1、1本科毕业论文文献综述财务管理宁波上市公司股权结构与公司绩效的相关分析股权结构有两个维度股权的集中度和股权属性。股权的集中度指的是各种不同股权在数量上的不同，比如大股东与小股东持股比例不同。股权属性指的是不同股权的性质不同，比如我国上市公司存在国有股、法人股、个人股和高管股等。本文沿着这个思路回顾相关文献，根据国内外学者已有研究结合笔者的理解梳理股权结构对于公司绩效的影响机制。1股权集中度与公司绩效1932年，BERLE和MEANS最早提出了公司的所有权与经营权分离，现代化大生产对于资金的需求使得公司的所有权被大量小股东分散持有，而公司的经营管理权则被职业经理所把持，两者之间形成一种典型的委托
2、代理关系，股东作为公司的所有者将公司的经营管理权赋予职业经理。在这种委托代理关系中，没有股权的职业经理与分散的小股东之间存在潜在的利益冲突，因此此类经理无法使公司的绩效达到最优。在此基础上，GROSSMAN和HART（1980）提出，为防止代理人追求自身利益最大化而损害股东利益，委托人有必要对代理人进行监督，然而监督是需要成本的。再者，在股权分散的公司中，广大的中小股东普遍存在“搭便车”现象，使得公司对经理的监管成为一个大问题，股权集中度的增加有利于公司激励机制和监管机制的发挥，提高公司的治理效率。SCHLEIFER和VISHNY1986从外部股权的角度考察了股权结构与公司绩效的关系，大股东既
3、有动力去追求公司价值最大化，也有能力对管理层进行足够的监督，因而股权集中型公司相对于股权分散型公司具有较好的盈利能力和市场表现。然而也有相当一部人学者认为股权集中度对公司绩效具有负面影响。DEMSEZT1985和LAPORTA1999的研究结论都认为，大股东与外部中小股东的利益并不一致，两者之间甚至有可能出现严重的利益冲突，由于大股东掌握着公司的控制权，他们会不可避免地侵害中小股东们的利益，大股东采用隐秘的手段来侵害小股东利益形象被称作“隧道效应”。在这种情况下，股权分散型公司的绩效要优于股权集中型公司。股权集中的负面影响研究主要强调控股股东与中小股东利益存在冲突。而股权过于集中赋予大股东滥用
4、控制权的能力，导致大股东有能力追求自身目标的最大化，从而放弃公司价值最大化的目标导致公司绩效的下降。2与此同时，也有学者对股权集中度与公司绩效进行了实证研究。THOMSENANDPEDERSEN2000选取欧洲12国的435家大型公司作为研究样本，研究发现，在控制了行业、资本结构及国家效应等差异之后，股权集中度与股东财富股东权益市值与股东权益账面价值之比和公司业绩资本报酬率存在非线性关系，在股权集中度达到某一点前，股权集中度与股东财富、公司业绩正相关，而这种关系在股权集中度超过某一点后变成负相关。我国的学者像孙永祥、黄祖辉1999，赵琼、任薇（2008），左志鹏（2010）分别在不同时期以我国
5、上市公司为样本，对股权集中度与公司绩效进行实证研究。普遍认为股权集中度与公司绩效之间存在倒U型关系，在股权集中度较低时公司绩效随着股权集中度的提高而增加，在增加到某一点后随股权集中度的提高而下降。由于样本与时间地域的差异，他们各自对U形曲线的转折点有不同意见。同时也有反对“倒U型”结构的呼声，高明华（2001）以1999年度的473家上市公司为样本，对股权集中度指标与ROE和EPS之间的关系进行了偏相关分析，结果表明股权集中度与公司业绩基本不相关。于东智（2001）以截止1999年12月31日为止上市的923家A股上市公司作为总样本，研究了股权集中度与公司业绩（ROE）之间的关系，结果表明，在
6、存在控制变量的情况下，股权集中度与绩效的相关性不明显，尽管其对绩效表现出了正面效应，倒“U型”的函数关系并不存在。2股权属性与公司绩效21内部人持股与公司绩效1976年，股权结构理论的奠基者JENSEN和MECKLING在企业理论管理行为、代理成木与所有权结构一文中将公司股东分为内部股东和外部股东。根据JENSEN和MECKLING的观点，在公司的委托代理关系中，经理人员会追求自身效用的最大化，外部股东也会理性地预见到管理人员在利益和目标上的背离，但随着经理人员持股比例的增加，双方利益将会向趋同的方向发展，从而得出内部人持股比例与公司价值之间的正向关系的结论。这个结论被称为利益趋同假说，假说表
7、明，随着内部股东持股比例增大，公司价值和绩效将得到提高。而FAMA（1980）认为，“两权分离”的公司能够存在并迅速发展，不仅因为管理职能的专业化和风险的分散化，决策管理权与控制权的分离能够有效解决内部代理问题也是一个原因，得出内部人持股比例与公司绩效之间不存在相关关系的结论322国有股与公司绩效国家持股对于公司绩效的正面影响可以概括为三点首先，LI1998认为，国家作为税收征集者，发挥着大股东的作用，可以监督公司管理层，防止内部人控制现象。因此，国有股带来的政府监督，可以合理解决公司治理结构不完善、对管理人员缺乏有效外部监管的问题。其次，国有股股东的引入可以保护公司免遭政府的恶意侵害。转轨经
