1、0开题报告中小企业上市公司资本结构影响因素的实证研究一、立论依据1.研究意义、预期目标我国中小企业已经成为推动我国国民经济发展、构造市场主体、促进社会稳定的基础力量。它在扩大就业、活跃市场、收入分配、社会稳定和国民经济结构布局等方面已成为我国现代市场经济体系建设的主力军。截止到 2010 年5 月，中国在工商部门注册的中小企业已达 1023 万户，此外，还有数量更多的个体工商户。中小企业占中国企业总数的 99%以上，对 GDP 的贡献超过 60%，对税收的贡献超过 50%，提供了近 70%的进出口贸易额，创造了 80%左右的城镇就业岗位。虽然中小企业对我国经济有重要的现实意义，但对中小企业个体
2、来说，由于其规模小、可抵押资产少、市场风险大、收益不确定等劣势，加之信息的不对称和风险等级的不一致，难以从银行获得债券融资，尤其是长期债权融资，这阻碍了中小企业的进一步发展，因此中小企业融资问题一直成为国内外学者研究的热点。为了弥补我国中小企业直接融资的困难，解决中小企业，尤其是高成长性的中小企业的融资问题，2004 年 5 月 27 日，深圳中小企业版正式启动。截止到 2011 年 2 月，共有 558 家企业在中小企业板上市。从中小板近七年的运行状况来看，其为中小企业提供的融资机会却十分有限，中小板为中小企业创造融资机会的能力仍然有待进一步关注。企业融资问题与企业的资本结构有一定的关系：资
3、本结构理论是企业融资的重要的内容，也是财务理论的重要组成部分，资本结构通过资本成本直接影响企业价值的高低；合理的资本结构可以帮助企业控制金融风险，发挥财务杠杆优势，对提高企业的经营效率、完善企业的法人治理具有重要的意义。中小企业是否有自己特有的资本结构和筹资特点，这是一个值得进一步探讨的问题。研究资本结构问题对解决我国中小企业的融资问题和促进中小企业发展有重要意义。本文目标在于了解作为中小企业典型代表的中小企业板上市公司的资本结构现状；中小板上市公司的资本结构与主板市场大企业相比的主要区别；中小板上市公司资本结构形成的主客观因素；能否用西方经典资本结构理论解释中小板上市公司资本结构现状；以及改
4、善中小板上市公司的资本结构，从而使企业价值最大化的控制因素。2.国内外研究现状目前，由于国内外学者对股权结构的研究变量选取的不一致，从而导致了他们的研究结论存在较大的差异。 1资本结构理论研究的方面，国外学者对资本结构问题进行多角度的研究，其中对后来的实证检验影响深远的主要有：权衡理论、优序融资理论、信号传递理论和代理成本理论。而在实证研究方面，国外学者主要从上面四个理论入手，分别从行业因素、宏观经济因素、公司特征因素和公司治理结构因素等多个层面、动态和静态等不同视角来研究。国外研究主要集中于大型上市公司，而针对中小企业上市公司的研究较少。（1）国外企业资本结构影响因素研究现状Claudio
5、A. Romano，George A. Tanewski 和 Kosmas X. Smyrnios(2000)由于国外对于中小企业资本结构影响因素进行的实证研究较少，首选根据先前的研究提出 23 个假设，通过对澳大利亚 5000 个小企业主邮寄含有 250 个问题的调查问卷对以往学者的融资结构方程模型进行实证检验。结构显示，企业规模、家庭控制程度、企业计划战略经营目标和企业成长性是资本结构的重要影响因素。Hall、Hutchinson 和 Michaelas(2000)通过研究 3000 个中小规模的英国公司，也证实了这个观点。Booth 等(2001)用静态权衡理论、优序融资理论和代理成本理
6、论对 10 个发展中国家的相关数据进行研究，发现发展中国家与发达国家资本结构选择的影响因素是类似的，但在某些方面，由于发展中国家的公司过多的短期负责和商业信用融资，其与发达国家也有所不同。总体而言，发展中国家的负债比率同样受在发达国家中显著的同类变量的影响，但是负债比率随着 GDP 增长率，通货膨胀率以及资本市场发展状况等国家因素的影响，因此存在系统性差异。Short 等(2002)与 Brailsford 等(2002) 研究较为一致的表明，企业的绩效对企业的资本结构具有显著的负向影响。即资产负债率与企业绩效成正比。Natalya Delcoure(2006)通过选用面板数据模型，研究过渡期
7、中东欧洲国家（CEE）的资本结构选择是否支持传统的资本结构理论。在选择 1996-2002年间波兰 61 家、俄罗斯联邦共和国 33 家、捷克共和国 22 家和斯洛伐克 13 家上市公司为样本，以总负债比率、长期负债比率。短期负债比率作为因变量，以总资产自然对数。固定资产/总资产、息税前利润/总资产，五年销售额与总资产比例的几何增长率、资产收益率、折旧/总资源、平均税率作为自变量，进行实证研究后得出，CEE 的资本结构选择与发达国家不同，CEE 国家倾向于短期负债。实际影响 CEE 资本结构选择的主要因素有；银行体系的财务限制和差役、智利企业运营的法律系统不一样、股东和债权人权利的保护、股权和
