1、 毕业论文文献综述 统计学 嘉兴上市公司资本结构的实证分析 一、前言部分 企业规模和盈利能力两个因素对企业资本结构的选择有显著的影响，而公司权益、成长性和行业因索对企业资本结构则没有显著的作用。 20 世纪 50 年代以来，资本结构 (亦称融资结构 )一直是现代企业管理的三大主题 (投资、融资、财务管理 )之一。资本结构理论也成为了金融经济学和财务理论皇冠上最璀璨的钻石，而“资本结构之谜”更是诱惑着众多经济学家前仆后继，乐此不疲。对于一个“理性”的公司来说，其核心应该是资本运营而不是产品生产，其追求的目标应该是确立公司债 务资本与权益资本的最佳比例关系，降低成本，规避风险，获得更多的收益。因此
2、对于上市公司来说，资本结构不仅决定了上市公司治理结构的配置和公司制度，而且对社会资源配置及配置效率有着决定性的影响，更重要的是它对上市公司的生存和持续发展有着重要意义。因此，研究我国上市公司资本结构优化问题具有深远的理论意义和现实意义。 经研究发现，我国上市公司资本结构的主要特点是内部融资和外部融资比重严重失调，股权融资偏好强烈，资产负债率总体偏低；另外目前我国上市公司资本结构和西方国家存在明显差异的主要原因是制度因素和环境因素，认为 我国上市公司目前的融资模式基本上是合理的。本文的主要创新点在于建立了基于多目标规划的上市公司资本结构最优化模型，并在考虑影响上市公司资本结构内外因素以及我国市场
3、特点的前提下，尝试建立了一套完善上市公司资本结构的方案。 二、主体部分 我国自改革开放以来，证券市场发展至今已有十多年的历程，上市公司也已有上千家。由于我国大部分上市公司脱胎于原来的国有企业，上市前就因资本结构中的债务资本比率过高而存在着生产经营效率低下等状况；经过股份制改造后，虽然降低了资本结构中的债务资本，但不少上市公司的公司价值和效益并未得到相 应的提高，许多上市公司反而出现业绩下滑的趋势。考察目前我国上市公司资本结构，发现存在两个显著特征：大多数上市公司一方面保持着较低的资产负债率；另一方面存在着强烈的股权融资偏好，甚至有些上市公司资产负债率接近于零，仍然渴望通过发行股票来融资，这些都
4、与现代资本结构理论相悖，也与西方国家上市公司存在着差异。资本结构问题不仅决定了上市公司治理结构的置和公司制度，而且对社会资源的配置及配置效率有着决定性的影响，更重要的是它对上市公司的生存和持续发展有着重要意义。因此，研究我国上市公司资本结构优化问题具有深远的理论意义 和现实意义。纵观国外资本结构优化研究，可分为：资本结构优化理论研究和企业资本结构实证研究。 崔斌，岑况，郑厚义 1在我国矿业资本市场特征及上市公司资本结构影响因素分析一文中研究表明资本结构是上市公司财务状况的重要组成部分。本文首先对我国矿业资本市场特征进行分析 ,然后将矿业与纺织、信息技术、商业和房地产其他四类上市公司板块进行对比
5、 ,找出了影响和制约我国矿业上市公司资本结构的相关因素。 洪锡熙，沈艺峰 2在我国上市公司资本结构影响因素的实证分析一文中研究表明企业规模和盈利能力两个因素对企业资本结构 的选择有显著的影响，而公司权益、成长性和行业因素对企业资本结构则没有显著的作用。这是运用资本结构决定因素学派的理论框架，以 1995-1997 年期间在上海证券交易所上市的 221 家工业类公司为样本数据，对影响我国上市公司资本结构的主要因素进行实证分析得出的结果。 刘永亮 , 罗兵 3在房地产业上市公司资本结构与盈利能力实证研究一文中研究表明房地产企业盈利能力与资本结构之问是否存在相关性 ,寻求两者之间的合理平衡具有重要意
6、义。利用主成分分析方法筛选出反映盈利能力的有代表性指标。综合成能够比较全面的反映原始变量信 息的几个主成分 ,进行资本结构与盈利能力的回归分析研究。研究表明 ,房地产业上市公司资本结构与盈利能力呈显著的正相关关系。 曾宏，陈新桂，胡宇玲 4在财务困境上市公司资本结构选择研究一文中研究表明对比分析财务困境企业和非财务困境企业资本结构影响因素及调整过程的差异 ,研究财务困境企业合理选择资本结构的问题。研究发现 ,财务困境企业高负债率的形成与第一大股东的持股比例和股权集中度都有显著的相关关系 ,但从企业资本结构的调整过程来看 ,控股股东持股比例对企业资本结构的调整作用不大。因此 ,不能仅从公司治理的
