1、1 毕业论文文献综述 会计学 纺织制造业上市公司股利政策研究 随着我国证券市场的蓬勃发展，越来越多的公司通过证券市场融资成为上市公司，股利分配也成为其每年所必须考虑的一项决策， 股利分配政策是股份公司财务决策的重要组成部分 , 它决定了流向投资者和留存在公司以便再投资的资金数量 ， 对公司的经营至关重要 。 1 国外研究综述 股利政策是理财学的一个重要领域，也是资本市场上的难解之谜之一。西方关于股利政策的研究最早是和证券估价分析联系在一起的，很少作为一个专门的研究领域引起经济学家们的注意。直至 1961 年， Miller and Modigliani 发表股利政策、增长和股票估价的著名论文，
2、引发了财务学界对股利政策理论的全面讨论。 1.1 股利对企业价值影响的研究综述 1961 年美国芝加哥大学两位财务学家 Miller and Modigliani 发表了股利政策、增长和股票估价一文， 他们认为，公司市场价值的高低，是由公司所选择的投资政策的好坏所决定的，股利支付率只是一个枝节的问题，它并不影响公司的价值。 1962 年 Gordon 针对股利无关论关于股利政策不会影响公司资本成本的观点提出反对意见，认为在投资者心目中，经由保留盈余 再投资而来的资本收益的不确定性高于股利支付的不确定性，所以投资者将偏好股利收益而非资本收益，故公司的股利支付率越高，权益成本越低，公司价值越大，而
3、现在发放较少股利比在将来支付较多股利公司股票价格会下降。 1970 年 Brennan 提出，在现实生活中，对于多数投资者来说，他们都得纳税，并且政府对股利最高征收 50%的所得税，而对资本利得最高征收 20%的所得税，因此股利实质上有损于投资者的利益。投资者的目标是在特定风险下使税后收益最大化，因此当资本利得与股利收入存在税收差异时，如果企业保留盈余少发股利或不发股利，这 就对投资者来说是有利的。另外，股利的税收是在收到股利时支付，而资本利得的税收可以递延到股票真正卖出时才支付，因2 此企业在保留盈余而不支付股利时，给了股东一个有价值的时机选择权。 因此，从国外各学者的研究结论来看，股利政策
4、是否影响企业价值还未得到一致的结论。 1.2 股利政策选择的研究综述 Lintner（ 1956）在 20 世纪 50 年代就已经发现股利分配对公司管理来说至关重要的问题，他最早对美国 28 家上市公司首席执行官和财务主管就如何制定股利政策进行了调查研究和实地访谈，他认为，由于公司管理者认为稳定支付现金股利 的公司将受投资者欢迎，存在现金红利溢价，而投资者对公司增加和减少现金股利的态度具有不对称性。因而公司一般倾向于稳定现金红利支付的水平，不轻易提高或降低。 Shefrin and Statman（ 1985）认为公司支付现金红利有利于投资者从心理上区分公司盈亏状况，避免遗憾心理，增加投资者的
5、主观效用。这充分说明了公司在选择股利政策时确实迎合了投资者的偏好，选择了能增进投资者主观效用的股利形式。另外， Baker 和 Wurgler（ 2004）考察了 1963-2000 年美国股票市场中“红利的消失与出现 ”现象，他们在股利 政策变动趋势与公司管理者的迎合动机之间建立了密切联系，用十分详实的经验证据进一步支撑了股利迎合理论，因此他们认为红利迎合理论比其他模型可以更好地解释为什么公司股利政策会随时间的改变而改变 虽然国外学者从不同角度揭示了股利政策与公司价值的关系，对实际经济中公司的股利政策决策提供了理论基础。然而，由于客观现实的复杂性，这些理论只能从某一方面说明高股利和低股利政策
6、对公司的影响，并不能给出一个关于股利政策的肯定答案。所以公司在决定股利政策时要充分考虑自身的实际情况。 2 国内研究综述 我国的股利政策研究起步较晚， 20世纪 90年代初期，我国建立了资本市场，90年代中后期逐步开始股利探索。翻译借鉴西方成熟而完备的股利理论与实证，研究方法结合我国资本市场实际情况的股利研究是我国在这一领域研究的一大特色。 从所涉及的文献来看，我国股利政策研究主要集中在以下几个方面： 2.1 影响股利政策的因素 3 刘星（ 1999）是国内较早研究关于股利政策的学者。 1996 年，他调查访问了深圳和上海两个证券交易所的 10 家上市公司，发现影响我国上市股利政策的因素可分为
7、企业外部因素和内部因素两大类。较大的外部因素主要有国有股股东、法人 股股东、国家宏观经济形式、股利所得税等。较大的内部因素主要有当前盈利水平、可动用的现金、资本投资需求的预测和估计的未来盈利水平。 刘星、李豫湘（ 1998）选择了上海证券交易所的 30 家上市公司，其中 10家只发放股票股利， 13 家只发放现金股利， 7 家既发放现金股利又发放股票股利，运用灰色关联度法对影响股利决策的因素进行了研究，得出以下结论：现金股利支付率的主要因素依次为 ： 法人股的比例 ； 每股净资产 ； 市盈率 ； 行业平均股利支付率 ； 净资产收益率 ； 资产负债率。而影响股票股利支付率的主要因素有 ： 法人股
8、比例 ； 国 有股比例 ； 每股盈余 ； 净资产收益率 ； 市盈率 ； 速度比率 ； 每股净资产。 原红旗（ 1999）通过实证检验得出影响上市公司股利政策的因素有 ： 当期盈余同向影响现金股利 ； 累计盈余同向影响股票股利 ； 公司规模与股票股利呈显著的负相关关系 ； 流动性并非我国上市公司选择股利形式的主要制约因素。 杨淑娥、白革萍（ 2000）采用逐步筛选法对 1997 年沪市纯派现的 54 家公司、纯送股的 16 家公司和纯转增的 20 家进行分析，得出 ： 现金股利主要受货币余额和可供股东分配的利润的影响 ； 股票股利主要受股本规模、流通股比例和可供股 东分配的利润的影响 ； 转增主
