1、原文REVISITINGMANAGERIALPERSPECTIVESONDIVIDENDPOLICYMUCHEMPIRICALRESEARCHEXISTSINVESTIGATINGWHETHERDIVIDENDPOLICYAFFECTSFIRMVALUEGRAHAMANDDODD1951ANDGORDON1959ARGUETHATANINCREASEINTHEDIVIDENDPAYOUTINCREASESSTOCKPRICEVALUEANDLOWERSTHECOSTOFEQUITY,BUTEMPIRICALSUPPORTFORTHISPOSITIONISWEAKOTHERSSUCHASLITZ
2、ENBERGERANDRAMASWAMY1979,1982,BLUME1980,ANDANGANDPETERSON1985TAKETHEOPPOSITEPOSITIONTHEIRSTUDIESREPORTTHATSTOCKSWITHHIGHDIVIDENDPAYOUTRATIOSHAVEHIGHERREQUIREDRETURNSANDTHEREFORELOWERPRICESSTILLOTHERSSUCHASBLACKANDSCHOLES1974,MILLERANDSCHOLES1978,1982,MILLER1986,ANDBEMSTEIN1996MAINTAINTHATDIVIDENDPOL
3、ICYMAKESNODIFFERENCEBECAUSEITHASNOEFFECTONEITHERSTOCKPRICESORTHECOSTOFEQUITYRESEARCHERSHAVETESTEDTHESEALTERNATIVETHEORIESOFDIVIDENDPOLICYBUTHAVENOTOBTAINEDCONCLUSIVERESULTSTHUS,THEISSUEOFWHICHEXPLANATIONOFDIVIDENDPOLICYISMOSTCORRECTREMAINSUNRESOLVEDWEADDRESSTHREEMAJORRESEARCHQUESTIONSINTHISSTUDYFIRS
4、T,WHATVIEWSDONASDAQMANAGERSFROMDIVIDENDPAYINGFIRMSHAVEONTHEDIVIDENDSETTINGPROCESSWEEXPECTTHATOURSURVEYRESPONDENTSSTRONGLYAGREEWITHSTATEMENTSINVOLVINGLINTNERS1956MODELONDIVIDENDPOLICYLINTNERSFAMOUSINVESTIGATIONOFDIVIDENDPOLICYSTRESSESTHATFIRMSONLYINCREASEDIVIDENDSWHENMANAGEMENTBELIEVESTHATEARNINGSHAV
5、EPERMANENTLYINCREASEDASPREVIOUSLYDISCUSSED,MUCHSUPPORTEXISTSFORLINTNERSDESCRIPTIONOFHOWFIRMSSETTHEIRDIVIDENDPAYMENTSWEEXPECTTHENASDAQFIRMSSTUDIED,ALLOFWHICHHAVEESTABLISHEDPATTERNSOFPAYINGDIVIDENDS,TOHOLDSIMILARVIEWSSECOND,DOCORPORATEMANAGERSOFDIVIDENDPAYINGNASDAQFIRMSBELIEVEAFIRMSDIVIDENDPAYOUTCANAF
6、FECTFIRMVALUEBASEDONASETOFHIGHLYRESTRICTIVEASSUMPTIONS,MILLERANDMODIGLIANI1961CONTENDTHATDIVIDENDPOLICYHASNOEFFECTONEITHERTHEPRICEOFAFIRMSSTOCKORITSCOSTOFCAPITALWEEXPECTTHATMANAGERSGENERALLYBELIEVETHATDIVIDENDPOLICYMATTERSBECAUSETHEYOPERATEINAWORLDINWHICHMARKETIMPERFECTIONSCANMAKEDIVIDENDPOLICYRELEV
7、ANTTHEREFORE,WEEXPECTTOOBSERVEGENERALAGREEMENTBYMANAGERSOFNASDAQFIRMSPARTICIPATINGINOURSTUDYWITHSTATEMENTSRELATINGTOTHERELATIONSHIPBETWEENDIVIDENDPOLICYANDVALUESTUDIESBYLINTNER1956,BAKER,FARRELLY,ANDEDELMAN1985,ANDOTHERSREPORTTHATMANAGERSBELIEVEDIVIDENDSTABILITYISDESIRABLEIFTHISPOSITIONISCORRECT,INV
