1、2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 1 页第九章 期权估价【本章导学】【思考】1.可转换债券的利率为什么比普通债券的利率低？2.项目投资的现金流量折现法存在什么问题？【思维导图】【考情分析】学习本章，应重点关注如下知识点：1.期权的含义与分类2.期权到期日价值和净损益的计算3.三种期权投资策略的构建及其效果4.期权估价的复制原理与风险中性原理5.期权估价的二叉树模型和 BS 模型6.项目投资中期权原理的应用（实物期权）第一节 期权概述【知识点 1】期权的概念与分类（一）期权的定义期权是指一种合约，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种
2、资产的权利。农产品价格为何会陷入“大涨大跌怪圈”？去年领涨农产品的大蒜，今年狂跌 70%。对此，县有机大蒜销售有限公司董事长对导报记者直言不讳：“种植面积增加，市场消化不了。”他估计，今年大蒜的种植面积增加了 20%以上。摘自中国粮油行业网（2011）2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 2 页【相关术语】标的资产、到期日、执行价格（1）期权的标的资产是选择购买或出售的资产。（2）双方约定期权到期的那一天称为“到期日”。在那一天之后，期权失效。（3）双方依照合约规定，购进或出售标的资产的行为称为“执行”。在合约中规定的购进或出售标的资产的固定价格，称为“执行价格”。（二）
3、期权的类型 分类标志 类 别 含 义欧式期权 如果期权只能在到期日执行，称为欧式期权；期权的执行时间 美式期权如果期权可以在到期日或到期日之前的任何时候执行，则称为“美式期权”。看涨期权看涨期权是指期权赋予持有人在到期日或到期日之前，以固定价格购买标的资产的权利。其授予权利的特征是“购买”。期权持有人的权利 看跌期权看跌期权是指期权赋予持有人在到期日或到期日之前，以固定价格出售标的资产的权利。其授予权利的特征是“出售”。期权是指一种合约，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利。【知识点 2】期权的到期日价值和净损益（以股票期权为例）期权的到期日价值
4、，是指到期时执行期权可以获得的净收入，它依赖于标的股票的到期日价格和执行价格。期权到期日净损益，是指到期执行时可以获得的净损益。期权分为看涨期权和看跌期权，每类期权又有买入和卖出两种。2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 3 页一、买入看涨期权（多头看涨期权）多头看涨期权到期日价值MAX（股票市价-执行价格,0）多头看涨期权净损益多头看涨期权到期日价值-期权价格【提示】锁定最低净收入和最低净损益（1）到期日价值：最低为“0”，最高为“无限大”。（2）净损益：最低为“-期权成本”，最高为“无限大”。二、卖出看涨期权 （空头看涨期权）空头看涨期权到期日价值-MAX（股票市价-
5、执行价格,0）空头看涨期权净损益空头看涨期权到期日价值期权价格【提示】锁定最高净收入和最高净损益（1）到期日价值：最低“负无穷大”，最高为 0；（2）净损益：最低为“负无穷大”；最高为“期权价格”。三、买入看跌期权（多头看跌期权）2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 4 页多头看跌期权到期日价值MAX（执行价格股票市价,0）多头看跌期权净损益多头看跌期权到期日价值期权价格【提示】锁定最低净收入和最低净损益（1）到期日价值：最低为“0”；最高为“执行价格”（此时股票价格为 0）。（2）净损益：最低为“-期权价格”，最高为“执行价格期权价格”。四、卖出看跌期权（空头看跌期权）
6、空头看跌期权到期日价值 MAX（执行价格股票市价，0）空头看跌期权净损益空头看跌期权到期日价值期权价格【提示】锁定最高净收入和最高净损益（1）到期日价值：最低为“执行价格”（此时股票价格为 0）；最高为 0。（2）净损益：最低为“执行价格期权价格”；最高为“期权价格”。【本知识点总结】1.买入与卖出期权净收入和净损益的特点 买入期权 锁定最低到期净收入（0）和最低净损益（期权价格）卖出期权 锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（期权价格）2.计算公式就到期日价值和净损益而言，双方是零和博弈，一方所得就是另一方所失。因此，买入看涨期权一方的到期日价值和净损益，与卖出看涨期权一方的到期日价值和净损
