1、- 1 - 本科 毕业 论文 (设计 ) （二零 届） 高管股权激励与公司价值相关性研究 所在学院 专业班级 会计学 学生姓名 学号 指导教师 职称 完成日期 年 月 I 摘 要 高管股权激励的研究已经受到了社会各方面的广泛关注，原因在于：尽管高管持有的股份的比例虽然小，但是一旦乘以 企业的庞大资产就会成为天文数字，甚至可以在一夜之间涌现几百，几千位百万富翁，千万富翁乃至亿万富翁，是名副其实的“造富机器”。尤其是国有企业的高管股权激励更是受到了特别的关注，有关部门也开始对高管股权激励做出了一系列的措施，规范性政策以使其发展走向正常化，这就为高管股权激励机制发展与完善提供了一个契机。随着社会经济
2、的深入发展以及科学的公司管理治理结构的逐步形成，如何合理进行高管股权激励，保持公司价值稳定而快速的发展已经“绕不过去”，因此这个领域的相关问题值得进行研究。 本篇论文的研究对象是截止到 2010 年的浙 江省的 30 家上市公司，对这些公司的高管股权激励与公司相关性关系进行分析，分析结果表明： 先进产业股权激励效果较为一般，传统产业效果不如前者来的明显，但也没有太大差异；适度的股权激励对企业价值呈负相关关系，轻度的股权激励对企业价值呈负相关关系，过度的股权激励与公司价值不行关。 关键词： 高管股权激励；企业价值；企业性质；激励程度。II Abstract Executives equity i
3、ncentives research has received extensive attention from all sectors of society, because: although executives of stocks held by the proportion of though small, but once multiplied by enterprise huge asset will become an astronomical, can even overnight hundreds of thousands of emerge a millionaire,
4、multimillionaire and billionaire, is worthy of the name “build rich machine“. Especially the state-owned enterprise executives equity incentive is received special attention, and the relevant departments have also started to executives equity incentive made a series of measures, normative policy in
5、the development trend of normalization, this is the executive equity incentive mechanism of the development and perfection provides a chance. With the further development of social economy and the scientific management of the company governance structure of gradually formed, how to properly, maintai
6、n company executives equity incentive value stable and rapid development has “wont last long“, so the field of related problems be studied. This paper research object is 2010 zhejiangs 30 of these companies listed company, equity incentive and company executives at the correlation relationship analy
7、sis, the analysis results showed that advanced industrial equity incentive effect more general than the former, the traditional industry the obvious effect, but also not too big differences; Moderate equity incentives of enterprise value, mild negatively related to the enterprise value of the stock
