盈余等）之间的对比关系。一般情况下，当提及资本结构是，往往是指长期负债资本与普通股本之间的对比关系。韩俊华（2006）提到“资本结构是企业各种资本的价值构成及其比例，通常情况下，企业都采用债务筹资与权益筹资相结合的资本结构，又称“搭配资本结构”或“杠杆资本结构”，其搭配比率或杠杆比率表示资本机构中债务资本和权益资本的比例关系。”谢咏梅（2009）提到“资本是指企业的长期资
3、金，即在资产负债表右方除流动负债以外的所有项目之和。企业资本结构是指企业长期资本的结构形态，即企业资产负债表右方的长期负债、优先股、普通股的结构。”2国外学者对于资本结构影响因素的研究之路在资本结构的规范研究的基础上，即资本结构理论从不同角度对资本结构问题进行了分析与解释。企业的资本结构受到多方面因素的影响，SHERIDAN、2TITMA和ROBERTOWESSELS（1988）归纳出八大因素资产担保价值、非负债类税率、企业成长性、专业化程度、所属行业、企业规模、收入变异程度、盈利能力。21非债务税盾DEANGELO和MASULIS1980进一步研究提出除了负债,企业还有其他一些降低税负、增加
4、税后收入的方式,即非债务税盾。这些方式可以作为负债融资避税利益的有效替代,使在其它情况相同条件下,拥有较多的非债务税盾的公司应更少地使用负债。22资产的有形性JENSEN和MECKLING（1976根据代理成本理论认为股东与债权人之间存在着利益冲突。当企业取得负债后将可能更热衷于高风险项目的投资,从而有损债权人的利益。MYERS和MAJLUF（1984）以非对称信息条件以及交易成本的存在为前提，提出了有序融资理论，即企业外部融资多支付各种成本，使得投资者从企业资本结构的选择来判断企业市场价值。23资产规模TITMAN和WESSELS1988认为大规模的公司更倾向于多元化经营,抗风险能力更强,破
5、产的可能性更低。公司的资产规模与破产风险负相关,与负债水平正相关。RAJAN和ZINGALES1995提出大公司往往是市场研究机构和投资者关注的重点,有较高的信息透明度,相对于小公司,大公司的内部人与外部人之间的信息不对称的程度更低。由于大公司的市场价值扭曲较小,它在股权融资中所受到的损失也较小,因此,大公司更倾向于股权融资而不是债权融资。24内源融资能力MYERS和MAJLUF（1984指出在为新项目融资时,企业的融资次序是内源融资、债权融资、股权融资。因此,内源融资能力与企业负债水平负相关。25成长性3JENSEN（1986根据代理成本理论,认为股东与债权人之间利益冲突会产生代理成本,MY
6、ERS（1977认为高成长性企业具有更高的投资灵活性,这为股东的高风险偏好提供了更广阔的空间,资产替代效应更强、代理成本更高。26股权结构JENSEN和MECKLING1976分析了股东和经理人、股东和债权人之间的代理关系。股权结构是指各股东在企业股份中所占的比重。现代企业理论认为企业的股权结构影响着企业的代理关系,从而影响着企业的资本结构。27股权集中度SHEIFER和VISHNY（1997认为随着股权更加的集中或大股东持股比例的增加,大股东保护其投资和监督管理者的激励也会随之增加,这有助于减少管理者机会主义的幅度,导致管理者与股东之间更少的代理成本,从而可以部分代替负债在监督管理层方面的作
7、用。28最终控制人身份JULAN等2005认为最终控制人的存在对资本结构的选取存在两种效应,即负债的股权非稀释效应和资产转移效应。前者指最终控制人在需要融资时选择多负债以阻止股权稀释,后者是指如果采取多负债,则债务合同将导致公司所受的监管增强,同时由于未来必须偿还利息,最终控制人可控制的资源会相对减少,因此资产转移效应会导致公司选择较低的负债比例。3我国上市公司资本结构影响因素的实证分析国内学者陈维云和张宗益（2002）研究结果表明企业的资本结构与企业的资产抵押价值、利息保障倍数和实际税率不相关，而与企业的盈利能力、资产变现能力和资产运营能力负相关。风旻2008研究显示盈利能力与企业的资本结构
8、负相关，企业规模与资本结构正相关并且解释效果明显，偿债能力和非负债税盾均与资本结构正相关，成长性和股权结构对资产结构无显著影响。31企业规模与资产负债率正相关，且对其影响显著4袁康（2009）论述一般来说，企业规模越大，其在行业中的竞争力和综合实力就越强，生产多元化的趋势越明显，抵御风险的能力就越强，从而破产概率相应较低，其获得贷款的机会也较多。32获利能力与资产负债率负相性袁康（2009）检验结果显示并且盈利能力的回归系数为负，说明企业的盈利能力越强，其负债水平就越低。对于盈利能力较差的公司，由于其内部资金留存较少，只能依靠债务融资来维持公司的项目投资和运营，因而其负债水平相对要更高。33偿
