1、1本科毕业论文文献综述财务管理上市公司资本结构现状及优化对现代资本结构的相关理论研究兴起于20世纪50年代中期的西方，而我国对其的研究则相对滞后，开始于20世纪80年代末。相对于西方国家较完善的资本结构理论，我国目前还处于社会主义的初级阶段，市场经济体制建立时间不长，资本结构的理论研究仍处于起步阶段。因此，对资本结构的研究极其重要。而资本结构的优化直接或间接地影响到企业的资本成本、市场价值和治理效率，对健全和完善我国资本市场体系，实现国民经济可持续发展都具有重要的理论价值和很强的现实意义。1资本结构的定义资本结构一般指企业各种长期资本筹集来源的构成和比例关系,主要则是长期债务和权益资本之比，在
2、实证中通常用资产负债率表示。我国学术界对资本结构的定义存在分歧。由于对负债的定义的不同，而产生以下两种看法一种是由沈艺峰（1999）提出，他认为资本结构中的负债主要指的是长期负债，短期负债不属于资本结构的研究范畴；另一种由傅元略（1999）提出，他认为资本结构中的负债是企业资产负债表中右方所列示的所有负债。因此，资本结构的界定也形成了两种观点一种认为资本结构是企业取得长期资金项目的组合及其相互关系，被称为狭义的资本结构；另一种认为资本结构是指企业全部资金来源的构成及其比例，即资产负债表右方不同项目之间的关系，被称为广义的资本结构。广义的资本结构包含了狭义的资本结构，并且短期借款也被用于偿还长期
3、债务。因此，本文的研究将采用广义的资本结构定义展开。2国外资本结构研究现状国外的资本结构理论研究发展大致包括了经典资本结构时期和新资本结构时期。在新资本结构时期，代表的有四大主流学派代理成本理论、财务契约理论、信息模型理论、优序融资理论。221经典资本结构1958年MODIGLIANIMILLE发表了著名论文资本成本、公司融资与投资理论，标志着现代资本结构理论的兴起。该定理认为，如果公司无所得税，企业就无法通过财务杠杆来获利，债务的增加也不会增加公司的价值，并据此得出企业价值大小与其资本结构无关的结论，也就不存在最佳资本结构的问题。然而严格的假设使得该定理并不具备对现实的资本结构的解释力。为了
4、克服这种不现实性，MODIGLIANIMILLE于1963年对MM定理进行了修改，提出了考虑所得税因素的情况，并得出了新结论负债会因利息减税作用而增加企业的价值，因此负债率越高的企业，企业价值就越大，即当负债达到100时，企业达到最佳资本结构。而此后，学者们沿着税收和企业破产的两个方向深入研究，ROBICHEKMYERS1966等人在这两大方面研究的基础上提出了权衡理论，DEANGELOMASULIS1980等对权衡理论做了进一步的发展，提出了后权衡理论。权衡理论的主要观点是企业最优资本结构是负债的税蔽收益与破产成本现值权衡的结果。22新资本结构随着研究的不断深入，理论界对MM理论的假设进行放
5、宽，针对不完全竞争市场，引入不对称信息，转移了研究重点，于是进入了新资本结构理论时期，涌现了众多的理论成果。其中，代理成本理论、财务契约理论、信息模型理论、优序融资理论成为这一时期的主流学派。代理理论的代表人物是JENSENMECKLING1976），他们认为企业存在两种委托代理关系（1）股东和经营者之间的代理关系；（2）股东和债权人之间的代理关系。而两种关系之间是存在冲利益突的，因此可以通过权衡两种关系所对应产生的债务代理成本与债务融资利益确定最优资本结构，随着债务融资比例的提高，负债融资利益减少，负债融资成本将增加，当负债融资的边际利益与负债融资的边际成本相等时，企业资本结构实现最优。财务
6、契约理论的代表人物是GROSSMANHART1982，他们延续了代理成本理论，并建立了相应的模型，主要观点是企业是一系列契约的组合，契约的定理和执行都是有交易成本的，股东和债权人之间有强烈的利益冲突，通过合理的设计，在融资问题上来减少企业内股东和债权人之间的利益冲突和代理成本，达成利益均衡。在信号传递理论看来信息非对称扭曲企业市场价值，因而导致投资决策无效率。不同资本结构向市场传递着不同的企业价值信号，经理人员或者内部人员通过选择适宜的资本结构向市场传递有关企业质量的信号，并力求避免负面信息的传递。ROSS3（1977）首先发现了在给定投资水平，负债比率可以作为传递内部人私人信息的一种信号。而
7、LELANDPYLE1977认为风险规避的企业家持有的股本比例即内部股本占全部股本的比例可以传递出投资机会收益的真实信息，从而增加筹资机会。优序信息论由MYERSMUJ1UF1984）吸在收权衡理论、代理理论以及信号传递理论后提出，认为企业通过发行股票融资时，会被市场误解，认为其前景不佳，由此新股发行总会使股价下跌。但是多发债券又会使企业受到财务危机的约束。在这种情况下，企业资本结构的顺序是先是内部融资，然后是发行债券，最后才是发行股票。与之前所有企业融资理论不同，新优序融资理论将企业的资本结构优化问题，通过信号的传递与证券市场的反应直接联系起来，使严格的实证检验成为可能。这一“先后顺序”论在