8、ownership incentive is inversely related, excessive equity incentive and corporate value cant shut. Keywords: executives equity incentives ； Enterprise value ； Enterprise properties； Incentive degree. 目 录 1 相关概念：企业高管股权激励与公司价值 .2 1.1 高管股权激励 .2 1.2 企业价值 .3 1.3 关于委托代理理论 .4 1.4 高管股权激励与企业价值的相关性 .5 2 浙江省上
9、市公司的股权激励现状 .6 2.1 浙江上市公司发展概括 .6 2.2 浙江部分上市公司股权激励情况 .7 3 浙江省上市公司企业价值 .10 3.1 浙江省上市公司发展现状 .10 3.2 浙江省上市公司的特点 .10 3.3 浙江省部分上市公司资料 . 11 4 高管股权激励与浙江上市公司的价值 .13 4.1 相关理论分析与研究假设 .13 4.1.1 行业现状与公司价值 .13 4.1.2 不同程度的股权激励与公司价值 .14 4.2 行业性质对公司价值以及高管股权激励的影响 .15 4.3 不同程度的股权激励对公司价值的影响 .18 结 论 .20 参考文献 .23 1 引 言 在过
10、去的时代，因为生产力和社会资源的限制，以往企业的规模并没有像如今的企业规模一样 庞大，董事长与总经理的职位往往都是由一个人“大权独揽”，也有很多人可以胜任他们的职位，故而企业的业务也通常是由一二个人“乾纲独断”。目前企业的规模正在快速成长，其成长速度已经超过了个人所能承受的极限，单枪匹马闯天下的个人主义机制显然已经不符合现状，凭谁问，廉颇老矣，尚能饭否？很多工作人员在工作岗位上因为过度劳作，“年未四十，而视茫茫，而发苍苍，而齿牙动摇”，最极端的就是出现过劳死。为了优化结构，所以出现了企业的控制权归股东，管理权归总经理的分权格局。但由于起步晚，后续管理不一致，导致高管股权激励机制的不完善 ，各种
11、原因总是会让高管跳槽飞单，股东掣肘约束总经理等不利于高管股权激励初衷的情况出现，高管股权激励的情况一时间也变得有些云山雾罩。 在这样的情况下其实我们也能理解高管股权激励设计者的初衷：将高管的利益与企业的利益相结合，与企业共进退。高管通过自己的努力令企业的业绩提高，拉动股价，从而自己也会受益，“一荣俱荣，一损俱损”。可惜天不遂人愿，现实的冷峻总是将梦想的愿景打得粉碎。在我国，某些高管见股价对自己有利不顾企业困难的情况执意行权，集体辞职套现，导致企业被某几位高管拖垮。而最大的问题就是某些国有企业凭借其垄断 优势进行高管股权激励，比如中石油，中石化等。惹来外界的一片质疑之声。 这些绝不是一个企业健康
12、发展的征兆，这样的问题也困扰着当前中国经济发展。加之中国社会各方面的复杂性，夸张的说高管股权激励处于“千古未有之变局”，处理好高管股权激励问题已经迫在眉睫。所以本篇论文以浙江省的部分上市公司为样本，从理论与实证的角度来进行研究，希望可以有所获得。 2 1 相关概念：企业高管股权激励与公司价值 1.1 高管股权激励 （ 1）企业高管 高管的定义：即企业高层管理人员的简称。高管是指对企业的管理和运行负有重大的甚至全部的责任 和义务，并拥有大部分的管理权和操作权的人群。高管的主要任务有：制定企业短期战术计划、长期战略目的、完善企业内部运行、评价企业的业绩与效率，事无巨细，皆可为之。不过企业高管人员的
13、最主要的作用是制定并参与企业的重大决策，高度负责归属于高管麾下的部门的运作。其地位堪比古代的“三公九卿”，“六部大员”乃至“封疆大吏”。从性质上而言高管兼有“为将”和“为帅”的二重性质。 由于高管的特殊性质，决定了其工作的特点。高管可谓是企业的中坚力量，上承董事会，下启基层员工，拥有比控制权更加灵活的，更加有可操作性的管理权，可谓“一 人之下，万人之上”，在特殊情况下甚至可以做出“将在外，君命有所不受”的行为。所以这个位置一般不会轻易更迭，一个公司往往不会频繁地更换自己的高管，若是出现“城头变幻大王旗”的情况，就意味着企业内部的不稳定。当然，高管的工作绩效并不仅仅取决于自己的努力，还取决于外部
