1、 第一章 投资精英的晚餐会 闯进刺猬丛 三角是一家投资俱乐部，会员差不多每月聚会一次，共进晚餐。虽然每个人看起来都那么亲切愉快，但实际上他们是全美国明争暗斗最激烈的一群人。 第二章 新刺猬可能曾战绩辉煌，但照样一败涂地 每有一个“麻雀变凤凰”的故事，就有至少两三个“麻雀变麻雀”或“麻雀变凤凰再变麻雀”的故事。 第三章 抛空石油：低级笑话发生在我们身上 巴菲特说，不要仅仅因为价格下跌就卖出价格被明显低估的资产，那是非理性和愚蠢的做法。 第四章 卖空，绝 非胆小者能玩的游戏 当“邪神”真的准备做空时，那可不是浅尝辄止，他简直能赌上身家性命。 第五章 对冲基金创办历程：铤而走险的疯狂之旅 发起对冲基
2、金是一次铤而走险的疯狂之旅。我们这些发起人天天挂着职业的微笑，内心却充满了煎熬。 第六章 路演的折磨：血水、汗水、苦水和泪水 今天，路演带着它所有的折磨开始了。路演是募资旅途中的必经站，它就像它的字面意思一样：带好准备表演的东西，上路。 第七章 带着回忆和怀疑向前冲 “现在”永远是最难做出投资决定的时刻，永远是最难 解开第三维和第四维秘密的时刻。 第八章 刺猬有各种大小和形状 在成功投资家的排行榜上没有哈姆雷特的位置，因为他们的表现不是以任何人性化的标准来衡量的，而是完全反映在硬性的量化标准上。成者为王，败者为寇。 第九章 市场长周期的宿命 在一个市场长周期（或子市场周期）中，存在自身商业利益
3、的投资管理公司可能面临两难的抉择：某些手段能为公司带来巨大的短期收益，却有悖于投资原则，势必伤及长远利益。 第十章 投资生存战：只有自大狂和傻瓜才幻想抓住顶部和底部 要想解读出股市情绪的指 针并不容易。在市场转折点附近，大多数人的感觉永远是错误的。 第十一章 一代又一代：俾斯麦与耶鲁基金 在参加过那么多会议之后，我开始思考一些问题：对于家庭财产来说，什么样的长期实际收益才是合理的？前人应当如何为后代规划投资？ 第十二章 大自然的神秘力量与集体智慧的愚昧 一团和气、开开心心的会议可能是陷入集体思考的前兆，而质疑、激烈的争论，甚至紧张气氛则是好现象。 第十三章 互联网泡沫 “我在想， 1929 年
4、 新经济达到顶峰时，或是股价持续飞涨之时，若是我们能在心里不 断重复一句话： 2 加 2 还是等于 4。那么很多悲剧本可以避免。” 第十四章 出色的投资经理都是紧张苛刻的狂躁症患者 管理一只大型对冲基金就像担任国家足球队的教练。只有那些拥有最出色的球员和最冷血的教练，战术最聪明、组织最得当、踢球最玩命的队伍才能夺冠。好心肠、好脾气、容许下属犯错的管理者最后都会被淘汰。 第十五章 人们记得的总是你最近的表现 人们的记忆总是很短暂，资金管理人的职业周期在很大程度上取决于统计数据和靠换人赚钱的顾问们。 第十六章 拥有财富之后如何抓牢它 现 在所谓的私人财富管理业总体上投资能力（比起它们的推销能力来）
5、确实很低。在这一章里，我就带你们逛逛那些不常见的储存财富的仓库。 第十七章 三类投资信条：成长、价值和不可知 正如艺术有不同流派，投资信条也有三大派别：成长、价值和不可知。我所认识的绝大多数投资者都可以被归入其中一类。我自己想成为一名价值投资者，但表现得更像个不可知论者。 第十八章 大有大的难处 这个行业中，为数不多的能够创造超常回报的企业要么是小型管理公司，要么就是对冲基金或投资合伙公司，它们才是真正的投资企业。大型投 资管理公司的结构性缺陷太多，根本不可能持续创造高回报。 第十九章 泡沫与真正的信徒 弄明白泡沫这回事对投资者来说非常重要。当投资者们不是用理智判断，而是仅凭以前的辉煌来盲目乐
