1、中 信 建 投 证 券 研 究 发 展 部 CHINA SECURITIES RESEARCHHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN上市公司动态报告 软件 主业健康发展主业依然健康发展2008 年上半年用友软件的净利润出现了 25的下降，造成用友软件净利润出现下降的主要原因是公司的短期投资收益、公允价值变动收益受股市大幅度波动影响，出现了下降。公司的主营业务收入增长了 30，体现出公司的主业依然很健康，发展势头强劲。公司完成了中端产品 U9 的发版上市，公司能够更好的满足中端客户的个性化需求，同时实现批量化、低成本交付。为公司扩大中端产品市场打下了坚实的基础。2007 年上半年公司
2、实现公允价值变动收益 7100 万元，今年上半年亏损 9570 万元，这一项给公司带来 1.6 亿元的利润减少，好在公司收到投资企业分红，获得 5000 万元的投资收益，总体上短期投资收益减少了 1.1 亿元，这是公司业绩出现下降的主要原因。未来公司将以 40左右的速度增长公司的主营业务依然会高速增长。公司在 ERP 软件领域占有较强的竞争地位，公司已经连续多年获得国内管理软件市场占有率第一名的地位，因此我们认为公司会保持在国内管理软件市场的领先地位。另外公司新发布的中端管理软件 U9 将给公司在中端领域的市场开拓带来一个崭新的局面，我们预测最近几年公司的营业收入将以 30左右的速度增长。公司
3、的规模优势已经开始显现，销售费用和管理费用的增长速度将低于营业收入的增长速度，因此公司的净利润将以 40左右的速度增长。根据公司未来的发展前景我们认为公司的市盈率可以定位在 40 倍，也就是股价可以定位在 26 元，我们给出增持评级。由于大盘已经下跌 60以上，公司的股价调整不多，我们提醒投资人注意股价补跌风险。预测和比率2007A 2008F 2009F 2010F主营收入（百万）1,357 1764. 2293 2981主营收入增长率 21.88% 30.25% 29.36% 30.46%净利润（百万） 360 304 426 596净利润增长率 108% -15.58% 39.26% 4
4、0.21%ROE 14.97% 13.24% 15.83% 17.21%EPS（元） 0.78 0.65 0.91 1.27P/E 32.05 38.46 27.47 19.68P/B 5.64 5.23 4.86 4.51用友软件（600588）维持 增持董志强10-85130966分析日期： 2008 年 08 月 25 日当前股价： 25.04 元目标价格 6 个月：26.00 元主要数据股票价格绝对/相对市场表现（%）1 个月 3 个月 12 个月-9.3/2.5 -9.8/19.0 4.8/53.912 月最高/最低价（元） 68.05/0总股本（万股） 46,273流通 A 股（万
5、股） 32,854总市值（亿元） 123流通市值（亿元） 87.06近 3 月日均成交量（万） 111主要股东北京用友科技有限公司 30.34%股价表现中 信 建 投 证 券 研 究 发 展 部 CHINA SECURITIES RESEARCHHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN1HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN用友软件上市公司动态报告主业依然健康发展用友软件 2008 年上半年业绩出现了下降，上半年净利润同比下降了 25，造成用友软件净利润出现下降的主要原因是公司的短期投资收益、公允价值变动收益受股市大幅度波动影响，出现了下降。主业依然健康发展。公司的主营业
6、务收入增长了 30，体现出公司的主业依然很健康，发展势头强劲。公司完成了中端产品 U9 的发版上市，公司能够更好的满足中端客户的个性化需求，同时实现批量化、低成本交付。为公司扩大中端产品市场打下了坚实的基础。公司加强了从产品经营模式向客户经营模式的转变，加强了客户经营模式设计、组织和管理体系的落实，全员客户经营意思得到加强。同时公司加大了在国际市场的拓展力度，用友 ERP 产品的英文版、泰国版和香港版顺利发版。短期投资投资收益大幅度减少。2007 年上半年公司实现公允价值变动收益 7100 万元，今年上半年亏损9570 万元，这一项给公司带来 1.6 亿元的利润减少，好在公司收到投资企业分红，
7、获得 5000 万元的投资收益，总体上短期投资收益减少了 1.1 亿元，这是公司业绩出现下降的主要原因。处置原用友大厦带来 5000 万元收益。公司上半年卖出了上地的用友大厦，获得 5050 万元的收益，这对公司上半年的业绩产生了积极的影响，一定程度上弥补了短期投资带来的损失。股权激励带来 2154 万元的成本增加。公司实施股权激励带来了 2154 万元的额外成本支出，这对公司的业绩也产生了一定的影响。如果我们扣除短期投资收益、公允价值变动收益、非经常性损益和股权激励成本给公司业绩造成的影响，公司上半年净利润增长了 47，所以我们说公司的主业还是很健康的。我们认为公司应该放弃短期投资，专心做自
8、己的主业，股票市场波动性太大，对公司的业绩影响太大，如果公司参与短期投资过多，势必增加公司的经营风险，我们认为公司应该放弃短期投资，使公司更加专注于自己的主业，使公司的财务状况更加健康，使公司的业绩更加健康平稳增长。投资人看中的是公司在企业管理软件领域的竞争优势和发展前景，并不是公司的短期投资能力，短期投资过多会降低投资人对公司的信心。表 1：用友软件 2008 年上半年利润变化的主要因素 单位：万元2008 年 16 月 2007 年 16 月 增减幅度 原因营业收入 68545 52649 30.19营业成本 6846 4453 53.80 支付外包带来成本增加销售费用 29517 232