8、债券市场的复杂性以及公司治理。Dries Heyman，Marc Deloof 等(2007)对比利时债权人导向市场中 1996-2000 年间 1132 家中小企业采用面板数据模型和最小二乘法进行对比研究。采用总负债率作为因变量，固定资产/总资产、总资产年度集合平均增长率、资2本性支出/总资产、OJD score 违约风险作为自变量。研究得出：不对称信息和代理成本是主要影响资本结构的因素。高成长性、高盈利性和具有少量有形资产的企业具有相对较低的负债率。此外，信用风险也是重要的影响因素，高信用风险倾向于借短期负债，而大企业倾向于高的负债率和段的负债“成熟期”。Bassam Fattouh，La
9、urance Harris 等(2007)对 6614 家香港上市公司1988 年-1998 年间资本结构影响因素进行有条件的分位数非线性回归和线性回归最小二乘估计的对比研究。用净资产负债类（账面价值）衡量资本结构，使用总资产自然对数、总销售额年度增长率、总资产年度增长率等 8 个微观因素指标和价格水平、无风险市场化利率等 2 个宏观经济变了作为解释变量。得出，在线性回归最小二乘法下，盈利能力和非债务税盾与较低负债类有关，资产有形性与较高负债率有关，企业成长性与负债类无关。在非线性回归估计下，不同的解释变量在不同的分位数水平下估计效应不同，且高负债杠杆和低负债杠杆公司间，随着分位数水平不同，变
10、量的符号、大小均有变化。因此，非线性回归方法比最小二乘法更可靠。Elisabeth Mueller(2008)从股权几种角度，对接受调查的美国中小私人企业样本公司的所有者对待风险的态度作为重要影响因素引入资本结构决策中。研究发现，所有者对待风险的态度增加了权益资本的成本。同时还发现，中小企业缺乏融资渠道的多样性导致其对贷款的需求。（2）国内企业资本结构影响因素研究现状国内对于资本结构影响因素研究，由于起步较晚，并未像国外学者那样多角度多样化，而是主要根据西方资本结构的理论，通过利用我国上市公司数据，从不同的角度对我国企业资本结构的影响因素来进行实证研究。在理论方面，主要是对于原有资本机构理论结
11、合我国企业实际情况的研究说明以及加以局部修正，而新发展的理论较少。王娟，杨凤林(2002)的结论结果表明资本成本对资本结构影响最为显着，且为负相关；盈利能力，税收效应，资产担保价值，公司规模，成长性均显着影响企业资本结构；但是控制权集中度，非对称信息对资本结构影响不显着；而且行业因素显着影响资本结构。吕长江，王克敏(2002)通过建立反映资本结构、股利分配及管理股权比例三者之间的相互作用关系的结构方程模型，运用 3SLS 进行系统估计，得出了管理股权比例显着影响公司资本结构政策和股利分配政策；公司股利政策与管理股权结构和资本结构存在双向因果关系；处于成长阶段、资产规模逐渐扩大的绩优公司善于发挥
12、时务杠杆效应，以降低权益代理成本，资产负债率与公司3绩效正相关；盈利能力和公司股本规模是影响公司股利分配政策的共同因素等结论。张玉明（2004）从中小企业的信息不对称、风险等级不一致等角度，对国外的优序融资模型进行修正，提出股权融资是中小企业的优序融资策略。他研究的言论是，股权性资本能有效解决信息不对称对中小企业融资的不利影响。中小企业融资优序策略模式应是：内部融资、股权融资、债务融资。这与普通上市公司的融资优序模式存在明显不同，这是由中小企业的成长规律与融资特征以及中小企业风险等级不一致、信息不对称的特质决定的。范秀峰，李建中（2005）通过对 2002 年上交所总股本在 2 亿股以下、流通
13、股本在 5000 万股以下的 34 家中小型样本企业，以总负债率、流动负债率和长期负债率作为被解释变量，把公司规模、成长性、财务风险成本、资产担保、非债务税盾作为解释变量，分别对上市第一年和上市后第二年做多元线性回归。研究表明，在两个模型中，公司规模与财务杠杆均没有明显的相关性，且成长性与长期负债率不具有显著相关性。财务危机成本仅在在模型 1 中与总负债率正相关，且成长性与总负债率和流动负债率显著负相关，资产担保价值与总负债率和流通债务率正相关，而与长期负债率无显著关系，非债务税盾与流动负债率负相关；在模型 2 中，成长性与总负债率和流动负债率显著正相关，资产担保价值与财务杠杠均呈现显著正相关