6、观地预测未来时，就产生了泡沫。 第二十章 神示，还是内部信息：一个让你毛骨悚然的故事 纽约，这个连阳光都冰冷坚硬的丑陋城市；华尔街，这个没有爱与仁慈，只有数字与美元符号的地方。有时候，现实比幻想更离奇。 第二十一章 约翰 梅纳德 凯恩斯：经济学家、对冲基金经理、魅力人物 这才是一个传奇！ 第五章 对冲基金创办历程：铤而走险的疯狂之旅 2007-05-28 04:48 经过深思熟虑和反复讨论之后， 2002 年年底，马德哈夫 达尔、西里尔 穆勒 -贝多和我决定发起一只对冲基金，取名“ Traxis ”（这是我们自己创造出来的词，没什么特别的含义）。我们3 人是在摩根士丹利资产管理公司共事多年的
7、好友，摩根士丹利在后台负责基金的运营和销售，给予了我们很多慷慨帮助。 就这样，我们踏上了攀登对冲基金之峰的漫长征程。一开始， 虽然我对于基金成功募集抱着极大的希望，但也隐隐担忧，觉得缺乏绝对把握，我想到过我们可能需要承担许多压力、紧张、焦虑，但也可能会有惊喜。这样筋疲力尽的挑战我这辈子经历一次也就够了，我决定记录下这段历程。回头看来，这真是一段愁云惨雾的日子。 发起对冲基金是一次铤而走险的疯狂之旅。我们这些发起人天天挂着职业的微笑，内心却充满了煎熬，我们得自己掏钱租用办公场所、建立交易核算系统以及其他的一些必要设施，得在监管条件的要求下精心准备招募文件，还得招聘分析师、交易员和行政人员。当然，
8、最重要的任务是会见各色投资者以 募集资金。基金预定在 2003 年 6 月 1日开始运营，我们从 2 月份开始销售，其间虽然有一些投资者表示愿意投资，但到 3 月初，真正的资金募集战才算紧锣密鼓地启动。以下是我对这段经历的记载。 在布雷克斯募集资金的重要时刻 2003 年 3 月 2 日，募集资金的历险开始。带着满心憧憬，我和搭档马德哈夫一起飞往棕榈滩，参加摩根士丹利在布雷克斯酒店举办的对冲基金大会。这次会议吸引了世界上最大、最有钱的对冲基金买家，被普遍认为是资金募集者最重要的社交活动。以前我从未参加过这类会议，那真是一场了不起的聚会，至少 500 人应 邀出席，海边酒店的豪华会议厅里和草坪上
9、人头攒动。 会议以豪华晚宴开始，几个投资团队和不同风格的对冲基金经理首先发表演讲。看得出来，各个投资团队全都绞尽脑汁，努力通过演讲来展现他们的智慧。此后的两天内，主办方安排了不间断的分组介绍和一对一接触，所以人们都直奔主题，直到最后的精美闭幕晚宴前，整个活动一直保持着令人难以置信的高强度和快节奏。这次会议是由摩根士丹利机构经纪业务部出面组织的，主要意图是替潜在的对冲基金投资者和各种基金牵线搭桥，这些基金是通过摩根士丹利进行结算或准备通过它进行结算的（比如我们）。 摩根士丹利机构经纪业务部的朋友很是帮忙，他们把我分在一个投资小组里，给我们安排了一个很好的演讲时段。 在机构经纪这项利润丰厚的业务中
10、，摩根士丹利一直独占鳌头，它的机构经纪业务运营得棒极了，如同一座巨大的金矿为公司带来滚滚财源。这是如何做到的呢？原因并不复杂，这直接得益于对冲基金这支当今资产管理行业中最活跃军团的发展壮大。 1990 年，对冲基金管理的资金总额只有 360 亿美元，而到 2004 年年底，数字已经超过了1 万亿美元。迄今为止，还没有其他哪项投资银行业务能有类似的增长率和收益。但是，大量的新机构试图进 入这个行业，分流了现有客户，一些大的对冲基金将经纪业务利益分散，使用不止一家主要经纪，害得这朵盛开的鲜花开始凋谢。 主要经纪都做些什么呢？它们提供做空融券、保证金贷款，还提供交易清算、资产托管、研究支持、资产管理