8、美国1965一1982年企业融资结构中得到证实。西方学者们除了进行以上的理论研究外，实证研究也相应的得到了较好的发展，他们分别从资本结构的影响因素、行业、公司绩效以及公司治理等多个方面展开，为理论的进一步拓展和应用奠定了基础。SCHWARTZAROSON（1967）首次识别出了企业资本结构的行业差异，并发现在他们研究的四个行业中，每个行业内的企业具有相似的资本结构。WARNER（1977）指出规模对企业的资本结构有重要影响，规模较大的企业比规模较小的企业有更高比率的负债。MASULIS1983证实普通股股票价格的变动与企业财务杠杆的变动正相关，企业绩效与其负债水平正相关，能够对企业揭晓产生影响
9、的负债水平变动范围介于023045之间。3我国资本结构研究现状随着经济体制改革的不断深化，我国已初步建立起社会主义市场经济体系。自20世纪90年代初沪深两市的建立至今有20余年，上市公司也有数千家，而资本结构作为现代企业财务管理的核心，一方面影响企业的融资成本和市场价值；另一方面直接影响企业的治理结构。而资本结构的优化对公司提高经营效益，完善公司治理机制以及对整个资本市场的健康发展都有着相当重要的意义。因此，越来越多的经济学家开始关注资本结构的研究。张维迎的（1995）公司融资结构的契约理论一个问题的综述，较详细地介绍了企业融资的激励模型、信号显示模型和控制模型。沈艺峰（1999）的资本结构理
10、论史较完整地论述了企业资本结构理论的发展演化轨迹。上述的文献主要对西方的理论进行了引述和介绍。另一方面，90年代初我国学者开始了实证研究，陆续对资本结构的影响因素，诸如公司规模、盈利能力、成长性、非债务税盾以及资产流动性等因素进行了实证，4为资本结构的理论发展提供了有力的证明。企业规模越大，越容易实施多元化的经营战略，抗击风险的能力就越强，举债能力也越强，而在我国上市公司规模越大，就越容易享有政府扶持享受信贷，所以企业规模与资本结构正相关。肖作平，吴世农（2002）通过研究证实了这点。高成长性的企业投资项目期限较长，风险较大，需要大量的权益资本进行长期投资。因此，高成长性公司不会将大量负债用于
11、投资机会，一般保持较低负债率，即其与资本结构负相关。胡国柳和黄景贵2006使用逐步回归对资本结构影响因素进行分析，得出了两者的负向影响关系。盈利能力反映了企业产生内部资源的能力，按优序融资理论来说，通常优先考虑内源融资，在内源融资不足的情况下先考虑负债融资，最后才会使用股权融资。陆正飞，辛宇（1998）的研究发现，企业的盈利能力与资本结构显著负相关。非债务税盾可以取代债务融资的税收优惠，有较多非债务税盾的企业预期会有较低的负债水平。吕长江，王克敏2002通过对沪深两市上市公司样本进行回归分析，得出了非债务税盾与资本结构负相关。根据代理理论和融资优序理论，处于信息劣势下的债权人为避免权益被侵害会
12、减少给企业的贷款，所以流动能力对资本结构的影响是负向的，陈维云和张宗益2002的研究结果表明资本结构与资产流动性负相关。而通过提高公司的盈利能力、利用非债务税盾进行合理避税、结合公司性质选择融资途径以及提高公司的资产流动性等方式来调整影响因素，就可以达到资本结构的优化。此外，一部分学者对煤炭行业资本结构的影响因素进行了实证研究。刘双明（2006）认为煤炭上市公司规模及收入变异程度和成长性与资本结构显著正相关，盈利能力和实际流通股比重与资本结构显著负相关。查道林，杨蓓（2008）对煤炭企业资本结构的影响因素展开研究，并得出总资产和资本结构呈正相关关系，而主营业务利润率、非债务税盾和资本结构呈负相
13、关关系。除了进行上述的实证研究外，学者们也针对我国的资本结构现状提出了各自的优化策略。白继德，高亚峰（2010）认为我国上市公司的资本结构存在资产负债率水平偏低，负债结构不合理，以股权融资为主的特点，他提出了以下的优化建议大力发展债券市场；降低国有股比重，改善股权结构；完善对经理人的监督和激励机制；规范上市公司的融资的优化策略。朱宇翀（2010）认为我国上市公司的资本结构的特征是偏好股权融资；负债结构不合理；股权分置。提出优化策略为公司要确定合理的融资策略；建立统一的债券市场，加快债券市场创新；提高上市公司风险控制能力。4总结5国外资本结构理论主要从筹资的角度来进行探索，以使得企业价值最大化。