8、ESTORSSHOULDPREFERSTOCKSTHATPAYMOREPREDICTABLEDIVIDENDSTOTHOSETHATPAYTHESAMEAMOUNTOFDIVIDENDSINTHELONGRUNBUTINAMOREERRATICMANNERWEDONOTEXPECTTHEMAJORITYOFRESPONDENTSTOAGREEWITHSTATEMENTSINVOLVINGTHERESIDUALDIVIDENDMODEL,WHICHIMPLIESTHATDIVIDENDSAREPAIDOUTOF“LEFTOVER“EARNINGSALTHOUGHUSINGTHERESIDUALP
9、OLICYMAYHELPAFIRMSETITSLONGRUNTARGETPAYOUTRATIO,WEBELIEVETHATMANAGERSTYPICALLYDONOTUSETHISAPPROACHTOGUIDETHEPAYOUTINANYONEYEARBECAUSETHISWOULDLEADTOERRATICDIVIDENDSWESURVEYMANAGERSOFNASDAQFIRMSTHATCONSISTENTLYPAYCASHDIVIDENDSTODETERMINETHEIRVIEWSABOUTDIVIDENDPOLICY,THERELATIONSHIPBETWEENDIVIDENDPOLI
10、CYANDVALUE,ANDFOURCOMMONEXPLANATIONSFORPAYINGDIVIDENDSTHEEVIDENCESHOWSTHATMANAGERSSTRESSTHEIMPORTANCEOFMAINTAININGDIVIDENDCONTINUITYANDWIDELYAGREETHATCHANGESINDIVIDENDSAFFECTFIRMVALUEMANAGERSGIVETHESTRONGESTSUPPORTTOASIGNALINGEXPLANATIONFORPAYINGDIVIDENDS,WEAKTOLITTLESUPPORTFORTHETAXPREFERENCEANDAGE
11、NCYCOSTEXPLANATIONS,ANDNOSUPPORTTOTHEBIRDINTHEHANDEXPLANATIONTHESTUDYPROVIDESNEWEVIDENCEABOUTHOWMANAGERSVIEWDIVIDENDLIFECYCLESANDRESIDUALDIVIDENDPOLICYWEREPORTTHERESULTSINTHREESUBSECTIONSFIRST,WEDISCUSSNASDAQMANAGERSRESPONSESTOSTATEMENTSABOUTDIVIDENDPOLICYINVOLVINGTHEDIVIDENDSETTINGPROCESSANDTHEHIST
12、ORICALPATTERNOFDIVIDENDSNEXT,WEEXAMINERESPONDENTVIEWSONDIVIDENDRELEVANCETHETHIRDSUBSECTIONEXAMINESTHERESPONSESABOUTTHEFOURCOMMONEXPLANATIONSFORPAYINGDIVIDENDSOURSTUDYEXAMINESHOWMANAGERSVIEWDIVIDENDPOLICYBUTUSESADIFFERENTDATASETTOEXTENDANDREFINETHESCOPEOFPREVIOUSSURVEYRESEARCHSPECIFICALLY,WESURVEYCOR
13、PORATEMANAGERSOFNASDAQFIRMSTHATCONSISTENTLYPAYCASHDIVIDENDSTODETERMINETHEIRVIEWSABOUTDIVIDENDPOLICY,THERELATIONSHIPBETWEENDIVIDENDPOLICYANDVALUE,ANDFOURCOMMONEXPLANATIONSFORPAYINGDIVIDENDSSIGNALING,TAXPREFERENCE,AGENCYCOSTS,ANDBIRDINTHEHANDARGUMENTSOURMOTIVATIONFORCONDUCTINGTHISSTUDYISTODETERMINEWHE
14、THERTHEEVIDENCESIMPLYREAFFIRMSWHATWEALREADYKNOWORPROVIDESNEWINSIGHTSABOUTDIVIDENDPOLICYTHESTUDYISTIMELYGIVENEVIDENCEBYFAMEANDFRENCH2001OFTHEDECLININGINCIDENCEOFDIVIDENDPAYERS,WHICHNOTONLYREFLECTSTHECHANGINGCHARACTERISTICSOFDIVIDENDPAYERSBUTALSOTHEIRLOWERPROPENSITYTOPAYDIVIDENDSTABLES1THROUGH3REPORTO