14、，非债务税盾与财务杠杆呈显著相关性。杨慧辉（2005）通过研究中小企业上市公司上市前后资本结构的影响，用多元线性回归模型得出，公司成长性，偿债能力和非债务税盾在上市前不显著，上市后达到显著水平；经营风险与市场竞争因素在上市前显著负相关，经营管理效率显著正相关，上市后经营风险非显著相关，市场竞争因素和经营管理效率未达显著水平；获利能力在上市前非显著相关，上市后未达显著水平。由此研究，得出中小企业板的建立，没有改善中小企业的资本结构。黄向东（2006）通过研究，将影响中小企业资本结构的因素分为：内部因素：企业规模、所处行业、所处生命周期、家族控制、财务状况、企业目标、业主受教育程度等；外部因素：经
15、营环境、宏观经济形势、经济发展收起、国家法律法规等。其通过理论分析得出，中小企业遵循优序融资规律，影响中小企业负债比率的因素主要是家族因素和企业规模。同时认为中小企业融资困难是供应不足造成的以往观点有待补充，中小企业对内部资金的需求偏好也是其资金紧张的重要原因。朱幼凤（2007）通过对中小板 50 余家上市公司的描述性统计分析，发现上市后企业的资产负债率大幅降低；经营绩效普遍不如上市前的水平，表现为反映盈利能力的两大财务指标（净资产收益率和总资产收益率）显著降低；而4从负债构成来看，长期负债率很低，而流动负债率却相对高很多，由此可以看出中小板企业对短期债务的偏好。唐欲静，崔学刚（2007）从中
16、小企业融资需求角度出发，修正了包括权衡理论，优序融资理论和代理成本理论的传统资本结构理论，以此建立中小企业融资理论分析框架。中小企业由于更低的税盾效应和更高的破产成本、严重的信息不对称和高昂的债务融资代理成本以及其独特的所有者特征，其应规避财务风险，在融资成本和融资获得性间仔细权衡，并且需要将融资决策和治理结构改善、管理创新结合起来。（3）总结从研究内容和研究结论来看，国外有关资本结构的影响因素的研究整体有如下特点：1）研究角度广；2）样本公司从一般上市公司扩展到中小企业；3）研究范围从单一国家扩展到多个国家和地区，由发达国家扩展到发展中国家；4）研究方法丰富。主要围绕三个经典资本结构理论权衡
17、理论，优序融资理论和代理成本理论，进行研究。对于不同国家、地区与企业类型，各种理论的适用性也有一定差别。针对中小企业特质而采用金融成长周期理论解释其如何资本结构选择，更增强了理论的适应性。国外资本结构理论的运用具有一定条件与前提，不具有普遍的适用性，在不同经济体制和资本市场下的结论也截然不同。而我国的有关研究主要有两个特点：一是，大多提出几个可能的影响因素，从理论分析角度对西方资本结构理论对于中小企业适用性进行理论阐述。二是，针对宏观层面的因素，大多采用定性分析中小企业资本结构的影响因素。主要结论有：金融成长周期理论能够更好解释我国中小企业资本结构选择行为；我国中小企业优序融资模式是首选内部融
18、资，其次股权融资，最后债务融资等。但大多缺乏定量分析，是国内研究的不足之处。3.参考文献1王娟，杨凤林.中国上市公司资本结构影响因素的最新研究 J.国际金融研究，2002(08). 2吕长江，王克敏.上市公司资本结构、股利分配及管理股权比例相互作用机制 J.会计研究，2002(03).3张玉明.资本结构与中小企业股权融资的实证分析J. 山东大学学报（哲学社会科学版），2004(03).4范秀峰，李建中.资本结构与中小企业股权融资的实证分析 J.宁夏大学学报（人文社会科学版），2005(03).5杨慧辉.中小企业改善资本结构的理论与实证分析J. 国际商务研究， 2005(06).6黄向东.影响中
19、小企业资本结构的因素分析J. 经济理论研究， 2006.7朱幼凤.中小企业板上市公司资本结构特征研究J. 经济论坛， 2007(05).8唐欲静，崔学刚.中小企业资本结构与融资策略研究J.商业时代，2007(05).59刘建勇.中国中小企业板上市公司融资顺序经验研究J.科技与管理，2008(09).10徐雪霞.中小企业资本结构实证研究基于中小板上市企业的数据分析 J. 财会通讯，2009(06).11王志强，洪艺珣.中国上市企业资本结构的长期动态调整 J.会计研究，2009(06).12梁红.中小企业资本结构与治理结构研究J. 财会通讯， 2010(06).13Claudio A. Roman
20、o George A. Tanewski, Kosmas X. Smymios. Capital structure decision making: A model for family business J. Journal of Business Venturing, 2000(16).14Booth Laurence, Varouj Aivazian, Asli Demirgue-Kunt and Vojislav Maksimovic. Capital structure in developing countries J. Journal of Finance, 2001(56).