11、报告等服务，并协助企业进行融资。基金的一家主要经纪一般完成其 25至 30的交易，提供每日资产净值和基础风险管理方面的服务。主要经纪需要租赁办公场所，雇用行政人员、交易员，提供基础的财务系统支持。它们又靠什么赚钱呢？首先，它们获得佣金和指令费，目前经纪商 1/3 的交易量来自对冲基金。第二，也是 最重要的一点，无论是融券业务，还是保证金贷款业务，主要经纪都可以从对冲基金那里获得不菲的价差。在业界，摩根士丹利拥有最大的主要经纪业务，其规模和利润每年保持 20的增长，目前该公司此类业务收入超过 10 亿美元，是其最主要、最宝贵的利润来源。 主要经纪之间争夺客户的竞争体现在服务和后台支持上，也体现在
12、所谓的“资金介绍”上。从法律上讲，主要经纪仅限于将对冲基金介绍给潜在客户，不能进行实质性的销售或者诱导 这些事只有对冲基金自己能做。对我们而言，摩根士丹利已经在如何做演讲、如何建立办公框架方面提供了诸多建议 。作为主要经纪，在随后的日子里，它将组织餐会，安排我们和来自美国、伦敦、日内瓦和中国香港等地的潜在投资者见面，给我们一个向潜在投资者讲故事的机会。接着，它所能做的是打电话给那些潜在投资者，询问他们是否愿意进一步与我们交流。摩根士丹利等主要经纪每年为新基金在美国、欧洲和亚洲举行各类会议，而在布雷克斯的会议是其中最盛大的。 这次会议让我战战兢兢。在摩根士丹利工作的时候，我当然曾有过面对无动于衷
13、或半信半疑的听众卖弄自己理论的经历，但这种经历养成了我的自负。在棕榈滩，我对与一帮庸人一起争取资金感到窘迫，我妒 忌那些对冲基金界的明星人物，他们有用不完的资金，没必要来参加这种会议，只有像我们这种需要钱的，才会来这里乞求施舍。明星们有自己的市场经理，他们代为安排与投资者之间的年会，代为准备详尽的演讲材料。在朱利安 罗伯逊的老虎基金辉煌的那些日子，他让这种聚会的档次上升到新的高度，在每年的商业会议之后，通常会有时髦的晚宴和舞会，会议总是被精心安排在纽约大都会博物馆丹铎神庙、伦敦的惠灵顿公爵宅邸、巴黎郊外的法式城堡一类地点。当然，投资者不是傻瓜，宴会取代不了基金的业绩。老虎基金的投资者喜欢宴会，
14、但他们更欣赏朱 利安的业绩。 分组安排下的重复演讲让人备受折磨！每 45 分钟是一个时段，中间休息 15 分钟，人们在不同的房间进进出出，听取不同小组的演讲。面对 10 到 30 人的小组，马德哈夫和我一遍又一遍地做着基本相同的阐述，而那些家伙用怀疑的目光盯着你。这样的演讲重复了四五次后，我们想在演讲内容的顺序上作些变换，好让自己不至于闷得发疯，可是到了这个时候，我们已经无法记清哪些话说过、哪些话没说过了。 在布雷克斯的第二个晚上，主办方举办了一个露天鸡尾酒会。夜色清澈，星月明朗，佛罗里达州却已显得寒冷。冰冷苍白的月色下，美酒飘香，穿着优雅的人们觥筹交错，议论着基金的涨跌和基金经理的更替，各式
15、口音交汇其中。此情此景下，如果你是瑞士口音，人们将会把你的智商高估 50 分；如果是牛津剑桥口音，可被高看 25 分；而可怜的老美，在这里是入不了品的。 要是口罗唆起来话就多了。对冲基金及其经理人的职业生涯恰如摇滚明星般昙花一现，就管理资产的业绩表现而言，一只排名前 20的基金能连续 3 年站稳前 20的概率不到 50，基金的平均寿命就如美国橄榄球联赛的球队，只有短短的 4 年。由于业绩平庸赚不到大钱或者不为挑剔的投资者所接受，每年有大约 1 000 只对冲基金被迫关闭。实际上在 2004 年，新成立的对冲基金有 1 000 只，悄然关闭的对冲基金也有 1 000 只。 参加会议的人来自不同的