9、45 26.98管理费用 24589 19517 25.99 股权激励成本 2154 万元公允价值变动收益 9570 7115 234.51投资收益 5042 427 1080.08 交易性金融资产分红营业外收入 12584 5032 149.87 出售用友大厦收入 5050 万元资料来源：公司半年报2HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN用友软件上市公司动态报告盈利预测预测公司未来的业绩主要考虑的因素是主营业务和短期投资。公司的主营业务依然会高速增长。公司在 ERP 软件领域占有较强的竞争地位，公司已经连续多年获得国内管理软件市场占有率第一名的地位，因此我们认为公司会保持在国内管
10、理软件市场的领先地位。另外公司新发布的中端管理软件 U9 将给公司在中端领域的市场开拓带来一个崭新的局面，我们预测最近几年公司的营业收入将以 30左右的速度增长。公司的规模优势已经开始显现，销售费用和管理费用的增长速度将低于营业收入的增长速度，因此公司的净利润将以 40左右的速度增长。短期投资亏损将保持在适度水平。上半年结束时，大盘的点位在 2700 点，我们认为年底收盘时大盘点位不会出现大幅度下跌，我们假设公允价值收益和短期投资收益与上半年保持持平的水平。根据上面的分析和假设，我们预测 2008 年全年每股收益为 0.65 元，2009 年每股收益为 0.91 元，2010 年每股收益为 1
11、.27 元。估值和投资建议根据公司未来的发展前景，我们认为公司的市盈率可以定位在 40 倍，也就是 26 元。目前的市场价格是25 元，空间不大，但是由于公司具有较高的长期发展机会，所以我们依然给出增持的评级，这个评级不是建议大家在目前买入，而是建议大家关注这样一个能够长期高速发展的公司，一旦有机会公司的股价出现大幅度调整，建议可以介入。风险分析风险主要来自两个方面，从公司经营的角度来看公司在股票和基金上的投资应该减少或者全部退出，这样可以使公司的利润波动减少。我们要关注公司的短期投资是否会给公司带来进一步的损失。另一方面，大盘已经下跌了 60以上，公司的股价下跌幅度不大，这一方面体现了投资人
12、对公司前景的信心，同时也有一定的风险，一旦公司股价出现补跌，也会给投资人带来损失。很多一直表现非常坚挺的公司最后股价都出现了补跌，希望大家防范这样的风险。3HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN用友软件上市公司动态报告附:4HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN用友软件上市公司动态报告评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。买入：未来 12 个月内相对超出市场表现 15以上；增持：未来 12 个月内相对超出市场表现 515；中性：未来 12 个月内相对市场表现在-55之间；减持：未来 12 个月内相对弱于市场表现 515；卖出：未来 12 个月内相对弱于市场表现
13、15以上。5HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN用友软件上市公司动态报告 本报告的信息均来源于我公司认为可信的公开资料，但我公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，投资者据此做出的任何决策与本公司和作者无关。在法律允许的情况下，我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的
14、证券并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，须注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本文作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。本文作者不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。我们的精神 理念 追求珍视客户利益 , 珍视公司利益，珍惜个人荣誉追求卓越的职业水准
15、，追求最佳分析师的境界强调创新意识的培养，强调前瞻性的研究与判断注重研究、沟通、推介能力的全面发展发扬敬业精神，发扬团队精神第一家与基金管理公司签约的证券研究机构第一家与保险公司签约的证券研究机构第一批与全国社会保障基金理事会签约的证券研究机构第一批拥有博士后科研工作站的证券研究机构2004 和 2006 年宏观经济预测所有机构第一名2003-2006 年连续四年证券研究机构宏观经济预测第一名2003 年投资组合收益率为 47.91%，超越上证综合指数 37 个百分点2004 年华夏 50 组合收益率为 3.56%，超越上证综合指数 13 个百分点2005 年华夏 19 组合收益率为 8.98
16、%，超越上证综合指数 16.32 个百分点2006 年 中 信 建 投 Top30 组 合 收 益 率 为 180%， 超 越 上 证 综 合 指 数 50 个 百 分 点董 志 强 ， 计 算 机 行 业 分 析 师 ， 曾 获 得 新 财 富 计 算 机 行 业 最 佳 分 析 师北京 中信建投证券研究发展部 上海 中信建投证券研究发展部中国 北京 100010 中国 上海 200120朝内大街 188 号 4 楼 世纪大道 201 号渣打银行大厦 601 室电话：(8610) 8513-0588 电话：(8621) 6880-5588传真：(8610) 6518-0322 传真：(8621) 6880-5010重要声明中信建投精神关于中信建投证券研究发展部地址作者简介