21、15Heshmati. A. The dynamics of capital structure: Evidence from Swedish micro and small firms J. Research in Banking and Finance, 2001(02).16Baker, Maclcolm and Jeffrey Wurgler, Market Timing and Capital Structure J. Journal of Finance, 2002(57).17Timothy J. Brailsford, Barry R. Oliver, Sandra L. H.
22、 Pua. On the relation between ownership structure and capital structure J. Accounting & Finance, 2002, (03).18Cassar G. P Hutchinson and N Michaelas. Capital structure and financing of SMEs J. Australian Evidence, Accounting and Finance, 2003(43).19Mark J. Flannery, Kasturi P. Rangan, Partial adjust
23、ment toward target capital structure J. Financial economics, 2006.20Dries Heyman, Marc Deloof. The Financial Structure of Private Held Belgian Firms J. Small Business Economics, 2007.21Natalyta Delcoure. The determinants of capital structure in transitional economics J. International Review of Econo
24、mics & Finance, 2007.22Sergey Tsplakov. Investment friction and leverage dynamics J. Journal of Financial Economics, 2008.二、研究方案 1.主要研究内容（或预期章节安排）1.导论1.1 研究背景1.2 研究方法1.3 本文主要创新点2.资本结构的概念、理论及其影响因素2.1 资本结构的概念2.2 资本结构相关理论2.3 企业资本结构的影响因素62.4 中小企业的特殊性3.中小企业上市公司资本结构现状3.1 中小企业资本结构现状3.2 中小企业资本结构影响因素4.中小企业上市
25、公司资本结构影响因素的实证研究4.1 研究假设4.2 变量设计4.3 计量模型建立4.4 样本的选择以及数据来源4.5 回归模型分析4.6 相关性分析4.7 回归结果与分析5.结论及建议5.1 研究结论5.2 政策建议5.3 研究中的欠缺与不足2.实施方案和进度计划实施方案：本项目的研究的重点是我国中小上市公司资本结构影响因素的实证研究。因此，首先必须加强这方面的文献阅读，加强写作的理论研究基础。主要将通过中国期刊网、维普、学位论文数据库等查找相关的文献。通过阅读相关资料，来了解我国中小企业上市公司的资本结构影响因素和与其有关方面的实证，然后根据数据资料的结果进行统计分析，从而来论述中小企业上
26、市公司资本结构的现状和影响因素，以及其局限和对未来的展望。进度安排：第 6 学期第 19-20 周至第 7 学期第 1-5 周：在指导教师的指导下，广泛搜集、研究相关文献，完成毕业论文选题。第 7 学期第 6-12 周：在导师的指导下，完成外文翻译、文献综述和开题报告撰写；参加开题答辩，进一步论证选题价值、确立主要研究内容，论证研究方案的合理性和可行性。第 7 学期第 13-14 周：撰写论文详细提纲，交给导师批阅，反复修改，保证论文结构的合理性。第 7 学期 15-20 周：开始撰写毕业论文，完成初稿。第七学期寒假：结合论文选题开展调查研究。7第 8 学期第 1-2 周：在导师的指导下进一步写作、完善毕业论文。第 8 学期第 3-6 周：在导师的指导下，充分利用毕业实习的机会，结合毕业论文内容开展进一步的调查研究，完成论文。第 8 学期第 7 周：在导师指导下，进一步修改、完善毕业论文，定稿并上交。第 8 学期第 9-11 周：参加毕业论文答辩。