14、而我国更多的是结合自身的经济特点以及影响因素，提出企业优化建议，通过不断调整资本结构，来使得其价值最大化。相比起西方国家的公司具有筹资自主权，我国的企业现存的资本结构很多是由于国家的各种经济体制改革的措施而形成的，并且西方资本结构是以有效的资本市场为条件的，而我国资本市场尚处于发育期，债券市场发育滞后。因此，在如此特殊的经济背景下，对资本结构的研究仍任重而道远。6参考文献1沈艺峰资本结构理论史M北京经济科学出版社，19992傅元略企业资本结构优化理论研究M大连东北财经大学出版社，19993张维迎公司融资结构的契约理论一个问题的综述J改革，199554沈艺峰资本结构理论史M北京经济科学出版社，1
15、9995MODIGLIANI,FRANCOANDMERTONHMILLERTHECOSTOFCAPITAL,CORPORATIONFINANCE,ANDTHETHEORYOFINVESTMENTJAMERICANECONOMICREVIEW,1958486ROBICHEK，AA,SCMYERSPROBLEMSINTHETHEORYOFOPTIMALCAPITALSTRUCTUREJJOURNALOFFINANCIALANDQUANTITATIVEANALYSIS,196617ANGELO,HARRY,ANDRONALDWMASULISOPTIMALCAPITALSTRUCTUREUNDERCO
16、RPORATEANDPERSONALTAXATIONJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,198088JENSEN,MICHAELC,ANDMECKLINGWILIAMHTHEORYOFTHEFIRMMANAGERIALBEHAVIOR,AGENCYCOSTSANDOWNERSHIPSTRUCTUREJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,197639美哈特著，费方域译企业、合同与财务结构M上海上海人民出版社，199810ROSS,STEPHENATHEDETERMINATIONOFFINANCIALSTRUCTURETHEINCENTIVESIGNALIN
17、GAPPROACHJTHEBELLJOURNALOFECONOMICS,1977,8111LELAND,HAYNEEANDPYLEDAVIDINFORMATIONALASYMMETRIES,FINANCIALSTRUCTURE,ANDFINANCIALINTERMEDIATIONJTHEJOURNALOFFINANCE,1977212MYERSSTEWARTANDNICHOLASMAJLUFCORPORATEFINANCINGANDINVESTMENTDECISIONSWHENFIRMSHAVEINFORMATIONTHATINVESTORSDONOTHAVEJJOURNALOFFINANCI
18、ALECONOMICS,19841313SCHWARTZEANDJRARONSONSOMESURROGATEEVIDENCEINSUPPORTOFTHECONCEPTOFOPTIMALSTRUCTUREJJOURNALOFFINANCE,19672214WARNER,JBBANKRUPTCYCOSTSSOMEEVIDENCEJJOURNALOFFINANCE,19773215PATRIKBAUERDETERMINANTSOFCAPITALSTRUCTUREEMPIRICALEVIDENCEFROMTHECZECHREPUBLICJFINANCEAUVURCZECH,20045416陈小悦，李晨
19、上海股市的收益与资本结构关系实证研究J北京大学学报（哲学社会科学版），1995117肖作平，吴世农我国上市公司资本结构影响因素实证研究J证券市场导报，2002818胡国柳，黄景贵资本结构选择的影响因素来自中国上市公司的新证据J经济评论，2006119陆正飞，辛宇上市公司资本结构主要影响因素之实证研究J会计研究，1998820吕长江，王克敏上市公司资本结构、股利分配及管理股权比例相互作用机制研究J会计研究，20023721陈维云，张宗益对资本结构财务影响因素的实证研究J财经理论与实践，2002122刘双明煤炭行业上市公司资本结构及其影响因素的实证研究J技术经济，20061123查道林，杨蓓矿业上市公司资本结构影响因素实证分析J财会通讯（综合版），2008424白继德，高亚峰浅析我国上市公司资本结构的优化J甘肃科技，2010（5）25朱宇翀我国上市公司资本结构的影响因素分析及优化J洛阳师范学院学报20104