9、要受资本公积金存量大小和可供股东分配的利润及总股本大小的影响。 从国内学者研究得出的结论中可以看出，股利政策影响因素主要有盈利能力，公司规模，股本规模等等，而刘星的研究中影响股利政策的因素分为内部和外部，但未得出一致性的结论，而各因素对现金股利、股票股利的具体影响也存在分歧。 2.2 股权结构与股利政策的关系 股权结构与股利政策有关。吕长江、王克敏（ 1999）认为国有股和法人股在公司股本中所占的比例越大，公司的内部人控制程度就越强，公司股利支付水平就越低。赵春光、张雪丽、叶龙（ 2001）运用五大股东持股比例进行的研究表明，股权集中度越高可能越不分配股票股利。 魏刚 2001年以 389家公
10、司 1367个样本观察值为基础，采用 Legit多元回归模型分析上市公司股利分配和股权结构的关系，发现国家股比例和法人股比例越高，上市公司分配股利的概率越高；相反，国家股比例和法人股比例越低，上市公4 司分配股利的概率越低。 股权结构与股利政策无关。陈国辉、赵春光（ 2000）认为股权集中度与股利政策无关。国家股占很大比重但在股利决策中作用微弱，说明国家股东没有充分行使自己的权利，不能也不想私人股东那样关心自己 的利益。刘淑莲、胡燕鸿（ 2003）认为现金股利与非流通比例没有显著相关关系。 由此看来，国内各学者虽然进行了一系列的实证研究，但对股权结构与股利政策是否有关的问题并未获得一致性的结论
11、，还有待进一步研究。 2.3 股利政策的连续性 唐建新、蔡立辉（ 2002）认为，上市公司 1999年和 2000年股利分配政策市相互独立的，缺乏连续性。上市公司股利分配中的短期行为比较严重。由于没有投资者的利益置于应有的位置上，大多数上市公司没有明晰的股利政策目标，因而在股利政策的制订和实施上缺乏长远打算，带有很大的盲目性和随意性，导致股利政策波动性大、缺乏连续性。 赵春光、张雪丽、叶龙（ 2001）认为上年度分配了现金股利，今年更有可能分配现金股利。可能是由于上年度分配了现金股利，股东会预期今年也分配现金股利，上市公司为了吸引爱好现金的投资群体和避免股价剧烈波动，会按照投资者的预期分配现金
12、股利，而不是冒险分配股票股利。 从上述研究来看，股利政策连续性对现金股利、股票股利的具体影响作用还存在分歧，并未得到统一的结论。 3 总结 虽然，国外学术界已经提出了多种理论和实证研究来解释股利政策，但仍难以得出股利政策选择的一致性结论，也无法得出 企业价值是否影响股利政策的结论，很多问题还有待进一步的研究。从国内研究的情况来看，影响股利政策的因素有许多，刘星的实证研究中，有外部因素和内部因素的影响，综合另外学者的实证研究， 股利政策影响因素主要有盈利能力，公司规模，股本规模等等，但未得出一致性的结论，而各因素对现金股利、股票股利的具体影响也存在分歧。而股权结构与股利政策的关系也不能得到一致性
13、的结论。所以，关于股利政策的问题还需要更深一步研究，进一步探索。 参考文献 1赵春光，张雪丽，叶龙选择动因来自我国证券市场的实证证据 M上海：上海财经5 大 学出版社， 2001 2魏刚中国上市公司股利分配问题研究 M大连：东北财经大学出版社， 2001 3刘星影响我国股份公司股利政策的因素分析 J管理工程学报， 1999（ 1） 4吕长江，王克敏上市公司股利政策的实证分析 J经济研究， 1999（ 12） 5陈国辉，赵春光上市公司选择股利政策动因的实证研究 J财经问题研究， 2000（ 5） 6刘淑莲，胡燕鸿中国上市公司现金分红实证分析 J会计研究， 2003（ 4） 7邓永勤试论股利政策概
14、念 J湖南广播电视 大学学报， 2000（ 3） 8刘英男，陈林股利政策类型及选择 J财务会计， 2003（ 9） 9刘莉，刘洪添企业的股利政策 J会计研究， 2000（ 8） 10冉明东国内外股利政策研究回顾 J中南财经政法大学会计学院， 2008（ 24） 11徐志红，赵喜仓上市公司股利政策的影响因素 J会计研究， 2002（ 11） 12王曙光，徐强我国股利政策存在的问题及规范上市股利政策建议 J财税金融， 2009（ 10） 13刘红丽中国上市公司现金股利政策影响因素研究 D广州：广东商学院， 2010 14李玫，韩娜我国上市公司现金股利政策影响因素的实证分析 D北京：北京工业大学，
15、2010 15Miller M, Modigliani F. Dividend Policy, growth, and the valuation of shares J. Journal of Business, 1961（ 34） . 16Gordon, M. J. Dividends, Earnings, and Stock Prices J. The Review of Economics and Statistics, 1959（ 41） . 17Brennan M. Taxes, market valuation and financial policy J. National Tax Journal, 1970（ 23） .