8、济中的法律法规不健全，执行不得力，公司中的政府股东，能够防止一些不合理的纠纷和政府的恶意掠夺。第三，陈小悦，徐晓东2001认为，国有股比例的提高意味着获得政府保护、享受税收优惠的可能性上升。但是，何浚1998统计了我国上市公司最大股东持股比例在不同区间上的公司数量情况，并通过对公司中内部人控制问题分析得出的经验结果为，国有股在公司总股本中所占的比例越大，公司的内部人控制就越强。同样陈晓、江东2000以主营业务利润率和相对资产收益率为绩效指标，对竞争性不同的公用事业、商业和电子电器三个行业进行研究，结论显示，在竞争性较强的电子电器行业，国有股对公司经营有负面影响。他们认为，一方面，国家及其代理人
9、所具有的特殊地位使这种监督难免带有行政色彩，导致对企业过多的干预，难以给予经营者充分的自主权另一方面，由于行政机关并不直接分享投资决策带来的财富效应，因而缺乏足够的经济利益驱动去有效地监督和评价经营者，从而使经营者往往能够利用政府在产权上的较弱控制，形成事实上的内部人控制。学者们对于国家持股的负面影响坚持两点首先，国有股的产权不清晰容易导致对于经理人的监督不够，形成内部人控制，从而加大了代理成本其次，国家的行政目标可能与公司经济目标存在冲突，为了行政目标而牺牲公司绩效。23法人股与公司绩效许小年1997、周业安1999和张红军2000等国内多数学者认为法人股对于绩效有正面影响，原因可以概括为三
10、点首先，法人股东投资入股的财产权来自公司法人主体，在对外委托中具有比较明确的投资主体，因此其委托代理关系比国有股清晰其次，法人用自己的法人财产对外投资，一般都跟自身的生产经营战略紧密联系，法人对外投资意在从实体经济中获利，所以法人持股的稳定性比较高，投机性比较弱，它们较少追求短期利益，而是注重追求从对外投资中获得长期稳定的回报第三，法人股股东本身是生产经营者，具有从事生产经营的经验，了解市场状况的优势。谢吉利（2002）却认为法人股股东在公司治理中的作用则根据持股水平而定，当法人股比例低于40左右时，法人股股东有可能追求自利目标而背离公司价值目4标，此时持股比例和公司绩效表现为负向关系，当法人
11、股比例高于40左右时，法人股东在公司治理中会发挥积极作用，使持股比例和公司绩效存在正向关系。24股权属性与公司绩效的实证研究MECONNELL和SEVRAES1990通过对1976年1173个以及1986年1093个样本公司的TOBINSQ值与股权结构关系的实证分析，也得到了公司价值与股权结构之间存在“倒U形”关系的结论当内部控股股东持股比例小于40时，TOBINSQ值随持股比例的提高而增大当持股比例达到40一50时，TOBNISQ值先是达到最高，然后开始下降。吴淑馄2002通过对上市公司1997年一2000年数据的实证分析，发现股权集中度HERFINDAL指数和后九大股东持股比例、内部持股包
12、括职工持股和高管持股比例与公司绩效呈显著的“倒U形”曲线关系，流通股比例、国家股比例及境内法人股比例与公司绩效呈显著的U形曲线关系。苏武康2003以2001年所有上市公司为样本进行研究，发现国有股、法人股与公司绩效之间都是二次函数形式，社会公众股比例与公司绩效没有显著的相关关系。宋敏、张俊喜和李春涛（2004）对20012003年间深沪两市1000多家上市公司的样本数据进行实证检验发现，不同的股权结构带来不同的市场业绩，非控股股东持股比例与公司经营业绩存在正相关性；控股股东持股比例与公司业绩水平之间存在着非线性关系，公司业绩随着控股股东持股比例的提高先降低后上升。王克文（2008）选取了沪深交
13、易所上市的1108家A股上市公司在2006年度的市价和股权结构作为研究对象,研究结果表明（1）国家股比例与公司绩效负相关2法人股比例与公司绩效正相关3流通股比例与公司绩效无相关性。姜仁伟（2008）肯定了王克文的后两个观点，对于国家股与绩效的关系，姜认为无明显二次曲线关系。张根明，柳超；温秋兴（2009）对2007年1019个上市公司的股权结构与公司绩效进行了实证分析，实证表明国家股比例与公司绩效不相关，国有法人股比例与公司绩效呈U型关系，社会法人股比例与公司绩效呈三次曲线关系（最佳持股比例为635），机构投资者和第一大股东持股比例与公司绩效正相关，股权制衡有助于绩效的提升。同时也有相当一部分
14、无关论者，像HAROLDDEMSETZ和BELENVILLALONGA2001朱武祥、宋勇2001，张宗益、宋增基2003对上市公司的实证研究表明公司股权结构并不影响公司绩效或对公司绩效缺乏影响力。53文献总结及研究展望根据前文学者关于上市公司与公司绩效研究的相关文献，我们知道，国内外目前无论是理论上还是实践中，都没有形成二者关系的一致结论。况且我国证券市场起步较晚，规模也较小，上市公司普遍存在“股权分置”现象，国外学者的研究大多基于西方国家发达的资本市场，建立在西方私有制基础之上，他们的研究成果和理论对我国不适用。尽管如此，国外学者在对股权结构与公司绩效方面的研究成果，尤其是指标选取和计量模