7、角度解决企 业的财务困境问题 ,还要从资本结构优化的角度选择融资方式。 鲍新中 ,刘应文 5在企业财务困境成本影响因素的统计分析一文中研究表明以2002-2006年度沪深股市被特别处理的 94家上市公司为研究对象 ,通过多元线性回归方法对财务困境成本的影响因素进行相关分析 ,发现企业规模与财务困境成本间存在显著的正相关关系 ,盈利能力和管理能力与财务困境成本间存在一定的负相关关系 ,杠杆比例、行业状况和偿债能力与财务困境成本间的关系需进一步研究。 张宝清 6在上市公司盈利能力分析的几个问题一文中研究表明盈利能力是反映 上市公司价值的一个重要方面 ,只有通过深入分析上市公司的盈利能力才能对上市公
8、司的经营业绩做出客观评价 ,上市公司盈利能力分析包括 :上市公司的盈利结构分析 ,上市公司的盈利质量分析 ,上市公司的会计失真问题分析 ,上市公司盈利能力指标分析及上市公司盈利能力综合分析。 谭志国 7在 汽配类上市公司经营业绩的灰色关联评价一文中研究表明运用灰色关联分析方法对我国汽配行业 19 家上市公司的经营业绩进行综合评价并排序。旨在加速我国汽车零部件上市公司的发展。充分利用我国汽车零部件产业的比较优势 ,合理地调整了产品结构 ,进一步提高 竞争力 ,促进汽车类上市公司在竞争中得以发展。 张庆华 ,张关心 8在我国上市公司资本结构影响因素的实证分析一文中研究表明现代财务理论研究表明 ,资
9、本结构不仅影响公司市场价值 ,而且与公司治理、宏观经济运行密切相关。在一个不完善的资本市场中 ,不同的企业面临着不同的融资工具 ,不同的融资工具有着不同的融资成本。对深市上市公司资本结构的影响因素进行实证研究 ,可为我国企业选择合适的资本结构提供经验证据。 张天龙 , 任金政 9在农业类上市公司资本结构与企业价值间关系的实证研究一文中研究表明对农业类上市公司资本结构 与其企业价值间关系的研究能为该类企业资本结构的改进提供借鉴。在选择资本结构和企业价值度量指标的基础上建立了分析两者之间关系的时间序列模型 ,基于 2000 2006 年的数据对两者之间的关系进行了实证分析。研究结果表明 ,企业价值
10、与资本结构之间存在显著的线性关系 ,而且数据越新关系越显著 ,同时模型结果也表明不同企业之间资本结构与企业价值之间的关系差别较大。 石同海 10在中国上市公司资本结构与企业价值一文中研究表明资本结构是指企业的权益资本与债务资本的构成及比例关系。资本结构与企业价值之间存在着密切的关系 ,完 善企业的资本结构可以提升企业价值 ,当资本结构达到最优时 ,企业的市场价值最大。为此 ,研究与分析我国上市公司的资本结构对于提升企业价值具有重要的现实意义和理论指导作用。 苏雪峰 11在浅析资本结构对企业价值的影响一文中研究表明资本结构理论是西方当代财务理论的主要研究成果之一。企业的资本结构是由于企业采取不同
11、的筹资方式形成的 ,表现为企业长期资本的构成及其比例关系即企业资产负债表右方的长期债务资本、权益资本的结构。各种筹资方式及其不同组合类型决定着企业的资本结构及其变化。而资本结构的变动会对企业价值产生一定的 影响。当企业资本结构处于什么状态下能使企业的价值最大 ,他们二者处于怎样的关系 ,这些问题已经成为现代理财学有关资本结构争论的焦点。本文以当代已被公认的一些资本结构理论作为依据 ,对资本结构与企业价值的关系以及如何使企业价值达到最大化展开综合的论述。 焦瑞新 12在我国上市公司资本结构动态调整研究一文中研究表明实证检验了中国上市公司最优资本结构的存在性 ,认为我国上市公司不可能立即回归到其最
12、优资本结构 ,只能部分地缩小与之的差距以获得最佳绩效或最大价值。进一步通过部分调整模型检验了影响资本结构调整的其他因素的有 效性和显著性。研究发现 ,中国上市公司每年以大约 45%的速度向其最优资本结构靠拢 ,对更长时间间隔的调整模型估计证明了中国上市公司的确每年以固定速率向最优资本结构连续调整 ,说明了以固定效应方法估计的部分调整模型能有效描述我国上市公司资本结构的调整行为。 张树敏 ,朱和平 13在中小企业板上市公司资本结构实证研究表明本文围绕资本结构三大理论 -权衡理论、优序融资理论和代理成本理论 ,对中小企业板上市公司资本结构进行实证研究。采用一元线性回归模型检验认为其存在目标资本结构
13、。采用面板数据之随机效应模型得出结论 ,其资 本结构决策是动态调整的结果 ,并检验了资本结构的显著影响因素。其中资本成本影响最大 ,与资本结构负相关 ,说明尚处于权衡理论所阐述的负债利息避税效应显著阶段 ;盈利能力与资本结构负相关 ,说明其资本结构决策行为符合优序融资理论 ;非负债税盾与资本结构负相关 ,说明存在非负债税盾与债务利息减税效应的替代效应 ;资产担保价值与资本结构正相关 ,说明代理理论所阐述的所有者与债权人之间的代理冲突影响企业资本结构选择。三大理论只能部分解释中小企业板上市公司的资本结构选择行为。 Kostas Koufopoulos14认为项目融资项 目的质量是私人信息经理 ,