15、UREMPIRICALFINDINGSFORPRESENTATIONPURPOSES,WECOLLAPSETHERESPONSESINTOTHREECATEGORIESDISAGREE2AND1,NOOPINION0,ANDAGREE1AND2INEACHPANELOFTHETABLES,WELISTTHERESULTSINORDEROFTHEIRMEANRESPONSES,FROMLARGESTTOSMALLESTALTHOUGHNOTSHOWN,WEALSOUSETTESTSTODETERMINEIFANYOFTHEMEANRESPONSESDIFFERSSIGNIFICANTLYFROM
16、0NOOPINIONBASEDONTHETTESTS,WEREJECTTHENULLHYPOTHESISTHATTHEMEANVALUEOFEACHSTATEMENTDOESNOTDIFFERFROMZERO,EXCEPTSTATEMENTS24AND27THISTESTWASCONDUCTEDATTHE005LEVELPANELAOFTABLE1REPORTSHOWTHERESPONDENTSVIEWFIVESTATEMENTS4THROUGH8RELATINGTOLINTNERSDESCRIPTIONOFTHEDIVIDENDSETTINGPROCESSOFTHE27STATEMENTSC
17、ONTAINEDINTHESURVEY,NASDAQMANAGERSSHOWTHEHIGHESTLEVELOFAGREEMENTWITH6MEAN153AND7MEAN147MORETHAN90PERCENTAGREETHATAFIRMSHOULDAVOIDINCREASINGITSREGULARDIVIDENDIFITEXPECTSTOREVERSETHEDIVIDENDDECISIONINAYEARORSO6ANDAFIRMSHOULDSTRIVETOMAINTAINANUNINTERRUPTEDRECORDOFDIVIDENDPAYMENTS7THEHIGHLEVELOFAGREEMEN
18、TWITHTHESETWOSTATEMENTSSUGGESTSCONCERNOFTHERESPONDINGNASDAQMANAGERSABOUTTHECONTINUITYOFPAYINGDIVIDENDSPANELAOFTABLE2REPORTSTHERESULTSOFHOWNASDAQMANAGERSVIEWFIVESTATEMENTSABOUTTHERELATIONSHIPBETWEENDIVIDENDPOLICYANDFIRMVALUE9,S10,S11,S13,ANDS15MORETHAN90PERCENTAGREEWITHTHESTATEMENTTHATANOPTIMALDIVIDE
19、NDPOLICYSTRIKESABALANCEBETWEENCURRENTDIVIDENDSANDFUTUREGROWTHTHATMAXIMIZESSTOCKPRICES11MORETHAN80PERCENTOFTHERESPONDENTSAGREETHATAFIRMSHOULDFORMULATEITSDIVIDENDPOLICYTOPRODUCEMAXIMUMVALUEFORITSSHAREHOLDERSS10ANDTHATAFIRMSINVESTMENT,FINANCING,ANDDIVIDENDDECISIONSAREINTERRELATEDS13ABOUT65PERCENTOFRESP
20、ONDINGNASDAQMANAGERSAGREESTHATACHANGEINAFIRMSCASHDIVIDENDSAFFECTSFIRMVALUE9ONLYABOUTHALFAGREETHATAFIRMSDIVIDENDPOLICYGENERALLYAFFECTSTHEFIRMSCOSTOFCAPITALS15THESERESPONSESARECONSISTENTWITHOURSECONDPREDICTIONTHATRESPONDENTSGENERALLYBELIEVEDIVIDENDPOLICYMATTERSASEXPECTED,LESSTHANHALFTHERESPONDENTSAGRE