16、群体。首先是来自组合基金（ FOF）、基金会、捐赠基金和养老基金的专业人士。他们的眼神显得无聊而又玩世不恭，鼓掌也软弱无力。会议对他们来说是纯粹的商务活动，他们是来相“马”的。他们中的美国男人通常穿着西服，衬衫腋下早已汗透；美国女人则又高又瘦，衣着简单。而从伦敦来的贵族和绅士们与他们不同，常穿着蓝条衬衫，佩戴白色领结，他们的名字冗长难读，身材肥胖。瑞士人则是深蓝色西服 打扮，相互之间用法语和瑞士德语闲谈，显得既冷淡又漫不经心。这些人怀揣大笔资金，挑剔地寻觅着投资对象。他们可以一下子给你 2 500 万甚至 5 000 万美元，但也可能一有风吹草动就迅速撤资，这让他们名声不佳。在设定的合伙协议中
17、，我们禁止投资者第一年内撤出资金，其后年份中投资人可以按季赎回，对于紧急情况下的资金赎回我们制定了相关条款，然而，瑞士人对我们第一年禁止撤资的条款不肯让步接受。 参加会议的其他人就是“业余选手”了，他们大多自己有钱或是来自成长期中的小型组合基金。从家族企业来的德国人挺着欧式啤酒肚，手 像蛇皮一样湿冷，他们总跟穿着白衬衫浅色外套的阿拉伯人混在一起；前投资银行家们总是自视清高，学着外交辞令，相互交换着传闻；落魄的得克萨斯人脸上饱含沧桑，穿着夏威夷衬衣，呼吸中带着酸臭味，跟梳着油光水滑大背头的迈阿密私人银行顾问喋喋不休；那些退休的、富得流油的投资家，备有私人飞机，在各地买下住宅以享受不同气候，皮肤靠
18、注射肉毒素来延缓衰老，他们谈论着高尔夫比赛，他们无聊的太太或衣着暴露的年轻女友则聚在一起胡吹花花公子农场一类的话题；有钱的寡妇和单身贵妇人们，不再年轻的眼睛里闪着矫情的光，粉砌的脸拉得长长的，扭着屁 股，晃着腹部赘肉，穿梭于人群中。她们到底是来找基金还是找男人？她们的笑容让你感觉面对的是一盘盘冰冷的剩菜。不过，这些行外人一旦选择了对冲基金就不会轻易撤出，因此很值得关注。如果你打动了他们，他们有可能随随便便扔给你一大笔钱，而要从大的组合基金争取到这样的额度难于上青天。 对这种环境我感到陌生而迷茫。尽管是晚上，我却在流汗。在摩根士丹利的那段弥足珍贵的日子里，我可以参加世界上几乎所有地方的投资晚宴，
19、接触并认识各类投资界专家，然而这里的人群完全不同。除了一些做对冲基金的、正忙着推销而没空搭话的家伙，我谁 都不认识。剩下的人如蜂鸟般瞄着人群，我喝着夏敦埃酒，跟他们有一腔没一调地搭话。我性格内向又没人认识，不愿意挤向人群，而热情奔放的马德哈夫早就兴奋起来，消失在人堆里。 “扳机”吉姆：干了再说 鸡尾酒会上，突然闪出一个我熟悉的面孔 吉姆，我原来就认识他，那时他和我一样是投资经理。作为一个资产组合经理，他对消息的反应太迅速了，所以圈子里的人都叫他“扳机”，意思是说他“一触即发”，总是先投资出去，再问问题，这个绰号不完全是恭维。“扳机”的做事方式是： ?预备！开火！瞄准！”在牛市里，这套做法效果不