14、而考虑到其内在的质量、工程可行性取决于该管理者所要买发挥努力。我们的分析表明 ,资本结构即使管理合同问题最佳设计的。我们也提供一个解释 ,为什么好公司发行有债务和被低估股权 (即使的破产和代理成本为零的债务。最后 ,我们表明 ,该控制金融合约可以实现由一组债务和股权。我们的结果有许多可测试的影响。 Sergey Tsyplakov15介绍了一种连续时间模型的公司能动态地调整各自的资本结构 ,它的投资选择。该模型扩展动态资本结构文学的投资选择 ,也是企业价值 ,两者都取决于外生价格过程 ,介绍公司的 产品市场。该模型在其职权范围内的探索之间的相互作用的金融压力成本的代理问题和研究如何动态地调整能
15、力资本结构的选择既影响目标的债务比例的程度实际的债务比例偏离目标。特别是 ,我们检查财务危机 ,以及公司的目标 ,即 :究竟是使选择总公司的价值最大化与股权价值、影响 ,在一定程度上 ,公司使融资选择移动他们达成他们的目标的债务比例。 三、结论 资本结构对公司价值产生重要影响，对公司的生存和发展至关重要。资本结构影响因素的研究长期而深入，却始终未有定论。特别是在不同背景下，资本结构的相关实证结论愈发不统一，激发了学者通过实证 应用对理论不断研究完善的动力，从而使研究不同背景条件下的资本结构影响因素成为重要的理论发展依据。 中国涉海产业发展迅速。改革开放以来，船舶产业多年的技术积累和价格优势进一
16、步提高了竞争优势；近些年国家日益重视海洋资源的开发，促进了海洋油气等产业的发展；国际贸易刺激了海洋运输和港口的发展；消费升级增加了海洋水产品的需求，并提振了滨海国内旅游产业，与此同时，新型涉海产业不断涌现蓬勃发展。本文正是基于此特定背景，并考虑了资本结构理论的特点，展开了对中国涉海上市公司资本结构实证主义研究。 首先，本文梳理了资本结构理论 ，总结了国内外资本结构实证研究，以此作为研究的理论基础。 其次，选取了 33 家涉海 A 股上市公司，根据 2006年涉海三次产业国家标准将其划分为三类，并总结了 9 类资本结构影响因素，利用因子分析法处理以上因素，分别得出可能影响涉海产业及其三次产业上市
17、公司的新因子，再通过多元统计回归分析，实证新因子对其资本结构的显著性和相关性。 再次，以回归结果为基础，通过涉海产业及其三次产业的内部比较，得到各个产业的共同的和差异性影响因素。 最终，以涉海产业及其三次产业的影响因素对比分析的结果为基础，从企业角度出发，提出了涉海上市 公司优化资本结构的建议。 本文将资本结构理论与涉海产业及其三次产业相结合，拓展了资本结构的实证领域。以往的资本结构实证研究极少涉及涉海产业领域，关于涉海三次产业与资本结构的结合分析更是少之又少。而本文将资本结构理论应用于涉海产业方面，并结合三次产业研究，得出以下结论： 其一，涉海产业资本结构中债务的增长，主要因为偿还短期债务和
18、缓解长期的盈利能力下降，而债务对净资产盈利能力的弥补对第三产业是正向作用，其他产业则是边际递减的； 其二，非债务税盾、企业规模和企业成长性均足债务水平的重要影响因素，前者的提高降低了债 务水平，而后两者对债务水平的提高作用是普遍但有限的； 其三，资产担保价值对第一和第三产业的债务水平提高是相当有效的，但对第二产业则不显著；运营能力则对涉海各个产业资本结构的影响是复杂的； 其四，涉海产业并不重视税盾的避税作用，却借助税收优惠政策的利好借入更多债务。 该结论基本符合优序融资关于债务融资优于股权融资的结论，但其相关解释却必须融合涉海及其三次产业之特点，而实际税率的结论与 MM 理论中税盾的结论相矛盾
19、，因此本文对完善资本结构理论具有推动作用。 本文以独特的角度出发，通过实证分析得出结论，客观的反映了涉 海及其三次产业特点，扩展了资本结构的研究范畴。但是由于写作时间等因素的限制，本文仅仅实证了涉海及其三次产业上市公司资本结构影响因素为何物，并比较分析其异同影响因素，但末进一步展开涉海及其三次产业资本结构与整体上市公司的再比较分析，也并未涉及公司绩效、企业风险等变量与资本结构关系之研究，这些领域或可成为未来涉海类资本结构研究的重要方向。 四、参考文献 1崔斌，岑况，郑厚义我国矿业资本市场特征及上市公司资本结构影响因素分析 J中国矿业， 2010， 03： 25-28 2洪锡熙，沈艺峰我国上市公
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