21、EWITHS12ANDS14THEFACTTHATTHERESPONDENTSDONOTEXPRESSSTRONGAGREEMENTWITHEITHERSTATEMENTINVOLVINGRESIDUALDIVIDENDTHEORYISNOTSURPRISINGGIVENTHEIRRESPONSESTOSEVERALEARLIERSTATEMENTS6,7,AND8THATFAVORDIVIDENDCONTINUITYANDSTABILITYALSO,RESPONDENTSFROMDIVIDENDPAYINGFIRMSAREPROBABLYMUCHLESSSENSITIVETOQUESTION
22、SINVOLVINGTHELINKBETWEENDIVIDENDPOLICYDECISIONSANDFINANCINGDECISIONSS13ANDHOWDIVIDENDPOLICYLINKSUPWITHTHEFIRMSINVESTMENTDECISIONSS12ANDS14THANTHEIRCOUNTERPARTSATNODIVIDENDPAYINGFIRMSWESURVEYMANAGERSOFDIVIDENDPAYINGNASDAQFIRMSTOLEARNTHEIRBELIEFSABOUTTHEDIVIDENDSETTINGPROCESS,WHETHERDIVIDENDPOLICYAFFE
23、CTSFIRMVALUE,ANDFOURCOMMONEXPLANATIONSFORPAYINGDIVIDENDSSOMEEVIDENCETENDSTOCONFIRMWHATWEALREADYKNOWFROMEARLIERSURVEYSOFNYSEFIRMSANDOTHEREMPIRICALRESEARCHTHISEVIDENCEISSTILLIMPORTANTBECAUSEITREINFORCESSOMEEARLIERFINDINGSWHILENOTSUPPORTINGOTHERSUSINGANEWDATASETANDTIMEPERIODFIRST,OURRESULTSSHOWTHATRESP
24、ONDENTSFROMDIVIDENDPAYINGNASDAQFIRMSSTRONGLYAGREEWITHSTATEMENTSSUPPORTINGLINTNERS1956FINDINGSINPARTICULAR,RESPONDENTSSTRESSTHEIMPORTANCEOFDIVIDENDCONTINUITYANIMPLICATIONOFTHISFINDINGISTHATMANAGERSGENERALLYPERCEIVETHATFIRMSTODAYSETDIVIDENDPAYMENTSINAMANNERCONSISTENTWITHTHATDESCRIBEDBYLINTNERMORETHANF
25、OURDECADESAGOSECOND,NASDAQMANAGERSWIDELYSUPPORTSTATEMENTSCONSISTENTWITHTHECONCEPTTHATAFIRMSDIVIDENDPOLICYMATTERSTHEYAGREETHATANOPTIMALDIVIDENDPOLICYSTRIKESABALANCEBETWEENCURRENTDIVIDENDSANDFUTUREGROWTHTHATMAXIMIZESSTOCKPRICE,ANDTHATAFIRMSHOULDFORMULATEITSDIVIDENDPOLICYTOPRODUCEMAXIMUMVALUEFORSHAREHO
26、LDERSANIMPLICATIONOFTHISFINDINGISTHATMARKETIMPERFECTIONSLEADTOTHERELEVANCEOFDIVIDENDPOLICYTHIRD,MANAGERSGIVETHESTRONGESTSUPPORTTOASIGNALINGEXPLANATIONFORPAYINGDIVIDENDSAGAIN,THISFINDINGISNOTSURPRISINGBECAUSEMUCHEMPIRICALEVIDENCEISCONSISTENTWITHHYPOTHESESGENERATEDBYDIVIDENDSIGNALINGMODELSANIMPLICATIO
27、NOFTHISFINDINGISTHATMANAGERSWHOARECONCERNEDABOUTDIVIDENDCONTINUITYSHOULDBECAREFULOFTHESIGNALSCONVEYEDTOTHEMARKETBYCHANGESINDIVIDENDSHOWEVER,MANAGERSOFFERLITTLEORNOSUPPORTFORTHETAXPREFERENCEANDAGENCYCOSTEXPLANATIONSTHELATTERFINDINGISSURPRISINGESPECIALLYCONSIDERINGTHATOTHEREMPIRICALEVIDENCEISCONSISTEN