20、错，但在现在不景气的市场中，就没那么有效了。 “扳机”是个加州帅哥，健壮而且棱角分明。合身的衬衣上面三粒纽扣都敞开着，运动夹克搭在肩上。我们的视线相遇了，吉姆显得有些激动，不过，在布雷克斯这样美妙的夜晚，有美酒和财富像音符一样流动着，谁会不激动呢？ “扳机”的职业生涯经历过一些波折。他总是在热点上跳来跳去，可惜有时候没踩在点子上。“扳机”一直是趋势投资者，换个说法就是炒家，他的长处（也是弱点）就是好了伤疤忘了疼。对于追逐热钱，他有无穷的动力，敢于将庞大的资金系于一个正火热的市场，总在公认的悬崖边 缘游动。我喜欢这个家伙，他是真的相信自己对于每个市场热点的判断，他也从不否认自己是股票炒家。 刚认
21、识吉姆是在 20 世纪 80 年代初，那时他的激进成长型股票基金里面都是一些题材股，比如小型石油开发公司和钻井公司，像什么“三兄弟公司”、“钻塔公司”。在 1979 年和 1980 年他的基金分别涨了45和 65，大笔的钱哗哗流了进来。但在 1981 年，石油一夜间从“黑色黄金”沦为一般的商品，他的基金跌了 55，他差点因此丢掉工作，但到了 1982 年和 1983 年，他又凭着一些小型科技股和处于成长初期的、他称为“黑马”的股 票东山再起。那时的他总是去参加小公司的推介会，跟那些嘴上没毛的鼓吹者见面、听他们的推销，然后出来就说：“这孩子天生是匹黑马，注定成功。”接着，连一个数据都不看，就买上
22、几十万股。 到了 20 世纪 80 年代中期，他的“黑马”们死于非命，“扳机”真的被解雇了。但是他对投资有很好的理解，从不认输。当市场上价值概念取代成长概念变得更吃香时，吉姆意识到必须做一些改变以跟上新的热点，他开始投资“三低”类 低估的、低持有的、低关注的公司，他将这看成是一种风险套利。然而，价值概念对他的胃口来说太慢了，“扳机”的生活中不能没有激情 和动力，仅仅因为便宜就爱上一只难看的工业股，对他而言实在是太难了。 记得那时，他对我说：“本 格雷厄姆和他的价值投资理论太失败了。根据账面价值分析来买便宜的股票，这是没见识的会计才做的事儿。我很想念那些追涨杀跌的日子，多有激情啊。”对价值投资者
23、而言，本 格雷厄姆是他们的上帝，证券分析就是投资圣经，“扳机”这样的话简直就是大不敬。“扳机”抛弃了“三低”策略，去小的新兴市场淘金，有一段时间他在中国香港和欧洲以外的地方工作生活。慢慢地，泰铢和俄罗斯债券垮了，新兴市场成了半新兴市 场。 好像是命中注定的， 20 世纪 90 年代后期他又回到科技股上。玩科技股对“扳机”来说可谓如鱼得水。上次我见到“扳机”还是在 1999年，他在丹佛的一家大型进攻型共同基金公司管理一只科技概念的基金。那时市场流行新概念，“扳机”总是在全美各处做一些诱惑人的演说，什么高科技啦、网络生产力啦、新世纪啦。投资者们把大把的钱放在他的基金里，“扳机”的日子过得很是滋润。
24、我见到他那次，他挽着一个年轻漂亮的、喝着斯托利酒的女友参加午宴，姑娘不时向“扳机”投去懒散但暧昧的目光，但显然对谈论股票不感兴趣，我很奇怪“扳机”为 什么带她。 丹佛的那家共同基金公司有许多年轻的小伙子和姑娘，他们聪明、敏捷、说话快，很有冲劲，好像得到什么信息都在我之前。记得那时我去拜访过一次，跟六七个孩子似的组合经理一起坐在会议室开会。看着那些年轻、单纯而又缺乏经验的面孔，让你怀疑这群孩子是不是牙箍还没摘掉，真不知说些什么才能和他们谈到一块儿。他们则把我看做无用的老古董，结果到了那天下午，我自己也有了同感。他们毫不关心市盈率、基本价值面和宏观经济面的变化，他们关心的是故事、行动和题材。随着会议的进行，我意识到他们一点也不单纯。他们是一群长着娃娃 脸的职业杀手，单纯的恰恰是我。“扳机”的基金组合中全是新概念股票，那一年他们基金的净值上涨了 85。 但接着泡沫就破裂了，几乎在一瞬间，丹佛共同基金公司的资产