7、益绝对值相等，但符号相反。 到期日价值 净损益买入看涨期权 Max（股票市价执行价格，0） 到期日价值期权价格卖出看涨期权 Max（股票市价执行价格，0） 到期日价值期权价格买入看跌期权 Max（执行价格股票市价，0） 到期日价值期权价格卖出看跌期权 Max（执行价格股票市价，0） 到期日价值期权价格2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 5 页【例多选题】下列公式中，正确的是（ ）。A.多头看涨期权到期日价值Max（股票市价执行价格，0）B.空头看涨期权净损益空头看涨期权到期日价值期权价格C.空头看跌期权到期日价值Max（执行价格股票市价，0）D.空头看跌期权净损益空头看
8、跌期权到期日价值期权价格答疑编号 5795090201正确答案ABC答案解析空头看跌期权净损益=空头看跌期权到期日价值+期权价格，这里是加上期权价格不是减去期权价格。D 选项不正确。 3.期权到期日价值简化计算图【例】看跌期权出售者收取期权费 5 元，售出 1 股执行价格为 100 元。1 年后到期的 ABC 公司股票的看跌期权，如果 1 年后该股票的市场价格为（ ）元，则该出售该看跌期权的净损益为（ ）元。【例计算题】某投资者购买了 1 000 份执行价格 35 元股的某公司股票看跌期权合约，期权费为 3 元份，试计算股票市价分别为 30 元股和 40 元股时该投资者的净损益。答疑编号 57
9、95090202正确答案（1）当股票市价为 30 元时：每份期权到期日价值Max（执行价格股票市价，0）Max（3530，0）5（元）每份期权净损益到期日价值期权价格532（元）净损益21 0002 000（元）（2）当股票市价为 40 元时：每份期权到期日价值Max（执行价格股票市价，0）Max（3540，0）0（元）每份期权净损益033（元）净损益31 0003 000（元） 【知识点 3】期权的投资策略一、保护性看跌期权2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 6 页股票加看跌期权组合。做法：购买一份股票，同时购买 1 份该股票的看跌期权。【特点】保护性看跌期权，锁定了
10、最低净收入和最低净损益，但是，同时净损益的预期也因此降低了降低风险的同时也降低了收益。【例计算题】F 股票的当前市价为 50 元，市场上有以该股票为标的物的期权交易，有关资料如下：（1）F 股票的到期时间为半年的看跌期权，执行价格为 52 元，期权价格 5 元。（2）F 股票半年后市价的预测情况如下： 股价变动幅度 50% 20% 20% 50%概率 0.2 0.3 0.3 0.2投资者甲以当前市价购入 1 股 F 股票，同时购入 F 股票的 1 股看跌期权。要求：（1）判断甲采取的是哪种投资策略；（2）计算该投资组合的预期收益。答疑编号 5795090203正确答案（1）甲采取的是保护性看跌
11、期权投资策略。（2）投资组合预期收益计算如下： 股价变动幅度 50% 20% 20% 50%概率 0.2 0.3 0.3 0.2股票净收入50（150%）2550（120%）4050（120%）6050（150%）75期权净收入 522527 524012 0 02013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 7 页组合净收入 52 52 60 75初始股票买价 50 50 50 50期权购买价格 5 5 5 5组合净损益 3 3 5 20组合预期收益（3）0.2（3）0.350.3200.24（元）【例多选题】某投资者采取保护性看跌期权投资策略。已知股票的现行价格为 50 元，看
12、跌期权的执行价格为 40 元。经测算，如果股价下跌 50%，该投资者的净损益为10 元。则下列结论中正确的是（ ）。A.如果股价下跌 40%，净损益为10 元B.如果股价下跌 30%，净损益为10 元C.如果股价下跌 20%，净损益为10 元D.如果股价下跌 10%，净损益为10 元答疑编号 5795090204正确答案ABC答案解析选项 A、B 中，股价小于执行价格，所以净损益是固定的-10 元；选项 C 中，股价与执行价格相等，净损益也为-10 元。选项 D 中，因为股价大于执行价格，所以净损益不再是-10 元了。 二、抛补看涨期权2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第