28、TWITHTHEMONITORINGROLEOFDIVIDENDSNOTUNEXPECTEDLY,MOSTRESPONDENTSDISAGREEWITHSTATEMENTSSUPPORTINGTHEBIRDINTHEHANDEXPLANATIONFORPAYINGDIVIDENDSFURTHERTESTSSHOWTHATINDUSTRYCLASSIFICATIONFINANCIALVERSUSNONFINANCIALFIRMSHASLITTLEEFFECTONHOWMANAGERSVIEWDIFFERENTEXPLANATIONSABOUTDIVIDENDPOLICYTAKENASAWHOLE
29、,THERESULTSSUPPORTOURPREDICTIONTHATMANAGERSWOULDEXPRESSTHESTRONGESTSUPPORTFORTHESIGNALINGEXPLANATIONFORPAYINGDIVIDENDSSURPRISINGLYLITTLEORNOSUPPORTEXISTSFORTHETAXPREFERENCEANDAGENCYCOSTSEXPLANATIONSTHEFINDINGTHATMOSTRESPONDENTSDISAGREEWITHTHEBIRDINTHEHANDARGUMENTISNOTSURPRISINGSEVERALIMPLICATIONSFLO
30、WFROMTHEEVIDENCETHATMANAGERSEXPRESSTHESTRONGESTSUPPORTFORTHESIGNALINGEXPLANATIONOFPAYINGDIVIDENDS,IFFIRMBEHAVIORISCONSISTENTWITHMANAGERIALPERCEPTIONS,MANAGERSSHOULDEXERCISECONSIDERABLECAREWHENMAKINGDIVIDENDCHANGES,ESPECIALLYWHENDECREASINGDIVIDENDPAYMENTSTHEESTABLISHEDEMPIRICALRELATIONSHIPBETWEENDIVI
31、DENDCUTSOROMISSIONSANDSTOCKPRICESREINFORCESTHERELUCTANCEOFFIRMSTOLOWERORELIMINATEDIVIDENDSFOREXAMPLE,THECASEOFFLORIDAPOWERLIGHTFPLDISCUSSEDBYSOTER,BRIGHAM,ANDEVANSON1996CLEARLYDEMONSTRATESTHEIMPORTANCEOFDISCLOSINGTHEREASONSFORCHANGINGCASHDIVIDENDSINTHISSITUATION,THECOMPANYWANTEDTOMINIMIZEUNINTENDED“
32、SIGNALINGEFFECTS“ASSOCIATEDWITHTHE32PERCENTREDUCTIONINITSQUARTERLYDIVIDENDPAYOUTTAKENASAWHOLE,OURRESULTSSUGGESTNASDAQMANAGERSBELIEVETHATTHEIRFIRMSDIVIDENDPOLICYMATTERSTHATIS,DIVIDENDPOLICYAFFECTSAFIRMSVALUEASREFLECTEDINSHAREPRICES,ANDTOALESSEREXTENT,THECOSTOFCAPITALANIMPLICATIONOFTHESEFINDINGSISTHAT
33、FIRMSTENDTOFOLLOWAMANAGED,RATHERTHANARESIDUAL,DIVIDENDPOLICYIFTHISISTRUE,THENFIRMSCANNOTESTABLISHDIVIDENDPOLICYINAVACUUMTHEYMUSTCONSIDERDIVIDENDPOLICYASANINTEGRALPARTOFBUSINESSSTRATEGY,WHICHINCLUDESBOTHFINANCIALANDINVESTMENTDECISIONSWHENTHEDYNAMICSANDCHARACTERISTICSOFTHEFIRMSCHANGE,AFIRMSDIVIDENDPOL
34、ICYMAYALSOCHANGEIFFIRMSWANTTOMAXIMIZEVALUEFORSHAREHOLDERSTRYINGTOUNDERSTANDWHYMANAGERSOFDIVIDENDPAYINGNASDAQFIRMSBELIEVEDIVIDENDPOLICYMATTERSISANIMPORTANTISSUETOINVESTIGATETHEREFORE,WEEXAMINEMANAGERIALPERSPECTIVESONTHEUNDERLYINGREASONSFORPAYINGDIVIDENDSTHISSTUDYALSOPROVIDESSOMEADDITIONALINSIGHTSABOU
