1、需求不宜过度悲观 温和上涨仍可期7 月末以来矿价冲高回落。期间矿价一度力拓方面因铁路维修暂停招标的消息而大幅上涨，然而随着力拓否认对供应的影响，矿价涨势中止且逐步回落。不过由于四大矿中除淡水河谷以外的其他矿山在下半年的供应量新增规模较小，年内供应端的压力仍有望减轻。另一方面市场对后市采暖季限产矿石需求的悲观预期也对矿价形成抑制，但是由于今年以来各地钢厂持续处于环保检查和限产之中，这收窄了后期采暖季限产政策对矿石需求进一步压缩的空间。考虑到钢厂对中高品位铁矿的结构性需求可能因限产而继续改善，因此中高品位铁矿石的需求或不宜过度悲观。一、供应压力减轻，库存持续下降根据此前主要矿山披露的信息来看，年内
2、铁矿石供应端的扩张压力将有所减弱。四大矿二季度合计的产量同环比分别大幅增长 7.14%和 10.03%至 3.02 亿吨，销量同环比增速也达到7.53%和 5.61%。由于除淡水河谷以外的另外三大矿山在年内供应增量较小，三季度四大矿合计的产量同环比增速或降至5.5%和 2.5%附近。对于钢铁产业链中唯一一个缺乏供给侧改革支撑的品种而言，供应增速的放缓显然意味着价格压力的减轻。图 1： 国内 45 个港口铁矿石库存（单位：万吨）100101201301401501601702017-01-62017-02-62017-03-62017-04-62017-05-62017-06-2017-0-62
3、017-08-62017-09-62017-0-62017-1-062017-2-062018-01-62018-02-62018-03-62018-04-62018-05-62018-06-2018-07-62018-0-6总 计 (45港 口 )资料来源：矿山财报 中银国际期货事实上，年初不断创出历史新高的港口铁矿石库存，在 3月份以后随着上一轮采暖季限产的结束就已经见顶，而近期更是开始出现加速收缩目前已降至 1.5 亿吨以下，为今年 1月下旬以来的最低水平。二、结构性支撑有望改善此外，从 4 月份以来就相对低迷的中低品位矿石间价差也略有回升，或意味着结构性支撑有所改善。数据显示 62%与
4、 58%高铝普氏指数间价差在 8 月份一度达到 4 月份以来最高的 30.1美元/吨，而目前也保持在 28.55 美元/吨。下游钢材市场的供需继续保持相对紧张也有利于维持钢厂对矿的需求。下游市场的各环节库存在传统淡季并未明显累积最新数据显示建材钢厂成品库存仅较 7 月末增加 1.58 万吨至 212.56 万吨，较去年同期低约 10 万吨；钢材社会库存较 7 月末环比增加 13 万吨至 1004.18 万吨，较去年同期高 57 万吨；同时中钢协公布的8 月上旬重点钢厂成品库存较去年同期减少 28 万吨至 1194 万吨。而终端市场上逐步来临的传统需求旺季或将继续令钢材市场处于相对紧张的状态，这
5、也会继续促使钢厂保持高负荷运转，进而维持钢厂对矿的消耗甚至可能在下一轮的采暖季限产中推高对中高品位铁矿的结构性需求。图 2： 不同品位普氏指数间价差（单位：美元/吨）020406080101201400102030405024-Aug-1524-Feb-1624-Aug-1624-Feb-1724-Aug-1724-Feb-1824-Aug-18铁 矿 石 价 格 指 数 :62%Fe:CFR中 国 北 方 :-铁 矿 石 价 格 指 数 :58%Fe:CFR中 国 北 方铁 矿 石 价 格 指 数 :5F:F中 国 北 方 :-铁 矿 石 价 格 指 数 :62F:F中 国 北 方58%普
6、氏 指 数 (右 )资料来源：WIND 中银国际期货三、采暖季需求不宜过度悲观不过就钢厂对矿消耗的总量而言，限产季的来临势必会令铁矿石的整体需求遭受打压，特别是限产区域扩大到华东一市三省令市场对后市铁矿石需求的预期相对悲观。然而，考虑到今年以来各地钢厂就不断处于各种环保检查的状态之下，这或许意味着限产季对矿石需求的压缩空间不会太大。从样本高炉生产情况来看，最新一期的 247 家钢厂高炉开工率同比降11.27%至 78.86%，产能利用率同比降 8.37%至 79.24%；139 家钢厂高炉开工率同比降 10.77%至 66.44%，较去年以来的最低水平高 4.56%，产能利用率较去年同期降 8
7、.33%至 76.41；139家钢厂剔除落后产能后的产能利用率较去年同期降 8.26%至82.91%，较去年以来的最低水平高 5.7%。如果今年的采暖季限产不会导致钢铁行业产能利用率远低于去年同期水平，那么这意味着钢厂对矿需求从当前水平上继续收缩的空间较为有限。换句话来说，今年常态化的环保检查和限产，将削弱后市即将到来的采暖季限产政策对铁矿石整体需求造成的负面影响。图 3： 139 家钢厂剔除淘汰落后产能后产能利用率70%75%80%85%90%95%2017/242017/3242017/4242017/5242017/6242017/242017/8242017/9242017/0/242
8、017/1/242017/2/42018/242018/242018/3242018/4242018/5242018/6242018/7242018/24产 能 利 用 率 :剔 除 落 后 产 能资料来源：WIND 中银国际期货图 4： 国内当月生铁产量及其同比（单位：万吨）-6%-4-2%02%46%810%010203040506070802017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-02017-082017-092017-02017-12017-22018-012018-022018-032018-042018-052018-062018
9、-07产 量 :生 铁 :当 月 值 同 比 增 速资料来源：WIND 中银国际期货另一方面，钢厂对常态化的环保检查及限产的应对能力也有了较大改善。今年 4 至 7 月份 139 家钢厂剔除落后产能后的产能利用率较去年同期低 4.58%，而国家统计局公布的 4 至 7月国内生铁产量平均较去年同期高 6.18%即环保检查和限产并没有导致最终产量的下滑，而这一情况可能会在后市的采暖季中得以延续。四、矿价重心仍将逐步上移综上所述，由于除淡水河谷以外的其他矿山在下半年的新增供应较为有限，以四大矿产量作为衡量的供应增速在年内将持续放缓，从而有望使得供应对价格的压力有所减轻。需求方面，尽管铁矿石的需求持续受到下游供给侧改革及环保限产的制约，但鉴于目前下游的高炉开工已经处于较低水平，这可能削弱后市的采暖季限产对铁矿石整体需求的负面影响，同时进一步提升钢厂对中高品位铁矿的结构性需求。这将使得中高品位铁矿的需求在后市继续收缩的空间相对有限。因此整体而言，由于供应压力阶段性减轻且需求收缩空间有限，矿市支撑有望逐步加强，价格或将震荡上行。五、交易策略建议做多铁矿 1901 合约，最大仓位 200 万，分三至四次建仓，入场点位 470-480，止损 450。第一目标位置 520。