9、债能力与资产负债率负相关白洋（2007）研究表示2007年，50的上市公司流动负债占负债总额在90以上。2001年到2007年我国上市公司的流动负债占总负债比率平均为864，这说明我国上市公司的债务融资绝大部分是用来补充当前现金流。4中外学者研究结果产生差异的主要原因首先是国内外的证券市场的成熟度具有差异。长期以来,由于种种原因,我国企业需要资金只有向银行贷款这一融资渠道,资本结构并没有受到企业足够的重视。之后随着我国股票市场的发展,直接金融的比例不断上升,企业融资方式越来越多样化,资本结构在企业经营管理中的重要性也逐渐凸显。大的市场条件不同对于研究的背景有着一定的影响。其次是样本的选取上具有
10、差异性。不同时期的上市公司，因为经济发展、宏观政策的调控、市场经营环境等因素的影响，在资本结构方面一定存在着差异。并且不同行业间的融资方式也存在不同，这会直接影响资本结构。最后是研究方法上的不成熟。1958年MODIGLIANI和MILLER便提出了MM理论，而我国改革开放已经30年，而在企业资本结构方面的理论和实践探究仅仅有10余年时间，对于宁波上市公司资本结构的研究更是少数，这与西方发达国家相比存在着许多差距。笔者希望通过结合国外研究的基础上，结合我国上市公司特殊的资本结构模式，探寻获利能力、规模、资产担保价值、成长性等因素对宁波上市公司资本结构的影响关系，以利于对宁波上市公司资本结构优化
11、和指导企业的财务管理行为。5参考文献1韩俊华浅析资本结构J湖北经济学院学报，2006（9）2曾艳玲，陈跃主编英汉、汉英财税词典M北京机械工业出版社，20023谢永梅企业资本结构优化分析J经管空间,2009（3）4陈维云,张宗益对资本结构财务影响因素的实证研究J财经理论与实践,200215风旻中国上市公司资本结构影响因素的实证研究J商场现代化,2008（1）6袁康我国上市公司资本结构影响因素基于2008年数据的实证研究J中国集体经济，2009（5）7白洋07盘点50上市公司流动负债占负债总额90N理财周报，2008（5）8MODIGLIANIF,MILLERMTHECOSTOFCAPITAL,C
12、ORPORATIONFINANCEANDTHETHEORYOFINVESTMENTJAMERICANECONOMICREVIEW,1958（48）9TITMANS,WESSELSRTHEDETERMINANTOFCAPITALSTRUCTURECHOICEJJOURNALOFFINANCE,1988（43）10DEANGELOH,ANDMASULISROPTIMALCAPITALSTRUCTUREUNDERCORPORATEANDPERSONALTAXATIONJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1980（8）11JENSENM,MECKLINGWTHEORYOFTHEF
13、IRMJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1976（3）12MYERSSANDNMAJLUFCORPORATEFINANCINGANDINVERTMENTDSCISIONSWHENFIRMSHAVEINFORMATIONINVESTORSDONOTHAVEJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1984（13）13RAJANR,GANDZINGALESLWHATDOWEKNOWABOUTCAPITALSTRUCTURESOMEEVIDENCEFROMINTEMATIONALDATAJJOURNALOFFINANCE,1995（50）14SHEIFER,ANDREI,ROBERTWVISHNYASURVERYOFCORPORATEGOVERNANCEJJOURNALOFFINANCE,1997（52）15JULANULTIMATECORPORATEOWNERSHIPSTRUCTUREANDCAPITALSTRUCTUREEVIDENCEFROMEASTASIANECONOMICSJCORPORATEGOVERNANCE,2005（6）