35、TSEVERALDIVIDENDPOLICYISSUESFOREXAMPLE,MOSTRESPONDINGMANAGERSAREAWAREOFHISTORICALPATTERNSRELATINGTODIVIDENDSANDEARNINGSSUCHAWARENESSMAYINFLUENCETHEIRDIVIDENDPOLICYDECISIONSOURSTUDYALSOPROVIDESSOMESUPPORTFORTHECONCEPTOFADIVIDENDLIFECYCLESETFORTHBYDAMODARAN1999ANDLEASTETAL2000MIXEDSUPPORTEXISTSABOUTIS
36、SUESRELATINGTORESIDUALDIVIDENDPOLICY,ACOMMONCONCEPTINTHEDIVIDENDLITERATURESOURCEHKENTBAKER,GARYEPOWELL,ANDETHEODOREVEIT,“REVISITINGMANAGERIALPERSPECTIVESONDIVIDENDPOLICY”,JOURNALOFECONOMICSANDFINANCEVOLUME26NUMBER3FALL2002267283译文从管理视角再谈股利政策很多实证研究，调查是否存在影响公司价值的股利政策。格雷厄姆和多德（1951）和高登（1959）认为，股息增加使股票价格
37、（价值）增加，股本成本降低，但缺少实证支持。其他如LITZENBERGER和RAMASWAMY（1979，1982），布鲁姆（1980），安格和彼得森（1985）采取相反的立场。他们的研究报告说，高股息股票支付率有较高的回报，因此需要降低价格。还有一些人，如布莱克和斯科尔斯（1974），米勒和斯科尔斯（1978年，1982年）认为股利政策没有什么区别，因为他的股票价格或权益成本不受任何影响。研究人员测试了股利政策，但这些代替理论没有取得决定性的结果。因此，这个问题，其中股利政策最正确的解释仍然没有得到解决。我们解决三个主要研究的问题。首先，纳斯达克从支付股利的公司的经理对股利制定过程有何看法我
38、们期望我们的受访者非常乐意阐述设计股利政策的林特纳的模型。正如先前讨论了很多支持林特纳模型的学者说明如何设置他们的股息支付。我们就持类似的看法建立了分红模式预计纳斯达克的研究。其次，纳斯达克公司做派息的企业管理者认为一个公司的股息支出可能会影响公司的价值基于对高度限制性的假说，米勒和莫迪里阿尼争辩说，股利政策没有影响公司的股票价格和资本成本。我们预期，经理普遍认为，市场存在的缺陷使股利政策与公司价值有关。因此，我们希望纳斯达克公司的经理普遍参与我们的研究观察股利政策与公司价值之间的关系。研究由林特纳，贝克，法雷利和伊德尔曼报告，经理认为股息稳定是可取的。如果这一立场是正确的，投资者应首选股息稳
39、定的公司。我们不期望大多数的受访者陈述涉及剩余股利模型，这意味着支付股息的“剩余”收益。虽然使用剩余的政策可能帮助公司制定其长期目标派息比率，但我们相信，经理通常不使用这种方法来指导任何一年的支出，因为这将导致不稳定的红利。我们调查的公司，纳斯达克的经理始终支付现金股利去确定他们对有关股利政策之间的关系，股利政策与价值之间的关系，以及四种常用的股利政策的效用的看法。有证据表明，经理强调维持股利连续性的重要性，并广泛同意股利变化会影响公司价值。经理强烈支持股利信号的解释，没有支持税收优惠和代理成本的解释，也没有支持一鸟在手解释。该研究为经理人查看股息的生命周期和剩余股利政策提供了新的证据。我们报
40、告三个小节的结果。首先，我们讨论纳斯达克经理回答有关股息红利涉及制定过程和历史格局的股息政策声明。下一步，我们将考察股息相关答辩意见。第三分节探讨有关支付股息的四个常见的解释的反应。我们为了研究经理人如何检视股息政策，使用了一个不同的数据集和改进延长了以前的调查研究范围。具体来说，我们调查的纳斯达克公司的企业管理者，始终支付现金股利支付股息，以确定他们对有关股利政策，股利政策与价值之间的关系，以及四种常见的理论股利信号、税收优惠、代理成本、一鸟在手论点的看法。我们进行这项研究的动机是为了确定证据是否只是重申了我们已经知道的观点还是提供有关股利政策的新见解。这项研究是由名人堂及时给予证据和法国（
41、2001年）的派息，这不仅反映派息变化的特点，而且倾向于低股利支付。通过我们的实证研究，为了演示目的，我们将反应分为三类不同意（2和1），无意见（0），同意（1和2）。在每个表的面板，我们按顺序列出结果，从最大到最小。虽然没有显示，我们还可以使用T检验来确定是否应将所有平均数明显区别于0。在T试验的基础上，我们拒绝零假设，即每个语句的平均值都不为零，除了陈述24美元和27美元。这个试验是在005的水平上进行的。表1报告的一个小组的受访者的五个观点符合林特纳的有关股利制定过程的描述。在调查涵盖的27个报表中，纳斯达克经理显示了最高水平的协议（平均6美元153和平均7美元147）。百分之九十以上的