14、制约和偶然因素的影响，倒有几分“谋事在人，成事在天”的意味。 对于高管个人而言，其地位越高，权限越大，所需负担的责任和义务也就相应得多。虽身处琼楼玉宇，起舞弄清影也惹人羡慕，然而只有内心身处才深知高处不胜寒。因此高管应享有较高的报酬水平，以体现多劳多 得的分配原则。而且高管本身存在着一个尴尬的事实：由于处于股东与中下基层员工的“夹缝”中间，一旦有所不慎，轻则受夹板气；重则陷入“里外不是人”的危局，故而高管对自己的薪酬要求较高虽“罪无可恕”，但却“情有可原”。国外有些学者认为，以数学角度来看，高管的报酬与其地位呈现一定的函数关系，付给高管的各种类型的好处，如金钱，地位，荣誉等是这种职位的“王位装
15、饰品”的一部分。在我国，这个“王位装饰品”却很可能成为“金手铐”。员工的工作经验是随着工作年龄的日益积累，即所谓的“家有一老，如有一宝”。高管的报酬基本上也是按这样 的进程发展。现在高管也很重视自身作为管理者和基层员工作为被管理者的教育程度。知识就是力量，无论是身处“庙堂之高”还是身处“江湖之远”，教育程度的高低已经可以对一个人未来的发展产生深远的影响。 （ 2）股权激励 3 股权激励 (Stockholders rights drive)，对个人而言是指企业具体经营者（对企业事务身体力行的人，如高管或某些中低层人员）能够持有一定数量的本企业股票，并获得股东的身份参与企业决策，获得收益承担风险
16、；对公司而言，则是以股权形式给予上述人员一定的权利，令他们可以“心甘情愿”“任劳任怨 ”地为企业的长远发展做出自己贡献的一种激励方法。高管和股东是一个委托代理的关系。但在实际过程中，由于两者之间信息不对称，股东和高管之间的契约并非是“完全契约”，往往需要依赖或者寄托于双方的“道德自律”，希望可以以“礼乐教化”来实现天下大治。遗憾的是理想不能当饭吃，仓廪足然后知荣辱，在巨大的利益面前，“道德自律”又是显得非常的苍白无力。股东和高管所站立场不同，故而追求的目标通常是“与人意计常相左”。从股东的立场来看，最希望持有的股权价值最大化（通常表现为股价）；从高管的立场来看，则希望自己的利益最大化（如年薪
17、，福利等）。因此股东和高管的目标差异容易形成从“道德自律”变为“道德危机”再到“礼崩乐坏”的变化。为了企业的长远发展，在激励机制作用的同时需进行约束机制，监督行为的建立。 进行高管股权激励时应注意如下问题： 股权激励的考核指标的确认。企业应当放开眼界，由“胜者王侯败者寇”的观点转化为“何以成败论英雄”的观点。多关注社会责任，进行公益事业，获得人心所向。有了凝聚的人心，绝对可以收回先前的成本，让企业长盛不衰。 模式的正确选择。只有过程正确，结果才会正确。而模式又是过程的最终体现，即使企业拥有再多财富，若没有正 确模式而贸然进行股权激励，恐怕也只能是一江春水向东流，令君徒添许多愁。 确定股权激励的
18、对象。物应尽其用，人应尽其才。只有那些对企业真正有价值的高官才有资格接受股权激励。大锅饭若是风行，企业将失去人心，根基动摇，大厦将倾纵有参天巨树亦是独木难支。 1.2 企业价值 从经济学家的角度来看，企业价值是以加权平均资本成本为贴现率，对企业预期自由现金流量进行折现所得出的现值。涉及大量公式的复杂运用，得出的结果高度凝练，可以窥一斑而览全豹。 从管理学的角度来看，企业价值就是企业通过合理的管理手段，以追求价值最大化为目标 ，实现其预期目的的结果。这种观点强调人的作用，即管理的重要性。希望人可以通过自身的努力来满足自己的欲望。 从传统观念来看，企业价值越高，利益相关者得到回报就越有希望，认为4
19、 肉是不会烂在锅里的。但在传统意义下的企业价值评价体系存在重大的缺陷：过度看重表面利润的高低。最危险的是利润极其容易被人为操作，比如，企业通过自我交易可以令会计报表变得很好看，从而包装上市，一些亏损项目通过财务运作“洗大澡”来应付股票质量认证的检查。最要命的是目前有些企业就连利用会计手段变更利润这种“相对安全”的方法都已经感到厌烦，开始伪造数 据，销毁资料，最典型的莫过于安然公司与其审计机构安达信，听闻风吹草动，在将要东窗事发之时明目张胆地销毁大量会计，审计资料。好在天网恢恢疏而不漏，真相大白于天下，世人闻言而皆惊。 目前很多的企业开始采取多元化的价值理念，不单纯以利润论成败，转而是以企业价值
20、最大化为最终目标。福兮祸所依，祸兮福所伏。 企业价值最大化优越的一点就是其充分考虑利益与风险之间的关联。做大企业不如做长做强企业，从这个价值观来考虑有时候甚至可以放弃一些眼前的既得利益，颇有“上善若水，唯不争，天下莫能与之争”的老庄意境。企业价值最大化通常可以 照顾到绝大多数人的利益。天下非一人之天下，天下乃天下人之天下：企业不是一个人的企业，企业是所有企业组成者的企业。现在很多发达国家已经基本上以“企业价值最大化”为目标，在获得经济利益的同时，获得社会效益甚至是获得成功的关键因素：人心。在中国，企业价值最大化的观念也已经逐步深入，相信大多数的中国企业应该乐于接受，浙江省为沿海省份，西学东渐之