15、型为我国上市公司进行实证研究提供了有力的指导。正是因为我国关于上市公司股权结构与公司绩效的研究在理论假设和研究方法上都没有形成理论体系。那么，上市公司股权结构与公司绩效之间究竟存在怎样的关系什么样的股权结构有利于公司提高经营绩效如何优化股权结构笔者可以沿着这一研究思路，结合研究现状，提出理论假设，并通过样本分析得出结论。最后提出优化我国上市公司股权结构、提高公司绩效的建议。6参考文献1孙永祥，黄祖辉上市公司的股权结构与绩效J经济研究,1999（2）2赵琼，任薇上市公司股权结构与综合经营绩效的相关性分析J经济问题，2008（1）3左志鹏我国上市公司股权结构与公司绩效的实证分析J沈阳航空工业学院学
16、报，201024高明华公司治理理论演进与实证分析M北京经济科学出版社，20015于东智股权结构、治理效率与公司绩效J中国工业经济，200156陈小悦，徐晓东股权结构、企业绩效与投资者利益保护J经济研究，2001117何浚上市公司治理结构的实证分析J经济研究，199858陈晓，江东股权多元化、公司业绩与行业竞争性J经济研究，200089许小年以法人机构为主体建立公司治理机制和资本市场J改革，1997510周业安金融抑制对中国企业融资能力影响的实证研究J经济研究，1999211张红军上市公司股权结构与公司绩效的理论及实证分析J经济科学，2000412谢吉利我国上市公司股权结构玙公司绩效的实证研究D
17、杭州浙江大学，200813吴淑馄股权结构与公司绩效的U型关系研究J中国工业经济，2002314苏武康中国上市公司股权结构与公司绩效M北京经济科学出版社，200315宋敏,张俊喜和李春涛股权结构的陷阱M南开大学出版社，200416王克文我国上市公司股权结构玙公司绩效关系研究D北京中南大学，200817姜仁伟上市公司股权结构玙公司绩效关系的实证研究D厦门厦门大学，200818张根明，柳超，温秋兴上市公司股权结构对公司绩效影响的实证研究J价值工程，2009（1）19朱武翔，宋勇股权结构与企业价值一对家电业上市公司实证分析J经济研究，2001（12）20BERLE，AMEANS，GCTHEMODERN
18、CORPORATIONANDPRIVATEPROPERTYMNEWYORKTHECOMMERCECLEARINGHOUSE，200421GROSSMANSANDHART,OTAKEOVERBIDS，THEFREERIDERPROBLEM,ANDTHETHEORYOFCORPORATIONJBELLJOURNALOFECONOMICS,1980（11）22SHLEIFER,AANDVISHNY,RLARGESHAREHOLDERSANDCORPORATECONTROLJJOURNALOFPOLITICALECONOMY,19869423DEMSETZ,HANDLEHN,KTHESTRUCTURE
19、OFCORPORATEOWNERSHIPCAUSESANDCONSEQUENCESJJOURNALOFPOLITICALECONOMY,19859324LAPORTA,RAFAELANDFLORENCIOLOPCZDESILANES，ETALAGENCYPROBLEMSANDDIVIDENDAROUND7THEWORLDJJOURNALOFFINANCE，2000（1）25THOMSEN,SANDPERDERSEN,TOWNERSHIPSRUCTUREANDECONOMICPERFORMANCEINTHELARGESTEUROPEANCOMPANIESJSTRATEGICMANAGEMENTJ
20、OURNAL,200021）26JENSENMANDMECKLING,WTHEORYOFTHEFIRMMANAGERIALBEHAVIOR，AGENCYCOSTSANDOWNERSHIPSTRUCTUREJJOURNALOFFINANCIALEEONOMICS,1976327FAMA,EJENSEN,MAGENCYPROBLEMSANDRESIDUALCLAIMSJJOURNALOFLAWANDECONOMICS，1983228LI，DTHECOSTSANDBENEFITSOFGOVERNMENTCONTROLOFSTATEENTERPRISESINTRANSITIONEVIDENEEFROMCHINAZWORKINGPAPER，199829MCCONNELL,JANDSERVAES,HADDITIONALEVIDENCEONEQUITYOWNERSHIPANDCORPORATEVALUEJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,19902730HAROLDDEMSETZ，BELENVILLALONGASHAREHOLDINGSTRUCTURECORPORATEPERFORMANCEJJOURNALOFCORPORATEFINANCE,20017