42、人同意企业应该避免增加其例行的股息，如果定期分红，预计将在一年内扭转股息（合6美元）和一个企业应该努力保持支付股息（7美元）不间断的记录。与这些高层次的两项协议声明的答复表明纳斯达克对分红的连续性管理的关注。A组经理报告了五个关于纳斯达克的股利政策与公司价值之间的关系（9美元，S10，S11，S13和S15）。百分之九十以上的人同意这样的说法，最佳股利政策应当取得当前和未来的红利增长之间的平衡和股票价格最大化（S11）。超过八成的受访者一致认为，企业应该制定政策，产生红利，为股东谋取最大的价值（S10）。一个公司的投资，融资和股利决策是相互联系的（S13）。约65的人响应纳斯达克经理的看法，认
43、为在一个公司的现金股利变化影响公司价值。只有约一半的人同意一家公司的股利政策通常会影响公司的资本成本（S15）。这些反应与我们的第二个预测是一致的，受访者普遍认为股利政策问题。正如所料，不到一半的受访者同意S12和S14。事实上，受访者不表示任何涉及剩余股利理论概述的协议并不奇怪，因为他们得知几个（6，7和8）早些时候的声明有利于分红的连续性和稳定性。另外，从支付股息的公司受访者可以看出比同行没有支付股息的公司更敏感的问题，涉及与股利政策决策和融资决策（S13），以及如何分红政策与公司的投资决策之间的联系。我们调查纳斯达克公司，了解他们的股息制定过程管理，股利政策是否会影响公司价值，以及四种常
44、用股利政策的效用。一些证据倾向于我们已经从纽约证券交易所公司和其他较早的实证研究调查。这方面的证据仍然是重要的，因为它强化了一些先前的调查结果，同时不支持使用其他新的数据集和时间。首先，我们的结果表明，从支付股息的受访者强烈支持纳斯达克公司与林特纳的（1956）的调查结果。特别是，受访者强调股息连续性的重要性。这一发现的一个含义是，企业经理普遍认为今天股利发放方式与林特纳描述的四十多年前支付股息的方式一致。其次，纳斯达克经理广泛支持报表的概念，即一个公司的股利政策问题。他们一致认为，最佳股利政策是取得目前分红和未来的增长之间的平衡，最大限度地提高股票价格，而公司应制订其股息政策，为其股东争取最
45、大价值。这方面的发现的启示是，市场的不完善导致股利政策的相关性。第三，管理人员强烈支持支付股息的信号解释。同样，这一发现并不奇怪，因为很多经验证据与股利信号模型生成假说相一致。这一发现的一个含义是，经理应仔细关注股息的连续性，该信号转达了分红对市场的变化。然而，经理提供很少或根本没有支持税收优惠和代理成本的解释。后者的调查结果是令人惊讶的，尤其是考虑到其他经验证据与监督作用是一致的。果不其然，大多数受访者不同意声明支持支付股息一鸟在手的解释。进一步的试验表明，行业分类（金融与非金融机构）对经理人如何查看有关股利政策的不同解释的影响不大。作为一个整体，其结果支持我们的预测，管理人员将表达强烈支持
46、支付股利信号的解释。令人惊讶的是很少或没有支持税收优惠和代理成本的解释，这一发现，大部分受访者不同意一鸟在手的争论也就不足为奇了。几方面的含义流量的证据，经理表示强烈支持支付股利的信号说明，如果企业行为与管理相一直，管理人员应行使相当谨慎的股利变动，尤其是在降低分红时。所建立的经验关系削减股息和股票价格强化了企业不愿意降低或者消除股息的观点。例如，佛罗里达电力和照明的情况下讨论了所特，布里格姆和埃文森表明的改变的原因和披露了现金股利的重要性。在这种形势下，公司希望尽量减少意外的“信号效应”或在其季度派息减少32。总的来看，我们的结果表明纳斯达克经理认为他们公司的股利政策合适。也就是说，股利政策
47、影响一个公司的价值，因为股票价格中可以反应出来，其次是资金成本。对这些研究结果的含义是该公司倾向于遵循管理，而不是剩余股利政策。他们必须考虑股利政策作为一个业务组成部分，其中包括金融和投资决策。如果公司要实现股东价值最大化，那么公司的股利政策可能改变。试图理解为什么纳斯达克的管理者认为股利政策问题是一个重要的问题是我们研究对分红的管理观点的根本原因。这项研究还提供了一些额外的股利政策的一些问题的见解。例如，大多数答复管理者意识到有关历史上的股利和盈利模式。这种认识可能影响其股利政策的决定。我们的研究也提供了一些由达莫达兰（1999年）和最不发达国家等人提出的用于支持生命周期的股息概念。混合支持有关事宜存在剩余股利政策。出处H肯特贝克，加理E鲍威尔，E希奥多尔威特,从管理视角再谈股利政策，经济学和金融学，第26卷第3期（2002）267283