21、风浸润已久，开放风气向来良好，相信这对浙江市公司具有积极意义。 1.3 关于委托代理理论 委托代理理论（ Principal-agent Theory） 产生于 上世纪 30 年代， 经 济界的有识之士 洞悉企业 兼并经营权与所有权 的做法 已经露出 弊端，于是提出 “ 委托代理理论 ” ， 其核心在于将 所有权和经营权分离， 以分代合。其 主要观点认为： 尺有所短，寸有所长；金无足赤，人无完人。 所有者由于知识、能力和精力的原因不能 充分 行使所有的权利了； 而 具有专业知识的代理人，他们有精力 也 有能力行使好被委托的权利 ，但苦于没有相应的原始积累，英雄无用武之地。于是委托人与代理人互补
22、不足，互取所需 。 当然并不是说由合转分就能解决问题，恰恰相反，这正是问题的开始。在委托代理的关系当中，由于委托人与代理人的 预期目标 不一样，委托人追求的是自己的财富更大，而代理人追求 的是个人利益最大化，如高额的工资 、 在职 消费 等 ， 在民营企业因为产权相对明晰，以资本为纽带连接企5 业与员工，利于进一步进行长期激励；但国有企业因外部因素干预过多，产权极易混淆，容易曲解股权激励的内涵。 这必然导致两者的利益冲突。在没有有效的制度 保障 下 委托人或者是 代理人的行为很可能最终损害 对方 的利益。 委托代理关系 不仅只存在于经济领域， 在社会中普遍存在，因此委托代理理论被用于解决各种问
23、题。因此， 通过该理论 寻求激励的影响因素，设计最优的 股权 激励机制， 对高管股权激励是有好处的。 1.4 高管股权激励与企业价值的相关性 目前 我国 已经有相当数量的 上市公司 初步 具备实施 高管股权激励的条件 。按照最理想化的状态，高管以自己的能力为企业创造财富（包括有形和无形的财富），这些财富为企业的做大做强打下坚实基础，促进企业高速发展；而高速发展的企业又可以为高管提供更加优越的薪酬，如此便可实现“二龙戏珠”式的双螺旋上升模式。而在具体的实施过程中，高管股权激励 能否实现其效用的关键在于适当的行权程度和良好的监督引导，即所说的“花开半支酒半醉”。 高管 股权激励 实质上其实是一种
24、博弈， 即企业和高管的博弈。过去零和状态， 两败俱伤的博弈已经不为双方所认可。“宁与友邦不与家奴”的心态也早已尘封。即使是“杀敌一千，自损八百”的“惨胜”，最终也只能是让第三方渔翁得利，已经越来越不得人心，所以就出现了“双赢”的概念。 从零和博弈变为 “ 双赢 ” 博弈 ，是目前企业发展的一个不可阻挡的趋势，在这个趋势下，出现的一些不利于高管股权激励和公司价值的问题应该可以得到逐步解决，这也是本篇论文对这个话题进行研究的原因所在。 6 2 浙江省上市公司的股权激励现状 本文对截止到 2010 年的 30 家浙江上市公司的高管股权激励进行研究，旨在探索浙江上市公司高管股权激 励与公司价值之间是否
25、存在一定的联系，及其产生的影响。 表 1 部分浙江上市公司股权激励情况（截止日期 2010-9-30） 数据来源：中国上市公司资讯网 2.1 浙江上市公司发展概括 浙江省临近沿海，盖因其“海定而波宁”使浙江省自古以来便成为历朝历代对外开放的重要港口。浙江人善于经营之道，有着“东方犹太人”的称谓，直至近代，浙江许多城市成为开放城市，世界闻名的“宁波商帮”便是很好的例证。故而浙江省的经济发展相对于其他地区也有着很多优势与 特色。自浙江公司代码 公司名称 行权人职务 高管持有股（万） 公司股总数（万） 002036 宜科科技 高管 962.66 20224.89 000967 上风高科 高管 137
26、.50 20517.91 002062 宏润建设 董事 3575.71 45000 002103 广博股份 监事 5170.50 21843.1 002120 新海股份 高管 5580.82 15028 002032 苏泊尔 监事 551.53 57725.20 002188 新嘉联 董事 4330.59 15600.00 002273 水晶光电 董事 1024.67 11565.30 002135 东南网架 监事 5004.11 30000.00 002067 景兴纸业 监事 6296.25 39200.00 002203 海亮股份 监事 3547.03 40010.00 002133 广宇集团 高管 9740.54 49860.00 002199 东晶电子 监事 4664.40 10478.00 002064 华峰氨纶 监事 8094.20 73840.00 002099 海翔药业 高管 4428.12 16050.00 002173 山下湖 董事 5400.00 10050.00
