投资逻辑,核心观点,定位“中游”：多赛道、大空间、小企业 大宗商品供应链行业是生产型企业采购分销的通道，多赛道、大空间、小企业是主要行业特点。由于同质化竞争激烈，行业 商业模式由传统依靠集采集销获取贸易价差的形式逐渐向收取物流、金融、加工等增值服务费进化。 日本经验：频频诞生牛股的周期性赛道 作为派生需求演化的行业，大宗商品供应链注定是周期性赛道，但在日本该行业却频频诞生牛股。复盘行业的三波行情，最 核心的驱动因素都是大宗商品周期上行带来的。同时，背靠大财团的行业巨头通过并购快速扩张，多元化布局平衡风险也 起到了业绩推动作用。 中国特色：高成长、低估值，行业存在两大预期差 特殊的商业模式和收入确认准则导致大宗商品供应链企业财务表现“失真” ，高成长与低估值现象并存。透过现象看本质，行 业实际财务表现尚可，商业模式转型一方面对冲企业经营风险，另一方面也打开了成长空间（对标日本，约有6-7倍空间） 。不论确定性还是成长性，行业都存在预期差。 投资建议：兴于周期，成于格局 行业的大机会源于周期。2020年基建发力，利率催化，大宗商品周期阶段性上行，同时疫情也会加速行业格局出清，头部 企业直接