13、 8 页【特点】缩小了未来的不确定性。是机构投资者常用的投资策略（如养老基金）。【总结】买入期权 锁定最低到期净收入（0）和最低净损益（期权价格）卖出期权 锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（期权价格）保护性看跌期权 锁定最低到期净收入（X）和最低净损益 （XS0P 跌 ）抛补看涨期权 锁定最高到期净收入（X）和最高净损益 （XS0C 涨 ）三、对敲对敲策略分为多头对敲和空头对敲多头对敲是同时买进一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格和到期日都相同。2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 9 页【特点】股价偏离执行价格的差额 期权购买成本，才有净收益。适用于预计市场
14、价格将会发生剧烈变动，但是不知道升高还是降低。【补充】空头对敲的情况做法：同时售出一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。【结论】（1）空头对敲组合策略可以锁定最高净收入和最高净损益，其最高收益是期权收取的期权费。（2）空头对敲的最好结果是股价等于执行价格。（3）只要股价偏离执行价格的差额小于期权出售收入之和，空头对敲就能给投资者带来净收益。净损益SX期权出售收入【总结】 买入期权 锁定最低到期净收入（0）和最低净损益（期权价格）单一期权卖出期权 锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（期权价格）保护性看跌期权 锁定最低到期净收入（X）和最低净损益 （XS 0P 跌 ）抛补看
15、涨期权 锁定最高到期净收入（X）和最高净损益 （XS 0C 涨 ）多头对敲 锁定最低到期净收入（0）和最低净损益 （C 涨 P 跌 ）组合投资策略空头对敲 锁定最高到期净收入（0）锁定最高净收益（C 涨 P 跌 ）【例单选题】某公司股票看涨期权和看跌期权的执行价格均为 55 元，期权均为欧式期权，期限 1 年，目前该股票的价格是 44 元。在到期日该股票的价格是 34 元。则同时购进 1 股看跌期权与 1 股看涨期权（期权价格均为 5 元）组合的到期日净损益为（ ）元。A.1 B.6C.11 D.5 答疑编号 5795090301正确答案C答案解析购进看跌期权到期日净损益（5534）5=16
16、元，购进看涨期2013 年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第九章） 第 10 页权到期日净损益05=-5 元，则投资组合净损益165=11 元。 【例单选题】（2010 考题）下列关于期权投资策略的表述中，正确的是（ ）。A.保护性看跌期权可以锁定最低净收入和最低净损益，但不改变净损益的预期值B.抛补看涨期权可以锁定最低净收入和最低净损益，是机构投资者常用的投资策略C.多头对敲组合策略可以锁定最低净收入和最低净损益，其最坏的结果是损失期权的购买成本D.空头对敲组合策略可以锁定最低净收入和最低净损益，其最低收益是期权收取的期权费答疑编号 5795090302正确答案C答案解析对于多头对敲组合策
17、略而言，当股价等于执行价格时，净收入最低（等于 0）、净损益最低（等于“期权购买成本”）。 【三种策略的掌握】【知识点 4】期权的内在价值和时间溢价期权价值由两个基本的部分构成：内在价值和时间溢价。期权价值内在价值时间溢价1.期权的内在价值期权的内在价值，是指期权立即执行产生的经济价值。内在价值的大小，取决于期权标的资产的现行市价与期权执行价格的高低。条件 公式现行价格执行价格 内在价值现行价格执行价格看涨期权现行价格执行价格 内在价值0现行价格执行价格 内在价值执行价格现行价格看跌期权现行价格执行价格 内在价值0【提示】（1）内在价值最低为 0。（2）内在价值不同于到期日价值。期权的到期日价值取决于“到期日”标的股票市价与执行价格的高低。如果现在已经到期，则内在价值与到期日价值相同。2.期权的状态
